美國的房地產(chǎn)泡沫早在5年前便開始崩潰。而在先前的經(jīng)濟周期中，泡沫是如何驅(qū)動經(jīng)濟發(fā)展的，卻鮮為人知。同樣，為什么這次崩潰能夠?qū)е陆?jīng)濟衰退持續(xù)發(fā)酵，并沒有引起人們足夠的深思。其實，從整體上來說，這只不過是最基本的經(jīng)濟學規(guī)律發(fā)生了作用。因此，許多政策措施急需制定和出臺，比如重新實現(xiàn)充分就業(yè)的措施，以及重塑經(jīng)濟、恢復原有產(chǎn)能水平等政策。但是，此類政策卻難以獲得政治上的支持。

房地產(chǎn)泡沫破滅導致需求枯竭

自從2001年經(jīng)濟衰退以來，房地產(chǎn)泡沫是美國經(jīng)濟擴張的主要動力。從官方記錄來看，美國經(jīng)濟衰退的時間看上去很短，也不算很劇烈。但事實上，要想扭轉(zhuǎn)這一趨勢卻非常困難。與以往衰退不同的是，2001年的經(jīng)濟衰退并非是美聯(lián)儲提高利率以放緩經(jīng)濟、抑制通脹造成的。相反，它是股市泡沫崩潰的結(jié)果，而股票市場一直是前期經(jīng)濟擴張尾聲時的主要驅(qū)動力。

股市泡沫的破滅，導致市場對設(shè)備與軟件的投資急轉(zhuǎn)直下。從2000年春季開始，高達10萬億美元的股票財富從市場中蒸發(fā)。這種市場低迷的情況一直持續(xù)到2002年夏季，市場消費也隨之大幅下滑。而美國許多家庭的消費標準都是建立在他們所擁有的股票資產(chǎn)上的。當股票資產(chǎn)開始大幅縮水，甚至消失后，人們不得不開始削減支出，控制消費。

在普通的衰退中，美聯(lián)儲會遏制導致經(jīng)濟衰退的加息趨勢，并逐步降低利率，這樣，經(jīng)濟就開始恢復。通常，高利率會阻礙人們購買房產(chǎn)與汽車，而當美聯(lián)儲開始降息，一般說來，這些行業(yè)就會迎來累積需求的爆發(fā)性增長，消費潛力相當可觀。因此，在經(jīng)濟恢復期的首個季度，這些行業(yè)的需求即使以30%-40%的年率增長都是很正常的。

然而，2001年經(jīng)濟衰退后的情況并非如此。官方說法是這次衰退截止到2001年11月結(jié)束，看起來只持續(xù)了7個月。但整個2002年以及2003年的大部分時間，我們都在喪失就業(yè)崗位。直到2003年9月，就業(yè)崗位才開始增加，而這卻是由于房地產(chǎn)泡沫回歸而出現(xiàn)的。

房地產(chǎn)泡沫是通過直接對建設(shè)的影響和間接對消費的影響拉動經(jīng)濟發(fā)展的。前所未有的價格飆升推動了建設(shè)狂潮。從2002年到2005年美國以接近歷史最高記錄的速度建造新的房屋。在2005年的建設(shè)高峰季度，房地產(chǎn)建設(shè)的產(chǎn)值從原先占GDP 的3%—4%提高到6%以上。

此時房地產(chǎn)泡沫的膨脹，造成了房產(chǎn)價格的攀升，從而大幅拉動消費，促進了經(jīng)濟發(fā)展。在泡沫的最高峰時期創(chuàng)造的房地產(chǎn)財富超過了8萬億美元。房產(chǎn)所有者把這些泡沫財富當成真實的財富，然后相應(yīng)提高了自己的消費水準。大多數(shù)預測認為，房產(chǎn)財富對消費拉動的影響是每1美元增值拉動5到7美分消費，也就是說每1美元額外房產(chǎn)財富的增值將產(chǎn)生年均5到7美分的消費。這意味著由泡沫制造的8萬億美元房產(chǎn)凈值使美國國內(nèi)年消費提高了4000億到5600億美元。這顯然也符合這個時間段的其他數(shù)據(jù)：當泡沫接近頂點的時候，2004年到2007年間，美國國內(nèi)儲蓄率下降到接近零點。

然而，隨著房地產(chǎn)泡沫的崩潰，需求的來源也近枯竭。由于在泡沫年份時的過度開發(fā)，房產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)相當巨大。時至今日，房屋建造已降低到趨勢水平以下。事實上獨立家庭住宅單元的房屋建造已經(jīng)降低到從上個世紀60年代初以來就從來沒有過的低水平，而那時的全國人口規(guī)模只有現(xiàn)在的一半。這也導致每年大約6000億美元的需求流失。

