整整三周，位于北京朝陽門西北角的中海油總部大樓混雜著震驚和淡定兩種情緒。這家中國第三大石油巨頭，剛剛做了一單很可能是中國企業(yè)史上最大的海外收購。

2012年7月23日，中國海洋石油有限公司(0883.HK， 下稱中海油)宣布，已與加拿大油氣公司尼克森（Nexen Inc 下稱尼克森）達成協(xié)議，中海油將以151億美元現(xiàn)金收購尼克森全部股份。收購單價為普通股27.5美元，優(yōu)先股26加元，比尼克森前一個交易日股價溢價61％。中海油還另外承擔尼克森43億美元的債務。

交易轟動了業(yè)界，但除了公開宣布的信息，沒有人能從中海油高層口中獲得更多交易細節(jié)。中海油一位中層人士一周后對《財經(jīng)》記者回憶說：“我第一反應是震驚，保密工作做得真好，但隨即覺得理所當然?！?/p>

震驚，是因為交易的規(guī)模。這單交易僅次于2009年中國鋁業(yè)提出的195億美元注資全球鐵礦和資源巨頭力拓集團，和2005年中海油自己以185億美元要約收購美國優(yōu)尼科（Unocal）石油公司。但是，上述兩單交易最終均以失敗告終，而本次交易卻被看好。151億美元的交易，很可能會成為中國企業(yè)史上最大的單筆海外收購額。

理所當然，是因為中海油的規(guī)模和抱負。2011年，中海油的利潤達703億元人民幣，比收購優(yōu)尼科前一年公司的銷售收入還多。中海油目前的領軍者，是一年多前剛剛加盟的王宜林，今年56歲，在中國三大石油巨頭一把手中最為年輕。王的前任、執(zhí)掌中海油八年的傅成玉，則享有中國國企領導人中“最具國際色彩”、“最像企業(yè)家”等聲譽。傅在任期間，一直致力于將中海油帶入國際石油公司第一陣營。去年4月，傅成玉轉身執(zhí)掌中石化，但其任上定下的通過全球并購做大做強中海油的戰(zhàn)略規(guī)劃，并未因他的調(diào)任而變化。

中海油的大交易還有待尼克森今年三季度末召開的股東大會批準，同時還需要通過加拿大、美國、英國、中國四國政府的審查。在交易宣布當天公布的《中海油達成收購尼克森的最終協(xié)議》（下稱《最終協(xié)議》）中，中海油預計本次交易將在今年四季度完成。

石油地質(zhì)及石油經(jīng)濟學家羅賓?米爾斯（Robin Mills)對《財經(jīng)》記者評論說：“這個大交易將使中海油一躍成為加拿大的重量級企業(yè)，在北美大陸上也將舉足輕重。中海油可能借此成為一家真正意義上的中國IOC（國際石油公司）。”

七年長跑

中海油謀劃收購尼克森由來已久，2005年競購美國優(yōu)尼科公司時，中海油高層就在反復討論到底先買哪個

尼克森公司成立于1971年，在多倫多和紐約兩地上市，總部位于卡爾加里，該市是加拿大西南部的阿爾伯塔省（Alberta，加拿大油氣資源最富集地區(qū)）省會，擁有約3000名員工，是加拿大第十四大石油公司。

從資產(chǎn)構成看，尼克森是一家典型的非常規(guī)油氣公司。由于非常規(guī)油氣開發(fā)投入高且對油價波動更敏感，此類公司在全球經(jīng)濟低迷之際更易受到資金短缺的影響。

財報顯示，尼克森2008年凈收入為17.15億加元，2009年暴跌至5.36億加元。2010年升至11.27億加元，2011年又跌至6.97億加元。公司經(jīng)營性現(xiàn)金流也波動劇烈，2008年為43.54億加元， 2009年18.86億加元，2010年23.92億加元，2011年24.97億加元。

科爾尼管理咨詢公司董事程鵬向《財經(jīng)》記者指出，非常規(guī)油氣公司很少能成長為大型的NOC（國家石油公司）或IOC。它們的專長不是項目管理和融資，而是技術。近幾年全球經(jīng)濟萎縮，油氣的需求和價格走低，導致此類公司遭遇資金短缺的困境。

除了經(jīng)濟環(huán)境惡劣和融資能力欠缺，尼克森的管理失誤也令其步步被動。“其實這個公司一直在發(fā)展的軌道上，但和競爭對手比起來并不成功?！?尼克森前副總裁Ron Watson對《財經(jīng)》記者說，“從2000年開始，公司就失去了方向。公司賣掉部分輕油資產(chǎn)把資金投在成本巨大的重油開發(fā)上，這些都是錯誤和敗筆，長湖項目就是諸多問題之一?！?/p>

長湖項目位于加拿大阿爾伯塔省，資產(chǎn)以油砂為主，為尼克森提供了約9％的產(chǎn)量，僅次于北海項目和Syncrude油砂項目，且產(chǎn)量仍在逐年增加。2008年，尼克森投入長湖項目約8.47億美元，其中4.25億美元用于升級開采設備和技術，但僅增加了1900萬桶油當量的可探明瀝青儲量。

“這個項目對阿爾伯塔盆地的地質(zhì)構造研究不到位，項目的技術難度比之前設想的要高得多，這導致成本高企，耗掉了公司的資金?！盬atson說。

美國對加拿大油砂態(tài)度上的搖擺，也讓尼克森的境況雪上加霜。

加拿大最大的油氣管道建設和運營公司Transcanada原計劃投資70億美元，修建一條長達2700公里、途經(jīng)美國六個州、從加拿大油砂產(chǎn)地阿爾伯塔省直抵美國得克薩斯州休斯敦煉油廠的輸油管道。建成后，加拿大每天對美出口原油量可增加70萬桶。

