中國(guó)人民銀行濟(jì)南分行國(guó)際收支處課題組

摘要：人民幣國(guó)際化是一個(gè)由初級(jí)到高級(jí)逐步發(fā)展的漸進(jìn)過(guò)程，其發(fā)展變化受經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、國(guó)際收支狀況等影響較大。經(jīng)常項(xiàng)目尤其貨物貿(mào)易順差為人民幣國(guó)際化創(chuàng)造了必要條件，加快人民幣資本輸出步伐是推進(jìn)國(guó)際化進(jìn)程的關(guān)鍵。從當(dāng)前我國(guó)國(guó)際收支結(jié)構(gòu)來(lái)看，國(guó)際收支保持持續(xù)雙順差格局，并存在順差穩(wěn)定性不強(qiáng)、人民幣對(duì)外資本輸出步伐緩慢等問(wèn)題，不利于人民幣國(guó)際化進(jìn)程。為此，本文提出了相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：國(guó)際收支；人民幣；國(guó)際化；資本輸出

Abstract：RMB internationalization is a gradual process that from beginner to advanced，its development and changes influenced by the level of economic development，the international balance of payments.Extraordinary items，especially goods trade surplus for the internationalization of RMB to create the necessary conditions. To accelerate the pace of RMB，capital output is the key to advancing the process of internationalization. From the view of current balance of payment structure，Chinas international balance of payments maintain a sustained pattern of double surplus，and exist some problems as surplus Stability is not strong，slow pace of the RMB foreign capital output. Finally，proposed relevant recommendations.

Key Words：balance of payments，RMB，internationalization，export of capital

中圖分類號(hào)：F822文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B文章編號(hào)：1674-2265（2012）10-0060-04

隨著我國(guó)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)改革的啟動(dòng)，人民幣國(guó)際化進(jìn)入了一個(gè)嶄新的階段，無(wú)論人民幣跨境資金流動(dòng)規(guī)模、占比、結(jié)構(gòu)均取得明顯突破。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2012年上半年人民幣跨境流動(dòng)規(guī)模占比達(dá)到10.8%，較2011年增加4.1個(gè)百分點(diǎn)。不僅經(jīng)常賬戶項(xiàng)下，資本和金融賬戶人民幣交易也趨于活躍，人民幣在中國(guó)香港、新加坡等地接受程度都顯著提高。但人民幣國(guó)際化是一個(gè)由初級(jí)到高級(jí)逐步發(fā)展的漸進(jìn)過(guò)程，其發(fā)展變化受經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、國(guó)際收支狀況等影響較大，我國(guó)應(yīng)立足實(shí)際穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

一、經(jīng)常項(xiàng)目尤其貨物貿(mào)易順差是推動(dòng)人民幣國(guó)際化的必要條件

隨著涉外經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，近年來(lái)我國(guó)國(guó)際收支呈現(xiàn)大額順差趨勢(shì)，外匯儲(chǔ)備規(guī)模不斷增長(zhǎng)。到2011年，我國(guó)國(guó)際收支順差達(dá)到4228億美元、2011年底外匯儲(chǔ)備余額達(dá)到3.18萬(wàn)億美元，其中占據(jù)主導(dǎo)地位的經(jīng)常項(xiàng)目順差達(dá)到2017億美元，較2005年增長(zhǎng)50.4%，約占當(dāng)年GDP的2.8%。充足的外匯儲(chǔ)備及經(jīng)常項(xiàng)目順差為人民幣國(guó)際化創(chuàng)造了良好條件。

