王兆旭 王 媛

(中國(guó)人民銀行濟(jì)南分行,山東濟(jì)南 250001)

宏觀審慎管理研究綜述
——基于中央銀行宏觀金融調(diào)控的視角①

王兆旭 王 媛

(中國(guó)人民銀行濟(jì)南分行,山東濟(jì)南 250001)

本文基于中央銀行履行維護(hù)物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定職能的視角,從金融危機(jī)爆發(fā)后反映出的宏觀調(diào)控機(jī)制漏洞、利用宏觀審慎手段與工具調(diào)控彌補(bǔ)漏洞、如何將貨幣政策和宏觀審慎管理共同納入中央銀行政策調(diào)控范圍以及中央銀行如何在二者之間進(jìn)行權(quán)衡等方面入手,對(duì)宏觀審慎管理相關(guān)研究進(jìn)行系統(tǒng)的歸納與整理,并對(duì)其進(jìn)行評(píng)析。

宏觀審慎管理;貨幣政策;金融穩(wěn)定;系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

一、引言

宏觀審慎管理起源較早。根據(jù)B IS記載,其受到國(guó)際范圍的關(guān)注可追溯到 20世紀(jì) 70年代末。1979年,英格蘭銀行在參加B IS的一次會(huì)議中首次使用了“宏觀審慎”一詞,認(rèn)為與“微觀審慎方法著眼于單一銀行不同,宏觀審慎方法是將金融市場(chǎng)作為一個(gè)整體來(lái)考慮”。①The term“macroprudential”:origins and evolution,B ISQuarterly Review,March 2010。Andrew Crockett(2000)賦予宏觀審慎新的含義,提出了宏觀審慎方法不同于微觀審慎監(jiān)管的兩個(gè)特點(diǎn):一是關(guān)注整個(gè)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn),旨在降低金融危機(jī)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出造成的損失;二是金融系統(tǒng)的集合風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于金融機(jī)構(gòu)的集體行動(dòng)。因此,在時(shí)間維度上,宏觀審慎管理旨在消除金融系統(tǒng)的“親周期性”或“順周期性”;而在跨機(jī)構(gòu)維度上,宏觀審慎管理旨在消除金融系統(tǒng)跨機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。目前,國(guó)內(nèi)相關(guān)研究給出了一個(gè)較為全面的概念:宏觀審慎管理主要以防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)為初衷,將金融體系視作一個(gè)整體,研究金融體系與宏觀經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系以及金融體系內(nèi)部的相互關(guān)聯(lián)性,通過定性定量分析以及早期預(yù)警、宏觀壓力測(cè)試等手段,監(jiān)測(cè)評(píng)估金融體系的脆弱性,識(shí)別金融風(fēng)險(xiǎn)在金融體系的跨行業(yè)、跨市場(chǎng)分布狀況以及金融體系順周期性對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的放大,并有針對(duì)性地對(duì)監(jiān)管準(zhǔn)則、標(biāo)準(zhǔn)或指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整,以期達(dá)到金融穩(wěn)定并確保經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展的最終目標(biāo)。②中國(guó)人民銀行濟(jì)南分行課題組:《宏觀審慎管理制度綜述及對(duì)我國(guó)的啟示》,《金融發(fā)展研究》2011年第 1期。

2008年爆發(fā)的金融危機(jī)使得各國(guó)中央銀行、國(guó)際組織和學(xué)術(shù)界充分認(rèn)識(shí)到,盯住通脹的貨幣政策和關(guān)注單一金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)狀況的微觀審慎監(jiān)管未能構(gòu)建起一張完整的經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行的安全網(wǎng),既有的危機(jī)防御機(jī)制在宏觀調(diào)控層面上存在漏洞。在此背景下,致力于降低順周期性和跨機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)以彌補(bǔ)金融監(jiān)管漏洞、維護(hù)金融穩(wěn)定進(jìn)而避免實(shí)體經(jīng)濟(jì)遭受重大損失的宏觀審慎管理得到廣泛討論。特別地,一個(gè)鮮明的變化是宏觀審慎管理不再僅僅局限于金融監(jiān)管領(lǐng)域,而是被提升到關(guān)系整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的高度,在就如何與貨幣政策協(xié)調(diào)、共同構(gòu)筑起宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行調(diào)控機(jī)制的層面上得到各國(guó)中央銀行、國(guó)際組織的廣泛討論。本文基于中央銀行宏觀調(diào)控的視角,從當(dāng)前宏觀調(diào)控機(jī)制漏洞、漏洞彌補(bǔ)手段與工具、中央銀行宏觀調(diào)控框架重構(gòu)等方面對(duì)宏觀審慎管理的研究進(jìn)展進(jìn)行綜述與評(píng)析。