但是，由于油砂開采對環(huán)境影響較大，美國眾多環(huán)保團體呼吁抵制油砂進口，加利福尼亞等幾個州已立法禁止油砂進口。今年1月，奧巴馬總統(tǒng)否決了美加管道建設計劃，加拿大油砂生產(chǎn)商的前景驟然黯淡。

尼克森需要一個拯救者。而當越來越多的事實浮出水面后，人們發(fā)現(xiàn)，由中海油充當尼克森的拯救者實屬必然。

中海油內(nèi)部人士告訴《財經(jīng)》記者，中海油謀劃收購尼克森由來已久，2005年競購優(yōu)尼科的時候，公司高層就在反復討論到底先買哪個。最后，由于優(yōu)尼科的資產(chǎn)主要分布在亞洲，而尼克森的主要資產(chǎn)油砂的經(jīng)濟性存在不確定性，中海油決定先取優(yōu)尼科，再圖尼克森。

而在折戟優(yōu)尼科之后，中海油對尼克森的收購計劃也就此“潛伏”，但一等就是七年。直至今年1月，中海油再度向尼克森發(fā)出收購要約。彼時，尼克森狀況甚佳，中海油規(guī)模尚?。淮藭r，尼克森處境艱難，中海油則壯大近3倍（以銷售額計）。

尼克森雖然經(jīng)營欠佳，但家底依然殷實。根據(jù)雙方本次交易的《最終協(xié)議》，尼克森的證實儲量為9億桶油當量，概算儲量為20.22億桶油當量，潛在資源量為56億桶油當量。如果收購成功，中海油整體將獲得約20％的產(chǎn)量增長，以及約30％的證實儲量增長，儲采比也將由9.6年增至10.3年，大大緩解了外界對其儲采比逐年下降的擔憂。

尼克森的資產(chǎn)包括勘探、開發(fā)和在產(chǎn)項目，分布于加拿大西部、英國北海、尼日利亞海上、墨西哥灣、哥倫比亞、也門和波蘭。常規(guī)油氣、油砂和頁巖氣為其三項核心業(yè)務。

收購尼克森之后，中海油的資產(chǎn)將覆蓋全球各大洲，并能彌補在非常規(guī)油氣領域資產(chǎn)和技術的雙重不足，同時借助尼克森的深海開采技術加強自己的海上優(yōu)勢。中海油還宣布，將依托尼克森的管理團隊，在加拿大卡爾加里打造中海油在北美和中美洲的管理平臺。

中海油已在其根據(jù)地面臨國內(nèi)兩大石油巨頭的直接競爭。2008年，中石油和中石化即已獲得海上原油勘探開采牌照。兩大巨頭的下海，無疑使中海油這家全球唯一專注海上油田開發(fā)的公司面臨壓力。中海油近年不遺余力地加快打造“深水艦隊”，以求鞏固優(yōu)勢。因此，對尼克森深水項目的興趣自然成為中海油的題中應有之義。

同樣令中海油感興趣的，還有頁巖氣開采技術。幾十年來，因為后發(fā)劣勢，在中國非常規(guī)油氣資源的開發(fā)競賽中，中海油已明顯落后于中石油與中石化。一位業(yè)內(nèi)資深觀察家向《財經(jīng)》記者指出：“非常規(guī)資源開發(fā)是世界潮流，如果中海油在這方面沒有實質(zhì)性成果，后面就會很艱難?！?/p>

科爾尼公司全球合伙人Bernhard Hartmann告訴《財經(jīng)》記者，如果收購成功，隨著所有權的轉移，中海油將成為尼克森項目的作業(yè)者。這標志著前者將在項目進度掌控和油產(chǎn)獲取中有更大發(fā)言權。

按中海油的計劃，尼克森管理團隊將被保留，從而使其國際化管理、技術和經(jīng)營能力獲得利用。與此同時，將在尼克森總部所在地卡爾加里建立中海油的中、北美洲總部，從而獲得海外最大的資產(chǎn)管理平臺，管理尼克森及中海油在加拿大、美國和中美洲的全部資產(chǎn)。尼克森在英國、美國和其他國家的資產(chǎn)將繼續(xù)由其當?shù)剞k公室進行管理。

同樣重要的是，尼克森的主要資產(chǎn)均位于法治健全并有良好財稅制度的經(jīng)合組織(OECD)國家。這些都屬于中海油眼里的“最好的境外投資目的地”。

然而，對于中海油收購尼克森后“一攬子”獲得的油砂、頁巖氣、深海油氣等各項資產(chǎn)的開發(fā)前景，業(yè)界的質(zhì)疑之聲仍廣泛存在，其中針對油砂資產(chǎn)的詬病最多。瑞銀香港的一份報告顯示，經(jīng)美國證交委認可的尼克森石油儲量中，64％是加拿大油砂資源，22％為英國北海深海油氣資源。

加拿大的油砂資源曾被視若珍寶，但目前已風光不再。《石油與天然氣》（Oil Gas Journal）曾經(jīng)估算，阿爾伯塔省的油砂中可開采出1745億桶石油，僅次于沙特阿拉伯2640億桶的估計儲量，可滿足加拿大250年的需要。而該省的石油資源量可能達1.6萬億桶！美國前副總統(tǒng)切尼牽頭編寫的白宮2001年《國家能源政策報告》，曾把加拿大油砂稱作“維持北美能源和經(jīng)濟安全的支柱”。

