[摘要]債務(wù)治理效應(yīng)一直是國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究的熱點(diǎn)問(wèn)題，但在我國(guó)上市公司實(shí)證研究中發(fā)現(xiàn)，債務(wù)治理效應(yīng)并沒(méi)有表現(xiàn)出與理論預(yù)期完全一致的結(jié)果。本文試圖從內(nèi)部控制和資產(chǎn)質(zhì)量角度分析債務(wù)治理效應(yīng)。主要包括從理論和實(shí)證兩個(gè)方面分析內(nèi)部控制、資產(chǎn)質(zhì)量與債務(wù)治理三者之間的關(guān)系，為債務(wù)治理研究提供新思路，完善了債務(wù)治理效應(yīng)的相關(guān)理論基礎(chǔ)。

[關(guān)鍵詞]內(nèi)部控制 資產(chǎn)質(zhì)量 債務(wù)治理 相關(guān)定義描述

一、相關(guān)定義描述

1.內(nèi)部控制

在2008年6月五部委發(fā)布的《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》，指出內(nèi)部控制是由企業(yè)董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)理層和全體員工實(shí)施的、旨在實(shí)現(xiàn)控制目標(biāo)的過(guò)程。內(nèi)部控制的目標(biāo)是合理保證企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理合法合規(guī)、資產(chǎn)安全、財(cái)務(wù)報(bào)告及相關(guān)信息真實(shí)完整，提高經(jīng)營(yíng)效率和效果，促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略。內(nèi)部控制經(jīng)歷了內(nèi)部牽制——內(nèi)部控制制度——內(nèi)部控制結(jié)構(gòu)——內(nèi)部控制整合框架——企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理整合框架的演進(jìn)過(guò)程。

2.資產(chǎn)質(zhì)量

張鳴（1998）提出資產(chǎn)財(cái)務(wù)質(zhì)量的定義涉及財(cái)務(wù)管理目標(biāo)，不同的目標(biāo)包含著不同的財(cái)務(wù)質(zhì)量的定義。如果將財(cái)務(wù)管理目標(biāo)確定為“企業(yè)價(jià)值最大化”，則資產(chǎn)財(cái)務(wù)質(zhì)量定義為“能導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值最大化”的各項(xiàng)資產(chǎn)有用特性的總和。錢(qián)愛(ài)民、張新民（2009）指出資產(chǎn)質(zhì)量，應(yīng)更多地強(qiáng)調(diào)其在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中為企業(yè)帶來(lái)的財(cái)務(wù)后果。而這種資產(chǎn)質(zhì)量會(huì)因所處的企業(yè)背景不同而有所不同，其中的影響因素包括宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、企業(yè)所處的行業(yè)背景，企業(yè)的生命周期背景、企業(yè)的不同發(fā)展戰(zhàn)略等。

已有文獻(xiàn)表明資產(chǎn)質(zhì)量還沒(méi)有統(tǒng)一的定義，本文根據(jù)資產(chǎn)和質(zhì)量的定義將資產(chǎn)質(zhì)量界定為資產(chǎn)所具有的所有特性和特征的總和，在資產(chǎn)運(yùn)作過(guò)程中，這些特性能為資產(chǎn)所有者帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的能力。

3.債務(wù)治理

不同理論對(duì)債務(wù)治理闡述的角度有所不同，本文主要從代理理論和信號(hào)理論介紹債務(wù)治理。Jensen Meckling（1986）從負(fù)債可以緩解委托代理問(wèn)題角度分析，認(rèn)為當(dāng)企業(yè)持有較多自由現(xiàn)金時(shí)，使得經(jīng)理人員濫用自由現(xiàn)金，然而如果企業(yè)擁有較多的負(fù)債由于到期支付本金和利息的限制，可以降低經(jīng)理人的代理成本，從而提高企業(yè)價(jià)值。Ross（1977）研究發(fā)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)可以向外部投資者傳遞公司價(jià)值的信息，如果企業(yè)采用較高的負(fù)債比例，則代表企業(yè)的質(zhì)量比較好。由此可以看出，債務(wù)治理就是企業(yè)通過(guò)債務(wù)融資可以起到提升企業(yè)價(jià)值的作用。

