天津市天津財經(jīng)大學(xué) 邢妍妍 張路

2008年美國次貸危機爆發(fā)，信用評級機構(gòu)市場“看門人（gate keeper）”的地位受到質(zhì)疑。評級機構(gòu)給予次級抵押債和CDO等結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品很高的評級，虛高的評級加劇了次貸泡沫破滅和危機。盡管我們不能把次貸危機的責任全部歸責于評級機構(gòu)，但評級機構(gòu)在危機中暴露的問題，如道德風險、利益沖突等使評級機構(gòu)喪失了客觀性、獨立性，其中評級機構(gòu)利益沖突是導(dǎo)致其喪失獨立性的關(guān)鍵因素。

1 評級機構(gòu)利益沖突原因分析

基于前人研究可知，發(fā)行人付費的收費模式是利益沖突產(chǎn)生的重要原因，此模式下發(fā)行人、投資者和監(jiān)管機構(gòu)之間存在矛盾，利益存在對立性，三者之間的利益沖突爆發(fā)需各種介質(zhì)的介入，因此本文從以下方面分析利益沖突矛盾激化的原因。

2010年美國《多德法》規(guī)定，評級機構(gòu)承擔適用審計師、證券分析師的“專家責任”。本文將審計師、證券分析師和評級機構(gòu)統(tǒng)稱為“職業(yè)誠信義務(wù)人”，作為金融市場“看門人”，他們應(yīng)承擔著作為“專家責任”的高度注意義務(wù)和忠實義務(wù)。

評級機構(gòu)的注意義務(wù)主要有以下方面：第一，評級人員在評級中，應(yīng)避免侵害各方主體利益的行為；第二，評級機構(gòu)遵紀守法的注意義務(wù)；第三，在評級中應(yīng)堅持審慎客觀的態(tài)度。忠實義務(wù)，第一，不得為自己謀利益或損害他人利益；第二，不得濫用職權(quán)收受賄賂。

職業(yè)誠信義務(wù)人應(yīng)遵守注意義務(wù)和忠實義務(wù)，在工作中應(yīng)堅持客觀、公正、審慎原則，避免各種利益沖突。然而，次貸危機揭示出評級機構(gòu)在評級過程中濫用其權(quán)力，違背職業(yè)誠信義務(wù)，對投資者的利益造成巨大損害。職業(yè)誠信義務(wù)人違規(guī)是評級機構(gòu)利益沖突矛盾激化的主要因素。

1.1 職業(yè)誠信義務(wù)人違規(guī)

基于發(fā)行人付費模式下，職業(yè)誠信義務(wù)人違反注意義務(wù)和忠實義務(wù)的表現(xiàn)如下：

(1)從收費對象看，發(fā)行人收費評級機構(gòu)易受利益的不當影響，如：2010年美國參議院公布的調(diào)查結(jié)果中援引標普員工的郵件寫道：“為避免喪失客戶，有必要開會談?wù)撜{(diào)整針對抵押貸款相關(guān)證券的評級標準”，評級機構(gòu)迫于經(jīng)濟壓力有可能犧牲投資者利益、給予發(fā)行人高評級，不履行其作為職業(yè)誠信義務(wù)人應(yīng)當承擔的主要義務(wù)。

(2)從收費標準看，評級機構(gòu)是按照融資規(guī)模的一定比例收費的，主要依照債券發(fā)行的規(guī)模和業(yè)務(wù)復(fù)雜程度，按照發(fā)行收入的0.2%～0.3%收取。對某一證券發(fā)行而言，較高的評級將會減少發(fā)行者的成本，同時有利于證券的順利發(fā)行，且給予的評級越高評級費用將會越高。虛高的信用評級增加了發(fā)行人和評級機構(gòu)的經(jīng)濟收益，卻損害了投資者的利益。

(3)從評級人員來看，評級人員與受評企業(yè)存在直接或間接聯(lián)系，如果兼職于受評企業(yè)，比如前穆迪公司的董事長 Clifford L.Alexander曾同時擔任世通公司董事長達19年，在市場對世通的評級已經(jīng)降到投資級別以下之后，穆迪對世通的評級依然維持在投資級別之上。鑒于此，評級結(jié)果的客觀性不得不令人質(zhì)疑。

1.2 法律規(guī)制的松散

一直以來評級機構(gòu)被法律賦予特殊的地位，如果說基于發(fā)行人付費模式下評級機構(gòu)作為職業(yè)誠信義務(wù)人違規(guī)是利益沖突主觀原因，那么缺乏有效法律規(guī)制就是其催化劑。

