大約從20世紀90年代中期開始，一個全新的概念——“供應(yīng)鏈”被引入公司營運資金管理領(lǐng)域。迄今為止，學界和實務(wù)界尚未認識到的是，這一變化正挑戰(zhàn)主流財務(wù)學理論的建構(gòu)模式，并沖擊業(yè)已成熟的營運資金管理實務(wù)規(guī)則。

一、供應(yīng)鏈：從外生變量到內(nèi)生變量

在主流財務(wù)學的邏輯和范式框架內(nèi)，供應(yīng)鏈概念是被作為外生性變量設(shè)置的。所以如此，概因主流財務(wù)學理論的分析與建構(gòu)模式：新古典。說到新古典，人們自然會想到形式主義、個體主義、經(jīng)濟人、理性、均衡、邊際分析等術(shù)語。按照新古典的分析范式，每個企業(yè)和個人都是具有獨立行為能力、獨立利益驅(qū)動的個體，每個個體的利益都是自身效用的最大化。為了個體效用最大化，每個個體只從自身利益出發(fā)選擇和設(shè)計行為，完全不需要考慮和兼顧他人的利益，這就是所謂“經(jīng)濟人假設(shè)”的內(nèi)核。依照新古典和經(jīng)濟人的邏輯，即使現(xiàn)實中存在供應(yīng)鏈并且供應(yīng)鏈的上下游成員企業(yè)間是彼此兼顧和協(xié)調(diào)的，主流財務(wù)學也應(yīng)當視而不見，假設(shè)它們是不存在的。新古典和經(jīng)濟人所關(guān)心的只是“自己”而不是“供應(yīng)鏈”，所關(guān)注的只是“利己”而不是“利他”。因此，在主流財務(wù)學框架中，體現(xiàn)利他性的供應(yīng)鏈只能被設(shè)定為“外生性變量”，只能被排除在主流財務(wù)學體系之外。這也說明，任何在主流財務(wù)學的邏輯框架內(nèi)試圖想嵌入供應(yīng)鏈概念的做法，都是不懂財務(wù)學的表現(xiàn)。

然而，現(xiàn)實并不像主流財務(wù)學所主觀設(shè)定的那樣純粹，供應(yīng)鏈不僅現(xiàn)實存在著，而且對公司運營的價值越來越大，在公司風險控制與價值創(chuàng)造中的作用越來越顯著，尤其是在金融經(jīng)濟危機時期。從2007年開始并延續(xù)至今的這次國際性金融經(jīng)濟危機期間所出現(xiàn)的狀況看，資金鏈斷裂是破產(chǎn)倒閉的最大殺手，而導(dǎo)致資金鏈斷裂最致命的原因正是供應(yīng)鏈崩潰。鑒于這種情況，忽視或輕視供應(yīng)鏈的財務(wù)學注定是有重大缺陷、遠離現(xiàn)實的財務(wù)學。

令人欣慰的是，20世紀90年代以來，財務(wù)學界開始了新的覺醒，默默地挑戰(zhàn)供應(yīng)鏈外生型的財務(wù)學理論及所指導(dǎo)下的財務(wù)實務(wù)規(guī)則。

二、構(gòu)造嵌入供應(yīng)鏈的營運資金管理模式

隨著供應(yīng)鏈管理模式的推廣應(yīng)用，公司財務(wù)的營運資金管理領(lǐng)域首先得到響應(yīng)，實踐中紛紛構(gòu)造基于供應(yīng)鏈的營運資金管理模式，學者們也陸續(xù)突破主流財務(wù)學的界限，倡導(dǎo)將供應(yīng)鏈關(guān)系作為營運資金管理的重點。美國學者Juan　Colina提出，全面的營運資金管理計劃應(yīng)包括收入管理、供應(yīng)鏈管理和資本支出管理，從而將供應(yīng)鏈嵌入營運資金管理體系。學界和實務(wù)界的新變化，標志著一種新的營運資金管理理論和模式的出現(xiàn)。

