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        我國上市公司研發(fā)投入對公司績效影響的滯后效應(yīng)研究

        2012-12-31 00:00:00趙心剛汪克夷孫海洋
        現(xiàn)代管理科學(xué) 2012年8期

        摘要:研發(fā)投入是企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的重要途徑,對提升公司績效有著重要的作用。文章選取2007-2011年我國滬深兩市制造業(yè)91家上市公司持續(xù)5年的面板數(shù)據(jù)作為研究對象,采用雙向固定效應(yīng)模型實證分析了上市公司研發(fā)投入對公司績效的滯后效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn),我國上市公司的研發(fā)投入對公司績效存在著顯著的滯后效應(yīng),且滯后兩年的效果最為顯著。

        關(guān)鍵詞:研發(fā)投入;公司績效;面板數(shù)據(jù);雙向固定效應(yīng)模型

        一、 引言

        科技研發(fā)在經(jīng)濟增長中一直發(fā)揮著突出的作用,眾多的經(jīng)濟學(xué)家將經(jīng)濟持續(xù)增長的根源歸咎為研發(fā)活動,即有組織的知識創(chuàng)造、生產(chǎn)、擴散和應(yīng)用的過程(Wang,2007)。我國正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌時期,從2005年至今研發(fā)經(jīng)費和研發(fā)強度都不斷增加。根據(jù)2007年世界經(jīng)合組織發(fā)布的報告《主要科學(xué)技術(shù)指標》,我國的研發(fā)支出水平已經(jīng)位居世界第四。雖然我國的研發(fā)支出水平已有較大的提升,但是研發(fā)投入強度僅為1.4%,仍遠低于西方發(fā)達國家的2.68%,這說明我國研發(fā)活動帶來的產(chǎn)出效應(yīng)仍較低。企業(yè)作為研發(fā)活動的執(zhí)行主體、資金的投入主體和科技轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)率和產(chǎn)品的直接承擔者,在國家科技研發(fā)體系中占有重要的地位,而上市公司則是重中之重。加強上市公司的研發(fā)能力,可以有效的提升企業(yè)的核心競爭力,進而提高企業(yè)的績效。

        現(xiàn)有關(guān)于研發(fā)投入的文獻大多集中于地區(qū)、國家等宏觀層面的研究,較少的關(guān)注上市公司的研發(fā)行為對公司績效的影響。由于受到數(shù)據(jù)無法獲取的約束,學(xué)者們研究企業(yè)的研發(fā)行為均選取小樣本進行分析,這使得研究結(jié)果的可靠性令人懷疑,更鮮有文獻能針對研發(fā)投入對公司績效滯后效應(yīng)做專門的探討。針對現(xiàn)有研究中存在的問題,本文選取2007年~2011年我國滬深兩市制造業(yè)91家上市公司持續(xù)5年的面板數(shù)據(jù)作為研究對象,采用雙向固定效應(yīng)模型實證分析了上市公司研發(fā)投入對公司績效的滯后效應(yīng)。

        本文其余部分安排如下:第二部分為文獻回顧,對國內(nèi)外文獻進行了梳理和分析;第三部分為研究設(shè)計,重點闡述了雙向固定效應(yīng)模型的設(shè)計;第四部分為實證結(jié)果與分析;第五部分為本文的結(jié)論與展望。

        二、 文獻回顧

        國外關(guān)于研發(fā)投入對公司績效影響的研究開展的較早,取得了豐碩的研究成果。Young和Byrne等(2000)則證實了研究投入會對企業(yè)未來的價值有明顯的促進作用。Gamer等(2002)研究發(fā)現(xiàn),研發(fā)投入會對企業(yè)價值產(chǎn)生重要的影響。Brown和Petersen(2011)的后續(xù)研究也發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入對企業(yè)價值的發(fā)揮著巨大的積極作用。Markides (1999)提出了研發(fā)投入的“加速化陷阱”,即長期加速研發(fā)投入可能會給企業(yè)帶來高成本風(fēng)險和不可預(yù)知的后果。然而,Li(2011)則認為研發(fā)投入可以降低技術(shù)密集型企業(yè)的風(fēng)險,增強企業(yè)股票的收益率。Aboody和Lev(2001)研究了研發(fā)投入對化工企業(yè)績效的影響,發(fā)現(xiàn)這種影響具有顯著的滯后性,且滯后三年的效果最顯著。