1.2.1 對利益沖突的核心監(jiān)管不到位

2004年IOSC發(fā)布的《信用評級機構(gòu)行為基本準則》在獨立性和利益沖突管理上要求評級機構(gòu)和分析師要維護獨立性和客觀性，但并未對收費標準與債券評級等級掛鉤這一核心問題進行監(jiān)管。盡管《多德法》頒布了多條信用評級監(jiān)管措施，但對涉及評級機構(gòu)的利益沖突的核心問題并未進行明確規(guī)定，只是責成美國聯(lián)邦審計長研究評級機構(gòu)付費的替代商業(yè)模式，在該法實施后18個月內(nèi)提交報告，因此關(guān)于利益沖突核心監(jiān)管問題到目前為止仍然無法可循。

1.2.2 對法律責任追究不利

在美國100多年來的債券評級歷史上，投資者起訴評級機構(gòu)的只有兩起，即便在評級機構(gòu)被他人訴至法院的一些案例中，最終判決評級機構(gòu)承擔責任的也是少之又少。究其原因，是信用評級機構(gòu)享受《憲法第二修正案》和《1933 年證券法》第11 章“疏失行為民事責任”免責條款的保護，其評級結(jié)果在法律上屬一種“觀點”，不具有法律效力，僅供投資者參考。除非評級機構(gòu)在評級過程中存在故意行為，否則評級機構(gòu)將不負法律責任。盡管《多德法》規(guī)定了信用評級的專家責任：“對于評級機構(gòu)以明知或輕率方式不進行合理事實調(diào)查，不從獨立來源獲得分析，投資者可以向評級機構(gòu)提起私人訴訟”，但能真正實現(xiàn)投資者維權(quán)還有很長的路要走。

1.2.3 三大信用評級機構(gòu)經(jīng)營壟斷，缺乏監(jiān)管

國際信用評級機構(gòu)基本上處在一種美國監(jiān)管機構(gòu)“說誰行誰就行”的原始狀態(tài)。例如，美國監(jiān)管部門認定，只有得到一家甚至兩家被認可的評級機構(gòu)出具評級報告，發(fā)行方才能成功發(fā)行債券，而所謂被認可的信用評級機構(gòu)，完全是美國監(jiān)管機構(gòu)說了算。

2 信用評級利益沖突監(jiān)管建議

改革發(fā)行人付費的模式，緩和利益沖突。國際金融危機以來，針對當前的評級機構(gòu)收費模式，有的學(xué)制懷疑評級機構(gòu)存在的合理性，有的學(xué)者提出改由投資者付費，也有的提出由政府付費等，以期有效管理利益沖突問題。

盡管專家學(xué)者在探討各種付費模式，但短期內(nèi)新的收費模式難以替代現(xiàn)行收費模式，因此筆者認為，在討論新的收費模式的同時，利益沖突的監(jiān)管更是重中之重。建立與收費制度相關(guān)的立法保障措施，從制度本身和執(zhí)行者兩方面來防范利益沖突。

2.1 加強職業(yè)誠信義務(wù)人監(jiān)管，完善評級機構(gòu)的內(nèi)部治理

美國次貸危機和歐洲債務(wù)危機，利益沖突的內(nèi)部政策和程序執(zhí)行情況不盡理想，因此必須加強職業(yè)誠信義務(wù)人的監(jiān)管，完善評級機構(gòu)的內(nèi)部治理。

2.1.1 加強職業(yè)誠信義務(wù)人監(jiān)管

評級機構(gòu)作為職業(yè)誠信義務(wù)人，對投資者和發(fā)行人負有注意和忠實義務(wù)，評級要公正、客觀。然而實踐中評級機構(gòu)違反職業(yè)誠信義務(wù)，犧牲投資者的利益。本文認為可以借鑒審計師、證券分析師等金融中其他“看門人”規(guī)避利益沖突的經(jīng)驗，制定評級分析師職業(yè)治理的獨立標準，并監(jiān)督評級分析師職業(yè)活動，該等標準將以法律的形式頒布，使其具有強制效力，違反者必須承擔法律責任?；蛘咭嗫蓢L試對評級分析師職業(yè)標準的執(zhí)行情況與個人收入掛鉤，將其作為績效考核的一部分在每個會計年度進行考核。但是具體操作方式由于本人知識的局限性，還有待進一步探討。

