題的引出

國外學(xué)者Callier（1990）將合會(huì)定義為“一群相互了解和信任的個(gè)人組成團(tuán)體，該團(tuán)體的成員每隔一定時(shí)間需要捐獻(xiàn)一定數(shù)額的資金以形成一筆基金，然后按照某種次序輪流將匯集起來的全部或部分資金交給團(tuán)體中的每個(gè)成員，直至所有成員都有且僅有一次獲得該筆資金，該團(tuán)體即宣告結(jié)束”。

合會(huì)在我國民間存在已久，據(jù)考證已存在了上千年（王宗培，1995），目前廣泛存在于民間金融發(fā)達(dá)的浙江，福建，廣東一帶。姜旭超（1996）介紹了合會(huì)的一般規(guī)則：由某人召集若干人建會(huì)，召集人即為會(huì)首，參加者為會(huì)腳，每人出資若干，首期歸會(huì)首所得，以后各期可按一定規(guī)則分別由會(huì)腳所得，各期金額相同，只是依據(jù)得會(huì)先后次序不同，而繳納不同的會(huì)金，其中，先得會(huì)者繳納較后得會(huì)者為多，多出者意為還本付息，實(shí)質(zhì)為整借零還，后得會(huì)者為零存整取，所得為本利并收。通過綜合上述兩個(gè)定義，合會(huì)的基本特征可以被歸納為：

（1）參與者自愿組成合會(huì)，直至其結(jié)束為止；

（2）每位參與者都有且僅有一次獲得該筆基金；

（3）基金在所有參與者間輪轉(zhuǎn)一次即宣告結(jié)束；

（4）合會(huì)的形式因基金獲得方式的不同而不同。

作為一種資金投融資方式，除了資金投資和融資功能外，合會(huì)更是參與者之間的親緣關(guān)系來降低倒會(huì)風(fēng)險(xiǎn)，合會(huì)更多的是一種資金互助方式。對(duì)于這種資金互助方式，他是否是有效率的，跟商業(yè)銀行存款相比，他的投資是否有效；和民間借貸融資相比，他的融資是否有效？在此，作者在民間金融發(fā)達(dá)的浙江M市N縣主要針對(duì)獲得商業(yè)銀行貸款難的200多位中小企業(yè)主進(jìn)行廣泛調(diào)查。

合會(huì)運(yùn)作原理：以浙江省寧波市N縣為例

在N縣縣城，據(jù)作者初步估計(jì)，目前至少存在著上百個(gè)種類繁多的合會(huì)，其規(guī)模、利率不一，作者在調(diào)查中收集了10多張自2005以來的會(huì)單以及借條，從中抽取一張時(shí)間還未到期并且頗具典型性的會(huì)單進(jìn)行分析，這兩個(gè)合會(huì)涉及11位成員。根據(jù)作者調(diào)研，縣城中的合會(huì)多為定息合會(huì)，標(biāo)會(huì)較少，所有會(huì)運(yùn)作良好，沒有發(fā)現(xiàn)倒會(huì)現(xiàn)象。

在定息合會(huì)中，當(dāng)期收入會(huì)錢的成員需要支付一筆事先約定的固定利息。最新的一份會(huì)單就反映了在N縣縣城發(fā)現(xiàn)的一個(gè)定息合會(huì)，2010年6月12日起會(huì)，休會(huì)期為2012年2月12日。表1是會(huì)單的實(shí)際樣式。各個(gè)會(huì)腳的編號(hào)是根據(jù)會(huì)腳和會(huì)頭協(xié)商制定的。共有1個(gè)會(huì)頭，10個(gè)會(huì)腳，按照習(xí)慣，會(huì)頭不參加排隊(duì)，即不編號(hào)。每人每期出付會(huì)錢5000元，每一位會(huì)腳從其收入會(huì)款后下一期起每期向當(dāng)期收入會(huì)錢本息者支付固定利息700元。最后1名會(huì)腳因?yàn)槠浜鬀]有下架不必支付固定利息150元。會(huì)首每期只支付會(huì)錢5000元，不必支付700元固定利息，但必須承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。其責(zé)任包括：首先，在每一期，會(huì)頭必須按時(shí)安排收取會(huì)錢，并把會(huì)錢本息集中起來交付該期應(yīng)收會(huì)錢的會(huì)腳。其次，一旦有成員違約（無論何種原因）未按時(shí)繳納會(huì)錢，會(huì)頭必須及時(shí)墊付這筆會(huì)錢，這樣會(huì)頭與違約成員之間發(fā)生的債券債務(wù)關(guān)系，而不是在當(dāng)期應(yīng)收會(huì)錢的會(huì)腳與違約會(huì)腳之間。會(huì)頭對(duì)墊付會(huì)錢承擔(dān)無限連帶責(zé)任。

