夏云峰 周密

摘 要：股利政策一直以來都是財(cái)務(wù)管理課程中的重要教學(xué)內(nèi)容，雖然存在諸多的股利政策理論，但是中國上市公司實(shí)際的股利支付情況如何？哪種理論能夠很好的解釋現(xiàn)實(shí)中的股利政策？應(yīng)該在財(cái)務(wù)管理教學(xué)改革中突出和重點(diǎn)介紹這部分內(nèi)容，使學(xué)生能夠更好的利用理論分析和理解現(xiàn)實(shí)。

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)管理；教學(xué)改革；股利政策

中圖分類號：F275文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1672-3198（2012）01-0144-01

股利政策的研究雖然早在20世紀(jì)50年代就已經(jīng)開始，但是迄今為止，理論界和實(shí)務(wù)界尚未取得一致認(rèn)可的結(jié)論。正如Black（1976）所感慨的那樣，股利政策仍然像謎一樣，人們難以尋找到它的真實(shí)答案。一直以來，股利政策的內(nèi)容也是財(cái)務(wù)管理課程教學(xué)的重點(diǎn)，對于本科生而言，雖然可以較快的掌握和接受相關(guān)的理論，但是真正能夠利用這些理論分析和深入理解中國公司的股利政策卻并不容易。因此，需要從理論背景和內(nèi)容講解，現(xiàn)實(shí)中的股利政策特點(diǎn)，以及對目前國內(nèi)公司股利政策的評價三個方面，提高學(xué)生運(yùn)用理論分析和解釋現(xiàn)實(shí)問題的能力。

1 目前高校財(cái)務(wù)管理教學(xué)中股利政策講解存在的問題

1.1 股利政策理論背景的介紹不夠

現(xiàn)代意義上的公司股利政策理論，始于1961年Miller和Modigliani的那篇著名的“股利政策、增長和股票股價”的論文。此后，股利政策的研究受到眾多學(xué)者的重視，引發(fā)了財(cái)務(wù)學(xué)界對股利政策理論的全面探討，包括MM無稅理論、稅差理論、追隨者效應(yīng)理論、信號模型、代理理論、迎合理論等。國內(nèi)的教材雖然在課程內(nèi)容上都涵蓋了對這些理論的介紹和基本結(jié)論的歸納，但是卻很少提及股利政策理論的沿革與發(fā)展的內(nèi)在邏輯，這在很大程度上容易造成學(xué)生理解上的困難，使得他們僅僅只是形式上記住了這些理論，而沒有真正理解股利政策理論之間的邏輯承繼關(guān)系。

1.2 現(xiàn)實(shí)中公司股利的派發(fā)特點(diǎn)和趨勢講解內(nèi)容不足

從財(cái)務(wù)管理學(xué)科的教學(xué)特點(diǎn)來看，對本科生而言最好是通過演繹的方法講解理論。那么，在介紹了相應(yīng)的股利政策理論之后，就需要從兩個層次上講解現(xiàn)實(shí)中的公司股利政策的特點(diǎn)，以及在一定的時間區(qū)間內(nèi)股利政策的變化情況，這樣一來可以使學(xué)生比較現(xiàn)實(shí)中股利政策的變化與理論研究之間的關(guān)系。但是，目前國內(nèi)的教材往往忽略了現(xiàn)實(shí)股利政策的內(nèi)容，既沒有詳細(xì)和深入的介紹西方發(fā)達(dá)市場中公司股利政策的特點(diǎn)，也沒有對中國上市公司的股利政策進(jìn)行可靠和詳細(xì)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，造成了學(xué)生理論學(xué)習(xí)和現(xiàn)實(shí)情況分析相互脫節(jié)的結(jié)果。

1.3 缺乏對現(xiàn)實(shí)中公司股利政策的評價

對本科學(xué)生而言，應(yīng)該在課堂上通過案例分析和討論的形式，引導(dǎo)和鼓勵學(xué)生運(yùn)用所學(xué)的理論分析現(xiàn)實(shí)問題。這樣既可以保證學(xué)生對理論內(nèi)容的掌握，同時也提高了學(xué)生觀察和分析現(xiàn)實(shí)問題的能力。遺憾的是，在目前的財(cái)務(wù)管理教學(xué)中仍然缺乏對國內(nèi)公司股利整體評價。

2 財(cái)務(wù)管理教學(xué)改革中股利政策授課內(nèi)容的變革

2.1 增加股利政策理論背景的介紹

首先，財(cái)務(wù)管理理論從根源上來講，源自于經(jīng)濟(jì)學(xué)的學(xué)科內(nèi)容。在研究手段和研究方法上，財(cái)務(wù)管理論也多借鑒經(jīng)濟(jì)學(xué)。因此，每一次經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的突破和革新都會帶來財(cái)務(wù)管理理論研究內(nèi)容的變化。其中，股利政策的研究就非常多的引入了每一階段主流經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論。從股利政策理論的內(nèi)在邏輯性來看，從MM股利無關(guān)理論、稅差理論、追隨者效應(yīng)理論、信號模型、代理理論以及迎合理論，基本上契合了經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的研究發(fā)展。其次，從股利政策的假設(shè)條件來看，理論的沿革是在逐步放松假設(shè)條件的情況下對公司股利政策做出解釋的。例如，MM股利無關(guān)理論在無摩擦以及無稅的條件下，提出了股利政策對公司價值并無影響。但實(shí)際上，MM股利無關(guān)理論的假設(shè)與現(xiàn)實(shí)情況相差甚遠(yuǎn)，這也直接導(dǎo)致了該理論的解釋和預(yù)測股利政策的效果。股利政策理論研究假設(shè)的逐步放寬，使研究變量更接近于實(shí)際，從而能夠更好地對現(xiàn)實(shí)中公司的股利政策做出解釋。