但美國此后發(fā)生的頁巖氣革命，也讓油砂開發(fā)變得不再必須。因為開發(fā)成本偏高，油砂只有當國際油價超過80美元/桶以后才有商業(yè)價值，這個門檻基本和深海石油一樣。

一塊黑色的油砂石要經(jīng)過破碎，同泥漿攪拌后再分離，才能逐步提煉出真正的石油。這是一個成本高昂、對環(huán)境影響極大且耗時長久的過程。從開始建設油砂生產(chǎn)裝置到生產(chǎn)出第一桶石油，大約需要六七年時間。同時，從油砂中每提煉5桶石油所消耗的能源量，就相當于燃燒1桶石油。

雖然近幾年走勢高企，但從中長期看，油價恐難支持油砂開發(fā)。一位資深油氣專家向《財經(jīng)》記者指出，中國是基于100美元/桶的高油價預期進行非常規(guī)油氣收購的。但尼克森的油砂資產(chǎn)，開采成本即超過60美元/桶，煉油成本需要再增加20美元/桶，如果運回中國，運費約20美元/桶，綜合成本大概在100美元/桶左右。

因此，即使在中國石油圈子里，“中海油買貴了”的質(zhì)疑聲也不絕于耳。

上述專家提出，如果全球經(jīng)濟5年-8年內(nèi)恢復不到正常增長態(tài)勢，將造成全球石油的供大于求。屆時油砂項目或?qū)⒊蔀橥侠壑泻Ｓ蜆I(yè)績的包袱。同時，頁巖氣屬于貧礦，需要很高的商業(yè)效率來支持開發(fā)。這種商業(yè)效率目前全球只有美國能做到，這也是為什么頁巖氣革命迄今只在美國發(fā)生的原因。

不過，中海油反復強調(diào)，這是一次戰(zhàn)略性收購，著眼的不僅是尼克森的資產(chǎn)本身。而《石油危機大揭秘》一書的作者、石油地質(zhì)及石油經(jīng)濟學家羅賓?米爾斯（Robin Mills)也對《財經(jīng)》記者評論說：“這個大交易將使中海油一躍成為加拿大的重量級企業(yè)，在北美大陸上也將舉足輕重。中海油可能借此成為一家真正意義上的IOC?！?/p>

巨資何來

除國開行外，數(shù)量眾多的中資和外資商業(yè)銀行參與了中海油并購貸款的競爭，最終可能有50億美元的并購貸款來自外資銀行

根據(jù)《最終協(xié)議》，中海油收購尼克森普通股和優(yōu)先股的總對價高達約151億美元。此外中海油還將承擔尼克森43億美元的債務，其中近13億美元將于兩年內(nèi)到期。中海油收購與整合的巨款何來，備受市場關注。

中海油2011年年報顯示，公司截至2011年底的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額為236.78億元人民幣，按現(xiàn)行匯率折算約合37億美元。這個金額距離收購所需的151億美元，缺口巨大。

但如將計算的口徑放寬至包括現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、定期存款、應收賬款、持有至到期的金融資產(chǎn)、可供出售的金融資產(chǎn)等在內(nèi)的所有流動資產(chǎn)，在2011年底總計1319.23億元人民幣，約合207億美元，足以滿足收購的需要。

但是，除去此次收購尼克森公司，中海油尚有其他常態(tài)的資本性支出， 2011年中海油的資本性支出為670億元人民幣，2010年為519億元人民幣。

根據(jù)路透社7月30日的報道，中海油正在分別尋找中外資銀行的融資支持。可以相信，此次收購將采取自有資金和對外籌資相結合的方式。這是更有效率的資金使用方式，也符合行業(yè)慣例。

按以往慣例，國家開發(fā)銀行、中國進出口銀行這類政策性銀行，將是中資企業(yè)海外收購的融資首選。事實上，7月31日上午，國家開發(fā)銀行副行長鄭之杰一行，即出現(xiàn)在中海油位于北京朝陽門的總部大樓。

8月2日下午，中海油總經(jīng)理楊華會見了號稱“國投二號”的中國國新控股總經(jīng)理劉東生。今年5月，國新控股獲得了中國央行100億美元的合作支持。這筆資金來自中國的外匯儲備，并將為中國企業(yè)的海外并購提供支持。

對這兩次會見，中海油的公開表述都是“雙方就相關事宜交換了意見”，但業(yè)界普遍相信，會面時間如此巧合，含義不言自明。

一位參與了中海油收購尼克森在英國北海區(qū)塊業(yè)務的律所人士表示，國際市場上類似的并購案例，最常見的融資方式是項目融資，即企業(yè)把項目的收益權抵押給銀行，從而獲得貸款，而銀行會要求企業(yè)擁有一定的自有資金比例，以控制貸款風險。然而，中國因為項目融資的相關法規(guī)還未完善，海外收購很少做收益權抵押，一般會找國開行。

中海油研究院戰(zhàn)略室主任單聯(lián)文對《財經(jīng)》記者介紹說，上世紀90年代中國公司開始走出國門，而中國政府并未給予特殊的政策或者資金補貼，慣常的方式就是通過國開行去貸款，“國開行很愿意提供這種貸款給三大油公司”。