在本會(huì)單中，會(huì)頭為一服裝店老板娘，為人在圈子中頗有口碑，誠信可靠，會(huì)腳多是服裝圈子中的老板娘以及服裝店的老客戶。會(huì)腳的會(huì)錢用途多樣化，部分用于服裝店忙季進(jìn)貨，部分用于子女教育，子女成家立業(yè)，部分用于裝修，也有部分也是投資性質(zhì)，所得會(huì)錢再來放民間借貸。（見表1）

合會(huì)投融資效率分析

合會(huì)現(xiàn)金流概況

為了分析合會(huì)的現(xiàn)金流，我們假設(shè)會(huì)腳的個(gè)數(shù)為n（本例n=10），一共持續(xù)n+1期，會(huì)頭獲得會(huì)錢的那一期對(duì)應(yīng)的期數(shù)設(shè)定為第0期，m為標(biāo)底（本例為5000元），b為每期支付的利息（本例為700元），在不考慮貼現(xiàn)的情況下，第t個(gè)得會(huì)的人所得會(huì)錢為：

，他在整個(gè)會(huì)的持續(xù)期內(nèi)的支付是tm+（n-t）（m+b）。設(shè)Gij為第i個(gè)參與者在第j期的現(xiàn)金流（i，j=0，1，2，……，n），根據(jù)合會(huì)的利息支付公式，可以得到

1、參會(huì)角色分析

除了會(huì)頭可以免費(fèi)使用會(huì)金而不用支付利息外，合會(huì)的每一個(gè)會(huì)腳都需要在每期支付固定的利息，會(huì)腳的排序和利率是關(guān)鍵的因素，參與者在不同的投融資方式中根據(jù)他們的利率進(jìn)行選擇，我們可以計(jì)算最低的利率和最高利率與其他投融資方式的機(jī)會(huì)成本進(jìn)行比較，來分析會(huì)腳選擇合會(huì)這種投融資活動(dòng)的角色。

2、融資和投資角色的確定

在不考慮參與者之間由于親緣關(guān)系而帶有互助的社會(huì)學(xué)因素外，從經(jīng)濟(jì)學(xué)的“理性人”假設(shè)出發(fā)，對(duì)合會(huì)而言，合會(huì)參與者的最終目標(biāo)是在合會(huì)期間獲得融資成本最小化和投資收益最大化。合會(huì)參與者入會(huì)的主要經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)可以分為三類，為私人消費(fèi)或私人投資融資和獲得比其他借貸市場(chǎng)或投資渠道高的存款利息收入，還有一種就是通過合會(huì)籌集資金投資民間借貸市場(chǎng)，獲得利息差；其身份無非是投資者或融資者。其判斷標(biāo)準(zhǔn)為：

當(dāng)時(shí)，第i個(gè)會(huì)腳屬于融資者，當(dāng)時(shí)，第i個(gè)會(huì)腳屬于投資者。

根據(jù)計(jì)算和判斷標(biāo)準(zhǔn)，可知可以得到會(huì)頭和會(huì)腳1-5為融資者，會(huì)腳6-10為投資者。

3、標(biāo)會(huì)參與者面臨的外部利率環(huán)境

根據(jù)作者的調(diào)查，本文所分析的合會(huì)所在縣城，居民主要的融資方式是商業(yè)銀行和民間借貸融資，其中民間借貸融資主要是私人之間的主要借貸和各種合會(huì)，投資方式除了商業(yè)銀行存款和民間借貸外，還包括個(gè)體戶和創(chuàng)辦民營企業(yè)。本文此次的調(diào)查對(duì)象主要是針對(duì)小規(guī)模企業(yè)和個(gè)體戶，對(duì)于他們而言，因?yàn)槿狈Ρ匾牡盅夯驌?dān)保物品。