供應(yīng)鏈概念首先在營運資金管理理論和實務(wù)中得到呼應(yīng)，主要原因和背景是：1.營運資金是公司財務(wù)管理和運營管理的重中之重。公司的首要目標是生存，而生存的底線或紅線是營運資金。公司兩個基本目標是生存和發(fā)展，利潤決定發(fā)展，資金流決定生存。國內(nèi)外眾多企業(yè)失敗的普遍教訓(xùn)是資金流或現(xiàn)金流斷流，金融經(jīng)濟危機期間頻發(fā)的營運資金危機是企業(yè)最致命的殺手，國際金融危機的深刻啟示也是現(xiàn)金為王、資金至尊。2.營運資金流轉(zhuǎn)或周轉(zhuǎn)依托公司的供應(yīng)鏈關(guān)系。營運資金顧名思義是依托“營運”或“運營”的資金，實際上也就是依托業(yè)務(wù)經(jīng)營上下游或“供應(yīng)鏈”的資金。按照通常的解釋，營運資金是公司的短期資金，與報表上的流動資產(chǎn)和流動負債相關(guān)聯(lián)，因此營運資金的短缺或斷流，主要原因應(yīng)該是短期資金“沉淀”過度（以應(yīng)收賬款和存貨形態(tài)沉淀）和短期資金使用過度（主要用于償還短期負債和投資），對大多數(shù)單純從事商品經(jīng)營而不涉足資本經(jīng)營的公司來說，最直接、最重要的原因其實就是供應(yīng)鏈的上下游資金流動不暢形成過多的應(yīng)收賬款掛賬和存貨積壓，即使是短期負債過多，也多半與這“兩項資金占用”過多有關(guān)。

把供應(yīng)鏈概念納入營運資金管理框架，一個重大的理論突破是：營運資金管理的重心開始從“財務(wù)”到“業(yè)務(wù)”、從“資金”向“運營”的轉(zhuǎn)移。原本，也就是在國內(nèi)外的公司財務(wù)管理教科書中，財務(wù)與業(yè)務(wù)是分離的、資金與運營是脫節(jié)的，處在“兩張皮”狀態(tài)。“兩張皮”的形成，與主流財務(wù)學對公司財務(wù)本質(zhì)定性及功能定位有關(guān)，按照正統(tǒng)財務(wù)管理教科書的表述，公司財務(wù)的對象是“資金運動”（國內(nèi)教科書的解釋）“金融市場與公司經(jīng)營之間的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)”（西方教科書的解釋），基本問題是解決投融資問題（具體包括投資決策、融資決策和股利決策“三類決策”）。這樣的功能定位，使財務(wù)與“資金”建立了血緣關(guān)系，體現(xiàn)在運營資金管理上，重心自然就被擱置在“資金”（也就是短期的資金籌措與運用）而不是“營運”（業(yè)務(wù)運營）上。從國內(nèi)外財務(wù)管理教科書中不難發(fā)現(xiàn)，涉及到營運資金的管理從頭到尾很難看到“營運”或“經(jīng)營”的影子，很難發(fā)現(xiàn)真正的業(yè)務(wù)“運營”，營運資金管理成為脫離業(yè)務(wù)或經(jīng)營的封閉的資金循環(huán)，由此導(dǎo)致的“資金”與“運營”、“財務(wù)”與“業(yè)務(wù)”的斷裂或脫節(jié)，也許是主流營運資金管理理論最致命的缺陷之一。然而事實上，財務(wù)與業(yè)務(wù)的關(guān)系相當于“一枚硬幣的兩面”，既相異又相關(guān)聯(lián)，既不相容又相容。其次，就營運資金而言，始終是附著于“業(yè)務(wù)運營”的資金，并且直接由“業(yè)務(wù)運營”所決定，而“業(yè)務(wù)運營”又是在“供應(yīng)鏈”關(guān)系中展開的。在營運資金概念中“營運”與“資金”的關(guān)系應(yīng)該是：“營運”是因，“資金”是果。盡管現(xiàn)實中常常是結(jié)果導(dǎo)向，但決定營運資金管理效果的仍是業(yè)務(wù)的“營運”。營運資金管理的重心，顯然應(yīng)該是業(yè)務(wù)的“營運”而不是財務(wù)的“資金”。因此，把供應(yīng)鏈納入營運資金管理體系，并借此實現(xiàn)財務(wù)與業(yè)務(wù)、資金與運營的整合，實際上是復(fù)原營運資金管理的本來面目。