2009年，國開行曾一次性為中石油提供300億美元的貸款支持。

各大商業(yè)銀行也活躍其中。據(jù)路透社報道，此次包括中行、工行，以及數(shù)量眾多的外資銀行都參與了中海油貸款的競爭，最終可能有50億美元的貸款來自外資銀行。

而根據(jù)2011年年報，招下券測算中海油的負債比率僅為14.5％，全年的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為1160億元人民幣。國泰君安預測，截至2012年底，中海油的流動資產(chǎn)合計大概將在2388億元人民幣，財務狀況強健，長短期償債能力無虞。因而可以想象，中海油在與商業(yè)銀行談判時頗有砝碼，應該能爭取到價位合適的貸款資金。

按照2011年年報中對資金成本的披露，目前中海油短期銀行借款（一年內(nèi)到期）利率為libor(倫敦同業(yè)拆放利率)加0.7％到1.38％，這部分的銀行借款余額為161.9億元人民幣，加上長期借款在2012年到期的部分，總計銀行借款在2012年內(nèi)到期的余額為167.7億元。此外，尚有兩個長期借款項目分別在2015年和2021年到期，借款利率為libor+0.23％到0.38％和libor+4％，除去一年內(nèi)到期計入流動負債的款項，還剩長期借款余額25.6億元，金額不大。

根據(jù)2011年報表數(shù)據(jù)，中海油2011年全年的財務費用為17億元，2010年為11.2億元，財務壓力較低，可以支撐較大規(guī)模的戰(zhàn)略行動。

多家券商對并購尼克森之后的中海油財務前景進行了預測。招商證券表示，如果計入尼克森最近一個財政年度7.05 億美元盈利貢獻，中海油2011年的每股盈利可在現(xiàn)有基礎上增加0.10元人民幣。美銀美林和大摩則采取更保守的態(tài)度，認為尼克森的加入可能給中海油帶來產(chǎn)能高復合增長，但對每股盈利可能是“非常小的貢獻”。

內(nèi)幕交易陰影

“如果因為這件事攪黃了收購，那對中海油的士氣就打擊太大了！”

好事多磨。就在中海油宣布收購之后五天，一個不大不小的麻煩纏上身來。

7月28日，美國證交委(SEC)公告稱，有三個證券交易賬戶涉嫌利用內(nèi)幕消息，在7月23日中海油宣布收購尼克森的前一周之內(nèi)，買入尼克森的股票而企圖非法獲利共計1300萬美元。這些交易賬戶已經(jīng)遭到SEC的凍結和查處。

SEC已于7月27日在聯(lián)邦地區(qū)法院，對涉嫌內(nèi)幕交易的個人和賬戶提起訴訟。其中，熔盛重工(01101.HK)董事長張志熔的名字赫然在目，他也是SEC起訴狀中唯一點名的人士。

起訴狀稱，在收購公開消息之前的兩日，張志熔通過其控制的香港公司W(wǎng)ell Advantage Limited，透過瑞銀證券和花旗國際市場的賬戶，買入了83.1萬股尼克森股票，7月26日賣出，賬面利潤達720萬美元。

除了買賣尼克森股票的時間蹊蹺之外，SEC還指出Well Advantage自2012年1月以后未買賣過尼克森股票。更為醒目的是，張志熔控制的熔盛重工與中海油有著密切商業(yè)關系：熔盛重工不僅為中海油建造了深水鋪管的起重船，雙方在2010年簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)議。

張志熔等涉嫌內(nèi)幕交易被SEC起訴，是否對中海油收購尼克森通過監(jiān)管審批有影響呢？《財經(jīng)》記者采訪的諸多專業(yè)人士均認為，內(nèi)幕交易案不會對收購審批造成影響。至多，如果調(diào)查顯示中海油內(nèi)部高管參與內(nèi)幕交易，也只能使中海油的名譽遭致一定詬病。

首先，美國證監(jiān)會、CFIUS（美國外國投資委員會）是兩個獨立的部門，前者負責證券監(jiān)管，后者審批涉及國家安全的外資收購，兩者維系著獨立的運作和權責。

美國德匯律師事務所(Dorsey Whitney)合伙人William Perry曾任職于美國國際貿(mào)易委員會總法律顧問辦公室和美國商務部首席法律顧問辦公室，他在接受《財經(jīng)》記者采訪時指出，這起內(nèi)幕交易案不會影響到CFIUS的審批，因為內(nèi)幕交易不涉及國家安全，與收購案接受審批的初衷無關。

復旦大學國際貿(mào)易法教授陳治東也認為，即使美國證監(jiān)會最后認定張志熔內(nèi)幕交易的事實成立，也不會影響中海油的收購計劃，因為美國證監(jiān)會不是國家安全的審查機構。

從此前的相關處罰看，每個內(nèi)幕交易者為其行為負責，除非證明其代表董事會行動，否則中海油就沒有衍生責任。顯然，中海油沒有從內(nèi)幕交易中獲利。White Case律師事務所負責在美證券和上市業(yè)務的合伙人譚敏亮對《財經(jīng)》記者解釋說：“在最壞的情況下，有些董事或者高管被發(fā)現(xiàn)涉嫌內(nèi)幕交易，那么中海油會被認定欠缺公司治理，但是這不會影響到中海油在紐交所的上市地位，或者導致中海油觸犯美國證券法?！?/p>

在美國，內(nèi)幕交易的發(fā)生并非罕見。2011年，美國證監(jiān)會采取執(zhí)法行動的內(nèi)幕交易案有57起。

需要提防的是，在近一年來中國概念股在美國頻頻爆出欺詐丑聞，美國的競爭對手、反華的政客，均有可能會利用這個內(nèi)幕交易案攻擊中海油、干擾輿論，進而對本次收購的進程造成一定負面影響，因此在最后審批落定之前，這個意外插曲并不能完全忽略。

