【摘要】文本通過從資本成本以及公司價值模型角度分析，探究了MM理論下萬科資本結(jié)構(gòu)變動及影響。

【關(guān)鍵詞】MM理論 萬科資本結(jié)構(gòu) 影響

一、MM理論簡介

MM理論認(rèn)為，在沒有企業(yè)和個人所得稅的情況下，任何企業(yè)的價值，不論其有無負債，都等于經(jīng)營利潤除以適用于其風(fēng)險等級的收益率。風(fēng)險相同的企業(yè)，其價值不受有無負債及負債程度的影響；但在考慮所得稅的情況下，由于存在稅額庇護利益，企業(yè)價值會隨負債程度的提高而增加，股東也可獲得更多好處。于是，負債越多，企業(yè)價值也會越大。

二、萬科資本結(jié)構(gòu)解析

（一）2011年萬科資產(chǎn)負債表垂直分析

2011年企業(yè)總資產(chǎn)296，208，440，030.05元，權(quán)益結(jié)構(gòu)方面，負債權(quán)益比很大，其中大部分都是流動負債。與上年相比負債占總資產(chǎn)比例上漲2.41%，在公司經(jīng)營較好的情況下增加負債能夠增加公司價值。本文就萬科2011年負債比例上升對公司價值產(chǎn)生的影響展開討論，從資本成本和公司價值兩個方面來討論債務(wù)杠桿上升帶來的公司價值的變化。

（二）萬科的2011年權(quán)益負債情況

2011年公司總資產(chǎn)296，208，440，030.05元，其中權(quán)益 67，832，538，547.03元，發(fā)行在外股票總共10，995，210，218股，每股凈資產(chǎn)為67，832，538，547.03/10，995，210，218=6.17，每股收益為0.88，股東報酬率為0.88/6.17=14.26%。

負債228，375，901，483.02元，有息負債占全部負債的比例僅 22.1%，利息支出4，208，213，797.02元，平均利息率為4，208，213，797.02/228，375，901，483.02=1.84%。

（三）若保持2010年的權(quán)益負債比，2011年權(quán)益負債情況如下

總資產(chǎn)296，208，440，030.05元，那么權(quán)益為74，970，356，171.61 元，發(fā)行在外股票總共10，995，210，218股，每股凈資產(chǎn)為74，970，356，171.61/10，995，210，218=6.82，每股收益為0.88，股東報酬率為0.88/6.82=12.90%。與2011年實際情況對比可以說明股東報酬隨著負債的增加而增加，符合高風(fēng)險高收益的原則。

負債221，238，083，858.44 元，假設(shè)其他條件與實際情況相同，有息負債占全部負債的比例僅 22.1%，平均利息率為1.84%，那么利息支出將為4，070，780，743.00元。稅盾效應(yīng)不如2011年實際情況。

三、從資本成本角度探究

如果2011年萬科為完全權(quán)益公司，每股凈資產(chǎn)為296，208，440，030.05/10，995，210，218=26.94，每股收益為0.88，股東報酬率（R0）為0.88/26.94=3.27%。國內(nèi)所得稅稅率為25%。

2010年的權(quán)益負債比下：

Rs=R0+B/S*（1-tC）*（ R0-RB）= 3.27%+221，238，083，858.44/74，970，356，171.61*（1-0.25）*（3.27%-1.84%）=6.42%

RWACC1=Rs*S/（S+B）+ RB*B/（S+） *（1-tC）= 2.66%

2011年的權(quán)益負債比下：

Rs=R0+B/S*（1-tC）*（ R0-RB）= 3.27%+228，375，901，483.02/67，832，538，547.03*（1-0.25）*（3.27%-1.84%）=6.86%

RWACC2=Rs*S/（S+B）+ RB*B/（S+B） *（1-tC）= 2.64%

RWACC2< RWACC1，說明公司負債比例上升，降低了資本成本，增加了公司的杠桿利益，公司價值增大。

四、從公司價值模型角度探究

2011年息稅前利潤為11，597，668，623.3 元，假設(shè)公司以后產(chǎn)生永續(xù)性息稅前利潤11，597，668，623.3 元。

2010年的權(quán)益負債比下：

VL1=EBIT*（1-tC）/ R0+tCRBB/RB=11，597，668，623.3*（1-0.25）/3.27%+0.25*1.84%*221，238，083，858.44/1.84%= 321，311，094，893.51

2011年的權(quán)益負債比下：

VL2=EBIT*（1-tC）/ R0+tCRBB/RB=11，597，668，623.3*（1-0.25）/3.27%+0.25*1.84%*228，375，901，483.02/1.84%=323，095，549，299.65

VL2>VL1，公司價值隨著2011年負債權(quán)益比的上升而增加，說明公司增加負債有利于公司的價值增長。

五、結(jié)論

以上分析都是建立在有稅的MM理論基礎(chǔ)之上，我們可以分析得出，萬科2011年的負債比重上升降低了公司的資本成本，增加了公司價值。但是這樣的分析也是有缺陷的，因為在分析中，我們沒有考慮到公司債務(wù)的增加會增加公司的其他成本，比如財務(wù)困境成本。

我們要綜合分析萬科的經(jīng)營環(huán)境、財務(wù)環(huán)境等，以便得出更加可靠的結(jié)論。通過對萬科2011年的整體經(jīng)營狀況和相關(guān)事件，比如銀行提高對萬科的貸款利率，我們可以發(fā)現(xiàn)，萬科的負債增加雖然增加了公司價值，但是也增加了公司的相關(guān)成本。也就是說在稅收和財務(wù)困境成本的綜合作用下，當(dāng)前萬科的債務(wù)水平已經(jīng)接近最優(yōu)債務(wù)額。所以我們建議，萬科在今后的發(fā)展中要抑制負債的增長，以免出現(xiàn)負面的效應(yīng)。

作者簡介：李瑩（1990-），河北唐山人，南京財經(jīng)大學(xué)信息工程學(xué)院，信息管理與信息系統(tǒng)0901班，研究方向：成本會計研究。

（責(zé)任編輯：陳岑）