        國內(nèi)關(guān)于研發(fā)投入的研究起步較晚,學(xué)者們主要是沿襲國外學(xué)者的研究思路,并以中國的數(shù)據(jù)進行檢驗。何偉(2003)研究發(fā)現(xiàn),我國研發(fā)投入僅在3年內(nèi)對企業(yè)的績效產(chǎn)生正向影響,存在較為明顯的短視性。梁萊歆和張煥鳳(2005)對150家高新技術(shù)上市公司的實證分析,結(jié)果發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入存在一定的滯后性,但未明確指出滯后期。王玉春和郭媛嫣(2008)研究發(fā)現(xiàn),僅有前一期研發(fā)投入、前兩期研發(fā)投入與本期產(chǎn)出均有正相關(guān)關(guān)系。其中,前兩期研發(fā)投入與本期產(chǎn)出的正相關(guān)關(guān)系比前一期研發(fā)投入與本期產(chǎn)出的正相關(guān)關(guān)系更加明顯,這說明公司研發(fā)投入產(chǎn)出具有滯后性,且滯后性兩年的效果比滯后性一年的效果顯著。然而,任海云和師萍(2009)以滬市71家制造業(yè)上市公司為研究對象,發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入并未表現(xiàn)出滯后性。

        國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于研發(fā)投入對公司績效影響的研究已經(jīng)取得了較多的成果,但西方發(fā)達國家的經(jīng)驗?zāi)芊襁m用于我國上市公司,一定程度上令人質(zhì)疑。國內(nèi)學(xué)者檢驗研發(fā)投入對公司績效的滯后效應(yīng)時研究樣本為混合截面數(shù)據(jù),采用的檢驗方法為簡單的OLS回歸,這樣得出的結(jié)論能否具有代表性也值得商榷。

        三、 研究設(shè)計

        1. 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源。本文選取了2007年~2011年我國年滬深兩市的制造業(yè)上市公司為研究對象,樣本的篩選過程如下:首先,剔除在財務(wù)報表中未公布研發(fā)支出的上市公司;其次,考慮到研發(fā)投入對公司績效的滯后效應(yīng)影響,本文剔除了上市不足四年的上市公司;再次,剔除了被ST和*ST的上市公司;最后剔除財務(wù)數(shù)據(jù)不全的上市公司。經(jīng)過對樣本的平衡處理后,我們共獲得91家制造業(yè)上市公司2007年~2011年的面板數(shù)據(jù)本文主要通過手工收集上市公司相關(guān)報表中的研發(fā)投入信息,研究所采用的上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)均來自于銳思金融數(shù)據(jù)庫。

        2. 變量定義與模型設(shè)定。

        (1)變量定義。被解釋變量:衡量企業(yè)績效的指標主要有凈資產(chǎn)收益率(ROE)、托賓Q等。由于我國資本市場尚不健全,采用托賓Q作為企業(yè)績效的代理變量會存在數(shù)據(jù)難以獲取、非流通股權(quán)市值難以計量等問題。所以,本文采用ROE作為企業(yè)績效的代理變量。解釋變量:目前,國內(nèi)外學(xué)者主要采用研發(fā)水平和研發(fā)強度來計量研發(fā)投入。研發(fā)水平為RD支出的自然對數(shù),采用研發(fā)水平的學(xué)者主要有王玉春和郭媛嫣(2008)、康艷玲等(2011)。研發(fā)強度為研發(fā)支出與主營業(yè)務(wù)收入的比率,采用研發(fā)強度的學(xué)者主要有Keizer等(2002)、Sher和Yang(2005)。本文綜合考慮現(xiàn)有研究的成果,擬分別采用研發(fā)水平和研發(fā)強度作為企業(yè)研發(fā)投入的代理變量。控制變量:為了控制公司其他特征對企業(yè)績效的影響,本文選用的控制變量主要有:企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)(Lev)為企業(yè)期末的資產(chǎn)負債率,企業(yè)規(guī)模(Size)為企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù),企業(yè)成長性(Growth)為企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入的增長率,自由現(xiàn)金流(CFO)為企業(yè)自由現(xiàn)金流量與總資產(chǎn)的比率。