“如果因為這件事攪黃了收購，那對中海油的士氣就打擊太大了！”一位中海油中層人士向《財經(jīng)》記者感概。

政府審批前景

最壞的結果是中海油剝離尼克森在美國的資產(chǎn)，收購同樣可以完成。畢竟，尼克森是一個加拿大公司，只有10％左右的資產(chǎn)在美國

由于被收購方的資產(chǎn)主要分布在加拿大、美國和英國，而收購方來自中國，因此，中海油和尼克森的交易，須經(jīng)加美英中四國政府審查通過后方能執(zhí)行。

而2005年中海油185億美元收購優(yōu)尼科失敗和2009年中國鋁業(yè)195億美元注資力拓的先例，讓本次交易的政府審批前景也不那么樂觀。

的確，以中國目前所處的特定全球環(huán)境，這個交易從宣布那一刻起，就會被放到地緣政治、全球能源布局的層面去考量，而政治考量。將會成為決定交易成敗的決定性力量。

根據(jù)中國慣例，企業(yè)在進行大型海外收購前，一般會向政府主管部門報備，如果后續(xù)收購順利進行，基本上說明此前政府有關部門已同意該次收購。中海油顯然對通過本國的審批頗為自信，其向尼克森承諾：如果由于中國監(jiān)管審批的原因?qū)е卤窘灰讻]有完成，中海油將支付尼克森4.25億美元的終止費用。

審批的不確定性，主要來自加美兩國政府。

加拿大政府7月23日證實，加拿大工業(yè)部、聯(lián)邦競爭局和證券監(jiān)管機構將針對本次交易開展聯(lián)邦審查。在給《財經(jīng)》記者的直接答復中，加拿大工業(yè)部表示，部長將根據(jù)《加拿大投資法》對中海石收購加拿大能源企業(yè)尼克森公司進行審批。

對于批與不批的標準，加拿大工業(yè)部說，那些可能符合加拿大利益的投資會被批準，獲得批準取決于投資法中規(guī)定的六個要素：1.投資對加拿大經(jīng)濟活動水平和性質(zhì)的影響，如對資源處理和對加拿大生產(chǎn)的零件、組件，以及服務的利用的影響；2.對加拿大人參與加拿大業(yè)務的程度和重要性的影響；3.對加拿大生產(chǎn)力、工業(yè)效率、技術開發(fā)、產(chǎn)品創(chuàng)新和產(chǎn)品種類的影響；4.對加拿大行業(yè)競爭力的影響；5.與加拿大國內(nèi)產(chǎn)業(yè)、經(jīng)濟和文化政策的兼容性；6.對加拿大在國際市場競爭力的貢獻。

加拿大財政部前副部長溫迪?多布森（Wendy Dobson）現(xiàn)任多倫多大學羅特曼管理學院國際企業(yè)研究所聯(lián)合主任，她將加拿大政府這些生硬的條文解讀為兩點，即中國市場是否開放以及外國直接投資（FDI）政策的應用。她對《財經(jīng)》記者說，一個巨無霸式的中國買家做了這單買賣后，很多加拿大人想知道，中國以后是否也會給加拿大公司購進中國資產(chǎn)同等的準入？

科爾尼公司向中海油等一些油氣公司提供咨詢，其全球合伙人Bernhard Hartmann也提到這個問題，他對《財經(jīng)》記者說，目前中國的能源資源領域完全對外資封閉，不允許外國油氣公司在中國領地開采和作業(yè)油氣資源?，F(xiàn)在中國要加拿大、美國開放市場，那么人家也會要求中國開放市場。

而從國家的層面，多布森說，最核心的問題是兩國的外國直接投資政策。加拿大工業(yè)部也對《財經(jīng)》記者強調(diào)說，在進行審議過程中，工業(yè)部長要根據(jù)《加拿大投資法》第20章提到的“產(chǎn)生凈收益”規(guī)定來慎重考慮投資者提交的計劃、承諾和其他信息。

多布森說，是否“產(chǎn)生凈收益”是加拿大外商投資并購審查的核心，但這一條款也存在爭議，無論在加拿大國內(nèi)還是國外，針對它的評價都不高。

根據(jù)《加拿大投資法案》的相關規(guī)定，評估某項投資“給加拿大帶來凈效益(Net Benefit)”的因素有：第一，投資對于加拿大公司在經(jīng)濟活動的水平和性質(zhì)上的影響。第二，加拿大人對于公司經(jīng)營，以及在本國該行業(yè)中的的參與程度。第三，投資對于生產(chǎn)力、生產(chǎn)效率、技術開發(fā)、產(chǎn)品的創(chuàng)新和多樣性方面的影響。第四，對該行業(yè)的市場競爭格局的影響。第五，該投資對于加拿大在全球市場上競爭能力的貢獻。

不難看出，上述評估因素并非通常財務意義上的凈利潤增長，而更多是基于環(huán)境與格局的定性評估，難免帶有主觀性，因此容易因各自不同的出發(fā)點和判斷而引發(fā)爭議。

