張 乾

（山西財經(jīng)大學(xué)MPA學(xué)院，山西 太原 030006)

改革開放以來，國債在我國經(jīng)濟中的作用越來越突出,主要表現(xiàn)為彌補財政赤字、籌集建設(shè)資金和調(diào)節(jié)經(jīng)濟運行。國債作用的增強也帶來國債在發(fā)行、使用和償還方面風(fēng)險因素的加大。因此,對我國國債風(fēng)險的全面認(rèn)識,有助于我們更好地發(fā)揮國債的功效,提高國債的使用效率。作為財政政策與貨幣政策的結(jié)合點,國債在宏觀經(jīng)濟調(diào)控體系中的地位越來越重要，對于支持積極財政政策的實施、推進(jìn)貨幣市場發(fā)展和追求全局性宏觀經(jīng)濟調(diào)控目標(biāo),正在發(fā)揮越來越大的作用。

一、國債的含義及主要特點

國債，又稱國家公債，是國家以其信用為基礎(chǔ)，按照債的一般原則，通過向社會籌集資金所形成的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。國債是由國家發(fā)行的債券，是中央政府為籌集財政資金而發(fā)行的一種政府債券，是中央政府向投資者出具的、承諾在一定時期支付利息和到期償還本金的債權(quán)債務(wù)憑證。由于國債的發(fā)行主體是國家，所以它具有最高的信用度，被公認(rèn)為是最安全的投資工具。中央政府發(fā)行國債的目的往往是彌補國家財政赤字，或者為一些耗資巨大的建設(shè)項目，以及某些特殊經(jīng)濟政策乃至為戰(zhàn)爭籌措資金。由于國債以中央政府的稅收作為還本付息的保證，因此風(fēng)險小，流動性強，利率也較其他債券低。

二、國債管理的含義及制度

（一）國債管理的含義

國債管理是指財政部代表中央政府制定并執(zhí)行中央政府債務(wù)結(jié)構(gòu)（包括債務(wù)品種結(jié)構(gòu)和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)）管理計劃或者戰(zhàn)略的過程，目標(biāo)是在中長期的時間范圍內(nèi)，盡可能采用最低的資金成本和可以承受的市場風(fēng)險籌集資金，確保中央政府的支付需求得到滿足。

國債管理包括國債余額管理、國債計劃管理和國債計劃執(zhí)行。目前我國國債計劃執(zhí)行制度包括儲蓄國債計劃執(zhí)行制度（即儲蓄國債發(fā)行制度）和記賬式國債計劃執(zhí)行制度（即記賬式國債發(fā)行制度）。

（二）國債管理制度

國債計劃管理制度是指每年在全國人民代表大會批準(zhǔn)的當(dāng)年年末國債余額限額以內(nèi)，財政部對當(dāng)年的國債發(fā)行幣種結(jié)構(gòu)、品種結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)、各種國債每期發(fā)行額、全年發(fā)行次數(shù)、發(fā)行利率控制上限等國債發(fā)行活動實行計劃管理的制度。

年度國債管理計劃包括關(guān)鍵期限記賬式國債年度發(fā)行時間表和全年國債余額發(fā)行時間表和全年國債發(fā)行計劃。自2003年以來，每年年初財政部都會公布當(dāng)年記賬式國債關(guān)鍵期限品種和發(fā)行日期。目前關(guān)鍵期限包括1年、3年、5年、7年和10年。

年度國債發(fā)行計劃通常不對外公布，不過其主要內(nèi)容都會在季度國債管理計劃即季度國債發(fā)行計劃中予以體現(xiàn)，并提前對外公布。季度國債發(fā)行計劃通常是以年度國債發(fā)行計劃和關(guān)鍵期限記賬式國債年度發(fā)行時間表為依據(jù)。

三、我國國債管理的現(xiàn)狀和問題

我國現(xiàn)在正處于社會主義初級階段，中國國債管理伴隨著改革開放的推進(jìn)而成長，國債市場自1981年重新啟動以來的發(fā)展，尤其是國債市場化改革二十年來所取得的成績是有目共睹的。但是，中國國債管理現(xiàn)正處于有效發(fā)揮國債功能與社會經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)型的矛盾沖突之中，與社會主義市場經(jīng)濟發(fā)展的要求存在一定的差距。

