又要開始“堵”了嗎？
　　近日有消息稱，銀監(jiān)會(huì)已經(jīng)開始關(guān)注銀行理財(cái)產(chǎn)品可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)，準(zhǔn)備叫停融資類資產(chǎn)，包括委托貸款、信托貸款等等，進(jìn)入銀行的理財(cái)產(chǎn)品資金池。
　　大量銀行理財(cái)產(chǎn)品的熱賣，事實(shí)上反映了中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的“尷尬”，直接解決這樣的“尷尬”，而非“堵”住理財(cái)產(chǎn)品，才是正確的思路。
　　
　　“曲線”信貸
　　需要注意的是，將理財(cái)資金投入項(xiàng)目或者企業(yè)，是一種變相信貸。但銀行為企業(yè)和散戶之間巧妙地搭了一座橋，將信貸資金從“表內(nèi)”移出“表外”，而這部分收益，也以“中間業(yè)務(wù)收入”而非“凈息差收入”，出現(xiàn)在銀行的利潤(rùn)表上，這又符合了現(xiàn)代金融體系的特點(diǎn)。一舉多得，銀行當(dāng)然愿意去做。
　　這樣一套流程，的確存在風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于銀行來說，理財(cái)資金的一部分成為了存款，而存款期限以短期為主。大量短期的資金匹配較為長(zhǎng)期的貸款資金，則使本身依靠“借短放長(zhǎng)”的銀行系統(tǒng)，面臨著更加嚴(yán)重的“期限錯(cuò)配”。這意味著一定的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
　　而對(duì)于監(jiān)管者來說，更加讓其擔(dān)憂的，是大量資金通過理財(cái)產(chǎn)品借道信托基金等形式，進(jìn)入了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
　　從中國(guó)信托業(yè)協(xié)會(huì)提供的數(shù)據(jù)來看，到今年一季度末，信托存量資金達(dá)到了3.2萬(wàn)億元，其中51％的使用方式為“貸款”，而如果按照投向來看，3.2萬(wàn)億元信托資金中，分別有31.2％以及15.6％流向了基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)以及房地產(chǎn)業(yè)。相對(duì)于規(guī)模在50萬(wàn)億元左右的人民幣貸款總量來說，3.2萬(wàn)億元的信托資金占比很小，但由于其發(fā)展速度較快，很快引起了監(jiān)管部門的重視。
　　由于從去年開始，銀信業(yè)務(wù)受到了來自監(jiān)管部門的重點(diǎn)“照顧”，通過信托方式變相發(fā)放貸款也開始受到限制，銀行則動(dòng)起了直接當(dāng)“紅娘”的腦筋，自己尋找需要錢的項(xiàng)目和有余錢的私人銀行投資者。銀行一方面避開了對(duì)銀信合作的監(jiān)管，另一方面則獲得了更高的收益。
　　這樣一種“曲線救市”的途徑，事實(shí)上在宏觀緊縮周期中充當(dāng)了“泄氣閥門”的角色，自然成為監(jiān)管的重點(diǎn)?！岸隆?，成了監(jiān)管當(dāng)局的現(xiàn)實(shí)選擇。
　　“堵”得住嗎？答案不容樂觀。銀行理財(cái)產(chǎn)品可分為三塊，第一塊是銀行補(bǔ)足存款缺口的資金，這部分資金進(jìn)入銀行體系，主要用于支持貸款、購(gòu)買國(guó)債或者用于銀行同業(yè)拆放；第二塊是銀信資產(chǎn)，這部分資金主要流入信托基金，用途主要是投入以房地產(chǎn)為主的項(xiàng)目；第三塊則是銀行直接牽線搭橋的私人銀行資金，這部分資金的投資取向最為靈活，同時(shí)也難以統(tǒng)計(jì)。
　　從銀行的賬目來看，第一塊資金進(jìn)入了銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，相對(duì)容易監(jiān)管，而第二塊和第三塊資金主要留在“表外”，相對(duì)而言，較難監(jiān)管，即使叫停了這兩塊業(yè)務(wù)，也難保金融機(jī)構(gòu)不會(huì)創(chuàng)造出新的金融工具，來躲過監(jiān)管。
　　
　　政策尷尬
　　這樣的一種困境，其實(shí)是中國(guó)流動(dòng)性泛濫與貨幣政策緊縮之間的尷尬。
　　由于通脹高企，中國(guó)的貨幣政策從寬松轉(zhuǎn)向了審慎，需要回收市場(chǎng)流動(dòng)性，在12次提高存款準(zhǔn)備金率之后，銀行體系的資金面開始出現(xiàn)一定的緊張。
　　同時(shí)，銀行監(jiān)管部門開始念起“緊箍咒”，一方面要求銀行必須嚴(yán)格執(zhí)行存貸比達(dá)標(biāo)的要求，另一方面，也開始限制銀行發(fā)放貸款。
