胡宇

龍年之后，股市“小題大做”，題材股與ST股唱了主角；而房地產(chǎn)市場價(jià)滯量枯，售樓處門可羅雀。相比國際股市的不斷上漲而言，代表中國資產(chǎn)價(jià)格的股市、房市均處于調(diào)整階段。對此，市場人士見仁見智。本文從經(jīng)濟(jì)學(xué)基本概念展開，試圖解釋中國股市和房市的低迷原因，并對未來中國資產(chǎn)價(jià)格的變化做前瞻性的分析和研判。

股市低迷不振的標(biāo)志

從經(jīng)濟(jì)學(xué)原理而言，市場要求回報(bào)率是估值貼現(xiàn)模型的基準(zhǔn)貼現(xiàn)率，以當(dāng)前市場普遍要求回報(bào)率作為評價(jià)市場定價(jià)的依據(jù)之一存在合理性。

銀行名義利率雖然比較低，一年期定期存款利率不過3.5%，但市場實(shí)際利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于這個(gè)數(shù)字，以銀行理財(cái)產(chǎn)品的隱含收益率來看，30天的銀行理財(cái)產(chǎn)品也能夠獲得5%的年化收益率，明顯高于一年期定期存款。而從信托公司的產(chǎn)品銷售數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的年化收益率更是高達(dá)12%，如此高的資金成本房地產(chǎn)依然可以承受，但對于房地產(chǎn)的股東而言，則意味著12%很可能也是市場目前要求的必要收益率，因此，從一般意義上而言，必要收益率的倒數(shù)就是股東要求的市盈率價(jià)格，即房地產(chǎn)股票的市盈率應(yīng)該在8倍左右。事實(shí)上，市場資金成本的上升是顯而易見?？紤]到最近民間借貸成本的大幅上升，小微企業(yè)融資難的問題已經(jīng)上升到了中央戰(zhàn)略高度。

因此，資金成本上升即代表市場要求的必要收益率上升，不僅對房地產(chǎn)股票有意義，對市場整體股票而言都是挑戰(zhàn)的。這意味著，如果名義利率是能夠代表市場真實(shí)利率的話，那么，按照一年期定期存款利率3.5%的倒數(shù)來測算市場要求的市盈率倍數(shù)是有意義的事情，即A股市場達(dá)到28.75倍的市盈率是合理水平。但事實(shí)上的情況是，當(dāng)前名義利率已經(jīng)明顯不符合市場的實(shí)際情況，市場實(shí)際的利率水平顯著高于名義利率。對房地產(chǎn)公司而言，12%的利率水平是合理的；對小微企業(yè)而言，年化20%利率成本亦是可以接受的；那么，對普通投資者而言，我們是否愿意放棄5-12%的年化收益率，而去存定期存款呢？顯然多數(shù)人是不會(huì)的。但是股市的投資回報(bào)率又無法保證長期獲得收益，上證指數(shù)10年漲幅為零的狀況讓指數(shù)ETF投資者非常失望。因此，定期存款和指數(shù)基金成為市場投資者普遍放棄的投資標(biāo)的物。

融資難的關(guān)鍵是投資難

高壓的貨幣政策導(dǎo)致了中小企業(yè)融資難問題，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求必須要盡快滿足并解決。要解決融資難的問題，一方面要繼續(xù)加大房地產(chǎn)調(diào)控力度，另一方面要想方設(shè)法解決融資難的問題。

對前一個(gè)問題而言，可以從兩個(gè)角度解決，一是將利率工具解放出來，盡快推進(jìn)利率市場化，從各方面加大對中小企業(yè)的扶持力度，包括開放國內(nèi)金融市場，大力發(fā)展民間借貸金融機(jī)構(gòu)，避免中小企業(yè)因?yàn)槿谫Y成本上升的問題淪為房地產(chǎn)調(diào)控的犧牲品；第二，繼續(xù)加強(qiáng)對房地產(chǎn)市場的調(diào)控力度，加快房地產(chǎn)稅的推出，并提高房地產(chǎn)交易稅，以保護(hù)市場剛性需求并抑制投機(jī)性房產(chǎn)的需求，讓房地產(chǎn)市場成為真正的理性的市場。

對后一個(gè)問題而言，即要解決融資難的問題不能采取頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳的策略，不能光考慮融資者的利益和需求，還必須要考慮投資者的利益保護(hù)和投資的合理回報(bào)問題。首先要降低短期收益率過高的預(yù)期，讓市場投資者回歸理性投資的氛圍，降低房市和股市投機(jī)客的生存空間。對股市而言，應(yīng)該保護(hù)中小投資者的權(quán)益，倡導(dǎo)理性投資的文化，加大對上市公司的監(jiān)管力度，提升上市公司的質(zhì)量和分紅收益，讓投資者真正享受到長期投資的好處，讓股市的生存環(huán)境更加優(yōu)化，更加有利于長期投資者入市。投資環(huán)境的好轉(zhuǎn)，投資氛圍的好轉(zhuǎn)將促進(jìn)股市向更為有利的方面發(fā)展，企業(yè)融資的需求才能得到真正滿足。因此，如果股市僅僅是企業(yè)融資的場所，如果過分強(qiáng)調(diào)資本市場是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的服務(wù)的，那么，就容易陷入強(qiáng)盜以融資為導(dǎo)向而忽略投資者利益的誤區(qū)，最終會(huì)導(dǎo)致投資者傷心失望，從而出現(xiàn)以腳投票的結(jié)果。

不可否認(rèn)，伴隨著股市規(guī)模的不斷壯大，投資者權(quán)益和固定收益部分理應(yīng)得到保護(hù)；而只有房地產(chǎn)市場成交萎縮、價(jià)格下跌后，在中國經(jīng)濟(jì)成功實(shí)現(xiàn)去地產(chǎn)化后，才能保持更為健康的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，中國股市才能真正走出牛市行情。