二、運(yùn)作前提:既有的宏觀調(diào)控機(jī)制的漏洞

宏觀審慎管理之所以被提出并得到前所未有的重視,根本原因在于當(dāng)前的宏觀調(diào)控機(jī)制存在嚴(yán)重的漏洞。英格蘭銀行的Victoria Saporta(2009)從金融系統(tǒng)角度出發(fā),認(rèn)為當(dāng)前宏觀調(diào)控機(jī)制漏洞根本上源于由激勵(lì)、信息不對(duì)稱和協(xié)同失調(diào)所致的金融體系缺陷。①維多利亞·薩博塔:《宏觀審慎政策的角色》,《金融發(fā)展研究》2010年第 5期。更多的學(xué)者則著眼于宏觀角度,認(rèn)為各國(guó)央行在實(shí)踐中沒有很好地同時(shí)兼顧貨幣政策和金融穩(wěn)定是導(dǎo)致危機(jī)爆發(fā)的根本原因:一方面整個(gè)金融系統(tǒng)存在時(shí)間維度上的順周期性和跨機(jī)構(gòu)維度上的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn);另一方面,金融穩(wěn)定多關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格和單一金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)健,宏觀層面上的金融調(diào)控理論缺失。兩方面的原因?qū)е潞暧^調(diào)控機(jī)制存在漏洞。

(一)時(shí)間維度:順周期性

順周期性,又稱“親周期性”,最早由 Andrew Crockett于 2000年引入到金融體系,指金融部門與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間存在動(dòng)態(tài)的正向反饋機(jī)制,這種相互依存的關(guān)系會(huì)通過金融加速器效應(yīng)、財(cái)富效應(yīng)、托賓 Q效應(yīng)等擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)程度,并造成或加劇金融部門的不穩(wěn)定性。B IS(2009)等人認(rèn)為,②Bank for International Settlements(2009),79th Annual Report.金融系統(tǒng)具有內(nèi)在的順周期性,是其順周期性的根本原因,由市場(chǎng)約束下的盈利性目標(biāo)所致,主要體現(xiàn)在逐利活動(dòng)/避險(xiǎn)活動(dòng)上。一方面,由于借貸雙方信息不對(duì)稱、羊群行為和投資者非理等,銀行自身行為具有順周期性;另一方面,銀行資產(chǎn)質(zhì)量 (企業(yè)違約率、抵押品價(jià)值等)、績(jī)效、外部籌資成本受經(jīng)濟(jì)周期影響,具有順周期性。