（一）我國國債管理的現(xiàn)狀

近年來，我國政府決策層和主管部門對包括國債市場在內(nèi)的債券市場發(fā)展給予了高度重視。我國政府在“十五”規(guī)劃中指出，要建立統(tǒng)一、安全、高效、開放的國債市場，疏通儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的渠道，積極穩(wěn)妥地發(fā)展多種融資方式，防范和化解金融風(fēng)險，完善以間接調(diào)控為主的央行調(diào)控體系，積極穩(wěn)妥地發(fā)展貨幣市場，擴大公開市場業(yè)務(wù)，穩(wěn)步推進(jìn)利率市場化改革，這些都離不開國債市場的發(fā)展。為克服國際金融危機的影響，擴大國內(nèi)需求，2008年中國采取了積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，增加了國債的發(fā)行量，并且允許發(fā)行地方債券進(jìn)行融資，增加地方投資。至2010年末，我國國債余額占GDP的比重僅為22%，低于國際公認(rèn)的45%警戒線，而美國同期為71%，歐元區(qū)為67%，日本為16%，即就我國經(jīng)濟發(fā)展水平而言，我國國債負(fù)擔(dān)率相對較低，以往幾年我國經(jīng)濟保持9%左右的增長速度，財政收入保持20%左右的增長速度，存在較大的發(fā)債空間。一般來說，積極財政政策實施會導(dǎo)致財政赤字增加，但目前我國財政赤字占GDP的比重在0.5%左右，財政赤字率多年來一直低于歐盟3%安全警戒標(biāo)準(zhǔn)，沒有超越我國綜合國力的承受范圍。綜合我國經(jīng)濟增長速度、財政赤字、以往國債發(fā)行規(guī)模，通過擴大國債發(fā)行規(guī)模實施積極財政政策，可以擴大我國政府投資和促進(jìn)經(jīng)濟增長。在最近八年中，我國債務(wù)水平呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的趨勢。（見表）

表1 發(fā)行量：億美元

截至2011年9月末，我國外債余額為6971.64億美元(不包括香港特區(qū)、澳門特區(qū)和臺灣地區(qū)對外負(fù)債，下同)。其中，登記外債余額為4405.64億美元，企業(yè)間貿(mào)易信貸余額為2566億美元。

2011年財政部深入推進(jìn)國債市場化改革創(chuàng)新，國債發(fā)行兌付運行機制更加健全，相關(guān)操作更加規(guī)范，地方政府債券管理取得新進(jìn)展，充分發(fā)揮了國債籌資對實施積極財政政策的財力保障作用。

另外，順利開展了國債發(fā)行兌付任務(wù)。全年平穩(wěn)發(fā)行國債約1.54萬億元，代理發(fā)行地方債1771億元，地方自行發(fā)債229億元，收付國債、地方債發(fā)行款、還本付息等資金約3.2萬億元。為我國國債的合理化結(jié)構(gòu)水平及要求具有了更為重要的意義。

（二）我國國債管理的問題

雖然30年來國內(nèi)債務(wù)管理取得了明顯的成效，但與資本市場的發(fā)展目標(biāo)和國際成熟市場相比，目前仍然存在諸多問題，主要表現(xiàn)為：法規(guī)制度建設(shè)滯后，二級市場長期處于分割狀態(tài)，交易方式單一，市場流動性不高，國債利率的基準(zhǔn)地位有待建立等。

四、我國國債管理建設(shè)的改革及前景展望

（一）加快國債法律法規(guī)的制度建設(shè)

相對于國債市場的快速發(fā)展而言，有關(guān)法律和制度建設(shè)較為滯后。一是缺少一個全面的、根本性的法規(guī)。目前，規(guī)范國債市場運作的法規(guī)還停留在1992年的《國庫券條例》上，由于該《條例》沒有對國債發(fā)行、流通、兌付和托管結(jié)算等國債活動的各環(huán)節(jié)進(jìn)行相應(yīng)規(guī)定，使得市場管理無法可依，嚴(yán)重制約了國債市場深化發(fā)展的進(jìn)程。二是銀行間和交易所債券市場缺少完善的監(jiān)管制度。

（二）盡快建立統(tǒng)一互聯(lián)、集中高效的國債市場

由于歷史原因，目前國債市場由銀行間市場交易和交易所市場組成，兩個市場相對獨立，形成割裂的市場格局，從根本上沒有實現(xiàn)市場的統(tǒng)一。一是使市場效率下降。兩個市場國債由于不同機構(gòu)實施托管和結(jié)算，并且有的債券品種只能在單個市場交易。即使可以跨市場交易的券種，也必須辦理托管手續(xù)，而轉(zhuǎn)托管又存在著效率低下的問題，不僅降低了國債的流動性，而且造成兩市場間價格出現(xiàn)差異，導(dǎo)致市場效率下降。二是監(jiān)管不統(tǒng)一造成市場缺位錯位。