貨幣國(guó)際化理論認(rèn)為，一國(guó)貨幣能否成為國(guó)際貨幣主要取決于人們對(duì)該貨幣的信心，一國(guó)貨幣的國(guó)際化程度是該國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)弱的一種外在表現(xiàn)，國(guó)家經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)弱決定了貨幣國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)能力的高低和作為國(guó)際貨幣周期的長(zhǎng)短。作為一國(guó)居民與非居民經(jīng)濟(jì)交易系統(tǒng)記錄的國(guó)際收支結(jié)構(gòu)是一國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的外在表現(xiàn)，國(guó)際收支狀況及其變動(dòng)趨勢(shì)能反映出該國(guó)貨幣國(guó)際化進(jìn)程。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，在不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，一國(guó)國(guó)際收支的總體結(jié)構(gòu)和次級(jí)結(jié)構(gòu)通常呈現(xiàn)出不同的模式特征。薩繆爾森認(rèn)為一國(guó)在從發(fā)展中國(guó)家向發(fā)達(dá)國(guó)家過(guò)渡時(shí)，其國(guó)際收支結(jié)構(gòu)大致要經(jīng)歷以下四個(gè)階段：第一階段為不成熟債務(wù)國(guó)階段。特征是經(jīng)常項(xiàng)目逆差與資本和金融項(xiàng)目順差并存，同時(shí)貨物貿(mào)易逆差。第二階段為成熟債務(wù)國(guó)階段。經(jīng)常項(xiàng)目逆差減少，資本和金融項(xiàng)目順差減少，國(guó)際收支結(jié)構(gòu)大致處于雙平衡。第三階段為不成熟債權(quán)國(guó)階段。經(jīng)常項(xiàng)目順差增加，資本和金融項(xiàng)目逆差并存。第四階段為成熟債權(quán)國(guó)階段。特征為貨物貿(mào)易逆差與服務(wù)貿(mào)易和投資收益順差并存。

歷史上的英鎊、馬克和日元在國(guó)際化起步階段，其發(fā)行國(guó)都是作為世界債權(quán)大國(guó)出現(xiàn)的，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明債權(quán)國(guó)地位有助于推動(dòng)貨幣國(guó)際化。特韋爾和大關(guān)（Tavals和Ozeki，1992）認(rèn)為，國(guó)際凈資產(chǎn)增大意味著該國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融實(shí)力及向國(guó)外輸出本幣資本的能力增強(qiáng)，將推動(dòng)本幣國(guó)際化；凈負(fù)債頭寸意味著該國(guó)清償能力不足，會(huì)降低本幣的國(guó)際信譽(yù)，從而阻礙其國(guó)際化。在經(jīng)常項(xiàng)目逆差、尤其是貨物貿(mào)易逆差時(shí)期，對(duì)外凈金融資產(chǎn)并不會(huì)增加凈負(fù)債，因?yàn)榧词官Y本和金融項(xiàng)目呈現(xiàn)順差，但因其在資產(chǎn)增加的同時(shí)也導(dǎo)致對(duì)外負(fù)債增加，不能有效形成對(duì)外凈金融債權(quán)，增強(qiáng)對(duì)外支付能力及本幣接受程度。具體說(shuō)，在后種情況下，中央銀行擁有的對(duì)外資產(chǎn)增加了，但其它部門（如企業(yè)、地方政府、中央政府等）的對(duì)外負(fù)債增加了，或?qū)ν饨鹑谫Y產(chǎn)減少了，從整個(gè)國(guó)家來(lái)看，對(duì)外凈金融資產(chǎn)并沒(méi)有增加。在經(jīng)常項(xiàng)目順差尤其是貨物貿(mào)易順差增加時(shí)，才能真正增加對(duì)外凈金融資產(chǎn)和對(duì)外凈金融債權(quán)，增強(qiáng)對(duì)外支付能力。貿(mào)易順差代表一國(guó)經(jīng)濟(jì)，尤其是制造業(yè)對(duì)其他國(guó)家的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，這一點(diǎn)對(duì)當(dāng)前人民幣國(guó)際化所處的階段至關(guān)重要。張青龍、王舒婷（2011）認(rèn)為人民幣國(guó)際化的不同階段需要不同的條件，在人民幣國(guó)際化初級(jí)階段，貨物貿(mào)易順差是人民幣國(guó)際化的重要價(jià)值支撐。

為深入研究經(jīng)常項(xiàng)目順差與人民幣國(guó)際化之間的關(guān)系，本文選取經(jīng)常項(xiàng)目順差（CA）與人民幣境外流通量（RMBL）兩個(gè)變量進(jìn)行實(shí)證分析，樣本選擇1997年至2011年的年度數(shù)據(jù)。其中，經(jīng)常項(xiàng)目順差（CA）數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)家外匯管理局，人民幣境外流通量（RMBL）則為利用間接估算法（許珊珊，2011），在假定貨幣需求函數(shù)長(zhǎng)期穩(wěn)定的前提下估算出的貨幣需求值與實(shí)際貨幣供給量之間的缺口。對(duì)以上變量進(jìn)行對(duì)數(shù)處理，分別記為lnca、lnrmbl。首先對(duì)時(shí)間序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明以上變量都是平穩(wěn)的，格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表2，VAR滯后階數(shù)檢驗(yàn)見(jiàn)表3。

