李星,鄒戰(zhàn)勇

摘要：選取2006年以來(lái)的季度數(shù)據(jù)深圳房?jī)r(jià)與深證指數(shù)為基礎(chǔ)樣本，分別進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，建立股利折現(xiàn)模型，最后得出中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格與股票價(jià)格間存在相關(guān)性，滯后四期的深證指數(shù)是深圳房?jī)r(jià)的格蘭杰原因。在深圳，股價(jià)對(duì)居民的消費(fèi)支出無(wú)財(cái)富效應(yīng)。

關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)周期；股票價(jià)格；股利折現(xiàn)模型；房地產(chǎn)價(jià)格

中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：1673-291X（2012）15-0065-02

引言

2007年，一場(chǎng)由美國(guó)次貸危機(jī)引起的金融危機(jī)，使得人們開始對(duì)房?jī)r(jià)等問(wèn)題更加關(guān)注。房地產(chǎn)價(jià)格與股票價(jià)格是否有密切的聯(lián)系？房地產(chǎn)價(jià)格，是否加劇了經(jīng)濟(jì)泡沫的形成。

近年來(lái)，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的價(jià)格經(jīng)歷了比較大的波動(dòng)。特別是自2005年以來(lái)，中國(guó)的股票市場(chǎng)經(jīng)歷了歷史上最大的牛市和最大幅度的下跌，短短三年間，上證指數(shù)從2005年6月6日的998點(diǎn)上漲至2007年10月24日的6 124.04點(diǎn)。然后，股指又迅速下跌，到2008年9月18日，股指跌至1 802點(diǎn)。房地產(chǎn)市場(chǎng)的表現(xiàn)相對(duì)股票市場(chǎng)穩(wěn)定很多，但在2008年之前，全國(guó)的房?jī)r(jià)態(tài)勢(shì)是一路上漲。進(jìn)入2008年之后，房?jī)r(jià)出現(xiàn)普遍回調(diào)下跌的態(tài)勢(shì)，目前中國(guó)很多城市的房?jī)r(jià)回調(diào)幅度已達(dá)20%，有些城市如深圳的部分樓盤的價(jià)格回調(diào)幅度甚至達(dá)到30%左右。

因此，為進(jìn)行多元化多層次資本市場(chǎng)的有效監(jiān)管，調(diào)節(jié)資本在不同市場(chǎng)間的流動(dòng)研究中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格與股票價(jià)格的關(guān)系，中國(guó)股票價(jià)格與房地產(chǎn)價(jià)格關(guān)聯(lián)性研究起著舉足輕重的作用。

一、股市與房市的特點(diǎn)

2010年底，中國(guó)出臺(tái)了一系列商品房屋的購(gòu)買限制，一時(shí)間，中國(guó)股市房地產(chǎn)板塊出現(xiàn)大跌的情況，房?jī)r(jià)與股價(jià)是否存在某些關(guān)聯(lián)，房?jī)r(jià)影響了股市又或者是股市影響房?jī)r(jià)，對(duì)于中國(guó)有十分重要的意義。

關(guān)于股市與房市的關(guān)聯(lián)性問(wèn)題，外國(guó)已做過(guò)不少研究。有研究者認(rèn)為，股市是房市的先行者，能夠預(yù)知房市的發(fā)展。但是因?yàn)橹袊?guó)股票市場(chǎng)相當(dāng)復(fù)雜，具有高噪聲、嚴(yán)重非線性和投資者的盲目任性等特點(diǎn)，并且中國(guó)房?jī)r(jià)近幾年來(lái)發(fā)展不平衡，因此外國(guó)的一些研究并不適合股票市場(chǎng)與房?jī)r(jià)市場(chǎng)的發(fā)展。

二、股價(jià)與房?jī)r(jià)與宏觀經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系

股價(jià)、房?jī)r(jià)當(dāng)前是引起中國(guó)經(jīng)濟(jì)泡沫危機(jī)的主要原因。但是過(guò)分打擊股市、房市市場(chǎng)的投資力度，則會(huì)導(dǎo)致泡沫危機(jī)加劇的危險(xiǎn)。不論在經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)期，或是經(jīng)濟(jì)繁榮、復(fù)蘇時(shí)期，對(duì)股市、房市的投資力度并不只考慮財(cái)富效應(yīng)，更區(qū)別于經(jīng)濟(jì)總體水平的高低。

