謝長(zhǎng)艷

64家基金公司旗下基金2011年年報(bào)日前全部公布完畢，基金在去年整體虧損，其中偏股類基金全面虧損，只有固定收益類基金整體體現(xiàn)了收益。作為低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，債券基金在今年繼續(xù)受到投資者密切關(guān)注。據(jù)悉，4月5日起易方達(dá)發(fā)行旗下第一只純債基金，這是國(guó)內(nèi)第6只純債基金。

純債基金不同于目前市面上數(shù)量占主流的一級(jí)債基和二級(jí)債基，其收益完全來(lái)自債券投資，預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)更小，風(fēng)險(xiǎn)收益定位更加明確的產(chǎn)品。易方達(dá)這只純債基金由馬喜德任基金經(jīng)理，本刊記者就債市未來(lái)走向與馬喜德進(jìn)行了深入交流。

《經(jīng)濟(jì)》：您如何看待當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)債券市場(chǎng)的影響？

馬喜德：目前宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)總體偏弱，一季度貸款增速低于市場(chǎng)預(yù)期，將會(huì)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響，這對(duì)債券市場(chǎng)是相對(duì)有利的。但是中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面總體還是比較穩(wěn)健的，只要政策應(yīng)對(duì)得當(dāng)，應(yīng)該也不會(huì)出現(xiàn)大幅下滑。去年三、四季度開始的一波債券市場(chǎng)上漲，幅度較大，速度較快，壓縮了未來(lái)債券市場(chǎng)的上漲空間，不過(guò)目前所經(jīng)歷的牛市和之前的情況可能會(huì)不大一樣，持續(xù)的時(shí)間可能會(huì)更長(zhǎng)一些，短期債券市場(chǎng)以震蕩為主。目前經(jīng)濟(jì)增速放緩，貨幣政策比較寬松，有利于債券市場(chǎng)繼續(xù)逐步走高。

《經(jīng)濟(jì)》：目前市場(chǎng)存在一定的降息預(yù)期，這對(duì)債券價(jià)格走勢(shì)會(huì)有什么影響？

馬喜德：目前披露的信貸數(shù)據(jù)偏弱，這使得市場(chǎng)對(duì)降息的預(yù)期升溫，降息對(duì)債券價(jià)格走勢(shì)當(dāng)然是有利的。一年期定存利率是市場(chǎng)利率的中樞，利率中樞一旦下行，整個(gè)債券市場(chǎng)的收益率、貸款利率都會(huì)下行，整個(gè)社會(huì)再投資回報(bào)率也都會(huì)下降。目前整個(gè)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和資金面的情況，還是比較支持債券市場(chǎng)走高，對(duì)債市而言在一段時(shí)間能維持一個(gè)比較好的基本面。

《經(jīng)濟(jì)》：您在投資中如何判斷信用利差的變化？

馬喜德：一般理解，經(jīng)濟(jì)如果變差、轉(zhuǎn)向衰退，信用利差肯定會(huì)擴(kuò)大，2008年大家預(yù)期很多企業(yè)可能倒閉，信用利差就會(huì)擴(kuò)大，投資者會(huì)為了避險(xiǎn)去買利率產(chǎn)品。如果經(jīng)濟(jì)形勢(shì)在好轉(zhuǎn)復(fù)蘇，例如目前的狀態(tài)，那么信用利差會(huì)有所縮小。

另外，信用利差的波動(dòng)也有規(guī)律。債券投資是和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)緊密相關(guān)的，且和行業(yè)也有關(guān)系，體現(xiàn)在微觀的信用利差配置中。信用利差與發(fā)債企業(yè)所處行業(yè)也有關(guān)系，有的行業(yè)在本輪經(jīng)濟(jì)周期中走弱，那么信用利差會(huì)擴(kuò)大，而同時(shí)其他行業(yè)的信用利差可能會(huì)縮小。例如，同樣是AAA級(jí)的債券，買進(jìn)一個(gè)周期類券（如有色），信用利差波動(dòng)會(huì)較大，但是如果買入機(jī)場(chǎng)等現(xiàn)金流比較穩(wěn)定的債券，信用利差波動(dòng)就不會(huì)那么明顯。

《經(jīng)濟(jì)》：按照剛才的分析，經(jīng)濟(jì)處于逐漸向好的過(guò)程中，那么信用利差對(duì)債券組合的正貢獻(xiàn)會(huì)較大一些？

