對于關(guān)心資本項(xiàng)目開放的人來說，“改革次序”與“防火墻”是最耳熟能詳?shù)拿~。資本管制總是被認(rèn)為一國經(jīng)濟(jì)免于外部沖擊的最后一道防火墻。其實(shí)這是一種誤解。真正的防火墻不是資本管制，而是市場化的匯率。防火墻不是要隔離國內(nèi)經(jīng)濟(jì)與外部世界的聯(lián)系，而是要留有足夠的手段應(yīng)對外部沖擊。
　　 美元、歐元和日元均是可自由兌換貨幣，這并不意味著外部資本可以任意沖擊美國、歐元區(qū)和日本經(jīng)濟(jì)。這三個(gè)經(jīng)濟(jì)體均有獨(dú)立而有效的貨幣政策，說明其防火墻是起作用的。人民幣要走向國際化，遲早要實(shí)現(xiàn)可自由兌換，那時(shí)的中國，同樣需要防火墻。一個(gè)市場化的匯率體系，就是中國在資本項(xiàng)目自由化之后，避免外部沖擊引起國內(nèi)經(jīng)濟(jì)失控的“防火墻”。
　　 一般來說，貨幣擴(kuò)張利率下降時(shí)，資本流出會(huì)使貨幣貶值，升值預(yù)期的存在可防止資本無限流出，使得貨幣政策能獨(dú)立地決定本國利率，而不受國內(nèi)外利率差干擾。如果貨幣政策以利率為操作目標(biāo)，則本國貨幣擴(kuò)張不會(huì)因資本自由流動(dòng)降低效果，而會(huì)因資本自由流動(dòng)而產(chǎn)生外溢作用。就如美聯(lián)儲的貨幣擴(kuò)張，導(dǎo)致了資本外流、國際大宗商品價(jià)格上漲和新興市場通脹，但并不影響其對美國經(jīng)濟(jì)的刺激作用。
　　 發(fā)揮防火墻功能的市場化匯率，可能會(huì)因超調(diào)而發(fā)生過度波動(dòng)，對外部門容易出現(xiàn)不穩(wěn)定。不過一般情況下，為追求內(nèi)部穩(wěn)定或總體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定而放棄外部穩(wěn)定是值得的。如果對外部門不穩(wěn)定造成的影響足夠大，甚至實(shí)現(xiàn)了對外部門的穩(wěn)定就已經(jīng)大體實(shí)現(xiàn)了總體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，則匯率穩(wěn)定本身就成了比貨幣政策獨(dú)立性更為重要的追求?？梢姡袌龌膮R率要成為有效的防火墻，也是有條件的。
　　 要發(fā)揮市場化匯率的防火墻功能，首先需在犧牲外部不穩(wěn)定的同時(shí)，具備實(shí)現(xiàn)內(nèi)部穩(wěn)定或總體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策工具，尤其需要一個(gè)以基準(zhǔn)利率為操作目標(biāo)的貨幣政策框架，否則就會(huì)出現(xiàn)面對泡沫經(jīng)濟(jì)束手無策的局面。
　　 要發(fā)揮市場化匯率的防火墻功能，還要盡量降低匯率的不穩(wěn)定和匯率不穩(wěn)定帶來的危害。這就需要盡量消除國內(nèi)貨幣與金融市場扭曲可能造成的匯率過度波動(dòng)，以及在外匯市場上提供足夠的避險(xiǎn)工具以減輕匯率波動(dòng)對實(shí)體部門生產(chǎn)經(jīng)營決策的影響。
　　 可見，一個(gè)能夠發(fā)揮防火墻功能的市場化的匯率，并不僅僅是匯率自由化本身，而且包括整個(gè)外匯市場和貨幣政策體系的建設(shè)。
　　 在外匯市場和貨幣政策體系并不完善的情況下，市場化的匯率不能成為中國經(jīng)濟(jì)的防火墻，在防火墻沒有建好的情況下，資本項(xiàng)目自由化是極端危險(xiǎn)的。改革次序并不難理解，“海量先生”的無奈也殷鑒不遠(yuǎn)。正如余永定教授所說，中國現(xiàn)在有比資本項(xiàng)目自由化更重要的事情要做。這至少要包括防火墻的建設(shè)。
　　 作者為中國社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所研究員