商業(yè)銀行的融資渠道很狹窄，主要還是依靠民間借貸進(jìn)行融資，參不參加合會(huì)會(huì)受到外部借貸市場(chǎng)利率水平的影響。因此對(duì)合會(huì)的投融資效率進(jìn)行分析，下面將N縣的借貸市場(chǎng)作為本文分析的會(huì)腳所面臨的外部利率環(huán)境。

在N縣的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，存在兩種利率：一是各商業(yè)銀行執(zhí)行的利率，可被認(rèn)為是基準(zhǔn)利率，現(xiàn)1-2年期銀行貸款基準(zhǔn)年利率為6.25%。2011年，N縣各信貸機(jī)構(gòu)貸款利率浮動(dòng)區(qū)間下限為貸款基準(zhǔn)利率的0.9倍，上限為基準(zhǔn)利率的1.3倍，實(shí)際操作中，由于額度吃緊，中小企業(yè)主是拿不到折扣利率，故利率區(qū)間為【6.25%，8.13%】，為簡便分析，假設(shè)利率分布為均勻分布，故平均貸款利率為7.19%；在存款利率方面，商業(yè)銀行不能上下浮動(dòng)，1年期零存整取存款基準(zhǔn)利率為3.1%，二是民間借貸利率，種類多樣，利率不定，根據(jù)作者廣泛調(diào)研，被調(diào)查者認(rèn)為最低月息為1分（1%），平均利率為1分5（1.5%），高月息為2分（2%）；故本次分析取1.5%為民間借貸基準(zhǔn)利率，簡單年化收益率為18%，低于同期商業(yè)銀行貸款基準(zhǔn)利率4倍（6.25%*4=25%），不屬于高利貸，受到法律的保護(hù)，民間借貸一旦出現(xiàn)法律糾紛，當(dāng)事人可以通過法律手段得到補(bǔ)償。

（二）、投融資效率分析

1、融資效率分析

融資效率的判斷標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)作者的調(diào)查，N縣居民通過合會(huì)籌集的資金主要用于以下幾個(gè)方面：一是解決家庭生活中的重大問題，如為子女結(jié)婚和子女上大學(xué)的學(xué)費(fèi)；二是個(gè)體戶和小規(guī)模企業(yè)的生意往來需要，主要是進(jìn)貨款；三是會(huì)款投入民間借貸市場(chǎng)賺取息差。對(duì)那些需要通過合會(huì)籌集資金進(jìn)行消費(fèi)和投資的參與者而言，判斷通過合會(huì)融資是否有效率，關(guān)鍵在于其融資成本是否低于民間借貸的融資成本，成本越低則說明合會(huì)作為一種融資機(jī)制的效率越高。融資成本的指標(biāo)有兩個(gè)，整個(gè)會(huì)期的融資利率和年融資利率。

整個(gè)會(huì)期融資利率=/本金收入 （6）

年簡單融資利率=整個(gè)會(huì)期融資利率€?2/18 （7）

注：會(huì)單會(huì)期為18個(gè)月

2、合會(huì)融資效率

根據(jù)合會(huì)的現(xiàn)金流量表，由（6）和（7）式可以得到融資者的整個(gè)會(huì)期融資利率和年簡單融資利率（見表2）。

分析結(jié)果：

（1）會(huì)頭的融資利率為0，相當(dāng)于一個(gè)無息貸款；（2）會(huì)腳1-5的融資利率區(qū)間為【0.93%，8.40%】，且會(huì)腳1的融資利率最高，依次往下遞減。會(huì)腳1的融資利率比商業(yè)銀行貸款利率稍高，但是考慮到獲得商業(yè)銀行貸款，因此還是有效率的。此外，會(huì)腳1的合會(huì)動(dòng)機(jī)是收取會(huì)錢投入民間借貸市場(chǎng)賺取息差，一年息差為9.60%，還是有利可圖的。但有趣的是，若會(huì)腳1排在會(huì)腳5的位置，他的一年息差為17.03%，更加有利可圖。作者詢問會(huì)腳1，會(huì)腳1的回答是考慮到資金的時(shí)間價(jià)值和違約風(fēng)險(xiǎn)，想盡快拿到會(huì)錢投放民間借貸市場(chǎng)，這里可以看出，用簡單利率而不考慮資金的時(shí)間價(jià)值，不能完全反應(yīng)合會(huì)動(dòng)機(jī)。這會(huì)腳2-會(huì)腳5的融資利率都比商業(yè)銀行貸款利率低，充分反應(yīng)合會(huì)的融資效率。