構(gòu)造基于供應(yīng)鏈的營運資金管理框架或體系，需要我們認真研究和總結(jié)新型模式的運作規(guī)則，而這些規(guī)則是在正統(tǒng)教科書中缺位的?？偨Y(jié)那些因營運資金鏈斷裂引發(fā)的企業(yè)危機的案例，可以發(fā)現(xiàn)基于供應(yīng)鏈的營運資金管理模式的許多重要的規(guī)則，諸如：以客戶為中心，體現(xiàn)市場導(dǎo)向；競爭與合作相結(jié)合；業(yè)務(wù)流、物流、資金流與信息流相統(tǒng)一；信任基礎(chǔ)；收益共享，公平分配；避免簡單依附或寄生等等。

三、營運資金管理的供應(yīng)鏈模式：以賽維為案例的風險分析

將營運資金管理嵌入在供應(yīng)鏈管理之中，把營運資金管理與供應(yīng)鏈關(guān)系管理相結(jié)合，的確能夠增進營運資金管理的效果，這也許正是許多企業(yè)紛紛看重供應(yīng)鏈管理的重要背景。據(jù)億博物流咨詢數(shù)據(jù)庫提供的資料，供應(yīng)鏈管理可以徹底改變企業(yè)的業(yè)務(wù)運營及營運資金管理效率。實行供應(yīng)鏈管理后，總供應(yīng)鏈管理成本（占收入的百分比）降低超過10%，中型企業(yè)的準時交貨率提高15%，訂單滿足提前期縮短25%～35%，中型企業(yè)的增值生產(chǎn)率提高超過10%，績優(yōu)企業(yè)資產(chǎn)運營業(yè)績提高15%～20%，中型企業(yè)的庫存降低3%，績優(yōu)企業(yè)的庫存降低15%，績優(yōu)企業(yè)在現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)周期上比一般企業(yè)保持40—65天的優(yōu)勢。

對現(xiàn)實的觀察不難發(fā)現(xiàn)，常見的供應(yīng)鏈結(jié)構(gòu)是“1+N”（1個核心企業(yè)、N個配套協(xié)作企業(yè)）。從營運資金管理的角度看，其中的“1”（核心企業(yè)或龍頭企業(yè)），應(yīng)注意“兩頭沾”資金模式的風險?，F(xiàn)實中，很多龍頭企業(yè)為顯示企業(yè)“霸主”地位，在供應(yīng)鏈關(guān)系中選擇“兩頭沾”的運營模式，表現(xiàn)在營運資金管理上就是對上游供應(yīng)商“先貨后款”，對下游客戶“先款后貨”。這種模式在經(jīng)濟常態(tài)運行和“霸主”企業(yè)健康運營期間無疑是有效的，但當宏觀經(jīng)濟陷入衰退或“霸主”企業(yè)財務(wù)陷入危機狀態(tài)時，“兩頭沾”的結(jié)果會加速“霸主”企業(yè)的死亡，并產(chǎn)生強大的供應(yīng)鏈資金危機沖擊波，形成顯著的“多米諾骨牌效應(yīng)”。此處僅以最近的熱點案例——“賽維危機”為例分析。

賽維（全稱“江西賽維LDK太陽能高科技有限公司”），曾經(jīng)以“超越光速”的速度成為“光伏帝國”，然而短短6年時間，就以60多億美金、300多億元人民幣的負債規(guī)模和87.7%的負債率陷入資金鏈斷裂的困境。正如所有出現(xiàn)資金鏈斷裂的企業(yè)所表現(xiàn)出來的情形一樣，資金鏈斷裂的主因并不在于資金而在于經(jīng)營。作為朝陽產(chǎn)業(yè)的光伏業(yè)在經(jīng)歷了2010年的輝煌之后，從2011年三季度開始市場急劇變臉，多晶硅產(chǎn)品價格一路大跌，加上像作為客戶的德國最大光伏企業(yè)Q-cells公司破產(chǎn)等原因嚴重影響市場需求，使包括賽維在內(nèi)的光伏企業(yè)迅速陷入經(jīng)營虧損。2010年盈利2.91億美元的賽維，2011年便出現(xiàn)銷售下降14%、虧損6.21億美元的局面，2012年一季度繼續(xù)保持著虧損3.53億美元的狀態(tài)。經(jīng)營巨虧及由此引起的欠薪和裁員、供應(yīng)商堵門、產(chǎn)品擴張項目投資過度等因素使賽維出現(xiàn)資金鏈危機，并最終陷入需要破產(chǎn)拯救的尷尬境地。

