□文/李海龍

（河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)商學(xué)院 河北·石家莊）

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)界對投資的研究大部分是限于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資研究，但隨著社會主義市場經(jīng)濟(jì)的深度發(fā)展和資源配置的進(jìn)一步優(yōu)化，居民投資主體與政府、企業(yè)主體聯(lián)系越來越緊密，居民地位也越來越顯著，而居民投資的資金來源大部分來自于城鄉(xiāng)居民儲蓄，所以有必要深入研究三者之間的相互關(guān)系。2010年以來國家多次調(diào)高存款準(zhǔn)備金率充分顯示出國家緊縮的貨幣政策，在公開市場上央行大規(guī)模的正回購操作也更進(jìn)一步加強(qiáng)國家實(shí)行緊縮貨幣政策的堅(jiān)決性。在國內(nèi)居民消費(fèi)價格指數(shù)居高不，通貨膨脹速度走高的情況下，實(shí)施緊縮的貨幣政策是必要的，利率的提高一方面會抑制過熱的投資行為從而緩解通貨膨脹的壓力，但隨著利率的持續(xù)增高又會帶來兩方面的負(fù)面影響:一方面當(dāng)利率提高到一定程度，國外資金大量流入國內(nèi)，進(jìn)而減弱了貨幣政策的作用；另一方面利率的大幅提高會使中小企業(yè)、民營企業(yè)的投資熱情減弱進(jìn)而造成高失業(yè)率。在高儲蓄的背景下央行持續(xù)提高法定基準(zhǔn)利率又會增加銀行系統(tǒng)的系統(tǒng)性風(fēng)險:一方面貸款數(shù)量的減少使銀行收入縮小；另一方面銀行又要面對巨額利息支出，造成了銀行運(yùn)行成本加大，使銀行面對巨大的生存壓力。在這種背景下研究居民儲蓄的分流具有現(xiàn)實(shí)意義:一方面可以減緩高儲蓄的壓力；另一方面中小企業(yè)和民營企業(yè)可以直接籌資獲得擴(kuò)大再生產(chǎn)，不至于出現(xiàn)高失業(yè)率的情況。

一、居民儲蓄投資行為理論

金融資產(chǎn)投資多元化與儲蓄相互影響，國內(nèi)外許多學(xué)者做了大量研究，形成了有重要影響意義的理論觀點(diǎn)，代表性的觀點(diǎn)如下:

（一）預(yù)防性儲蓄理論。預(yù)防性儲蓄理論是指因未來收入的不確定性導(dǎo)致當(dāng)期消費(fèi)急劇下降而進(jìn)行的儲蓄。在預(yù)防性儲蓄理論下，不確定性與儲蓄有正向的關(guān)系，儲蓄隨不確定性的增加而增加，隨不確定性的較少而下降。此時的儲蓄功能不止是一種資源配置的手段，同時也是為了對未來的不確定性作以對沖。當(dāng)消費(fèi)者對未來預(yù)期的不確定性增加時，就會增加儲蓄量。

表1

表2

預(yù)防性儲蓄理論闡明未來的不確定性對居民儲蓄影響關(guān)系，因此當(dāng)經(jīng)濟(jì)制度或政府政策能使居民對未來預(yù)期的不確定性減弱，就會減少當(dāng)前的儲蓄，因而保險制度的完善能在很大程度上減少儲蓄。

（二）投資組合選擇理論。托賓的投資選擇理論核心是投資中收益與風(fēng)險的選擇，他認(rèn)為人們會根據(jù)收益和風(fēng)險進(jìn)行資產(chǎn)組合。其普遍規(guī)律是收益越大的資產(chǎn)風(fēng)險也越大，因此有必要考慮投資的安全性問題。當(dāng)利率上升，人們會減少貨幣而進(jìn)行儲蓄，當(dāng)人們認(rèn)為股票等金融資產(chǎn)收益較高時，在可承受風(fēng)險范圍內(nèi)會增加此類資產(chǎn)投資，進(jìn)而對儲蓄起到分流作用。

二、實(shí)證分析

（一）研究思路與方法。由預(yù)防儲蓄理論可知，人們?yōu)榱藴p少未來的不確定性會增加保險投資，由托賓投資選擇理論可知，人們?yōu)樵黾邮找鏁黾庸善笔袌鐾顿Y。本文的實(shí)證分為兩部分，第一部分首先建立回歸模型，以我國1998～2009年間的城鎮(zhèn)居民儲蓄和股票交易額（用此代表股票規(guī)模），以及與保險支出（其中由包括人壽保險和財(cái)產(chǎn)保險中的家庭財(cái)產(chǎn)保險、機(jī)動車輛保險組成）為數(shù)據(jù)，利用eviews軟件來做雙對數(shù)回歸，估計(jì)出函數(shù)模型的參數(shù)值，然后再對參數(shù)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)意義檢驗(yàn)。第二部分以我國1998～2009年間的城鎮(zhèn)居民儲蓄中的定期存款和活期存款、股票交易額以及保險支出為數(shù)據(jù)，利用格蘭杰檢驗(yàn)看股票交易與保險支出分別對定期存款和活期存款的影響。