表3是考慮到資金的時(shí)間價(jià)值的融資效率分析

從表3可以看出，用商業(yè)銀行貸款利率折現(xiàn)，除會(huì)頭外，融資者的NPV是負(fù)的，并不是一個(gè)有效的融資方式，但是如果用民間借貸利率折現(xiàn)，融資者的NPV是正的，是一個(gè)有效的融資方式。值得注意的是，從會(huì)腳1到會(huì)腳5，NPV繼續(xù)依次遞減，說明會(huì)腳希望早日拿到會(huì)錢，愿意犧牲收益率和NPV來補(bǔ)償違約風(fēng)險(xiǎn)。

3、投資效率分析

投資效率的判斷標(biāo)準(zhǔn)。合會(huì)中由于每次會(huì)金是5000元，金額規(guī)模小，并不能直接進(jìn)入民間借貸市場(chǎng)進(jìn)行放貸，因而本次分析將簡單年化內(nèi)含收益率和商業(yè)銀行一年期零存整取存款基準(zhǔn)利率3.1%進(jìn)行比較，若簡單年化內(nèi)含收益率高于商業(yè)銀行一年期零存整取存款基準(zhǔn)利率，則投資是有效的。（見表4）

表4

從表4可以得出，投資者的簡單年化收益率區(qū)間為【8.09，12.88%】，依次往下遞增。所有會(huì)腳的收益率都高于商業(yè)銀行一年期零存整取存款基準(zhǔn)利率，因而投資是有效率的。

4、結(jié)論

根據(jù)以上對(duì)浙江省N縣的一個(gè)合會(huì)投融資效率的分析，我們可以得出以下幾個(gè)結(jié)論：

第一，合會(huì)作為一種投融資機(jī)制在利率層面是有效率的，參與者可以根據(jù)自身的資金需求，外部借貸市場(chǎng)的利率環(huán)境以及彼此之間的親緣關(guān)系進(jìn)行決策是否參加決策。合會(huì)對(duì)于中小企業(yè)的發(fā)展發(fā)揮著較大的建設(shè)性作用，目前安全性較高，違約率低，應(yīng)當(dāng)允許其存在和發(fā)展。

第二，會(huì)腳所屬的社會(huì)文化對(duì)他們的排序決策產(chǎn)生影響，合會(huì)投融資效率的發(fā)揮受到參與者之間的人情因素制約。

第三，合會(huì)的排序是經(jīng)過與會(huì)頭協(xié)商決定的，會(huì)腳需要根據(jù)自身的資金用途決定自身的排位，以會(huì)腳1為例，她可以有更有效率的決策，選擇排位5可以獲得更低的融資利率，但是受到了倒會(huì)風(fēng)險(xiǎn)的制約，不敢冒然選擇，降低了參會(huì)動(dòng)機(jī)和排位的契合度。在所有成員中，會(huì)腳1是相對(duì)最不效率的，但是根據(jù)作者調(diào)查，融資者通常爭當(dāng)排位1，說明在合會(huì)中，倒會(huì)風(fēng)險(xiǎn)是重要的制約因素。雖然可以通過信息交流和相互監(jiān)督來降低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率，但由于未受到正規(guī)法律和金融監(jiān)管部門的監(jiān)督，合會(huì)很難大規(guī)模發(fā)展，如何控制合會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)是規(guī)范和發(fā)展合會(huì)的關(guān)鍵。

政策建議

規(guī)范我國合會(huì)發(fā)展的新途徑可從兩個(gè)角度來考慮：一方面，將合會(huì)活動(dòng)納入法制化軌道進(jìn)行規(guī)范管理，另一方面，疏導(dǎo)民間資金進(jìn)入地方中小金融機(jī)構(gòu)。隨著國家對(duì)民間金融態(tài)度的改變，在政策允許下，通過不斷探討嘗試，在市場(chǎng)導(dǎo)向下，民間資本向除此之外的證券、保險(xiǎn)等各種投資形式擴(kuò)散，合會(huì)在內(nèi)的民間金融的規(guī)范化不難實(shí)現(xiàn)。多層次的民間金融規(guī)范途徑，只不過是適應(yīng)當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)環(huán)境、多種金融需求和不同的民間資金供給特點(diǎn)，其自發(fā)性的一種選擇。

（作者單位：浙江工商大學(xué)金融學(xué)院）