可以看出lnca是lnrmbl的格蘭杰原因、lnrmbl不是lnca變化的格蘭杰原因，VAR模型滯后階數(shù)為4階。

擬合結(jié)果表明：

LNRMBL = C（2，1）*LNCA（-1）+C（2，2）*LNCA（-2）+ C（2，3）*LNCA（-3）+C（2，4）*LNCA（-4）+C（2，5）*LNRMBL（-1）+C（2，6）*LNRMBL（-2）+C（2，7）*LNRMBL（-3）+C（2，8）*LNRMBL（-4）+C（2，9）

綜上可以得出結(jié)論：經(jīng)常項(xiàng)目順差對(duì)人民幣跨境流通具有正向效應(yīng)，它是人民幣國(guó)際化的必要條件之一。

二、推進(jìn)國(guó)際化進(jìn)程的關(guān)鍵在于加快人民幣資本輸出步伐

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，德國(guó)馬克在保持貿(mào)易順差的同時(shí)成功實(shí)現(xiàn)了貨幣國(guó)際化，而日元國(guó)際化進(jìn)程卻較滯后。因此部分學(xué)者通過(guò)比較日元與美元國(guó)際化進(jìn)程后，認(rèn)為貿(mào)易順差及國(guó)際凈債權(quán)增大會(huì)阻礙貨幣國(guó)際化進(jìn)程。從馬克國(guó)際化進(jìn)程來(lái)看，大體經(jīng)歷了二十世紀(jì)50年代起步、60年代發(fā)展、70—90年代借助于區(qū)域貨幣發(fā)展到90年代末成功實(shí)現(xiàn)國(guó)際化三個(gè)階段。尤其是1999年1月1日歐元面世，標(biāo)志著馬克經(jīng)過(guò)近半個(gè)世紀(jì)的努力，借助于地區(qū)經(jīng)濟(jì)和貨幣合作的力量成功實(shí)現(xiàn)了貨幣的國(guó)際化。這期間德國(guó)經(jīng)常賬戶保持較大盈余，2011年末盈余額約占同期GDP的7%左右，馬克在其進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)算中的比重不斷攀升，2011年達(dá)到30%左右。與之相反的是日元國(guó)際化。日元國(guó)際化起步于上世紀(jì)60年代，發(fā)展于70—80年代，但到90年代有所回落。這期間日本保持了較高經(jīng)常賬戶盈余，2011年盈余額約占同期GDP的4%，但日元在其進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)算中的比重僅為6%左右，國(guó)際化進(jìn)展緩慢。造成這一結(jié)果的根本原因不在于經(jīng)常賬戶盈余或國(guó)際凈債權(quán)，關(guān)鍵因素在于不成熟的債權(quán)經(jīng)濟(jì)體的貨幣錯(cuò)配（麥金農(nóng)，2009）。

不成熟的債權(quán)國(guó)是指不能將其本幣借給外國(guó)人以平衡其積累的經(jīng)常賬戶順差的國(guó)家。這些國(guó)家不斷積累以國(guó)際上普遍接受的貨幣計(jì)價(jià)的外幣債權(quán)，如美元。然而，其境內(nèi)銀行等金融機(jī)構(gòu)通過(guò)銀行存款、年金等形式吸收了大量本幣負(fù)債，資產(chǎn)與負(fù)債幣種不匹配使國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)面臨較大敞口風(fēng)險(xiǎn)，僅是匯率的隨機(jī)波動(dòng)就有可能侵吞掉一家資本運(yùn)行良好銀行的凈資產(chǎn)。在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)上保持投資組合的均衡和進(jìn)行貨幣管理變得更加困難。如盡管日本一直在運(yùn)用其龐大的經(jīng)常賬戶盈余，其海外直接投資的資金約占其儲(chǔ)蓄盈余的25%，但大都不以日元進(jìn)行國(guó)際放貸。因此，日本國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)積累了大量高收益的美元資產(chǎn)。由于其負(fù)債主要以日元為主，這些機(jī)構(gòu)將會(huì)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)受到外部沖擊時(shí)，本國(guó)貨幣表現(xiàn)出較大幅度波動(dòng)，影響了國(guó)際化進(jìn)程。