（二）數(shù)據(jù)處理。以上各數(shù)據(jù)都是以1998年為100的GDP平減指數(shù)來消除因價格變化對數(shù)據(jù)的影響。本文用x1t表示股票交易額，x2t表示保險支出，y1t表示定期存款，y2t表示活期存款，yt表示居民城鎮(zhèn)總儲蓄。對（x1t，x2t，y1t，y2t，yt）進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，得如表1所示。由表1可知數(shù)據(jù)是可用的。（表1）

表3

表4

表5

（三）回歸模型建立。建立雙對數(shù)模型為:

對本模型利用eviews軟件，采用加權(quán)最小二乘法進(jìn)行回歸（直接消除異方差帶來的影響）。估計(jì)結(jié)果為:

提取殘差序列后做協(xié)整檢驗(yàn)，結(jié)果如表2所示?？芍?dú)埐钚蛄惺欠€(wěn)定的，即因變量與被解釋變量具有長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。（表2）

1、模型檢驗(yàn)。從回歸的結(jié)果來看，可決系數(shù)R2=0.930，F(xiàn)=52.467表明模型整體上擬合的還不錯。由t檢驗(yàn)來看ln（x2t）的系數(shù)并不顯著，這可能是由于變量間存在多重共線性造成的，因此用逐步回歸最小二乘法來消除變量的共線性結(jié)果如下:

由回歸結(jié)果來看，R2=0.985，F(xiàn)=374.25模型整體的擬合度顯著提高，效果非常好，由t檢驗(yàn)來看各個參數(shù)都非常顯著。由于采用了加權(quán)最小二乘法，就排除了異方差性，所以下面進(jìn)行其他檢驗(yàn)。

序列相關(guān)性檢驗(yàn):由于DW值處于不可判斷區(qū)域，所以用LM來檢驗(yàn)序列相關(guān)性結(jié)果如表3所示。（表3）由表3 可 知 ，obs*R -squared =4.336825，p值=0.037，所以在5%顯著水平下不存在序列相關(guān)性。

回歸模型小結(jié):由模型結(jié)果來看，股票交易額的大小比保險支出對儲蓄分流作用大，當(dāng)股票交易額增長1%時，儲蓄減少0.747%，保險支出增長1%時，儲蓄減少0.49%。

2、格蘭杰檢驗(yàn)

（1）股票交易與定期儲蓄的格蘭杰檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。（表4）由以上結(jié)果可知，X1與Y1之間影響較小，即股票交易額（股票規(guī)模）對定期存款的影響較小，反過來，定期存款對股票交易影響也較小。

（2）股票交易與活期儲蓄的格蘭杰檢驗(yàn)結(jié)果如表5所示。（表5）由以上結(jié)果可知，X1對Y2的影響較大，Y2對X1的影響較小，即股票交易額（股票規(guī)模）對活期存款影響較大，而活期存款對股票影響不大。

（3）用以上方法對保險支出與定期存款做格蘭杰檢驗(yàn)可知，X2對Y1的影響較大，Y1對X2的影響較小，即保險支出對定期存款的影響較大，而定期存款對保險支出影響不大:對保險支出與活期存款的格蘭杰檢驗(yàn)可知，X2與Y2之間影響不顯著，即保險支出對活期存款影響不大，活期存款對保險支出影響也不大。

（4）格蘭杰檢驗(yàn)小結(jié):由以上檢驗(yàn)結(jié)果可知，股票交易的規(guī)模主要影響居民活期儲蓄，保險支出規(guī)模主要影響居民定期儲蓄。

三、結(jié)語

由以上分析可知:股票投資與保險投資都對儲蓄的分流起了重要作用，但股票投資與儲蓄投資相比作用更為顯著，說明居民對保險投資的積極性并不高。一方面是由于我國保險行業(yè)較國外起步晚，體制結(jié)構(gòu)等不合理造成的；另一方面是由于我國居民的投資傳統(tǒng)觀念還未轉(zhuǎn)變，總認(rèn)為投資保險就是給保險公司送錢，總是認(rèn)為風(fēng)險不會降臨到自己身上，所以保險投資意愿不高造成的。由于人們都有獲取收益的期望，所以當(dāng)股票處于牛市時，儲蓄量減少顯著，當(dāng)股市低迷時，人們將資金從股市抽回存到銀行導(dǎo)致儲蓄量增加顯著。由格蘭杰檢驗(yàn)可知，股票投資主要影響居民的活期存款，說明人們對股市投資只是短線投資以獲取資本溢價，這又造成了股票市場的劇烈波動性，又反過來影響居民的長期投資意愿；保險投資主要影響居民的長期存款，說明居民對保險投資較為謹(jǐn)慎，不會輕易投資保險，一旦決定投資就會做長期打算，因而波動性較小。

[1]保羅薩繆爾森.經(jīng)濟(jì)學(xué).人民郵電出版社，2010.

[2]高鐵梅.計(jì)量經(jīng)濟(jì)分析方法與建模.2009.

[3]孫小麗.基于金融體系功能視角的儲蓄分流分析.金融觀察，2007.9.