此外，人們認為針對外國直接投資的國家安全條款運作不透明，“基本上就是，看加拿大總理怎么拍板?！倍嗖忌f。

于是，很多人都希望從加拿大總理的一舉一動中，尋找政府意向的蛛絲馬跡。在今年初，加拿大總理哈珀(Stephen Harper)率團訪華，高調(diào)宣稱要為加拿大的油砂開采爭取市場，他還把加拿大的油砂開發(fā)喻為中國修造長城，而且“只能更宏偉”。

中國顯然收到了這類善意的信號。近年來，中國公司對加拿大的油砂投資一直在增加，《休斯頓紀事報》（Houston Chronicle）報道說，在哈珀今年2月份訪華前的18個月中，中國公司僅在阿爾伯塔省就投入了150億美元左右。

在這樣的潮流下，中海油順勢而為，同時也表現(xiàn)出足夠善意：從溢價率，到尼克森的團隊處置，及公司總部選址，到在多倫多交易所掛牌交易普通股的計劃，包括對石油公司量級的選擇。一切努力都是要表明，這次收購不是敵意收購，而是一筆友好且劃算的交易。

即便如此，人們還是擔心中海油的國企身份成為收購障礙。一個基本的爭論是，中海油收購尼克森是一個基于企業(yè)戰(zhàn)略的商業(yè)決策，還是一個基于國家戰(zhàn)略的政治決策？

不過，這些決定收購成敗的敏感詞，在一個更大的背景下變得次要：加拿大的能源地緣重心正在位移。

哈珀所說的“更宏偉的長城”，建立的基礎是其號稱蘊藏量最大的油砂資源和世界第二位油氣儲量。

美國一直是消費加拿大資源的重要力量，加拿大天然氣幾乎全部銷往美國，阿爾伯塔省的油砂產(chǎn)品，主要的銷售方向也是美國煉油廠。

但近年來，這一局面正在悄然改變。今年1月，基于環(huán)?？紤]，美國總統(tǒng)奧巴馬否決了建造加美輸油管道的申請，這一事件使加拿大猛醒——依賴美國也有風險！于是，加拿大的“油砂長城”從直達休斯敦，轉而向亞洲進發(fā)。

為此，加拿大推出了雄心勃勃的“北方門戶管道計劃”（Northern Gateway pipeline），修建從阿爾伯塔通往太平洋沿岸的輸油管線，這些管線一旦建成，加拿大出口到中國的油砂會直線上升。

石油地緣政治專家、美國休斯敦工程大學庫倫學院教授邁克爾?J?伊科諾米迪斯（Michael J. Economides）對《財經(jīng)》記者說，加拿大近年來獲得的外國投資中，來自中國的投資已超過美國，中海油收購尼克森是否獲得批準，可以印證加拿大和中國走得有多近。

按照加拿大法律，加拿大聯(lián)邦政府需要對任何金額不低于3.3億加元（約合3.24億美元）的涉外交易進行審查。而尼克森的股東大會也將在9月21日前舉行特別會議。

羅賓?米爾斯對《財經(jīng)》記者說，加拿大政府會通過這個收購，英國政府也不會阻擋這個交易。一方面，尼克森在英國的資產(chǎn)只是一小部分；另一方面，中石化收購加拿大塔里斯曼能源公司（Talisman）英國子公司49％股份一事，讓英國人意識到，北海投資的增加會幫助英國油氣資源的開采。

據(jù)《財經(jīng)》記者了解，英國極少干預外公司的對英投資。在英國，外國直接投資(FDI)的審查遵循《英國2002年企業(yè)法案》以及歐盟并購控制法。審查不受政黨左右。

審查的焦點是交易是否構成壟斷，由公平貿(mào)易辦公室(Office of Fair Trade)負責。如有必要，交易也會移交到競爭委員會(Competition Commission)進一步審查。

而一旦某項交易被認定為涉及公眾利益，那么即使該交易不構成壟斷，也會遭到干預和阻止。這種極端情況僅適用于涉及國家安全和媒體的投資。

顯然，中海油對尼克森的收購不屬于上述三種情況的任何一種。米爾斯提醒說，真正需要小心的是美國。

美國兩位國會議員已然公開站出來。民主黨人、眾議院自然資源委員會成員愛德華?馬基（Edward Markey）和參議院財政委員會成員、民主黨人查爾斯?舒默(Charles Schumer)近日均致信美財長蓋特納，表達了微辭。

舒默建議，不要急于批準這筆交易，除非中國政府作出切實可行的承諾，確保美國公司可以獲得互惠待遇。馬基則認為美國政府應該有條件阻止中海油收購尼克森旗下的美國資產(chǎn)，除非合并后公司同意支付全部的海上石油產(chǎn)地使用費，或者是剝離這些資產(chǎn)。

馬基說，截至2012年5月底，尼克森從美國墨西哥灣已開采3200萬桶石油和340億立方英尺天然氣，但尼克森還沒有為此支付一分錢的產(chǎn)地使用費。他又稱，讓一家中國國企接收尼克森，可能導致“大量財富轉移”到中國，傷害美國納稅人的利益，建議美國外國投資委員會 (CFIUS)予以審查。

對于美國議員的激烈反應，布魯金斯學會中國能源研究員鄧麗嘉（Erica Downs）一點都不覺得奇怪，她對《財經(jīng)》記者說，在敏感如能源這樣的領域，尤其是中國公司，通常會讓美國人不安。

這種不安，在2005年因中海油試圖收購美國油企優(yōu)尼科而被放大到極致。

當年，美國議員抓住優(yōu)尼科在美國一些州擁有相當數(shù)量加油站的事實不放，認為如果中美之間發(fā)生爭端，這些州的老百姓可能會中斷汽油供應。班德說，這就是一般的美國人對國家安全的理解。同時，優(yōu)尼科在全球擁有幾處油田，這也加重了反對者的擔憂。

