[摘 要]本文從行為金融學中的自我控制思想出發(fā)，結(jié)合自我控制領(lǐng)域兩個最新的研究，解釋股票投資中的非理性行為。研究一表明自我控制是一個越用越少的有限資源，也就是說人們通過意志力控制自我的能力在一次又一次的自我控制后會越來越弱，所以人們會變得越來越不冷靜，這就解釋了為什么在等待時機的過程中人們會犯錯——總是在錯誤的時候買賣股票，因為他們的自我控制能力在等待的過程中減少了。在研究二中研究者用行為實驗表明大量的選擇行為會嚴重削弱自我控制能力，本結(jié)論應用到股票投資行為中可以解釋為什么換手率高的模擬炒股選手總是操作不當，因為高換手率背后隱藏的實際上是大量的選擇行為，而正是這種行為削弱了選手的自我控制能力，導致他們總在不合適的時候買股賣股，因而造成損失。

[關(guān)鍵詞]行為金融學 自我控制 股票投資

一、行為金融學

20世紀80年代，金融市場的大量實證研究發(fā)現(xiàn)了許多現(xiàn)代金融學無法解釋的異象，為了解釋這些異象，一些金融學家將認知心理學的研究成果應用于對投資者的行為分析形成一門新興的科學行為金融學。2002年諾貝爾獎得主丹尼爾·卡尼曼（Daniel·Kahne—man）和弗農(nóng)·史密斯（Vernon·Smith），就是這個領(lǐng)域的代表人物。

行為金融學將心理學、行為科學融入到金融學之中。它從個體行為以及產(chǎn)生這種行為的心理等動因來研究和預測金融市場的發(fā)展。通過分析金融市場主體在市場行為中的偏差和反常，來建立一種能正確反映市場主體實際決策行為和市場運行狀況的描述性模型。在證券市場中行為金融理論認為，證券的市場價格并不只由證券內(nèi)在價值所決定，還在很大程度上受到投資者心理與行為的影響。

二、行為金融學中的自我控制理論

自我控制是一個人對自己心理和行為的主動的掌握。人的活動就其針對性而言分為兩種：一種是針對客觀世界的，人通過各種工具與技術(shù)改造客觀世界，從而控制客觀世界，工具及技術(shù)手段愈高級，人對客觀世界的控制水平就越高；另一種則是針對主觀世界的，人對主觀世界的控制是運用符號、語言、心理活動這些精神工具，通過意識而達到控制的目的。自我控制水平的高低與一個人的個性、品質(zhì)有密切聯(lián)系。行為金融學中的自我控制是指控制自己的情緒，從而在保持理性的前提下，對金融事件作出自認為最合理、最有利的判斷和決定。具體到證券市場上，是指投資者通過控制自己的行為和情緒來把握局面，以便有效應對瞬息萬變的交易市場，不使自己成為市場博弈中的輸家。自我控制失效時可能產(chǎn)生自我成就歸因偏差、淺嘗輒止偏差、有效性偏差等。

自我控制往往要付出代價，比如：面對琳瑯滿目的商品，人們極易花錢，而不選擇存錢。因此經(jīng)理人會用退休金政策去對付這個問題（也就是推遲員工的大量消費直到退休）。在利率決定論中，歐文·費雪把他的個人儲蓄理論建立在五個特點之上：遠見、自我控制、習慣、對生活的期待、對后代的關(guān)愛。在這里我們討論前三個以及他們之間的關(guān)系。遠見很重要因為退休金要求長期計劃。自我控制是必須的，因為立即的花銷總是很容易。

我們在自我控制中吸收了三個元素，這三個因素一般被經(jīng)濟學的分析排除在外：誘惑物、內(nèi)部沖突、意志力。在股票投資市場中誘惑物表現(xiàn)為“賣出的股票立即獲利”的沖動，然而等待一個好的時機賣出可能獲得更多的利益，這就構(gòu)成“立即賣出”與“等待時機”所構(gòu)成的內(nèi)部沖突，而意志力則表現(xiàn)為“控制自我的沖動以等待合適的時機”；同理在買進股票時，投資者可能發(fā)現(xiàn)股票已經(jīng)下跌了一段時間了，認為這時是建倉的好機會，但是他也會觀望股票是否會繼續(xù)下跌，另一方面又擔心失去買進的最佳時機，這就是“內(nèi)部沖突”，這時他可能再等等，這是自我控制的意志力。

