眼下，所有工業(yè)國(guó)的通貨膨脹率都很低，而高失業(yè)率和低國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)的現(xiàn)象也消解了價(jià)格上漲的壓力。盡管如此，金融投資者仍在日益擔(dān)憂(yōu)通脹終究會(huì)卷土重來(lái)，因?yàn)樵诿缆?lián)儲(chǔ)和歐洲央行的推動(dòng)下，商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金增加了許多。一部分投資者還記得，通脹抬頭總是隨著貨幣擴(kuò)張而發(fā)生。

投資者對(duì)這種擔(dān)憂(yōu)的反應(yīng)是買(mǎi)入黃金、農(nóng)地和其他傳統(tǒng)的通脹對(duì)沖工具。最近，黃金價(jià)格觸及四個(gè)月的高點(diǎn)并向1700美元/盎司靠攏。最新的美聯(lián)儲(chǔ)董事會(huì)備忘錄也暗示會(huì)支持新一輪的量化寬松，這導(dǎo)致了黃金、白銀、鉑金和其他金屬的大幅上漲。

但是，與私人投資者不同，美聯(lián)儲(chǔ)官員堅(jiān)持認(rèn)為這一次情況將完全不同。他們指出，商業(yè)銀行準(zhǔn)備金的大幅擴(kuò)張并沒(méi)有導(dǎo)致相應(yīng)規(guī)模的貨幣供給和信用的增加。在過(guò)去三年中，準(zhǔn)備金以每年22%的速度增加。但與此同時(shí)，廣義貨幣總量（長(zhǎng)期來(lái)看，該指標(biāo)與名義GDP和通脹密切相關(guān)）只增加了6%。

在過(guò)去幾十年中，銀行準(zhǔn)備金的大幅擴(kuò)張導(dǎo)致貸款激增，從而刺激了貨幣供給和通脹性支出增長(zhǎng)。但如今，商業(yè)銀行寧愿將超額準(zhǔn)備金存在美聯(lián)儲(chǔ)，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)可以為這筆存款提供利息。歐洲央行也為存款提供利息。因此，從理論上說(shuō)，也可以阻止準(zhǔn)備金增加導(dǎo)致有害的貸款擴(kuò)張。無(wú)論如何，這只是理論上的結(jié)論。

當(dāng)前反常的失業(yè)高企進(jìn)一步增加了未來(lái)通脹的風(fēng)險(xiǎn)。比如，近一半的失業(yè)者已有六個(gè)月甚至更長(zhǎng)時(shí)間找不到工作，而常規(guī)的失業(yè)期只有十周。當(dāng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)，長(zhǎng)期失業(yè)者要花比失業(yè)期較短者多得多的時(shí)間才能找到新工作。

因此，風(fēng)險(xiǎn)在于，當(dāng)統(tǒng)計(jì)到的失業(yè)狀況仍然嚴(yán)峻時(shí)，產(chǎn)品市場(chǎng)將收緊。通脹將肇始于產(chǎn)品市場(chǎng)而不是勞動(dòng)市場(chǎng)。企業(yè)將可望貸款，銀行也將愿意貸款給企業(yè)。在這樣的環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)將提高利率，防止通脹加速。但是，如果失業(yè)率繼續(xù)保持相對(duì)高位（比如7%以上），那么美聯(lián)儲(chǔ)公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)的一些委員可能會(huì)說(shuō)美聯(lián)儲(chǔ)的雙重之責(zé)——低失業(yè)、低通脹——意味著升息仍為時(shí)過(guò)早。

美國(guó)國(guó)會(huì)也可能施加強(qiáng)大的不升息壓力。盡管美聯(lián)儲(chǔ)的法定“獨(dú)立”地位意味著白宮無(wú)權(quán)指揮美聯(lián)儲(chǔ)，但國(guó)會(huì)完全可以問(wèn)責(zé)美聯(lián)儲(chǔ)。最近的多德·弗蘭克金融改革法削去了美聯(lián)儲(chǔ)的部分權(quán)力，圍繞該法展開(kāi)的立法爭(zhēng)論表明，如果國(guó)會(huì)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策感到不滿(mǎn)，那么對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)采取進(jìn)一步限制措施極有可能得到廣泛支持。

政客們希望保持低利率以便減少失業(yè)，這常常與美聯(lián)儲(chǔ)及時(shí)行動(dòng)以保持價(jià)格穩(wěn)定的想法產(chǎn)生沖突。大量長(zhǎng)期失業(yè)人口的存在可能導(dǎo)致產(chǎn)品市場(chǎng)開(kāi)始經(jīng)歷通脹抬頭時(shí)失業(yè)率仍然保持較高水平的情況。

果真如此的話(huà)，美聯(lián)儲(chǔ)官員將面臨艱難的選擇：要么收緊貨幣政策以阻止價(jià)格加速上漲，但這相當(dāng)于對(duì)國(guó)會(huì)宣戰(zhàn)，可能面臨更多的限制，從而使未來(lái)反通脹斗爭(zhēng)更加艱難；要么什么都不做。無(wú)論怎么選擇，未來(lái)通脹都會(huì)如金融市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)的那樣變得更高。

盡管歐洲央行不必對(duì)付直接立法監(jiān)督，但如今很顯然其治理委員會(huì)成員中有不少人反對(duì)通脹抬頭，而來(lái)自政府領(lǐng)導(dǎo)人和財(cái)政部長(zhǎng)的壓力則要求保持低利率。

通脹抬頭絕不是不可避免的，但是不管是美國(guó)還是歐洲，這都已成為不得不考慮的風(fēng)險(xiǎn)。

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