馬喜德：目前來(lái)說(shuō)大致維持這樣的判斷，但是我們也要看到這個(gè)過(guò)程也不是一帆風(fēng)順的。現(xiàn)在，每個(gè)月都會(huì)公布不同的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)會(huì)對(duì)大家心理產(chǎn)生影響。還有一些不可控的因素，比如出現(xiàn)某些信用事件，突然某債券違約，都會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生比較大的心理影響和沖擊。如去年發(fā)生的城投債事件，城投債的利差就大幅擴(kuò)大，信用利差和信用債的供給和需求也有關(guān)系，在信用利差擴(kuò)大的過(guò)程中如果還在不停供給，信用利差就會(huì)越來(lái)越大。

《經(jīng)濟(jì)》：今年債券市場(chǎng)哪些品種有表現(xiàn)機(jī)會(huì)？

馬喜德：從目前市場(chǎng)情況看，信用債尤其是中低等級(jí)的信用債可能投資機(jī)會(huì)會(huì)更多一些。這主要是因?yàn)榻?jīng)過(guò)去年信用利差的大幅上行之后，信用利差有個(gè)自然的均值回歸過(guò)程。另外，隨著寬松的貨幣政策效果逐步體現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)基本面趨于好轉(zhuǎn)，企業(yè)盈利狀況改善，信用利差也會(huì)有所下降。目前信用債尤其是中低等級(jí)信用債的票面利息還是相對(duì)比較高，因此相對(duì)于利率產(chǎn)品吸引力還是比較大。

《經(jīng)濟(jì)》：您過(guò)去管理的穩(wěn)健收益?zhèn)饛?008年7月1日到2012年2月29日，跨越債券市場(chǎng)牛熊市周期，穩(wěn)健收益A級(jí)的累計(jì)凈值增長(zhǎng)率約19%，且全部來(lái)自債券投資，債券投資的年化收益率約5.4%，業(yè)績(jī)非常好。主要原因是什么呢？

馬喜德：這主要是取決于“久期配置”、“利差配置”和“期限結(jié)構(gòu)配置”對(duì)債券基金收益的。

《經(jīng)濟(jì)》：您能具體談一談嗎？

馬喜德：久期配置主普通的理解是在牛市的時(shí)候需要拉長(zhǎng)久期，在熊市的時(shí)候要縮短久期，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)時(shí)期，市場(chǎng)會(huì)根據(jù)各種經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)做出不同反應(yīng)，久期配置體現(xiàn)基金經(jīng)理在不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的投資把握能力。

假設(shè)，基金經(jīng)理全年的平均久期為3，但是全年不同時(shí)點(diǎn)，久期也會(huì)不同，可能年初是熊市久期是1，之后突然出現(xiàn)一次階段性機(jī)會(huì)，可能把久期提升到5。整個(gè)組合保持多長(zhǎng)的久期合適，需要根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，選擇不同的久期配置。久期是債券的一個(gè)基礎(chǔ)屬性，在組合中債券會(huì)有很多只，這樣會(huì)有一個(gè)平均久期，配置正確對(duì)組合的收益貢獻(xiàn)是正的，如果相反則對(duì)組合的貢獻(xiàn)是負(fù)的。在久期配置的貢獻(xiàn)中，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)正或負(fù)。

“期限結(jié)構(gòu)配置”也和久期有關(guān)，比如同樣是3年的平均久期，取決于如何配置，是配1+5年的債券，還是2+4年的債券，這兩者出來(lái)的結(jié)果又是不同的。因?yàn)槭找媛是€的形狀每天都是在波動(dòng)的，那么在同樣的久期情況下，選擇什么樣的期限配置，對(duì)組合收益率產(chǎn)生的效果也是不同的。如果投資正確，比如在2011年，選擇一個(gè)比較好的期限結(jié)構(gòu)點(diǎn)做投資配置，可以享受期限結(jié)構(gòu)點(diǎn)下滑產(chǎn)生的利差?；鸾?jīng)理選擇什么期限結(jié)構(gòu)點(diǎn)，會(huì)對(duì)債券組合收益產(chǎn)生不同的影響，這就是期限結(jié)構(gòu)配置所帶來(lái)的影響。

利差配置方面，基金經(jīng)理必須通過(guò)信用利差的變化，考慮在組合中多少倉(cāng)位配信用債，多少倉(cāng)位配利率產(chǎn)品。2009年和2010年，信用利差是縮窄的，利差配置的貢獻(xiàn)就是正的，這取決于信用利差的變化。