從2011年底開始籌備的中小企業(yè)私募債券，將進(jìn)入試點過程。

“五一”小長假過后，一些開展中小企業(yè)私募債業(yè)務(wù)相關(guān)的證券公司、評級機構(gòu)等單位，陸續(xù)收到了《中小企業(yè)私募債券試點辦法》（討論稿）（以下簡稱“試點辦法”）和《證券公司開展中小企業(yè)私募債券承銷業(yè)務(wù)試點辦法》（征求意見稿）（以下簡稱“證券公司試點辦法”，中小企業(yè)私募債業(yè)務(wù)進(jìn)入實質(zhì)性操作階段。

中小企業(yè)私募債券，是指非上市中小微企業(yè)以非公開方式發(fā)行的公司債券，因為其“對實體經(jīng)濟有意義”，一直頗受證監(jiān)會主席郭樹清的重視。重視資本市場對實體經(jīng)濟的作用，也是郭樹清上任后出臺政策的一貫方針。

一種說法認(rèn)為，中小企業(yè)私募債券就是中國版的“垃圾債”，即信用評級在“投資級別”以下的債券，但其實兩者并不相同。

在高風(fēng)險和高收益的形式特征上，中小企業(yè)私募債券和垃圾債極為相似，但按照證監(jiān)會投資者保護(hù)局相關(guān)負(fù)責(zé)人的說法，中小企業(yè)私募債券并不著眼于“高收益、高風(fēng)險”的形式特征，而是證監(jiān)會立足于加強對中小微企業(yè)的金融服務(wù)而研究推出的。

被譽為垃圾債之王的美國人邁克爾·米爾肯曾說，“垃圾債幫助一些被舊制度拒之門外的企業(yè)家實現(xiàn)了自己偉大的夢想?！毕Ｍ行∑髽I(yè)私募債的發(fā)行，能夠真正為中小企業(yè)提供幫助。

快速、市場化的融資新渠道

在市場上，資金永遠(yuǎn)是一種稀缺資源。正因為這種稀缺，才需要通過市場機制來配置。發(fā)行私募債，正是給了中小企業(yè)一個通過市場來快速配置資金的機會。

“試點辦法”中規(guī)定了中小企業(yè)私募債券發(fā)行采取備案制。承銷商只需將發(fā)行材料報送交易所備案，對經(jīng)核對形式完備的備案材料，交易所自接受材料之日起10個工作日出具《接受備案通知書》。

“此次發(fā)行的中小企業(yè)私募債券，比起正規(guī)的債券、上市等融資渠道在環(huán)節(jié)上更便利，主要目的就是為那些有廠房有設(shè)備有訂單，只是缺少流動資金的企業(yè)解‘燃眉之急’?！?英大證券研究所所長李大霄在接受《中國新聞周刊》采訪時表示。

由于中小企業(yè)規(guī)模小，經(jīng)營時間短，盈利記錄和公司信譽都不明朗，存在較大的經(jīng)營風(fēng)險和違約可能，因此在獲得銀行貸款上，很難和大型企業(yè)競爭。

缺少融資渠道、又亟需資金的中小企業(yè)只好轉(zhuǎn)而向親友借款，甚至選擇民間借貸。

北京大學(xué)國家發(fā)展研究院和阿里巴巴集團(tuán)在2012年1月聯(lián)合發(fā)布的《2011年沿海三地區(qū)小微企業(yè)經(jīng)營與融資現(xiàn)狀調(diào)研報告》的數(shù)據(jù)顯示，“向親友借款”和“民間借貸”分別占長三角、珠三角和環(huán)渤海地區(qū)小微企業(yè)2011年融資渠道的47%和23%、34%和7%、31%和13%，而分別只有35%、21%、29%的小微企業(yè)能夠從銀行獲得貸款。

資金總是向增值更快的地方流動。企業(yè)都需要資金，哪些企業(yè)能為投資者創(chuàng)造更多價值、帶來更多回報，這個企業(yè)就能夠獲得資金，或者說更方便地獲得資金。

中小企業(yè)想要獲得資金，只有提供“高回報”。私募債券正是這樣的方式。根據(jù)“試點辦法”，中小企業(yè)發(fā)行的私募債券可以不受發(fā)債規(guī)模不超過凈資產(chǎn)40%的限制，發(fā)行利率則不得高于同期銀行貸款利率的3倍。

對此，中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院副院長趙錫軍接受《中國新聞周刊》采訪時認(rèn)為，參照溫州地區(qū)民間借貸所謂“高利貸”的利率，可能遠(yuǎn)比3倍要高，在資金去向不明確、信息不對稱的情況下，仍有人愿意冒風(fēng)險來博取高利。而中小企業(yè)發(fā)行私募債，借款人所有的信息、信用狀況都是應(yīng)該向投資者說明的，可以避免在民間借貸中的一些由于信息不對稱而產(chǎn)生的欺詐的行為，應(yīng)該不愁沒有業(yè)務(wù)。

交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家連平對《中國新聞周刊》稱，從短期來看，中小企業(yè)私募債的規(guī)模和對資本市場的影響，可能都不會太大。