成熟的債權(quán)國(guó)能將本國(guó)貨幣借給外國(guó)人以平衡其積累的經(jīng)常賬戶順差，從而避免了貨幣錯(cuò)配及匯率風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。德國(guó)作為歐元區(qū)的中心，利用其龐大的經(jīng)常賬戶盈余為國(guó)外提供大量歐元貸款。2002年以來(lái)，德國(guó)的私人資本流出已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了龐大的經(jīng)常賬戶盈余，其面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)較小、幣值較穩(wěn)定、國(guó)際化程度較高。

人民幣國(guó)際化進(jìn)程意味著我國(guó)應(yīng)逐步由商品輸出轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本輸出，結(jié)合以上分析及我國(guó)國(guó)際收支結(jié)構(gòu)特征可發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前人民幣輸出的渠道主要有：

一是貨物貿(mào)易等經(jīng)常項(xiàng)目渠道。通過(guò)對(duì)東亞國(guó)家或地區(qū)的貿(mào)易賬戶赤字輸出人民幣，同時(shí)通過(guò)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的貿(mào)易賬戶盈余來(lái)彌補(bǔ)對(duì)東亞國(guó)家或地區(qū)的貿(mào)易賬戶赤字，實(shí)現(xiàn)貿(mào)易賬戶總體盈余乃至經(jīng)常賬戶的總體順差。同時(shí)，收益項(xiàng)下持續(xù)凈流出也是重要輸出渠道。2012年上半年，全國(guó)人民幣貨物貿(mào)易凈流出398億美元，主要流向香港及東南亞等地區(qū)，同期貨物貿(mào)易整體跨境資金為凈流入284億美元，對(duì)其他國(guó)家或地區(qū)的貿(mào)易順差彌補(bǔ)了人民幣凈流出。同期收益項(xiàng)下人民幣凈流出73億美元，占同期整體跨境資金收益凈流出的29%。

二是資本項(xiàng)下尤其是對(duì)外投資渠道。根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，進(jìn)出口差額=儲(chǔ)蓄-投資。在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，進(jìn)出口差額=國(guó)外凈投資（即一國(guó)對(duì)外投資減去國(guó)外對(duì)內(nèi)投資），一國(guó)進(jìn)出口出現(xiàn)差額的同時(shí)對(duì)外投資必然出現(xiàn)同向差額。美元、歐元等貨幣輸出的主要渠道都是如此。但受相關(guān)政策限制，人民幣對(duì)外投資目前僅處于起步階段，未來(lái)加快人民幣國(guó)際化進(jìn)程的關(guān)鍵在于推進(jìn)人民幣資本輸出步伐。

三、當(dāng)前我國(guó)國(guó)際收支結(jié)構(gòu)存在的主要問(wèn)題

隨著融入國(guó)際化進(jìn)程的不斷加快，自1994年以來(lái)我國(guó)國(guó)際收支順差呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，且多數(shù)年份呈現(xiàn)雙順差格局。一方面，充足的外匯儲(chǔ)備及持續(xù)的經(jīng)常項(xiàng)目順差有利于增強(qiáng)人民幣地位，成為人民幣國(guó)際化的基礎(chǔ)。另一方面，持續(xù)雙順差及資本與金融項(xiàng)目大額順差不利于拓寬人民幣對(duì)外流出渠道。