二、內(nèi)部控制、資產(chǎn)質(zhì)量與債務(wù)治理關(guān)系理論分析

1.內(nèi)部控制與資產(chǎn)質(zhì)量

李斌（2005）通過(guò)分析折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型和資本資產(chǎn)定價(jià)模型，得出企業(yè)內(nèi)部控制同未來(lái)現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率有著緊密的內(nèi)在聯(lián)系，它直接增加或減少企業(yè)價(jià)值。林鐘高等（2006）研究認(rèn)為，內(nèi)部控制的目標(biāo)是企業(yè)價(jià)值最大化這個(gè)總目標(biāo)的具體化，所以?xún)?nèi)部控制活動(dòng)也應(yīng)該是企業(yè)價(jià)值管理活動(dòng)具體化。每個(gè)企業(yè)的活動(dòng)都包括了設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、營(yíng)銷(xiāo)、儲(chǔ)存、服務(wù)等基本活動(dòng)以及財(cái)務(wù)、計(jì)劃、人力資源管理、研發(fā)、采購(gòu)、營(yíng)銷(xiāo)等支持性活動(dòng)，所有這些活動(dòng)都是企業(yè)價(jià)值活動(dòng)的具體體現(xiàn)。這些價(jià)值活動(dòng)將企業(yè)在價(jià)值上的內(nèi)部與外部、整體與個(gè)體、總部與分部、各種業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)等互動(dòng)關(guān)系清晰地勾畫(huà)出來(lái)，能夠較好地實(shí)現(xiàn)價(jià)值的增值。所有這些的內(nèi)部控制活動(dòng)都有助于企業(yè)價(jià)值的增長(zhǎng)。其接著在2007實(shí)證研究了內(nèi)部控制與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，通過(guò)COSO框架下的控制環(huán)境、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、控制手段、信息與溝通和監(jiān)督五個(gè)主要方面構(gòu)建了中國(guó)上市公司內(nèi)部控制綜合評(píng)價(jià)指數(shù)，利用滬深兩市A股的實(shí)際數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)我國(guó)上公司內(nèi)部控制的建立和完善確實(shí)對(duì)企業(yè)價(jià)值有高度顯著的正向促進(jìn)作用，并且隨著改革開(kāi)放的深入和證券市場(chǎng)的規(guī)范化，呈現(xiàn)出逐年強(qiáng)化的趨勢(shì)。楊德明（2010）研究發(fā)現(xiàn)：內(nèi)部控制質(zhì)量的提高，或更為充分的內(nèi)控信息披露有助于抑制大股東資金占用，有助于抑制經(jīng)理人與股東之間的代理成本；治理環(huán)境越差的地區(qū)，內(nèi)部控制治理效應(yīng)越高。這說(shuō)明，對(duì)于投資者保護(hù)較弱的地區(qū)，內(nèi)部控制可能成為補(bǔ)償弱投資者保護(hù)負(fù)面影響的一種替代機(jī)制。楊有紅、毛新述（2011）研究發(fā)現(xiàn)自愿性?xún)?nèi)部控制信息披露具有明顯的信號(hào)發(fā)送作用，內(nèi)部控制能夠在一定程度上改善財(cái)務(wù)報(bào)告的質(zhì)量，并強(qiáng)化對(duì)投資者利益的保護(hù)。

通過(guò)已有文獻(xiàn)研究可以看出，內(nèi)部控制可以起到降低代理成本，提高財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，保護(hù)投資者利益，提高企業(yè)價(jià)值的作用。具體而言，一方面內(nèi)部控制通過(guò)降低代理成本，抑制大股東資金占用，進(jìn)一步可以促進(jìn)經(jīng)理人員對(duì)公司資產(chǎn)利用效率的提高，資產(chǎn)利用效率的提高，可以提高公司資產(chǎn)質(zhì)量；另一方面內(nèi)部控制與未來(lái)現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率有密切關(guān)系，未來(lái)現(xiàn)金流量來(lái)源于對(duì)現(xiàn)有資產(chǎn)的投資，也說(shuō)明內(nèi)部控制可以影響企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量。林鐘高等（2007）發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制與企業(yè)價(jià)值有著正向相關(guān)關(guān)系，而企業(yè)價(jià)值是資產(chǎn)質(zhì)量的最終表現(xiàn)（甘麗凝，2010），都表明了內(nèi)部控制與資產(chǎn)質(zhì)量有著密切關(guān)系。即內(nèi)部控制提供提高資產(chǎn)的投資、利用效率等來(lái)提高公司的資產(chǎn)質(zhì)量

