□文/張文海

英大期貨

2012年銅市半年回顧與展望

Review and Outlook of the Copper Market in First Half 2012

□文/張文海

英大期貨

一、2012年上半年行情回顧

1. 期貨市場價格變化

今年上半年銅市基本處于震蕩回落的行情之中，但半年跌幅主要集中于第二季度，一季度銅價的漲幅高達(dá)8.78%，進入二季度行情急轉(zhuǎn)直下跌幅達(dá)10.75%，在三大金屬交易所中，COM EX銅跌幅最大9.51%，上期所銅跌幅相對最小7%。從整體走勢來看，銅市仍未擺脫一季度偏強、二季度走勢偏弱的季節(jié)性影響。總體來說，筆者認(rèn)為影響上半年的行情轉(zhuǎn)折主要有三點是：一方面，國內(nèi)經(jīng)濟景氣度差強人意；另一方面，國外危機影響擴大，最后賦予銅在融資領(lǐng)域中過多的屬性使得終端消費影響力弱化。而隨著各國一系列政策及振興措施的推出，政策利好的影響會慢慢累積，成效有望在下半年集中體現(xiàn)。

表1 各市場價格情況一覽

2. 現(xiàn)貨市場價格變動

針對長江、上海、華通市場1#銅的報價統(tǒng)計截止6月25日平均價格分別為57923元/噸、57875元/噸、57875元/噸，均低于去年年度平均價格（67236元/噸、67259元/噸、67341元/噸）。

三大市場基差在走勢上比較具有一致性，在第二季度走強，現(xiàn)貨價格價格跌幅小于期貨價格，在一定程度上對期貨價格具有支撐作用。

二、全球精煉銅供需趨勢

從銅礦產(chǎn)能利用率上來看，進入2012年以來，產(chǎn)能利用率出現(xiàn)大幅下滑，基本上都低于0.80，今年前三個月平均產(chǎn)能利用率為0.768，而同期2011年前三個月產(chǎn)能利用率為0.776，從中可以發(fā)現(xiàn)今年產(chǎn)能利用率偏低，原因在于礦產(chǎn)量增加幅度小于產(chǎn)能的增加，從而導(dǎo)致產(chǎn)能利用率出現(xiàn)偏低現(xiàn)象，也即礦山有進一步擴大產(chǎn)量的潛力。這從產(chǎn)能利用率歷史上可以發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)能利用率從1月至12月是逐步增加的。

國際銅業(yè)研究機構(gòu)(ICSG)表示，2012年一季度，全球精煉銅市場供應(yīng)缺口為27.40萬噸，因中國需求強勁。今年前三個月，全球銅需求同比增長9%，但精煉銅產(chǎn)量增幅僅有4%。銅需求增長的部分主要來自中國，這一全球頭號銅消費國。在其他地區(qū)，歐盟、日本和美國這三個重要銅消費地區(qū)的需求也下滑。今年一季度歐洲銅消費量下滑9%，日本下滑6%，而美國僅小幅增加1%。ICSG表示，全球精煉銅產(chǎn)出增幅達(dá)4%亦受中國拉動，中國一季度精煉銅產(chǎn)量增幅達(dá)9%。此外，非洲精煉銅產(chǎn)量增長12%，印度和日本的產(chǎn)量分別增加7%和3%。從歷史情形來看，全球產(chǎn)量已經(jīng)處在歷史較高水平，長期來看產(chǎn)量變化并不明顯。

表2 供需平衡表（單位：千噸）

三、中國精煉銅供需趨勢

由于中國工業(yè)增速逐月回落，下游終端消費行業(yè)一度出現(xiàn)萎縮，但精煉銅消費沒有下降。數(shù)據(jù)顯示，中國表觀消費與國內(nèi)精銅產(chǎn)量均保持較高增長。結(jié)合1~5月份的精煉銅累計產(chǎn)量和出口量數(shù)據(jù)看到，2012年1~5月中國精煉銅表觀消費較去年同期上升31.47%，至385.28萬噸。從分項數(shù)據(jù)來看，產(chǎn)量、進口、出口量均增長。

表3 中國精煉銅表觀消費量（單位：噸）

2012年1~5月，全國精煉銅的產(chǎn)量達(dá)237.80萬噸，同比增長8.10%。雖然連續(xù)兩月小幅下滑，目前精煉銅產(chǎn)量仍維持在高位。從往年季節(jié)性看，下半年精煉銅產(chǎn)量總體呈現(xiàn)上升趨勢，除了2008年當(dāng)年金融危機銅價大幅下滑，國內(nèi)企業(yè)大幅去庫存，9~10月產(chǎn)量大幅下滑，預(yù)計未來幾個月國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量仍將維持高位