（一）服務(wù)貿(mào)易及投資收益大幅逆差

近年來(lái)，我國(guó)服務(wù)貿(mào)易長(zhǎng)期處于逆差狀態(tài)，2011年逆差達(dá)到552億美元，其中占主導(dǎo)地位的運(yùn)輸及旅游項(xiàng)目分別逆差449、241億美元。計(jì)算機(jī)信息服務(wù)、金融服務(wù)、電影音像等新型服務(wù)貿(mào)易占比僅為5%左右，結(jié)構(gòu)亟待優(yōu)化。投資收益近年來(lái)也呈現(xiàn)大幅逆差，與我國(guó)債權(quán)國(guó)地位不相稱。2011年全國(guó)投資收益逆差268億美元，而同期我國(guó)對(duì)外金融凈資產(chǎn)達(dá)到17747億美元，對(duì)外凈債權(quán)并未帶來(lái)合理的收益。

（二）人民幣對(duì)外資本輸出進(jìn)程緩慢

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備大量集中于中央銀行，民間儲(chǔ)備很少。這導(dǎo)致我國(guó)對(duì)外資產(chǎn)主要表現(xiàn)為官方儲(chǔ)備資產(chǎn)，對(duì)外直接投資規(guī)模相對(duì)較小。2006—2011年的儲(chǔ)備資產(chǎn)占對(duì)外總資產(chǎn)的比重達(dá)到68%，對(duì)外直接投資僅為7%左右，對(duì)外投資渠道不足導(dǎo)致我國(guó)外匯資產(chǎn)的投資收益率總體比較低。同時(shí)，我國(guó)的對(duì)外投資主要是以外匯對(duì)外投資。自2011年1月《境外直接投資人民幣結(jié)算試點(diǎn)管理辦法》發(fā)布以來(lái)，山東省人民幣對(duì)外直接投資累計(jì)僅為17.8億美元。此外，由于民間對(duì)外投資受政策所限至今仍未有較大進(jìn)展，這樣的投資結(jié)構(gòu)不利于增強(qiáng)未來(lái)人民幣國(guó)際地位（見(jiàn)表4）。

四、相關(guān)建議

（一）加快對(duì)外投資尤其是人民幣對(duì)外投資步伐

應(yīng)加快落實(shí)《境外直接投資人民幣結(jié)算試點(diǎn)管理辦法》各項(xiàng)規(guī)定，做好相關(guān)配套工作。盡快完善人民幣境外投資相關(guān)的政策，讓企業(yè)在以人民幣對(duì)外投資時(shí)享有與外匯投資同等的便利，促進(jìn)人民幣對(duì)外投資加快發(fā)展。同時(shí)，可通過(guò)借貸、投資和援助等手段使其他國(guó)家持有人民幣。如允許其他國(guó)家政府和企業(yè)在我國(guó)發(fā)行人民幣債券等，促進(jìn)人民幣資本項(xiàng)下對(duì)外輸出。

（二）要加快推動(dòng)金融市場(chǎng)建設(shè)

應(yīng)加快推進(jìn)人民幣利率市場(chǎng)化，逐步建立發(fā)達(dá)的人民幣市場(chǎng)，吸引非居民持有以人民幣定價(jià)的資產(chǎn)。建立有效率的與之配套的衍生產(chǎn)品市場(chǎng)，滿足非居民投資者風(fēng)險(xiǎn)管理的多樣化要求。同時(shí)要積極支持境外人民幣離岸市場(chǎng)的建立，增強(qiáng)人民幣境外流通需求。

（三）進(jìn)一步增強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的針對(duì)性及有效性

人民幣國(guó)際化后，中央銀行不僅需要根據(jù)本國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)狀況調(diào)整貨幣政策，還要充分考慮國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)狀況和周期對(duì)本國(guó)貨幣政策產(chǎn)生的影響。為避免宏觀經(jīng)濟(jì)政策的溢出效應(yīng)，還應(yīng)建立更加有效的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，有效的決策機(jī)制以及產(chǎn)權(quán)約束等一系列制度，并保持人民幣內(nèi)外幣值的穩(wěn)定。

（四）加快開(kāi)放資本項(xiàng)目

資本項(xiàng)目可兌換可加快推進(jìn)人民幣國(guó)際化。從我國(guó)的實(shí)際情況來(lái)看，盡管目前實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換的條件還不具備，但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，逐步放松資本管制、穩(wěn)妥推動(dòng)人民幣資本項(xiàng)目可兌換進(jìn)程，對(duì)促進(jìn)人民幣國(guó)際化以及國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展是十分必要的。

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（責(zé)任編輯 孫 軍；校對(duì) SJ）