　　然而，由于中國(guó)的儲(chǔ)蓄率較高，流動(dòng)性存在著天然寬裕。與此同時(shí)，大規(guī)模的資本流入以及巨額貿(mào)易順差，也推升了市場(chǎng)的流動(dòng)性。而在貨幣政策極度寬松時(shí)期發(fā)放的大量貨幣，也仍然留存在經(jīng)濟(jì)體中。數(shù)據(jù)顯示，目前中國(guó)的M2大約為GDP的180％，而在2008年底，這個(gè)數(shù)字還僅為150％。
　　而由于忌憚資本流入以及確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，基準(zhǔn)利率卻一直保持在較低的水平上，這導(dǎo)致了實(shí)際負(fù)利率盛行。
　　按照剛剛公布的數(shù)據(jù)，中國(guó)6月份的同比通脹率達(dá)到了6.4％，而一年期的存款基準(zhǔn)利率只有3.5％，實(shí)際負(fù)利率也因此攀上約300個(gè)基點(diǎn)的高位。
　　存錢在銀行吃利息，意味著購(gòu)買力的損失，這導(dǎo)致了資金愿意尋找高收益渠道。與此同時(shí)，由于存在著明確的加息預(yù)期，即使選擇留在銀行，大量?jī)?chǔ)蓄資金也開始變得短期化，以免過早鎖定收益率。
　　面臨著存款的壓力，銀行需要吸收更多的客戶存款，并鎖定更長(zhǎng)的時(shí)間；面臨著貸款受限帶來的贏利降低的壓力，銀行也需要尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
　　銀行理財(cái)產(chǎn)品，也就應(yīng)運(yùn)而生。通過發(fā)放理財(cái)產(chǎn)品，銀行為客戶提供了高于基準(zhǔn)利率的收益率。與此同時(shí)，通過與信托基金的合作，銀行也可以將這部分資金投入無(wú)法正常授信的項(xiàng)目或者企業(yè)，從而獲得較高的收益率。
　　
　　堵不如疏
　　如果將視野放得更加宏觀一點(diǎn)，從去年開始，大規(guī)模的“查缺補(bǔ)漏”已經(jīng)開始。限購(gòu)、限貸、限漲價(jià)就是典型的案例。
　　而到處“補(bǔ)漏”，結(jié)果可能是漏水的地方更多。筆者在此前提到的香港人民幣市場(chǎng)的“泄漏效應(yīng)”就是一例，而理財(cái)產(chǎn)品則是另一個(gè)現(xiàn)實(shí)案例。
　　英國(guó)央行前首席顧問Charles Goodhart也曾經(jīng)指出這樣一個(gè)有趣的政策難題：當(dāng)央行選擇一個(gè)可觀察的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)作為政策工具時(shí)，那么，這樣一個(gè)指標(biāo)將很快失去其真正的涵義。
　　舉例來說，在貨幣政策中，如果央行選擇將M2作為政策控制目標(biāo)，那么結(jié)果可能是M2增速被控制住，然而M3等指標(biāo)卻可能飆升。這是因?yàn)?，流?dòng)性像水一樣，會(huì)流向受到監(jiān)管較少、同時(shí)收益較高的領(lǐng)域，而金融創(chuàng)新則創(chuàng)造了這樣的可能。M3驟升，同樣帶來了新的監(jiān)管難題，因?yàn)槿绻x擇M3作為監(jiān)管目標(biāo)，則其他的指標(biāo)也可能出現(xiàn)異常。
　　理財(cái)產(chǎn)品的熱銷，同樣制造了這樣的監(jiān)管困境。面臨這樣的困境，簡(jiǎn)單的選擇是利率市場(chǎng)化，相對(duì)僵硬的利率政策和繁瑣的監(jiān)管政策，在金融創(chuàng)新不斷發(fā)展的大背景下，只能變得越來越遲滯和缺乏效率。
　　而如果利率市場(chǎng)化不是朝夕之功，那么就必須選擇其他的路徑。從宏觀審慎的角度考慮，提高基準(zhǔn)利率，使其接近市場(chǎng)利率的水平，并逐步解決實(shí)際負(fù)利率，將更多的資金回收至信用度更高以及使用更加規(guī)范的銀行體系，是短期之內(nèi)的次優(yōu)選擇。
　　拓寬直接融資渠道，也能夠減輕銀行體系可能面臨的道德風(fēng)險(xiǎn)。從某種程度上來說，理財(cái)產(chǎn)品與企業(yè)發(fā)行債券之間，并沒有本質(zhì)上的不同。
　　堵不如疏，與其讓理財(cái)產(chǎn)品神秘地發(fā)售，不如讓企業(yè)直接進(jìn)入債券市場(chǎng)融資，并配套以相應(yīng)的監(jiān)管條例、評(píng)級(jí)步驟以及發(fā)行紀(jì)律，這不僅可以讓更多的個(gè)人投資進(jìn)入規(guī)范市場(chǎng)，也有利于降低企業(yè)的融資成本。
　　與此同時(shí)，如果更多的大企業(yè)能直接進(jìn)入資本市場(chǎng)，中小企業(yè)也相對(duì)更容易獲得銀行的關(guān)注。這也可以緩解中小企業(yè)融資難的困境。
　　作者為澳新銀行大中華區(qū)經(jīng)濟(jì)研究總監(jiān)