在賽維的騰飛過程中，“兩頭沾”是重要的資金推手。該公司曾憑借行業(yè)龍頭地位采取“兩頭沾”運營模式并獲得充裕的現(xiàn)金流，為亮麗財報打牢了基礎(chǔ)。2010年年報顯示，賽維銷售25.09億美元，凈利潤2.96億美元，經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額多達5.6億美元。賽維危機后，曾經(jīng)的合作伙伴變成了討債者，屋漏偏逢連夜雨，供應(yīng)商紛紛催債的殘酷現(xiàn)實無疑加重了賽維的財務(wù)危機。另一方面，兩頭沾的結(jié)果給大量供應(yīng)商和客戶帶來負面影響，甚至被賽維拖入困境。恒星科技（全稱“河南恒星科技股份有限公司”）的遭遇就是一個很好的例證。作為生產(chǎn)多晶硅切割用超精細鋼絲的上市公司，恒星科技2011年5月與光伏巨頭賽維簽訂《采購合同》，向后者供應(yīng)超精細鋼絲5　200噸，約占到公司2011年產(chǎn)能的1/3。當年恒星科技向賽維銷售貨物7　117萬元，銷售貢獻位居客戶第二，但賽維實際只支付了500萬元，其余6　617萬元以賒銷形式掛賬，成為賽維欠款最多的客戶。賽維的大訂單，為恒星科技帶來了較大的銷售和利潤貢獻，但卻加劇了恒星科技營運資金管理的難度。一方面，6　617萬元的貨款讓恒星科技深陷賽維債務(wù)門，影響其資金運行。年報顯示，恒星科技2011年營業(yè)收入19.56億元，增長4.87%，營業(yè)利潤6　350.65萬元，下降36.76%，經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流量凈額為負2.39億元，比2010年減少235.90%，負債率提升近7個百分點（61.9%）；另一方面，使恒星科技2010年決策、投資1.2億元圈地710畝繼續(xù)興建僅100MW產(chǎn)能的硅片項目進展緩慢，如今已是騎虎難下，只好硬著頭皮冒著“光伏嚴寒”前行。

把供應(yīng)鏈引入營運資金管理需要企業(yè)穩(wěn)定和固化供應(yīng)鏈關(guān)系與結(jié)構(gòu)，以降低不確定性風險。問題是，那些固化了供應(yīng)鏈關(guān)系的企業(yè)，同樣也要防范固化的風險，尤其是那些試圖借助供應(yīng)鏈關(guān)系“傍大款”的企業(yè)。對實踐的觀察不難發(fā)現(xiàn)，許多中小企業(yè)在設(shè)計營運資金管理策略時選擇供應(yīng)鏈式戰(zhàn)略聯(lián)盟，形成所謂“寄生性”公司，但是過度依賴的“寄生性”公司，效果有時也會適得其反。俗話說“背靠大樹好乘涼”，實際的情況有時正是資金變臉的重要成因。2012年上半年在“賽維門”事件中被“賽維危機”拖下水的“京運通”公司（全稱“北京京運通科技股份有限公司”）就是很好的例證，也為存在重大客戶依賴的公司敲響了警鐘。曾幾何時，賽維絕對稱得上是京運通的“財神”，后者的成長歷史就是佐證。京運通成立于2002年，起初只是一家名不見經(jīng)傳的小公司，2007年和賽維合作后迅速成為國內(nèi)多晶硅鑄錠爐三強企業(yè)。京運通與賽維于2008年7月22日簽署《設(shè)備采購合同》，約定賽維于2010年底前累計采購多晶硅鑄錠爐580臺，并預(yù)付1.14億元合同款。如此大額的合同使賽維成為京運通的第一大客戶，由此形成嚴重的業(yè)務(wù)依賴關(guān)系。2008年、2009年，賽維的采購數(shù)量占到了京運通同期銷量比重的94.74%、78.29%。加上采購單晶硅生長爐等設(shè)備，2008年、2009年公司對江西賽維的銷售額分別為2.52億元、2.42億元，占同期營業(yè)收入的34.17%和50.87%。因國產(chǎn)爐的質(zhì)量差、賽維訂單不夠沒有滿產(chǎn)及沉重的財務(wù)壓力，賽維不再向京運通提貨，京運通在向賽維發(fā)貨119臺之后，2010和2011年未再發(fā)貨，剩余合同數(shù)量461臺，金額11.49億元。如此大額的訂單撤銷，必定嚴重影響京運通的經(jīng)營，2012年一季度，京運通營收、凈利潤同比分別下降82.63%、90.74%，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量為負8　000多萬元。加上受光伏產(chǎn)業(yè)整體危機的影響，京運通同樣面臨生死考驗。出于“保命”的考慮，京運通于2012年6月1日向賽維發(fā)出《終止履行通知書》，并向賽維索要設(shè)備余下所有未支付部分貨款總額30%的違約金3億元。曾經(jīng)的密友如今已反目成仇。