2012年1~5月份精煉銅累計進口163.19萬噸，同比上漲80.23%，累計出口15.71萬噸,創(chuàng)歷史新高。中國強勁的需求導(dǎo)致從今年2月份開始，滬銅較倫銅出現(xiàn)升水，從而鼓勵了進口的活躍。1~5月份中國進口精煉銅單月均進口32.64萬噸，去年月均進口精煉銅則僅23.63萬噸，其中5月份的進口量為30.20萬噸，同比增加102.36%，進口量的強勁主要得益于中國大規(guī)模的基礎(chǔ)建設(shè)和二季度國儲局的增儲行為。以占消費主導(dǎo)的電力部門為例，1至5月份中國電力電纜產(chǎn)出就同比增長了41.3%。出口方面由于在5月初江銅國際貿(mào)易公司稱，中國大型銅冶煉和貿(mào)易公司已達(dá)成共識，將在未來兩個月內(nèi)加大向LM E注冊倉庫交倉力度，出口“足夠”數(shù)量的電解銅。之后LM E亞洲銅庫存連續(xù)上升，最新數(shù)據(jù)顯示亞洲銅庫存較5月最低值時增加了79500噸。年初以來滬倫比值長時間倒掛，最大虧損在4000元/噸以上。冶煉企業(yè)為減少進口銅精礦和國內(nèi)銷售電解銅帶來的大額虧損，選擇加工手冊項下的出口貿(mào)易模式來緩解虧損壓力。而銅出口也可以平衡國際市場現(xiàn)銅的供需，以修復(fù)國內(nèi)外價差水平。另外大量進口銅滯壓保稅庫，轉(zhuǎn)口貿(mào)易需求的增加也是推升精銅出口數(shù)據(jù)高企的動力。近期有消息稱，國內(nèi)電解銅出口征收的3%的關(guān)稅將取消，之前也有傳言3%的關(guān)稅將改為增加值部分。無論哪種改變方式，若后期能得到落實，則有助于冶煉企業(yè)在滬倫比值倒掛時期“兩條腿走路”，高出口量可能再現(xiàn)。

LM E注冊銅庫存總量從2011年6月的峰值約47萬噸持續(xù)回落至2012年6月27日的254875噸，相較年初也減少了116700噸，減幅高達(dá)31.41%讓國際機構(gòu)看到買漲倫敦銅的獲利機會，再一個就是傳言國內(nèi)企業(yè)擁有大量的銅空頭頭寸，絕不是當(dāng)時23萬噸庫存所能完全“消化”的。在此背景下，國外機構(gòu)利用其掌握的LM E交割倉庫，人為提升LM E銅價，從而使市場結(jié)構(gòu)扭曲，滬倫比值不斷走低，境內(nèi)外銅價倒掛嚴(yán)重。導(dǎo)致進口一噸銅精礦或廢雜銅加工成陰極銅在國內(nèi)銷售的虧損額遠(yuǎn)大于出口虧損額，國內(nèi)銅企被迫向LME交倉或出口。自四月以來相較年初上期所銅庫存下降逾27%，其中有九周連續(xù)減少，保稅區(qū)庫存數(shù)據(jù)無法考證。國內(nèi)銅市轉(zhuǎn)移到臨近中國的其他LM E倉庫交割，包括從拉丁美洲船運至中國的銅也紛紛被轉(zhuǎn)移到韓國及新加坡市場。其中LME韓國釜山倉庫是離中國最近的交割庫，從數(shù)據(jù)上來看， 釜山庫自4月初以來庫存增加了37775噸，增幅達(dá)329.19%。值得注意的是，隨著國際銅價大幅下跌，滬倫比值迅速上升，倫銅現(xiàn)貨升水顯著下降。截止6月25日，期銅的滬倫比值從4月的6.49升至7.4，進口環(huán)境得到改善?？偠灾?，在滬倫比值有所回升、去庫存的壓力已經(jīng)偏輕，國內(nèi)庫存的減少也增加了回補的可能，對下一步價格有支撐作用。

雖然代表中小企業(yè)風(fēng)向標(biāo)的匯豐制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)六月預(yù)覽值降至48.1，創(chuàng)七個月新低，隨著經(jīng)濟增速的延續(xù)放緩，政府按照預(yù)調(diào)微調(diào)節(jié)奏加碼政策刺激力度的可能性進一步加大，且前期刺激性政策的效力亦將逐步體現(xiàn)，銅消費下半年出現(xiàn)改善的預(yù)期亦將逐步升溫，金屬下游需求仍將繼續(xù)回暖。2012年5月份全國變壓器產(chǎn)量1.32億千伏安,較3月份增長10.47%;1~5月產(chǎn)量為5.45億千伏安,同比增長2.86%。從環(huán)比來看,2012年前5月仍處于平穩(wěn)增長狀態(tài)。5月份電線電纜產(chǎn)量3,317,869.87千米，增長8.81%，1~5月份累計產(chǎn)量14,273,768.74千米，累計同比10.36%。5月空調(diào)產(chǎn)量為1795.5萬臺，同比增長3%，增幅較4月回落5.1個百分點。環(huán)比4月也有15.3%的增長，這也是空調(diào)產(chǎn)量連續(xù)第二個月增長。隨著第二季度結(jié)束，進入年內(nèi)第二個消費高峰，相較二季度將會有一個大的轉(zhuǎn)變。

