文/和靜鈞 國(guó)際時(shí)政評(píng)論家

國(guó)外經(jīng)驗(yàn)：如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

文/和靜鈞 國(guó)際時(shí)政評(píng)論家

[他山鑿玉]

養(yǎng)老金入市后必然就面臨著安全性與增值性之間的平衡。

如何讓養(yǎng)老金“保值增值”，均令世界各國(guó)公共政府部門撓頭，而養(yǎng)老金投資資本市場(chǎng)，被認(rèn)為是長(zhǎng)線投資獲益的一個(gè)最為穩(wěn)妥的方式。在這個(gè)歷程中，各國(guó)都有成功的經(jīng)驗(yàn)，也曾有過失敗的經(jīng)驗(yàn)。

立法與監(jiān)管

上世紀(jì)80年代，英國(guó)曾出現(xiàn)過個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃中大多數(shù)受益人的預(yù)期退休收入明顯減少的情況，后經(jīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)“證券與投資委員會(huì)（SIB）”調(diào)查，發(fā)現(xiàn)保險(xiǎn)公司管理成本過高以及存在誤導(dǎo)性銷售等問題。SIB后責(zé)令保險(xiǎn)公司賠償110億英鎊。

1995年，英國(guó)制定了《養(yǎng)老金保障法》，依此法設(shè)立的養(yǎng)老金管理署，負(fù)責(zé)對(duì)養(yǎng)老基金信托的監(jiān)管，對(duì)養(yǎng)老金市場(chǎng)中的管理不當(dāng)和欺騙等擁有調(diào)查權(quán)和一定的司法權(quán)。管理署還可以依法對(duì)養(yǎng)老金資產(chǎn)管理公司和機(jī)構(gòu)的資格進(jìn)行審查和認(rèn)定，有權(quán)命令一項(xiàng)養(yǎng)老金計(jì)劃終止或由另一項(xiàng)計(jì)劃取代。

英國(guó)《養(yǎng)老金保障法》還禁止雇主提供的企業(yè)年金計(jì)劃用于自我投資比例超過5%或?qū)椭鞣刨J，也禁止雇主為規(guī)避債務(wù)而轉(zhuǎn)移資金于企業(yè)年金計(jì)劃，違者可以追究刑事責(zé)任。

英國(guó)曾一度執(zhí)行過“排他性”養(yǎng)老金計(jì)劃，即參與了某項(xiàng)計(jì)劃后，就不得再參與其他養(yǎng)老金計(jì)劃，1995年的《養(yǎng)老金保障法》取消了“排他性限制”，使受益人可以在多種計(jì)劃中獲得最大的收益。

美國(guó)在國(guó)家社?；穑∣ASDI）為主體的構(gòu)架下，也有許多補(bǔ)充性養(yǎng)老金計(jì)劃，如雇主給職員提供的“401K計(jì)劃”等，形成了全國(guó)社保求“保值”的保守立場(chǎng)，而補(bǔ)充性養(yǎng)老金計(jì)劃則追求“增值”的進(jìn)取立場(chǎng)。2006年美國(guó)出臺(tái)了《2006年養(yǎng)老金保護(hù)法》，促進(jìn)養(yǎng)老金對(duì)股票、基金的投資，允許401K計(jì)劃受托人或投資管理人，根據(jù)員工個(gè)人家庭和經(jīng)濟(jì)情況定制投資資產(chǎn)配置模式。美國(guó)為了鼓勵(lì)養(yǎng)老金入市，在監(jiān)管上采取“放松政策”，美國(guó)養(yǎng)老金在資本市場(chǎng)上的收益一度達(dá)到相當(dāng)可觀的水平，完全達(dá)到“增值”的目標(biāo)。

英美國(guó)家擁有“信托”文化傳統(tǒng)，受托人依“誠(chéng)信原則”為受益人謀利和有效管理資產(chǎn)，英美等海洋法系影響的國(guó)家，均在養(yǎng)老金入市方面做得很成功，這與其法律大環(huán)境有關(guān)。在一個(gè)不能保證受托人會(huì)誠(chéng)信管理受托資產(chǎn)的國(guó)家里，最好的辦法，還是把養(yǎng)老金等資產(chǎn)只存放于固定收益率的國(guó)債市場(chǎng)或定期存款項(xiàng)目下。