三、自我控制的失效

如果不能在保持理性的前提下，對各種事件作出認為最合理、最有利的判斷和決定，炒股無異于賭博，在證券市場上，每一個投資者都有自覺的“自我控制動機”，即渴望能夠把握住局面，以有效應對瞬息萬變的交易市場。但是有時人們?yōu)榱吮苊馔纯?，人們常常做出許多非理性的行為。一些行為會導致不好的情緒，急躁、得意、盲目、恐懼、興奮、對比、多變、幻想，這些情緒就可能導致自我控制的失效，自我控制失效后人們就容易做出錯誤的決策，從而影響收益。想要保持冷靜的心態(tài)分析何時清倉、何時換股、何時介入、何時持有資金，就得知道保持冷靜的方法，因此探究自我控制失效的原因就很重要了。

（1）多次自我控制導致自我控制枯竭

前人的研究表明自我控制是一個有限的消耗品，即越用越少：一旦整個水池被用干了，我們就不太可能在下次面對要求自我控制的情景時保持我們的冷靜。

愛荷華大學的神經(jīng)科學家和神經(jīng)市場學專家肯定了前人的結(jié)論，他們是第一個用fMRI（功能性核磁共振）顯示自我控制的大腦情況的科學家。他們通過讓被試在fMRI中進行兩側(cè)自我控制的任務來收集了他們的腦成像——在進行第一次任務時必須有意地忽視電腦屏幕上閃過的詞匯，在進行第二次任務時要求參與者控制自己的選擇偏好，總之兩次任務都包含了自我控制的過程。研究發(fā)現(xiàn)參與者在第二次任務中執(zhí)行自我控制更困難了，這種現(xiàn)象叫做“控制剝奪”。

fMRI的結(jié)果跟參與者的表現(xiàn)一致級在兩次任務中前扣帶皮層（ACC）在自我控制過程中以同樣的強度活躍起來，ACC是自我控制時大腦中中識別控制物的部分，當需要控制的情景出現(xiàn)時，它會說“注意，這種情況下你會兩種類型的反應，有一種是不好的”。然而，側(cè)前額葉皮質(zhì)（DLPFC）在第一次自我控制執(zhí)行后的第二次任務中活躍程度減弱了很多，DLPFC是大腦中管理自我控制部分，當遇到情景時它會說“我真的想做蠢事，但我必須克服那個沖動去做正確的事”。研究者Hedgcock說參與者的側(cè)前額葉皮質(zhì)（DLPFC）在第二次自我控制的時候不那么活躍，表明主體克服它們的原始反應變得困難了。

Hedgcock認為ACC的穩(wěn)定的活躍表明人們對于識別誘惑物并沒有什么問題，而DLPFC的失活表明個人在經(jīng)歷多次自我控制后控制能力的枯竭，雖然他們意志力保持抵抗，但這會越來越難。這個研究也能調(diào)整之前的想法：把自我控制想成像肌肉一樣松弛有度可調(diào)節(jié)。Hedgcock的fMRI腦成像表明了：自我控制像一個能被用干的水池。但又能通過在低沖突環(huán)境（遠離誘惑物的環(huán)境）中的自動補充滿。

（2）股票投資中的自我控制枯竭現(xiàn)象

把該研究應用到股票市場上就可以解釋為什么有人提前賣出漲勢良好的股票，導致錯失良機，有人卻慌忙買進下跌中的股票，以為會上漲，但卻跌入虧損的陷阱中。因為想要賣出股票的人一直在等待機會，而等待的過程包含了自我控制的過程，他要控制自己想要賣出的股票立即獲利的沖動，等待一個好的時機獲得更多的利益，但是這種自我控制一旦持續(xù)的時間過長，投資者就無法保持同等程度的自我控制。投資者的大腦一方面告訴他在這種情況下應該再等等，保持冷靜，仔細分析等，但大腦的另一方面，也就是DLPFC部分的控制力卻漸漸減弱。使得投資者在一段時間的堅守后，過早地賣出股票；同理，有的投資者看到某支股票下跌了一段時間了，認為這是建倉的好機會，他一邊在等待觀望是否會繼續(xù)下跌，另一方面又擔心失去買進的最佳時機，這時他的大腦會告訴他再等等，也許會繼續(xù)下跌，應該冷靜，這是自我控制的過程，另一方面經(jīng)過了一段時間的自我控制后，他的控制力會下降，因此會出現(xiàn)過早買進的情況，導致往后的虧損。

（3）大量選擇行為導致自我控制失效

Kathlin D.Vohs的實驗表明大量的選擇行為會削弱自我控制，因為心理資源的有限導致決策行為、自我控制的限制。在資源有限論理論的模型上，Kathlin D.Vohs假設(shè)做大量的選擇會消耗盡自我控制和主動應答的心理資源。在實驗中被試分成了實驗組和對照組，分別做問卷，實驗組的問卷包括292道題，每道題針對不同的事物要求被試根據(jù)自己的偏好做出選擇，提供的選項有2個或2個以上（e.g.，藍色T恤或白色T恤；T恤或蠟燭或鋼筆）。而對照組的被試做的問卷內(nèi)容與實驗組一樣，不同的是對照組不進行選擇，而是根據(jù)自己的生活經(jīng)驗標記出哪些東西是他們以前用過的，最后對照組同樣完成292道題。