“中小企業(yè)規(guī)模一般不會太大，此次又是初期推出，應(yīng)該說不會有很大的量。另外從它募集的方式來看，是私募，不會在市場上公開進(jìn)行募集”，連平說，“同時因為投資者對于其風(fēng)險還存在擔(dān)憂，其信息發(fā)布與公開操作有很大不同，所以我覺得不會有太多投資者參與其中。”

不過據(jù)《中國新聞周刊》了解，目前已經(jīng)有不少中小企業(yè)，開始向相關(guān)機構(gòu)咨詢發(fā)行私募債券事宜。雖然在“試點辦法”中，對私募債券募集說明書中的私募債券信用評級并未強制要求，但在被問及是否有中小企業(yè)咨詢私募債券評級事宜時，鵬元資信評估有限公司副總裁周遠(yuǎn)帆明確表示，“有這樣的情況”。

高利率高風(fēng)險考驗投資者

資金配置必然伴隨風(fēng)險配置。強調(diào)投資者適當(dāng)性原則，讓投資者自己認(rèn)識和承受風(fēng)險，是中小企業(yè)私募債券的另一特點。

什么樣的投資者適合承擔(dān)高風(fēng)險，需要設(shè)置一些限制條件；有些投資者愿意冒更多的風(fēng)險來獲取一個預(yù)期中的高回報，當(dāng)然這也許不會實現(xiàn)。于是市場就會形成對風(fēng)險和回報率的不同程度的選擇。

監(jiān)管部門也需要在市場上找到愿意冒高風(fēng)險以博得高回報的投資者，把他們的資金引導(dǎo)到高風(fēng)險高回報的企業(yè)或者項目上去。

在“試點辦法”中，規(guī)定參與私募債券認(rèn)購和轉(zhuǎn)讓的合格機構(gòu)投資者，為商業(yè)銀行、證券公司、信托公司和保險公司等；理財產(chǎn)品亦可投資私募債券；企業(yè)法人的注冊資本不低于1000萬元，合伙企業(yè)中合伙人認(rèn)繳出資總額不低于5000萬元，實繳出資總額不低于1000萬元。

對于符合要求的個人投資者，同樣允許參與私募債認(rèn)購。其具體條件是，個人名下的各類證券賬戶、資金賬戶、資產(chǎn)管理賬戶的資產(chǎn)總額不低于人民幣500萬元，且具有兩年以上的證券投資經(jīng)驗。

另據(jù)“試點辦法”，交易所并不對私募債券的投資價值、風(fēng)險或投資者的收益作出判斷；投資者需要自行對因發(fā)行人經(jīng)營與收益的變化引起的投資風(fēng)險負(fù)責(zé)；交易所只“為私募債券的信息披露提供服務(wù)，并予以規(guī)范和管理”。

這意味著，是投資者，而非監(jiān)管部將承擔(dān)投資中小企業(yè)私募債券的最終責(zé)任。有債券購買意愿的投資者需要自己會去判斷，發(fā)債企業(yè)行不行，投資風(fēng)險有多大；如果購買了債券，到期之后企業(yè)沒有能力償債，投資者也應(yīng)該明白，這是他自己的選擇。

當(dāng)然，這并不意味著交易所對投資者“撒手不管”。在制度設(shè)計上，“試點辦法”中規(guī)定了包括要求發(fā)行人設(shè)立償債保障金專戶、限制股息分配、引入多種增信方式、設(shè)立風(fēng)險基金在內(nèi)的多種方法保護(hù)投資者權(quán)益。

“核心的問題不是企業(yè)有沒有能力償債，而是投資者認(rèn)不認(rèn)可這個企業(yè)、愿不愿意去冒這個風(fēng)險。再差的企業(yè)發(fā)債，只要有人愿意去買，而投資者也知道，這個企業(yè)很差，可能有很大的風(fēng)險，他愿意去冒這樣的風(fēng)險，都是可以的?！壁w錫軍認(rèn)為。

投資者還應(yīng)該對自己有多大的風(fēng)險承擔(dān)能力有一個清楚的判斷和自我認(rèn)知。但是在中小企業(yè)私募債券發(fā)行的開始階段，投資者可能沒有這個能力去認(rèn)知，監(jiān)管部門就有責(zé)任提示這樣的風(fēng)險，不僅僅有高回報，同樣也有高風(fēng)險。監(jiān)管部門要告知風(fēng)險，并培養(yǎng)投資者承擔(dān)風(fēng)險的能力。

“投資者應(yīng)該認(rèn)識到風(fēng)險。中小企業(yè)私募債考驗的正是投資者認(rèn)識風(fēng)險的能力?！崩畲笙鰧Α吨袊侣勚芸繁硎?，“中小企業(yè)私募債券可以作為投資組合中高風(fēng)險高收益的部分。”

由于并未強制中小企業(yè)需對擬發(fā)行的私募債券進(jìn)行信用評級，保證發(fā)債人信息披露的真實、完整、及時，以及隨后的披露合適、完整，就成了監(jiān)管部門的重要責(zé)任。

“將來的問題就會出現(xiàn)在信息披露這個環(huán)節(jié)。如果發(fā)生因為信息披露不完整導(dǎo)致的無法償債，就要通過法律的程序來解決，這些環(huán)節(jié)還需要進(jìn)一步銜接上才行?！壁w錫軍說。