2.1.2 改變營銷帶來的利益沖突問題

信用評級機構(gòu)必須建立并執(zhí)行嚴格的防火墻制度，嚴格區(qū)分市場推廣部門與評級分析部門的人員，防止營銷影響評級的客觀公正性。若評級機構(gòu)違反該防火墻制度，政府部門可吊銷該評級機構(gòu)的執(zhí)照，加大處罰的力度。同時改革評級機構(gòu)的薪酬模式，將薪酬與評級等級分開，確立良好的薪酬制度，以期通過各方努力避免利益沖突。

2.2 加強立法監(jiān)管

監(jiān)管的松散是利益沖突矛盾爆發(fā)的客觀因素，因此要加強立法監(jiān)管。2010年《多德法》對評級機構(gòu)規(guī)定了9個部分監(jiān)管規(guī)則，從制度和法律的層面做了規(guī)定，但本文認為其亦有不足之處，以下方面也應(yīng)納入立法議程。

2.2.1 法律對于評級結(jié)果法律定位不清晰

在美國評級機構(gòu)被定位為出版商或承銷商，其評級結(jié)果則被認定為是一種單純的意見、評論或商品，從而使評級機構(gòu)逃脫法律責任的約束。美國法律體系中對評級機構(gòu)法律責任的規(guī)定是一片空白，盡管《多德法》規(guī)定評級機構(gòu)應(yīng)當適用與審計師、證券分析師和投資銀行同樣標準和類似水平的法律責任和公共監(jiān)管，廢除Rule436(g)規(guī)則，意味著評級機構(gòu)將承擔《1933年證券法》第11節(jié)下“專家”身份責任。這一規(guī)定只是明確了評級機構(gòu)的責任，并未明確評級結(jié)果的法律地位，因此，應(yīng)該從法律的角度對評級結(jié)果法律性質(zhì)進行定位，以明確其法律責任。

2.2.2 《多德法》規(guī)定評級機構(gòu)“專家責任”以及增加了私人訴權(quán)

根據(jù)《多德法》規(guī)定：“私人能夠利用具體事實充分推定信用評級機構(gòu)以明知或輕率的方式不進行合理的調(diào)查，不從獨立來源獲得分析，投資者就可以向評級機構(gòu)提起私人訴訟。”但是，對于此類案件投資者以何種理由起訴，舉證責任該由誰來承擔，需要進一步的探討。

針對三大評級機構(gòu)的壟斷經(jīng)營，學(xué)者建議建立自己本土評級機構(gòu)以期與三大評級機構(gòu)抗衡，如歐盟正積極籌備屬于歐洲自己的評級機構(gòu)以打破三大機構(gòu)的壟斷地位。從目前評級機構(gòu)在世界經(jīng)濟發(fā)揮作用來看，評級機構(gòu)帶有濃厚的政治色彩，評級機構(gòu)應(yīng)該脫離政治牢籠，成為真正獨立的金融“看門人”，因此筆者認為應(yīng)該加強國家金融合作，建立超國家主權(quán)的評級機構(gòu)，采取會員制，評級結(jié)果在世界范圍內(nèi)具有公信力，在成員國設(shè)立分支機構(gòu)負責成員國各項評級。

3 結(jié)語

對于我國而言，評級行業(yè)起步晚，相應(yīng)的監(jiān)管框架和制度也比較簡單。隨著我國金融體系的不斷健全，信用評級的業(yè)務(wù)范圍和功能作用將大大拓寬。伴隨著收費模式的利益沖突矛盾浮出水面，我國關(guān)于信用評級的各項規(guī)定、立法逐步散見于部委文件中，如證監(jiān)會的《證券市場資信評級業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第四十一條規(guī)定：“證券評級機構(gòu)違反回避制度或者利益沖突防范制度，責令改正，給予警告；對直接負責的主管人員和其他直接責任人員給予警告；情節(jié)嚴重或者拒不改正的，依照《證券法》第二百二十六條第三款的規(guī)定處理”。但該等文件法律層次過低，內(nèi)容分散，標準不一，且這些文件只是一些原則性的規(guī)定，處罰力度不夠，執(zhí)行力不強，因此，我們應(yīng)該借鑒發(fā)達國家信用評級的立法，建立我國信用評級的專門立法，尤其是設(shè)專章對利益沖突加以規(guī)制。

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