1.理論模型

從經(jīng)典的現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型出發(fā)，推導(dǎo)股價(jià)房?jī)r(jià)波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)周期增長(zhǎng)關(guān)系的理論模型。本文認(rèn)為，現(xiàn)如今，資金的流動(dòng)主要存在于股票、房?jī)r(jià)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，并已造成了經(jīng)濟(jì)泡沫。如果泡沫破裂，則所有的人將不再投資于這三大項(xiàng)目，把所有的資金放進(jìn)金融機(jī)構(gòu)，使得銀行所負(fù)債款過(guò)大，拖累整個(gè)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

因此，我們建立以下模型：

股利折現(xiàn)模型為：

P0=（1）

根據(jù)現(xiàn)金流貼現(xiàn)原理，房地產(chǎn)的價(jià)值等于房地產(chǎn)預(yù)期未來(lái)收益現(xiàn)值之和：

P′0= （2）

考慮到現(xiàn)實(shí)中未來(lái)現(xiàn)金流的不確定性和一定程度的可預(yù)計(jì)性以及折現(xiàn)率的不確定性，將式（2）改寫，可以得到

Pt= （3）

為了進(jìn)一步研究股價(jià)、房?jī)r(jià)等資產(chǎn)隨時(shí)間波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系，將式（3）對(duì)時(shí)間t求一階導(dǎo)數(shù)(為表達(dá)方便，求導(dǎo)后將下標(biāo)t、t+1略去)：

P=E-r（4）

將式（4）進(jìn)一步整理，得

P-1P=（E+c）-1E-（1+r）-1r （5）

2.模型求解

在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，E>0，r<0，P>0此時(shí)適合投資股票和房地產(chǎn)。

在經(jīng)濟(jì)繁榮階段，當(dāng)E>0，r>0，P>0，（E+c）-1E>（1+r）-1r，此時(shí)適合投資房地產(chǎn)。

當(dāng)E>0，r>0，P<0，（E+c）-1E<（1+r）-1r，此時(shí)適合投資股票。

在經(jīng)濟(jì)衰退階段，當(dāng)E>0，r>0，P<0，適合投資股票與房地產(chǎn)。

在經(jīng)濟(jì)蕭條階段，當(dāng)E<0，r<0，P<0，（E+c）-1|E|>（1+r）-1|r|，適合投資房地產(chǎn)。

在經(jīng)濟(jì)蕭條階段，當(dāng)E<0，r<0，P>0，（E+c）-1|E|<（1+r）-1|r|，適合投資股票。

上述股價(jià)房?jī)r(jià)波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系模型刻畫了股票和房地產(chǎn)這兩種金融資產(chǎn)在經(jīng)濟(jì)周期不同階段的表現(xiàn).即房地產(chǎn)價(jià)格在擴(kuò)張階段上升，在收縮階段下降，房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)周期基本同步；但股票在經(jīng)濟(jì)繁榮階段的后期已開始走軟，在蕭條階段的末期已率先開始上漲，具有領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)周期的功能.股價(jià)的波動(dòng)領(lǐng)先房?jī)r(jià)的波動(dòng)。

股市與房市的投資方式，很大情況下影響中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，并且有很強(qiáng)的政策引導(dǎo)性。因此，應(yīng)該牢牢把握股市與房市之間的關(guān)系，才能更好地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，形成良好的投資環(huán)境。

總結(jié)與建議

本文利用2006年9月至2006年12月間的月度與季度數(shù)據(jù)，研究了中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格和股票價(jià)格之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格與股票價(jià)格間存在相關(guān)性，滯后四期的深證指數(shù)是深圳房?jī)r(jià)的格蘭杰原因。在深圳，股價(jià)對(duì)居民的消費(fèi)支出無(wú)財(cái)富效應(yīng)。

根據(jù)本文的研究結(jié)果，一方面，投資者在構(gòu)建投資組合時(shí)，應(yīng)重視房地產(chǎn)價(jià)格與股票價(jià)格的相關(guān)關(guān)系，并根據(jù)自身的目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)承受能力進(jìn)行優(yōu)化組合；另一方面，政府在進(jìn)行房地產(chǎn)宏觀調(diào)控時(shí)必須加強(qiáng)股票市場(chǎng)的監(jiān)管，避免其過(guò)熱。

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