更多的學(xué)者則從理論和實(shí)證角度分析了巴塞爾資本監(jiān)管協(xié)議、貸款損失準(zhǔn)備計(jì)提規(guī)則及 I AS39公允價(jià)值會(huì)計(jì)記賬法等外部規(guī)則的順周期性。從理論研究來(lái)看,Kashyap and Stein(2004)認(rèn)為,巴塞爾新資本協(xié)議框架允許銀行使用內(nèi)部評(píng)級(jí)法是其順周期性的主要原因。Drummond&Jorge(2009)則通過采用一個(gè)異質(zhì)經(jīng)濟(jì)主體的動(dòng)態(tài)一般均衡模型,分析了資本監(jiān)管協(xié)議順周期性大小的影響因素,認(rèn)為銀行體系貸款組合的風(fēng)險(xiǎn)特征決定新資本協(xié)議順周期的大小,貸款組合中高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)貸款占比越高,監(jiān)管資本要求越高,從而順周期性越明顯。從實(shí)證研究來(lái)看,Segoviano&Lowe(2002),Kashyap&Stein(2004)等分別對(duì)墨西哥、瑞典、美國(guó)和歐洲的銀行數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。結(jié)果表明,內(nèi)部評(píng)級(jí)法提高了監(jiān)管資本要求對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的敏感程度,并強(qiáng)化了銀行信貸的順周期波動(dòng);Enria(2004)的分析表明,在公允價(jià)值準(zhǔn)則下,來(lái)自房地產(chǎn)行業(yè)的危機(jī)將造成銀行資產(chǎn) 3.2%和資本與儲(chǔ)備 54%的損失;而在傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下,損失只有 1.6%和 26%。巴塞爾資本協(xié)議等外部規(guī)則的順周期性得到一致認(rèn)同。

(二)跨機(jī)構(gòu)維度:系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

目前,關(guān)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)尚無(wú)明確統(tǒng)一的定義,G20財(cái)長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)報(bào)告 (2010)將系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)定義為“由全部或部分受損的金融體系造成的,有可能對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生嚴(yán)重的負(fù)面影響的金融服務(wù)流程受損或破壞的風(fēng)險(xiǎn) ”。③對(duì) 實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響既可以通過影響供給,也可以通過影響商品和服務(wù)的需求,在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn);金融服務(wù)流程的受損或破壞,包括某些金融服務(wù)暫時(shí)無(wú)法使用,以及提供金融服務(wù)的成本大幅上升。

就跨機(jī)構(gòu)維度系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)成因的解釋,比較有說(shuō)服力的理論有兩個(gè):一是金融網(wǎng)絡(luò)理論,即認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)之間相互關(guān)聯(lián)使得金融系統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)異常發(fā)達(dá)是導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的主要原因。Amromin和 Chakravorti(2009)認(rèn)為,各金融機(jī)構(gòu)及銀行間市場(chǎng)相互持有的風(fēng)險(xiǎn)頭寸使得金融系統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)異常發(fā)達(dá),單個(gè)金融機(jī)構(gòu)對(duì)網(wǎng)絡(luò)內(nèi)其他機(jī)構(gòu)存在外部性,其倒閉產(chǎn)生的損失會(huì)通過金融網(wǎng)絡(luò)在交易鏈條上傳播,從而產(chǎn)生“多米諾骨牌”效應(yīng)。Elsinger(2006)等人認(rèn)為,銀行間相關(guān)的暴露和相互信用關(guān)系導(dǎo)致的高杠桿風(fēng)險(xiǎn)和貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)積聚,是銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源。二是金融機(jī)構(gòu) (企業(yè)、居民)行為有高度的趨同性。Victoria Saporta(2009)等人認(rèn)為,這主要源于人們存在某些金融機(jī)構(gòu)“大而不能倒”的觀念和羊群效應(yīng)。比如,單個(gè)金融機(jī)構(gòu)為控制風(fēng)險(xiǎn)或提高流動(dòng)性而出售資產(chǎn)可能是審慎的,但多數(shù)金融機(jī)構(gòu)這樣做,則會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格下跌,進(jìn)而引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