        (2)模型設(shè)定。面板數(shù)據(jù)(Panel Data)可以從時間和截面兩維度挖掘模型中存在的潛在信息,已被廣泛的運用于實證研究中。現(xiàn)有研究主要采用的面板數(shù)據(jù)中的固定效應(yīng)模型進行分析,即只考慮了個體效應(yīng),且未調(diào)整不同時期不同公司的殘差相關(guān)關(guān)系,這樣得出的結(jié)論往往帶有較大的偏誤。在對面板數(shù)據(jù)分析時,如果僅使用考慮個體效應(yīng)的面板數(shù)據(jù)模型,此時估計出來的結(jié)果會有較大的偏差,且這個偏誤會隨著時間效應(yīng)的增加而不斷增大。所以,本文在設(shè)定研究模型時不僅考慮了個體效應(yīng)的影響,還考慮時間效應(yīng)的影響。在處理面板數(shù)據(jù)時,為了確定是選擇固定效應(yīng)模型還是隨機效應(yīng)模型,本文采用Hausman檢驗進行了分析。Hausman檢驗的結(jié)果顯示,p值為0.000,故拒絕原假設(shè)“H0”:,即應(yīng)使用固定效應(yīng)模型,而非隨機效應(yīng)模型。

        為了科學(xué)考察研發(fā)投入對公司績效的滯后效應(yīng),本文綜合考慮個體效應(yīng)和時間效應(yīng),構(gòu)建雙向固定效應(yīng)模型(Two-way FE)。模型(1)為了考察研發(fā)水平對公司績效的滯后效應(yīng),而模型(2)主要是考察研發(fā)強度對公司績效的滯后效應(yīng)。

        ROEit=?琢0+?琢1RDLit-n+?琢2Levit+?琢3Sizeit+?琢4Growthit+?琢5Cfoit+?琢6?撞Yearit+?濁it+vit(1)

        ROEit=?琢0+?琢1RDLit-n+?琢2Levit+?琢3Sizeit+?琢4Growthit+?琢5Cfoit+?琢6?撞Yearit+?濁it+vit(2)

        其中,n為0時,模型分別表示當期研發(fā)水平或研發(fā)強度對公司績效的影響;n為1時,模型表示研發(fā)水平或研發(fā)強度對滯后1期的公司績效的影響;n為2時,模型表示研發(fā)水平或研發(fā)強度對滯后2期的公司績效的影響;n為3時,模型表示研發(fā)水平或研發(fā)強度對滯后3期的公司績效的影響。為了控制時間效應(yīng)的影響,特設(shè)定年度虛擬變量Year,在n=0時,Year以2007年為基期;在n=1時,Year以2008年為基期;其他情況以此類推。ηi為不可觀察的個體效應(yīng),νit為隨機干擾項。由于本文選取的樣本均為制造業(yè)上市公司,所以模型中未考慮行業(yè)效應(yīng)的影響。