相應(yīng)地，當房地產(chǎn)泡沫財富蒸發(fā)之后，泡沫財富所支持的消費也迅速衰退?，F(xiàn)在的儲蓄率已接近5%，這意味著每年有接近5000億美元的消費損失。除此之外，非住宅房屋的建造也曾趨向繁榮，現(xiàn)在則隨著泡沫的破滅而終結(jié)。最后，由于美國各州和地方政府的財稅收入銳減，財政預算嚴重失衡，政府不得不削減開支。這些支出削減的凈效果就是降低了需求。這類需求大約占GDP 的1% ，大致相當于1500億美元。

由于房地產(chǎn)泡沫崩潰直接或間接導致的年需求的總損失已接近GDP的9%，約14000億美元。在本階段，聯(lián)邦財政赤字可以部分抵消這部分需求損失。如果赤字規(guī)模小一點的話，這一差距可以或多或少地盡快得到彌補，但問題是我們已無法找到其他方面的需求了。

振興經(jīng)濟的關(guān)鍵不是拯救房地產(chǎn)市場

很多分析人士錯誤地認為，振興經(jīng)濟的關(guān)鍵是拯救房地產(chǎn)市場。采取相應(yīng)措施支持那些正面臨房屋貶值的業(yè)主是可行的，因為他們無法支付按揭貸款，不過這對宏觀經(jīng)濟不會有很大影響。那些把希望寄托在房地產(chǎn)市場復興上的分析人士，其錯誤在于沒有認識到泡沫繁榮并非常態(tài)。這不是我們可以期待的正常狀態(tài)。

如前所述，美國房地產(chǎn)市場的空置率目前仍居歷史高位。盡管已經(jīng)從2009年到2010年的最高峰已經(jīng)下滑少許，但空置率仍遠高于泡沫年份前的任何一個峰值。大多數(shù)空置情況都發(fā)生在租房市場，而不是房屋交易的產(chǎn)權(quán)市場，房屋單位還是在迅速來回倒手（其中30%的租房單元是獨立家庭住宅單元）。這意味著如果房屋銷售價格上升明顯，空置的租房單元迅速會加入到拋售隊伍中，沖擊交易市場。

簡而言之，房屋銷售價格回歸到其泡沫期水平絕不是不可能的，類似這樣的情景絕非遙遙無期。如果房地產(chǎn)市場的回潮還無法把經(jīng)濟拉回到潛在的增長之路上，我們就必須尋找其他需求點。盡管消費占據(jù)美國經(jīng)濟的70%，但如果收入沒有增長，那么預期消費將會顯著增長的觀點就是不合理的。現(xiàn)在美國國內(nèi)儲蓄水平仍低于歷史平均水平。百萬“嬰兒潮”時期出生的人口正接近退休年齡，而他們卻幾乎沒有什么積蓄；未來幾年的儲蓄率很可能會增加，而不是下降。

房地產(chǎn)泡沫以及隨之而來的非住宅房屋的建造狂潮，已經(jīng)導致各種非住宅房屋明顯供應(yīng)過剩，這意味著該行業(yè)在不遠的將來扭轉(zhuǎn)局面的可能性很小。同樣地，設(shè)備與軟件方面的投資也呈現(xiàn)類似的趨勢。這些行業(yè)占據(jù)GDP份額的比例幾乎恢復到經(jīng)濟衰退前。盡管如此，考慮到很多經(jīng)濟行業(yè)領(lǐng)域出現(xiàn)的大量產(chǎn)能過剩，該行業(yè)的表現(xiàn)顯然已經(jīng)算很不錯了。

下一個對增長需求有明顯拉動空間的是凈出口。美國的貿(mào)易逆差接近GDP的4%（每年6000億美元）。如果經(jīng)濟接近充分就業(yè)的話，逆差會更大。這個差距的縮小將會大大有助于填補房地產(chǎn)泡沫破滅所留下的需求缺口。但這種縮小絕不是在一朝一夕間發(fā)生的。美元相對其他主要貨幣必須持續(xù)貶值，最終才能達到貿(mào)易平衡。

與此同時，除了繼續(xù)運行巨大的財政預算赤字外，并沒有其他選擇。這些都是對經(jīng)濟發(fā)展的必要支持。英國和歐洲其他國家的努力證明，如果在經(jīng)濟低迷期削減赤字，會放緩增長并抬高失業(yè)率。很明顯，任何一位頭腦清醒的人都不會建議走這條路。