那次收購，中海油最終放棄。現(xiàn)在回頭來看，當時反對的力量主要來自國會和媒體，兩股力量這樣強大，此案甚至都沒有經(jīng)過CFIUS就告敗。

而此次交易，因尼克森在美國墨西哥灣有油井，各方也有可能尋求CFIUS的許可來擁有這些資產(chǎn)。有媒體報道稱，中海油已通知CFIUS，將此項交易提交自愿審查公告。

雖然時過境遷，人們?nèi)匀粦岩芍泻Ｓ蛯δ峥松氖召彆袷召弮?yōu)尼科一樣被政治化，但相比上次，這次美國議員的反對聲音要弱得多。

伊科諾米迪斯認為，金融危機之后，美國發(fā)生了巨大轉變，現(xiàn)在的美國更“社會主義”了，更強調(diào)新能源和環(huán)保。因此，國會議員的阻攔只是為收購制造一些困難，不太可能像2005年那樣，在國會議員們手上就完全把路給擋死了。

前美國國家安全委員會和國務院法律顧問、阿諾德＆波特律師事務所華盛頓特區(qū)合伙人約翰?貝林格（John Bellinger）也認為，這次的政治障礙要小很多。他對《財經(jīng)》記者說，盡管有些議員對來自中國企業(yè)的投資一向苛刻，但看起來CFIUS不可能不批這個交易。因為按照CFIUS的規(guī)定，只有得出如下結論才能否決交易：尼克森在墨西哥灣的油井對美國至關重要，任何油井的失效或破壞都可能危及到國家安全。顯然，很難得出這個結論。

貝林格還強調(diào)，美國外國投資委員會立場中立，不受黨派影響。在審查過程中不會因政治考慮而影響審查標準。但他也未完全排除政治因素，因為今年是美國大選年，經(jīng)驗表明，大選年的并購案更容易引發(fā)爭議。

最壞的結果，米爾斯說，大不了中海油就剝離美國的資產(chǎn)，收購同樣可以完成。畢竟，尼克森是一個加拿大公司，只有10％左右的資產(chǎn)在美國。

整合難題怎解

跨國石油公司的領導集團都是小聯(lián)合國，文化多種多樣，中國的石油公司不能指望用“大慶文化”去整合

近年來，中國的資源企業(yè)頻繁出海收購，但屢屢爆出收購后整合不力等問題，吃下去之后既消化不了，又吐不出來，處境尷尬。

2010年，中海油宣布與阿根廷Bridas Energy Holdings Ltd將Bridas Corporation改組為一家雙方各占50％的合資公司，交易價格約為現(xiàn)金31億美元。中海油高層當時認為，通過與Bridas的合資平臺介入拉丁美洲的資源開發(fā)，將比中海油直接介入更加便利。

但結果并不樂觀。據(jù)多位中海油內(nèi)部人士透露，在阿根廷項目中雙方的整合并不順利，除了阿根廷政府對油氣資源加強管制等原因外，雙方50％對50％的合作模式也有問題?！鞍⒏⒑头侵弈切﹪业耐顿Y環(huán)境類似，市場環(huán)境、法治環(huán)境、財政環(huán)境都不成熟、不規(guī)范、不完善。阿政府對油氣資源管控過于嚴厲，有資源民族主義情結。中方和阿根廷方面在董事會中席位各占一半，中海油雖有管理人員派駐阿根廷，但說了不算?！?/p>

記者了解到，中海油在Bridas上的整合遭遇了內(nèi)外雙重壓力。由于2001年經(jīng)濟危機后，阿根廷頒布《經(jīng)濟緊急法案》，這使油氣政策進入了以強化政府對油氣產(chǎn)業(yè)的控制力和主導權為目標的調(diào)整階段。這使該國能源投資環(huán)境日益復雜，令不少跨國石油公司進退兩難。

此外，由于中國企業(yè)在收購時過于急功近利，對某些項目的政治風險和財務風險估計不足，也逐漸在收購成功后成為融合難題。

中鋼集團，則是另一個為海外收購付出慘痛代價的典型。

中鋼集團2008年收購澳大利亞中西部礦業(yè)，是中國第一次在其他國家資本市場上成功完成的敵意收購。但很快外界就發(fā)現(xiàn)，中鋼低估了項目開發(fā)的難度，中西部項目的磁鐵礦需經(jīng)過研磨后才能選礦，結晶顆粒小，意味著質(zhì)地硬，研磨難度大，導致鐵礦開發(fā)成本大大攀升。

去年6月，中鋼被迫宣布，暫停在西澳洲的Weld Range鐵礦項目，停止與之相關的所有工作，并對在建項目收尾。此外，中鋼也將終止Koolanooka和Blue Hills項目以外的所有勘探工作，關閉在杰拉爾頓的辦事處。

中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會內(nèi)部人士認為，鐵礦石市場的供需已顯露逆轉之勢，按當前礦石價格和該項目目前的開采成本計算，恐難盈利?！斑@個錢算是打水漂了?！彼f。

一位曾在力拓工作25年的澳洲礦業(yè)人士對《財經(jīng)》記者稱，投行幾乎都是以達成交易為目的，很少為客戶考慮價值。一般技術性盡職調(diào)查通常顯示公司情況，但不能衡量價值。他表示，中國海外資源投資需要花費更多時間，更具經(jīng)驗，更加獨立，并吸納精通此道的人才，減少以達成交易為目的收購。