四、宏觀經(jīng)濟分析

1. 中國看重穩(wěn)增長

（1）CPI指數(shù)與PPI雙回落，政策調(diào)整留空間

2012年6月，中國消費者物價指數(shù)（CPI）同比增速下降至2.2%，達(dá)到自2010年6月以來的最低點。通貨膨脹壓力的下降為政策微調(diào)預(yù)留了空間，預(yù)計政策預(yù)調(diào)微調(diào)的主要領(lǐng)域還是在貨幣政策，下半年將呈現(xiàn)降準(zhǔn)和降息交替進行的局面。

6月國內(nèi)制造業(yè)PM I為50.2%。二季度以來，金屬需求不旺是不爭的事實，景氣度依然較差，隨

著地方基礎(chǔ)建設(shè)投資項目審批加快，加工企業(yè)補庫存將拉動金屬需求，下半年中國銅消費改善的可能性較大。

2. 歐洲經(jīng)濟狀況不佳

歐元區(qū)綜合PM I2012年二季度均值為46.2，此為2009年2季度以來最低，遠(yuǎn)低于2012 年一季度49.6 的水平。歐元區(qū)二季度不斷惡化的PM I，表明歐元區(qū)經(jīng)濟在二季度可能重新回到衰退區(qū)間。

3.美國經(jīng)濟能否復(fù)蘇是關(guān)鍵

今年以來，美國的經(jīng)濟增長前景預(yù)測不斷被調(diào)低，一季度美國經(jīng)濟隨企業(yè)補庫存過程的結(jié)束，GDP環(huán)比折年率降至1.9%。而且自3月開始，就業(yè)市場改善的步伐也顯著放緩，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)已連續(xù)3個月下滑。再加上歐債危機的不斷催化，美元指數(shù)繼續(xù)走強將是大概率事件，但是未來美國經(jīng)濟依舊存在問題，理應(yīng)小心。

五、行情展望

1. 季節(jié)性規(guī)律：世界三大金屬交易所期銅價格均呈現(xiàn)一季度走勢較強二季度偏弱的季節(jié)性規(guī)律，而下半年尤其是7月份價格普遍較景氣。滬銅價格呈現(xiàn)較明顯的季度間差別，一、三季度價格景氣度明顯強于二、四季度。

2. 投行報告預(yù)期：歐洲最大的銅生產(chǎn)商Aurubis在最新月度報告中表示，盡管近期有需求疲軟的跡象，但今年下半年中國的銅需求仍將上升。中國全年的銅需求預(yù)計仍將達(dá)到840萬噸，較上年水平高出8%。目前中國政府加快了基礎(chǔ)建設(shè)項目的審批速度，同時還宣布了旨在促進工業(yè)部門增長的方案。

巴克萊資本的最新報告也稱，中國銅庫存在5月進入下降趨勢，去庫存化正在發(fā)生，預(yù)計下半年晚期中國的銅供應(yīng)市場將會出現(xiàn)緊張?！皩?012年下半年銅價均價預(yù)測，都在9000美元/噸上方的高位，而且這一態(tài)勢將維持到2015年。對于鋁錠和鋅錠價格則更加樂觀，都比目前價格有著比較大的幅度上漲?！卑涂巳R資本這一預(yù)測與高盛5月份報告預(yù)測銅價格9000美元/噸相同。

高盛在最新報告中表示，鑒于石油和部分重要基礎(chǔ)金屬的供應(yīng)增長繼續(xù)令人失望，全球經(jīng)濟溫和的增長速度足以導(dǎo)致下半年大宗商品供應(yīng)偏緊，因而大宗商品價格需上漲才能平衡供需。

麥格理銀行研發(fā)報告認(rèn)為，“從基本面上看，目前銅價處在適當(dāng)?shù)乃?。全球銅庫存仍處于低位，盡管有些庫存仍在，但很多是不可用庫存，因其被融資交易鎖定。如果今年下半年中國商品需求回升，銅的漲幅將為基本金屬中最大者，然后是鐵礦石和動力煤?！?/p>

3. 技術(shù)分析：以2008年12月19日低點21940元/噸作為前期上漲行情的起點，至2011年2月18日高點76950元/噸作為階段性頂點，把2011年2月18日之后作為前期上漲行情的短期調(diào)整來理解，依據(jù)黃金分割線確定本次下跌的回蕩高度，在2011年9月23日當(dāng)周，受制于歐債危機影響，價格輕易跌破第一回撤支撐62252.55點，理論上來看，價格仍處在38.2%支撐附近，圍繞56000一線寬幅震蕩，其中，50000~53000價格區(qū)域?qū)⑹敲芗螀^(qū)間，期價將是極好的買點。

4. 總結(jié)：二季度價格風(fēng)險充分釋放，其中6月銅價跌幅明顯趨緩，同時也進入低位震蕩區(qū)間，下跌動能明顯減少，再加上市場信心逐步得到重建，短期不排除反復(fù)震蕩探底的可能，但下半年行情或迎來轉(zhuǎn)折，企穩(wěn)反彈的可能性依然存在，尤其是7月份國內(nèi)外銅價上漲行情可期。