2.2 增加現(xiàn)實(shí)中股利政策特點(diǎn)和趨勢的介紹

毋庸置疑，股利政策理論是基于現(xiàn)代公司的成長和發(fā)展。因此，股利政策的講授應(yīng)該關(guān)注到現(xiàn)實(shí)中公司股利政策的特點(diǎn)以及在不同時間段中所表現(xiàn)出的趨勢。

一方面，增加對西方發(fā)達(dá)資本市場股利政策的特點(diǎn)和變化趨勢的內(nèi)容介紹。實(shí)際上，西方發(fā)達(dá)市場的公司股利政策具有以下特點(diǎn)：（1）經(jīng)營穩(wěn)定的大公司常通過發(fā)放現(xiàn)金股利和股票回購的形式分配其可觀的公司盈利；（2）從歷史的角度來看，發(fā)放現(xiàn)金股利始終是公司分配盈利的主要形式。股票回購直至20世紀(jì)80年代后才成為相對重要的形式；（3）在采用現(xiàn)金股利形式分配盈利的公司正在逐漸減少。從20世紀(jì)80年代開始，大多數(shù)首次以現(xiàn)金股利形式分配盈利的公司也正在轉(zhuǎn)向更多的采取股票回購形式（Fama和French，2001）；（4）處于較高稅率的個人在獲得可觀現(xiàn)金股利的同時，也為這項(xiàng)收益支付了相當(dāng)可觀的稅收；（5）與公司的盈利情況相比，現(xiàn)金股利政策一直較為平穩(wěn)，而股票回購卻不那么穩(wěn)定；（6）對于股利和股票回購的增長，市場往往會有正面的反應(yīng)，但是削減股利卻會引起市場的負(fù)面反應(yīng)。通過對西方發(fā)達(dá)資本市場幾十年來股利政策的特點(diǎn)，可以使學(xué)生在學(xué)習(xí)中對現(xiàn)實(shí)中股利政策有一些直觀的感受，同時，結(jié)合股利政策的變化趨勢也可以更好地理解股利政策理論研究的沿革、變遷過程。

另一方面，增加對我國公司股利政策的特點(diǎn)和變化趨勢的內(nèi)容介紹。中國資本市場的表現(xiàn)與西方發(fā)達(dá)市場相比，存在迥然的差別。首先，國內(nèi)上市企業(yè)很少派發(fā)股利或以非常低的比例派發(fā)股利；其次，高額派現(xiàn)的背后往往是公司大股東利用控制權(quán)進(jìn)行利益的攫?。坏谌?，一些上市公司派發(fā)現(xiàn)金股利的目的是為了再次融資而滿足監(jiān)管層的派現(xiàn)要求。通過總結(jié)我國上市公司股利政策的特點(diǎn)，可以使學(xué)生對比西方和我國上市公司在股利政策方面的差別，引導(dǎo)他們思考和運(yùn)用理論分析這一現(xiàn)象。

2.3 增加對現(xiàn)實(shí)中公司股利政策的案例分析與評價

案例教學(xué)無疑應(yīng)該在財(cái)務(wù)管理的教學(xué)中占有舉足輕重的作用，如何利用案例分析使學(xué)生加深對我國上市公司股利政策的認(rèn)識，是需要在財(cái)務(wù)管理教學(xué)改革中重視和思考的問題。根據(jù)一些媒體報道和文獻(xiàn)研究的結(jié)論，可以有針對性的結(jié)合如馳宏鋅鍺、用友軟件、五糧液等案例，利用多媒體手段向?qū)W生展示案例企業(yè)在股利派發(fā)過程中的背景和動機(jī)。這樣一來，既增強(qiáng)了課堂教學(xué)的趣味性，同時也緊密的結(jié)合了股利政策理論，更為重要的是能夠引導(dǎo)學(xué)生通過案例了解上市企業(yè)派發(fā)股利的真實(shí)動機(jī)，使學(xué)生將委托代理理論、代理成本等理論應(yīng)用于現(xiàn)實(shí)中公司行為的分析。 參考文獻(xiàn)

［1］Black F.The Dividend Puzzle［J］.Journal of Portfolio Management，1976，（2）：5-8.

［2］Fama，F(xiàn).，F(xiàn)rench，K. Disappearing Dividends:Changing Firm Characteristics or Lower Propensity to Pay?［J］.Journal of Financial Economic，60，3-43.

［3］Miller，M.，Modigliani，F(xiàn).Dividend policy，growth and the valuation of shares［J］.Journal of Business，1961，34：411-433.