以法國(guó)為例，法國(guó)在養(yǎng)老金計(jì)劃方面主要采取的就是“長(zhǎng)期積累”和“代際補(bǔ)償”辦法，其保值或增值的資金支持，來自下一代的稅金提前開支。法國(guó)等大陸法系國(guó)家，多數(shù)采取這樣的方法，其好處是養(yǎng)老金體系比較穩(wěn)定，對(duì)資本市場(chǎng)的“托市和救市”角色比較淡，資本市場(chǎng)比較健康，資產(chǎn)泡沫少。中國(guó)從法傳統(tǒng)上看，屬大陸法傳統(tǒng)，從商文化上看，中國(guó)至今也未形成信托精神，資產(chǎn)管理者是否能夠良善管理受托資產(chǎn)，仍然是個(gè)大大的問號(hào)。所以，對(duì)于中國(guó)而言，或不是養(yǎng)老金入市后的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而是管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)，才是中國(guó)養(yǎng)老金入市面臨的最大的風(fēng)險(xiǎn)。

規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的若干經(jīng)驗(yàn)

美國(guó)養(yǎng)老金入市后曾創(chuàng)造了長(zhǎng)達(dá)20年的牛市，但終于在2008年的金融危機(jī)“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”面前，全線敗陣，美國(guó)要不是出手“國(guó)有化”AIG公司，這個(gè)握有美國(guó)養(yǎng)老金40%資產(chǎn)管理權(quán)的公司，有可能就此倒閉，如果倒閉，美國(guó)的整個(gè)養(yǎng)老金體系就告崩潰。

系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)全面爆發(fā)之時(shí)，除了國(guó)有化的方式進(jìn)行拯救外，真的無其他良策。2008年阿根廷也宣布養(yǎng)老金計(jì)劃完全收歸國(guó)有。

金融危機(jī)之后，美國(guó)又陷入了債務(wù)危機(jī)的另一個(gè)“系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)”中，目前美國(guó)養(yǎng)老金賬面浮虧萬億美元。

這說明，“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”面前，所謂的分散投資等傳統(tǒng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)辦法，都是無能為力的。近年來，加拿大、日本、韓國(guó)等國(guó)家，不斷把養(yǎng)老金資產(chǎn)投資于新興市場(chǎng)國(guó)家的股市，中國(guó)A股市場(chǎng)也成了他們躲避“系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)”的選擇之一。地域分散化或國(guó)際化，是應(yīng)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)有力辦法。

澳大利亞有自由和便捷選擇資產(chǎn)管理人等制度，養(yǎng)老金受益人可以便捷地辭退不滿意的資產(chǎn)管理人，重新與另一家資產(chǎn)管理人訂立合同。這一制度的基礎(chǔ)就是允許有多個(gè)管理公司，龐大的養(yǎng)老金基金，就可以分散在眾多管理人中，避免把龐大資金交付于少數(shù)資產(chǎn)管理人，從而被他們所綁架。

美國(guó)還有一個(gè)辦法就是“入市”并不只局限于入資本市場(chǎng)。美國(guó)允許少部分基金用于購置還未證券化的固定資產(chǎn)，如購置房產(chǎn)、收購有前途的企業(yè)等。只是這一補(bǔ)充投資辦法，其弊端也是顯然的，變現(xiàn)能力差，在風(fēng)險(xiǎn)來臨時(shí)，幾乎無應(yīng)對(duì)之策。

另一種辦法就是個(gè)人儲(chǔ)蓄與個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的融合，美國(guó)、英國(guó)、法國(guó)均在稅收等方面，鼓勵(lì)更多的人把資金投入養(yǎng)老金賬戶里，這樣做法的好處是，既可以保障個(gè)人收益率增加，也可以化解財(cái)政短期風(fēng)險(xiǎn)，可以沖淡養(yǎng)老金負(fù)債率過高時(shí)出現(xiàn)的支付風(fēng)險(xiǎn)。

養(yǎng)老金入市后必然就面臨著安全性與增值性之間的平衡。據(jù)金融學(xué)家朱文生先生的研究，一味傾向于更加保守的投資方式，雖然鎖定了資產(chǎn)配置的損失，但同時(shí)也埋下未來養(yǎng)老金收益減少的風(fēng)險(xiǎn)隱患。當(dāng)然，對(duì)于中國(guó)而言，采用比較保守的立場(chǎng)，仍是一個(gè)可采取的辦法，在監(jiān)管與管理能力方面，仍然有許多漏洞的情況下，切不可把養(yǎng)老金成為他人分肥的盛宴。

編輯：靳偉華 jinweihua1014@sohu.com