2.資產(chǎn)質(zhì)量與債務(wù)治理

甘麗凝（2010）研究發(fā)現(xiàn)只有高資產(chǎn)質(zhì)量企業(yè)采取高債務(wù)融資才能增加企業(yè)價(jià)值，而低資產(chǎn)質(zhì)量企業(yè)采取高債務(wù)融資會(huì)適得其反。因?yàn)槠髽I(yè)采用債務(wù)治理和傳遞信號(hào)，有其成本和收益。其收益包括：債務(wù)的稅盾作用（Modigliani和 Miller，1963），債務(wù)可以傳遞公司信息質(zhì)量（Ross，1977；Leland 和Pyle，1977），債務(wù)可以作為反并購(gòu)工具（Harris and Raviv，1988），可以降低經(jīng)理人員的代理成本（Jensen，1986）。其成本包括：增大破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)理進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資，投資不足（Jensen and Meckling，1976）等。因此債務(wù)融資選擇要依據(jù)企業(yè)自身資產(chǎn)質(zhì)量，只有在選擇債務(wù)融資方式帶來(lái)的收益大于成本時(shí)，才能起到很好的治理作用。由此可以看出，資產(chǎn)質(zhì)量能夠影響債務(wù)治理效應(yīng)。

三、內(nèi)部控制、資產(chǎn)質(zhì)量與債務(wù)治理關(guān)系實(shí)證分析

為了能夠?yàn)樯鲜隼碚撎峁┮罁?jù)，接下來(lái)從實(shí)證角度來(lái)分析和研究?jī)?nèi)部控制資產(chǎn)質(zhì)量與債務(wù)治理之間的關(guān)系。

1.樣本選擇

本文選取2001年-2005年中國(guó)A股上市公司為樣本，剔除金融行業(yè)。

2.變量定義

根據(jù)前述理論分析，知道內(nèi)部控制影響資產(chǎn)質(zhì)量，資產(chǎn)質(zhì)量影響債務(wù)治理效應(yīng)，為了避免數(shù)據(jù)的內(nèi)生性問(wèn)題，本文分樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)將樣本分為stpt公司和非stpt公司。stpt公司代表內(nèi)部控制不完善和資產(chǎn)質(zhì)量較低的公司，非stpt公司則代表內(nèi)部控制較完善和資產(chǎn)質(zhì)量較高的公司。在現(xiàn)有文獻(xiàn)債務(wù)治理研究的基礎(chǔ)上，本文設(shè)定的被解釋變量為公司價(jià)值，用托賓q表示；主要解釋變量為債務(wù)融資（dz），控制變量為：資產(chǎn)規(guī)模（lnta）、成長(zhǎng)性（pe）、最終控制人性質(zhì)（control）、第一大股東持股比例（first）、第二至第五大股東持股比例（secfive）、第六至第十大股東持股比例（sixteen）和市場(chǎng)化程度（market），并控制行業(yè)變量和年度變量。

3.實(shí)證結(jié)果

表 實(shí)證結(jié)果

注：括號(hào)部分為顯著性概率，***，**和*分別表示在0.01，0.05和0.10水平以下統(tǒng)計(jì)顯著。

由上表可以看出，stpt公司，債務(wù)融資與企業(yè)價(jià)值在5%顯著水平上負(fù)相關(guān)，非stpt公司，債務(wù)融資與企業(yè)價(jià)值在10%顯著水平上正相關(guān)。該實(shí)證結(jié)果與前述理論分析一致，即內(nèi)部控制完善、資產(chǎn)質(zhì)量高的公司，債務(wù)融資能夠起到治理作用；然而在內(nèi)部控制不完善和資產(chǎn)質(zhì)量低的公司，債務(wù)融資主要凸顯出其風(fēng)險(xiǎn)的一面，沒(méi)有起到治理的效應(yīng)。

四、結(jié)論

本文首先根據(jù)已有的文獻(xiàn)研究，從理論上推演了內(nèi)部控制、資產(chǎn)質(zhì)量與債務(wù)治理之間的關(guān)系。認(rèn)為內(nèi)部控制能夠影響公司資產(chǎn)質(zhì)量，同時(shí)資產(chǎn)質(zhì)量能夠影響公司債務(wù)治理效應(yīng)。接下來(lái)從實(shí)證角度進(jìn)行了驗(yàn)證，發(fā)現(xiàn)stpt公司和非stpt公司債務(wù)融資與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系正好相反，驗(yàn)證了上述理論。補(bǔ)充了債務(wù)治理效應(yīng)的相關(guān)理論和文獻(xiàn)，提供了債務(wù)治理研究的新思路。