在溫迪?多布森看來，大型收購案中成功整合的幾率不足50％。如果中海油成功收購尼克森，也必須面臨未來的整合問題。

第一個風險，是前面提及的國際油價走勢的不確定性。

中海油非?？粗匕↘inosis在內(nèi)的油砂開發(fā)項目，業(yè)內(nèi)一般認為國際油價長期維持在80美元/桶以上，那些開發(fā)成本高、環(huán)保壓力大的油砂項目才有商業(yè)價值。

雖然現(xiàn)在國際油價在80美元/桶以上，但中海油面臨未來的油價不確定的風險。

第二個難題是文化整合。

中海油一直在往國際石油公司的路子上走，曾經(jīng)有過一段“加速國際化”的經(jīng)歷。幾年前管理層迫切想實現(xiàn)國際化的管理團隊，有過在高層管理團隊中引入外籍人士的想法。

“由于央企的體制原因，操作上有難度，但當時公司的一些獨董就是外籍人士。在收購優(yōu)尼科的時候，部分外籍獨董在項目收購的運作上與總公司想法不一致，與核心管理層出現(xiàn)了思維上的沖突，并在收購中起到了負面的作用。所以后來就不再敢輕易招聘外籍高管了，現(xiàn)在公司的外籍高管幾乎都走光了。”一位中海油內(nèi)部人士告訴《財經(jīng)》記者。

事后想來，收購優(yōu)尼科時，中海油或主要從商業(yè)理性角度考慮公司利益，但不可能完全沒有國家能源戰(zhàn)略安全、國家利益等方面的考量，而這些因素，恰恰是外籍高管不能接受的，所以后來出現(xiàn)了激烈的摩擦和不愉快。

在不少業(yè)內(nèi)人士眼里，對比收購優(yōu)尼科時期的中海油，這些年中國石油公司對大型西方石油公司的文化整合能力沒有太大進步。

“稍微大一點的IOC，其領導集團基本是個小聯(lián)合國，文化多種多樣，不是中國石油系統(tǒng)向來推崇的大慶文化能整合得了的。此外，還面臨中國央企的行政周期和外企的商業(yè)周期不一致、無法融合的問題?！币晃恢泻Ｓ偷馁Y深員工向《財經(jīng)》記者表示。

國家石油公司和國際石油公司在海外合作的最大分歧，即在于此。中海油雖然對IOC們的企業(yè)文化和做派并不陌生，但本質(zhì)上還是一家中國國家石油公司。在拿下尼克森以后，要將其變成一家真正的中海油旗下的公司，肯定要有相當一段時間的磨合期。

第三個問號是人員的融合，這通常是并購后整合失敗的最重要因素之一。

在中海油收購尼克森的《最終協(xié)議》中，中海油承諾有意留用尼克森現(xiàn)有的管理層和員工。由于包括非常規(guī)油氣勘探開采技術在內(nèi)的油氣開發(fā)技術和管理模式是中海油非常看重的，因此中海油一定會盡力留住被收購方的研發(fā)力量。

上述中海油資深員工表示，尼克森的研發(fā)能力值得肯定，員工個人能力比較強，而且人員相當精煉，所以后期的人員整合和派駐都不會是太大問題?！肮镜母吖軕摬粫髣?，即使有正常的人員調(diào)整，相信適應性也會非常強。”

外方對此也表示樂觀。尼克森前副總裁Watson告訴《財經(jīng)》記者，尼克森的員工并不擔心中方來打理尼克森的日常管理，“我以前在尼克森工作，我的很多朋友都在尼克森工作，我知道他們對于經(jīng)營管理可以有所改變抱樂觀態(tài)度。尼克森的管理團隊也比較能干，他們能夠運營其資產(chǎn)，他們?nèi)钡氖琼攲釉O計。我相信最終中海油會幫助尼克森實現(xiàn)這方面的愿望?！?/p>

一家負責中海油收購尼克森北海區(qū)塊的律所人士告訴《財經(jīng)》記者，中海油此次收購強調(diào)看重技術，技術說到底是靠人，中海油一定會盡力把員工全部留住。

盡管有以上三個可能在后期整合過程中遇到的問題，但業(yè)界普遍認為，中海油是最有可能完成跨國整合的中國石油公司。

按照TNI指數(shù)（跨國經(jīng)營指數(shù)）標準來看，中海油在跨國資產(chǎn)、跨國收入和全球化員工的比例方面都很高，其國際化的程度不錯。

另一方面，中海油的國際化也在不斷進步?！氨M管以前招聘的外籍高管走了，也有一部分是因為待遇、職位等方面的問題?？陀^地說，不能說外籍高管都走了就完全是中海油的文化兼容性不夠。”上述中海油內(nèi)部人士表示。

科爾尼全球合伙人Bernhard Hartmann向中海油提出忠告，在收購之后的整合過程中，國有油氣公司通常在海外地區(qū)都不會特別成功，關鍵在于培養(yǎng)協(xié)同效應，不能強迫把中國國企的文化導入。“尼克森是一間獨立的油氣技術公司，它在開采油氣的技術和經(jīng)濟模式上，與中海油有很多的不同。我建議中海油接受并且嫁接尼克森的這些專長。當然這個并不容易。數(shù)據(jù)顯示，大多數(shù)規(guī)模收購不能產(chǎn)生較好的協(xié)同效應?！?/p>

本刊實習生何加晉、楊雪晴對此文亦有貢獻