供應(yīng)鏈不同于食物鏈，食物鏈可能是單項序列的，而供應(yīng)鏈是雙向互應(yīng)的，因此供應(yīng)鏈關(guān)系需要上下游共同維護。就一般情況而言，基于純粹交易關(guān)系的供應(yīng)鏈與基于產(chǎn)權(quán)關(guān)系的供應(yīng)鏈的穩(wěn)定程度是不同的，前者明顯不如后者，這也是龍頭企業(yè)紛紛借助控股或獨資方式搭建集團平臺構(gòu)造供應(yīng)鏈關(guān)系的重要原因。一旦供應(yīng)鏈以集團企業(yè)的面孔出現(xiàn)，則整個供應(yīng)鏈各個節(jié)點的企業(yè)的營運資金效率都有可能大大提升。值得注意的是，全供應(yīng)鏈或全產(chǎn)業(yè)鏈運營模式也有風險，需要提升全產(chǎn)業(yè)鏈模式的財務(wù)與經(jīng)營支持能力，這也是2012年紛紛揚揚的“光伏困境”的教訓(xùn)之一。仍以賽維為例，人們在責難賽維的戰(zhàn)略失誤時，總是與全產(chǎn)業(yè)鏈運營或全供應(yīng)鏈運營模式聯(lián)系在一起。全供應(yīng)鏈強調(diào)垂直一體化，就賽維而言，業(yè)務(wù)從上游的多晶硅硅料、硅片，到中下游的電池、組件，乃至到終端的工程安裝，無不涉及，試圖將賽維打造成一個通吃上下游的巨無霸。2008年、2009年，光伏行業(yè)盛行垂直一體化和全產(chǎn)業(yè)鏈風潮，無錫尚德、英利、常州天合等光伏企業(yè)紛紛追捧這一模式，延伸至上游多晶硅產(chǎn)業(yè)。然而，全產(chǎn)業(yè)鏈模式畢竟是有缺陷的，比如有可能削弱原有主業(yè)的優(yōu)勢、與原有客戶成為競爭對手后有可能失去一些訂單和客戶，多而不專可能會導(dǎo)致虧損等等。尤其是當全產(chǎn)業(yè)鏈中的某一環(huán)遭遇困境時，全產(chǎn)業(yè)鏈有可能遭遇斷裂和癱瘓?，F(xiàn)實情況是，當2011年光伏產(chǎn)業(yè)的“寒冬”到來之時，行業(yè)內(nèi)全供應(yīng)鏈模式的企業(yè)幾乎全部遭遇滑鐵盧，虧損嚴重。2011年賽維虧損54.90億元人民幣，英利虧損32億元人民幣，無錫尚德虧損10.07億美元。而走專業(yè)化道路的保利協(xié)鑫則只守住上游的硅料、硅片，成為業(yè)界極少數(shù)能盈利的企業(yè)。

因此，營運資金管理重心的轉(zhuǎn)移需要構(gòu)造基于供應(yīng)鏈的運營模式，而供應(yīng)鏈運營模式的設(shè)計又需要避免多重風險，尤其要防范導(dǎo)致全產(chǎn)業(yè)鏈陷入崩潰的多米諾骨牌風險。