下一步就是自我控制的測試，主試給實驗組和對照組的被試都提供了同樣多杯的難喝的飲料，每杯飲料有1盎司的量，飲料是用醋和水兌成的，對身體無害，然后告訴被試：“這是幾杯嘗起來不好的飲料，對身體無害，請你喝這些飲料，每喝一杯會得到相應的獎勵，每杯一盎司，要喝多少取決于你。”然后記錄所有被試喝的杯數(shù)作為衡量自我控制的程度。對于難吃的飲料喝得越多要求的自我控制就越多。結(jié)果發(fā)現(xiàn)做了292個選擇的實驗組喝的量比對照組明顯少。表明大量的選擇消耗的心理資源使得被試隨后自我控制被削弱。

（4）股票投資中的大量選擇行為導致自我控制失效

而在模擬炒股中，我們常常會發(fā)現(xiàn)排名靠前的人股票轉(zhuǎn)手率若在300%—500%，那么排名靠后的人股票轉(zhuǎn)手率則高達1000%—2500%，遠遠高于排名靠前的人。分析其原因可能是因為落后于他人的模擬炒股選手心理會有恐慌，因此時時關(guān)注股票，不斷買進賣出，看到有點上漲趨勢的股票就立即買進，買進后剛看到有下跌趨勢就立即賣出，造成賣出時總是虧損，導致惡性循環(huán)。而在這樣的高頻率的買進和賣出之間，必定伴隨著對眾多股票的不斷選擇，正是這種大量的選擇行為導致了投資者自我控制能力的削弱，造成他們總是看不準時機，或失去等待的耐心，看到剛有點下跌的趨勢就賣掉股票，致使他們在股市的博弈中總是失敗。

四、應對自我控制失效的方法

成功應對自我控制的問題要求我們養(yǎng)成好的習慣。在我們現(xiàn)在的模型中，我們從自我們控制的概念開始。自我控制如何與一般的選擇不同？卓越的心理學家威廉詹姆斯說自我控制的關(guān)鍵是一種“意志上的努力”，他如是說：“集中的努力是意志行為的關(guān)鍵。每個人都知道這是對的，因為他們也曾有過這種感覺。那么是什么構(gòu)成了困境，就是讓人在為一些明知不對的行為熱情地勞作，就好像這是明智的一樣。”

而研究者的結(jié)論似乎比較悲觀，如果自我控制是一個越用越少的資源，那么不就是意味著人們隨著年齡的增大、生活經(jīng)驗的增多自我控制能力越來越弱了嗎？但是事實上成年人和經(jīng)驗豐富的人自控能力往往更好，這不是與研究者的解釋矛盾了嗎？其實并不矛盾，研究者所說的自我控制是單單指通過意志力進行本能的控制，而且是在連續(xù)的一段時間內(nèi)。而富有生活經(jīng)驗的人往往有各種各樣的辦法進行自我控制，在行為金融學中一個經(jīng)典的方法就是“心理賬戶”，為了控制不必要的花銷，人們可以在心理設(shè)置不同的賬戶，不同的賬戶分管不同的功能，一個賬戶的錢用完了就不能用另一賬戶的錢，通過這種方法來控制自我的揮霍無度。諸如此類，越是經(jīng)驗豐富的人有越多的方法來控制、管理自我。另外研究者也說明了被耗用盡的自我控制資源可以在遠離誘惑物的環(huán)境中再次補充滿，比如你做了一天的數(shù)學題筋疲力竭，心想再也不想做了，但是你睡了一覺或者休息一天過后，你任然可以回到做題的狀態(tài)。也就是說在非連貫的時間內(nèi)自我控制可以自我修復以達到更好的效果。由此啟示，我們可以通過發(fā)展處新的自我控制方法和定時修整來避免自我控制失效。另外本文的解釋還只是一個初步的解釋，人的心理狀態(tài)必定比較復雜，本文只是從一個角度解釋股票投資者在買賣股票時的一種心理狀態(tài)。往后的研究應該致力于用嚴格行為實驗證明該解釋，同時也可以通過模擬炒股的觀察或者在真實的股票投資者中進行問卷調(diào)查來收集信息，調(diào)查不同投資者的自我控制心理狀態(tài)，以獲得證據(jù)證實或調(diào)整該結(jié)論。

參考文獻：

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[2]《行為金融學與心理學》，劉力等，心理科學進展，2003.3

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