（三）充分發(fā)揮國債市場在金融市場中的基準(zhǔn)作用

目前我國國債利率還不能較好地發(fā)揮基準(zhǔn)利率的作用。一方面，國債市場分割客觀上使統(tǒng)一的市場利率無法形成；另一方面，由于現(xiàn)階段利率體制表現(xiàn)為“雙軌制”，即法定存款利率由中國人民銀行制定，市場利率則受宏觀經(jīng)濟發(fā)展以及市場供求變化的相互影響而形成，因此，兩者時常存在較大差異。國債利率的不統(tǒng)一影響到其基準(zhǔn)利率作用的發(fā)揮，使債券市場的穩(wěn)定性受到一定程度的削弱。伴隨利率市場化改革進(jìn)程，當(dāng)前需要進(jìn)一步完善國債承銷團(tuán)制度，以及國債利率形成機制，從而逐步建立國債市場在金融市場發(fā)展中的基準(zhǔn)地位。

（四）進(jìn)一步豐富國債交易方式

在市場經(jīng)濟發(fā)達(dá)國家，國債交易方式豐富多樣，各種國債衍生產(chǎn)品的單日交易量接近于可流通國債總存量。與國際市場相比，我國國債市場交易方式單一的問題還比較突出。現(xiàn)階段，我國國債市場上的交易方式有現(xiàn)券、質(zhì)押式回購以及買斷式回購少數(shù)幾種方式。不僅難以滿足投資者多樣化的交易需求，而且使投資者缺少應(yīng)有的避險工具，無法有效對沖利率風(fēng)險，對投資者信心產(chǎn)生較大沖擊，致使行情時常出現(xiàn)較大波動。因此，需要穩(wěn)妥有序地豐富國債交易方式，適時引進(jìn)國債風(fēng)險管理工具，加快國債市場改革步伐，進(jìn)一步提高國債市場風(fēng)險管理能力。

（五）擴大國債投資者群體

近年來，我國銀行間市場的投資者群體得到了很大豐富，逐步由銀行和非銀行金融機構(gòu)發(fā)展到非金融機構(gòu)法人和參與商業(yè)銀行柜臺交易的個人投資者。但銀行間債券市場存在的機構(gòu)失衡問題仍然較為明顯，銀行和保險占據(jù)了市場的主導(dǎo)地位，其中又以中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行和中國人壽保險公司為主，五家機構(gòu)幾乎壟斷了債券投資和資金供給的60%以上，其一舉一動都對市場產(chǎn)生著劇烈影響。同時，銀行間債券市場以商業(yè)銀行為主體的投資者結(jié)構(gòu)，也使得交易行為具有很強的趨同性，從而不可避免地大大降低了市場流動性。特別是在宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)變化、市場波動較大時，交易特別清淡，經(jīng)常出現(xiàn)有行無市的現(xiàn)象。

隨著我國經(jīng)濟的不斷增長、經(jīng)濟開放程度的不斷提高，我國國債的發(fā)行規(guī)?；臼沁m度的，沒有超過國民經(jīng)濟的承受能力。國債還有發(fā)行的空間，國債政策依然是有潛力的。我國國債規(guī)模逐年大幅度增加，一些經(jīng)濟學(xué)家和政策制定者們開始擔(dān)心國債規(guī)模擴張給國家財政帶來風(fēng)險。中國財政每年出現(xiàn)財政赤字難以避免，由此可見，我國政府應(yīng)該按照我國國民經(jīng)濟的發(fā)展?fàn)顩r來安排適度的國債規(guī)模，及時調(diào)整實際發(fā)行量和需求量之間的缺口，以保證我國宏觀經(jīng)濟正常運行，實現(xiàn)經(jīng)濟的內(nèi)外均衡。

但是，我國國債發(fā)行空間并不是很大，所以國債規(guī)模也不能盲目擴張，要注意風(fēng)險的防范。今后一段時間，如果我國能一方面通過優(yōu)化國債的使用結(jié)構(gòu)，提高具體國債投資項目的經(jīng)濟效益，擴大國債投資對經(jīng)濟總量的乘數(shù)效應(yīng)；另一方面通過財政體制和稅收體制改革，控制財政赤字規(guī)模的擴大，那么我們更有理由相信：隨著我國經(jīng)濟的健康穩(wěn)定增長，我國政府將有能力保持適度的國債規(guī)模，并且完全可以避免因國債規(guī)模失去控制而導(dǎo)致的債務(wù)危機。

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