美聯(lián)儲主席伯南克在8月26日J(rèn)ackson Hotel上的演講沒有對短期貨幣政策做出明確闡述，而把政策的想象空間留到了9月延長至兩天的FOMC會議，伯南克期權(quán)繼續(xù)存在。
　　美國2011年二季度GDP增長只有1.3％，大幅低于市場預(yù)期的1.8％，經(jīng)濟(jì)增速放緩的跡象非常明顯。美國GDP全年增長很可能低于市場先前2.5％的預(yù)期，甚至可能低于2％。
　　比GDP本身更加令人失望的是，美國居民部門的消費增速大幅下降，從去年四季度的3.6％和今年一季度的2.1％下降到0.1％。居民的消費是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的主要動力，并且因為占美國經(jīng)濟(jì)的比例最大而凸顯其重要性。
　　雖然伯南克并未明確進(jìn)一步刺激政策是否要出臺，但美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇黯淡的前景增加了美聯(lián)儲推出新一輪資產(chǎn)購買計劃的可能性，即QE3。聯(lián)儲要想實施進(jìn)一步量化寬松，需要重點考慮下面四個條件，當(dāng)然，這四個條件并不需要同時滿足：失業(yè)率居高不下、美國政府的財政緊縮將給經(jīng)濟(jì)帶來較大負(fù)面影響、股票價格大幅下挫、通脹預(yù)期下降。
　　問題是，如果真推出經(jīng)濟(jì)刺激計劃，將以何種方式面世？我認(rèn)為，QE3的推出可能是循序漸進(jìn)地進(jìn)行。首先，通過發(fā)言給市場傳達(dá)信息和信心——伯南克在8月9日的議息會議上和8月26日J(rèn)ackson Hole會議上承認(rèn)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低迷，并且明確表示美聯(lián)儲會采取行動。
　　隨后，美聯(lián)儲承諾將低利率維持到比“延續(xù)期”更長的時間，并同時維持其資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模。8月9日的議息會議紀(jì)要明確表示“低利率將維持到2013年中”。
　　美聯(lián)儲可以在利率曲線上做文章，包括出售短期國債而買入長期國債，以此來壓低國債長端收益率。
　　另外，美聯(lián)儲可以選擇降低付給銀行超額準(zhǔn)備金的利息，從目前的25個基點降低到10個基點。
　　美聯(lián)儲可以決定額外購買大額資產(chǎn)——比如6000億美元或以上。此種選擇不但可以寬松現(xiàn)在的貨幣政策，且可在未來八個月中鎖定寬松政策。
　　如果美聯(lián)儲決定嘗試更大膽的手段，則可直接到債市或股票二級市場上進(jìn)行操作，比如購買標(biāo)普500指數(shù)，就像香港金管局在亞洲金融危機(jī)期間的操作，或者像日本央行購買銀行股票那樣。
　　美聯(lián)儲可以采用一些組合，比如在使用較為強(qiáng)硬語言的同時，對利率曲線進(jìn)行適當(dāng)?shù)牟僮鳎哑渌纸M合中到期的證券用來購買長期資產(chǎn)。
　　如果推出新一輪量化寬松政策（QE3），看漲的資產(chǎn)類別主要包括大宗商品（能源、工業(yè)金屬、貴金屬）、大宗商品貨幣（澳元、加元、巴西里爾等）、美國股票，而有價格下跌風(fēng)險的資產(chǎn)主要是美元和美國國債。新興市場方面，資源類和政策有回旋空間的經(jīng)濟(jì)體股票看漲，反之看跌。
　　第一輪量化寬松時，美聯(lián)儲主要購買按揭抵押債券（MBS），而在第二輪量化寬松時，主要購買目標(biāo)集中在長端國債。
　　而在QE開始執(zhí)行之后，由于持續(xù)的流動性注入，市105a5f080c8d1ed5b17bfe38d8d95161場情緒逐漸改善，投資者對未來增長和通脹的預(yù)期也開始升溫，從而推高了國債利率。
　　在貨幣市場，美元更具備避險屬性，從而使歐元呈現(xiàn)某種風(fēng)險資產(chǎn)的屬性（相對于美元），澳元則是典型的大宗商品貨幣。前兩輪QE對美元指數(shù)有明顯的壓低作用，對歐元和澳元則推動明顯，不過歐洲金融系統(tǒng)不穩(wěn)定和周邊國家主權(quán)債務(wù)危機(jī)消耗掉了市場對歐元的信心，澳元表現(xiàn)更為強(qiáng)勢。值得注意的是，引次QE3如果推出，對歐洲經(jīng)濟(jì)的作用可能跟前兩次QE不同，甚至相反。
　　對于大宗商品市場來說，QE的效果十分明顯，各主要類別均呈現(xiàn)趨勢性上漲態(tài)勢，總體看，在QE1時基本翻了1倍，在QE2期間則有50％左右的漲幅。
　　剛推出QE1的時候，可以觀察到中國股市明顯的估值提升驅(qū)動的股市上揚，隨著QE對新興市場國家的通脹作用愈來愈明顯，中國在2010年初開始加法定存款準(zhǔn)備金（RRR），標(biāo)志著貨幣緊縮周期的開始。自那之后的18個月內(nèi)，A股和港股都在一個區(qū)間內(nèi)震蕩，盡管上市公司贏利增長顯著，但在緊縮政策的打壓下，市盈率持續(xù)下降，市場總體回報基本為零。
　　推出QE3之后，新興市場在中期將可能持續(xù)面臨一定通脹壓力。那些有資源或政策有回旋空間的新興市場股市有上漲機(jī)會。反之，如果政策放松的空間有限，通貨膨脹壓力揮之不去，經(jīng)濟(jì)增長乏力，則市盈率水平可能維持在低位，股價面臨繼續(xù)下滑的風(fēng)險。
　　作者為中國國際金融有限公司首席策略師、研究部聯(lián)席負(fù)責(zé)人