        四、 實證結(jié)果與分析

        根據(jù)前文的分析,本文采用STATA12.0中的雙向固定效應(yīng)模型回歸方法進行估計。表1為研發(fā)投入與公司績效滯后效應(yīng)的雙向固定效應(yīng)分析結(jié)果。從模型(1)的回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn):研發(fā)水平對當期的公司績效關(guān)系并不顯著,t值僅為1.61。這可以說明,研發(fā)投入的當年并不能給公司的績效帶來正面的影響。研發(fā)水平與滯后一期的公司績效在0.1的水平下顯著正相關(guān),彈性系數(shù)為0.034。這可以說明,我國上市公司的研發(fā)投入需要一年的時間才能得到市場的認可,本文的這一結(jié)論驗證了謝小芳等(2009)的論斷。研發(fā)水平與滯后二期的公司績效在0.01的水平下顯著正相關(guān),彈性系數(shù)高達0.062。這可以說明,我國上市公司研發(fā)投入在滯后兩年后可以增強企業(yè)的核心競爭力,顯著的提升企業(yè)的績效,發(fā)揮了研發(fā)的推動器作用。研發(fā)水平與滯后三期的公司績效在0.1的水平下顯著正相關(guān),彈性系數(shù)僅為0.015。這可以說明,我國研發(fā)投入提升企業(yè)績效的功效在滯后三年時已有所下降,一定程度上凸顯出了現(xiàn)階段企業(yè)技術(shù)研發(fā)的競爭性較為激烈,新技術(shù)在三年后就有可能面臨被淘汰的危險??傮w而言,研發(fā)水平對公司績效的三種滯后效應(yīng)的彈性系數(shù)分別為0.034、0.062和0.015,呈現(xiàn)出倒V型的趨勢。這意味著,我國上市公司的研發(fā)水平對公司績效的影響存在著顯著的滯后效應(yīng),且最佳滯后期為兩年。

        從模型(2)的回歸結(jié)果我們發(fā)現(xiàn),研發(fā)水平與公司績效的彈性系數(shù)分別為1.388、1.907和0.754,顯著性水平分別為0.1、0.01和0.1,呈現(xiàn)出倒V型的趨勢。值得說明的是,研發(fā)水平與研發(fā)強度對公司績效的影響系數(shù)有著較大的差異,并非是研究數(shù)據(jù)存在異常信息,而是由于兩個變量的量綱不同造成的。具體而言,研發(fā)水平為研發(fā)支出的自然對數(shù),均值為16.303,而研發(fā)強度為研發(fā)支出和主營業(yè)務(wù)收入的比率,均值僅為0.015,可以看出研發(fā)水平和研發(fā)強度存在量綱上的差異。簡言之,我們可以發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入對公司績效的影響存在著顯著的滯后效應(yīng),且最佳滯后期為兩年。

        五、 研究結(jié)論與展望

        本文選取2007年~2011年我國滬深兩市制造業(yè)91家上市公司持續(xù)5年的面板數(shù)據(jù)作為研究對象,采用雙向固定效應(yīng)模型實證分析了上市公司研發(fā)投入對公司績效的滯后效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn),我國上市公司的研發(fā)投入對公司績效存在著顯著的滯后效應(yīng),且滯后兩年的效果最為顯著。本文的政策建議可歸納如下:一方面,科技創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的動力,上市公司應(yīng)加大在研發(fā)方面的投入,通過技術(shù)創(chuàng)新增強企業(yè)的市場競爭力,進而推動公司績效的持續(xù)增長;另一方面,由于研發(fā)投入在滯后兩年時的外溢效應(yīng)是最大的,上市公司應(yīng)注重企業(yè)研發(fā)投入的持續(xù)性,在制定企業(yè)的研發(fā)政策時應(yīng)合理把握研發(fā)投入的時機。企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、成長性水平、公司治理水平、所處的生命周期等一系列因素均對研發(fā)投入對公司績效的滯后效應(yīng)會產(chǎn)生重要的影響,本文將在日后的研究中放寬研究范圍、增加控制變量,探尋多因素影響下企業(yè)研發(fā)投入對公司績效的滯后效應(yīng)的作用機理。

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        作者簡介:汪克夷,大連理工大學(xué)管理與經(jīng)濟學(xué)部教授、博士生導(dǎo)師;趙心剛,大連理工大學(xué)管理與經(jīng)濟學(xué)部博士生;孫海洋,大連理工大學(xué)管理與經(jīng)濟學(xué)部博士生。

        收稿日期:2012-06-04。

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