順周期性和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)使得微觀審慎監(jiān)管存在監(jiān)管漏洞或“盲視”。首先,就微觀審慎角度而言,單個(gè)金融機(jī)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)增加貸款,在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)減少貸款是理性與穩(wěn)健的,但從宏觀角度來(lái)看,金融機(jī)構(gòu)整體行動(dòng)會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)陷于更大的泡沫或更深的衰退,同時(shí)惡化信貸環(huán)境。④曾康霖:《試析金融風(fēng)險(xiǎn)、金融危機(jī)與金融安全》,《金融發(fā)展研究》2008年第 2期。其次,存在“合成謬誤”。比如一家銀行吸收為期一周的存款,發(fā)放為期兩周的貸款,接受該貸款的銀行則放出為期三周的貸款,以此類推,從單個(gè)金融機(jī)構(gòu)的角度來(lái)看是穩(wěn)健的,但從整個(gè)金融系統(tǒng)來(lái)看,金融鏈條不斷擴(kuò)大,為期一周的存款則支撐了很長(zhǎng)期限的資產(chǎn),而這是高風(fēng)險(xiǎn)的。杠桿率的情況與之類似。單純的微觀審慎監(jiān)管會(huì)忽略總杠桿率的上升和總信貸資源的錯(cuò)配,只有宏觀定位的審慎監(jiān)管才能應(yīng)對(duì)全局性的金融風(fēng)險(xiǎn)。①維多利亞·薩博塔:《宏觀審慎政策的角色》,《金融發(fā)展研究》2010年第 5期。另外,風(fēng)險(xiǎn)具有系統(tǒng)性。比如,銀行貸款的回收率取決于整體的信貸狀況,單個(gè)銀行的債務(wù)狀況取決于有多少家銀行的融資行為是建立在同一抵押品上的,只有著眼于全局,才能清晰地觀察到金融體系的風(fēng)險(xiǎn)?；诖?一個(gè)宏觀審慎的視角有可能更好地維護(hù)金融系統(tǒng)的整體穩(wěn)定。

三、手段與工具:宏觀調(diào)控機(jī)制漏洞的彌補(bǔ)

對(duì)宏觀調(diào)控機(jī)制漏洞的彌補(bǔ)是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程,金融危機(jī)爆發(fā)是其前進(jìn)的推動(dòng)力。1998年亞洲金融危機(jī)后,各國(guó)中央銀行、國(guó)際組織和學(xué)術(shù)界逐步形成了一套較為完整的宏觀審慎管理分析手段并沿用至今(國(guó)際貨幣基金組織,2001)。而此次的金融危機(jī)爆發(fā)則使得更為細(xì)致和有效的定量監(jiān)管工具得到討論和開發(fā)。

(一)宏觀審慎管理分析手段

Claudio E V Borio、Ilhyock Shi m(2007)對(duì)亞洲金融危機(jī)爆發(fā)后發(fā)展起來(lái)的宏觀審慎管理手段進(jìn)行了總結(jié),②C laudio Borio and Ilhyock Shim(2007),“What can(macro-)prudential policy do to support monetary policy?”No 242,B ISWorking Papers from Bank for International Settlements.認(rèn)為對(duì)系統(tǒng)脆弱性的監(jiān)測(cè)同時(shí)結(jié)合了定性與定量分析。其中,定量工作主要沿著三條主線進(jìn)行:一是關(guān)于金融系統(tǒng)穩(wěn)健性的數(shù)據(jù)和簡(jiǎn)單描述性統(tǒng)計(jì),以 I MF和世界銀行于 2001年聯(lián)合發(fā)起的“金融部門評(píng)估計(jì)劃”中所提出的宏觀審慎指標(biāo)為代表。宏觀審慎分析指標(biāo)分別來(lái)源于銀行系統(tǒng)數(shù)據(jù) (CAMEL框架)、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、金融市場(chǎng)數(shù)據(jù),旨在評(píng)估金融體系健康狀況及其脆弱性。這些數(shù)據(jù)對(duì)于系統(tǒng)脆弱性分析必不可少,但主要的不足之處在于這些統(tǒng)計(jì)指標(biāo)往往存在滯后,缺乏前瞻性。二是宏觀壓力測(cè)試。壓力測(cè)試有兩類,一類是在單一市場(chǎng)價(jià)格或事件下針對(duì)一個(gè)確定的沖擊的宏觀審慎指標(biāo)測(cè)試,通常被稱為“靈敏度分析”;另一類是在包括內(nèi)部關(guān)聯(lián)沖擊等更復(fù)雜情景設(shè)置下,對(duì)一系列指標(biāo)的測(cè)試,被稱為“情景分析”。壓力測(cè)試的顯著特征是,一般不評(píng)估某一不利因素的可能進(jìn)展,而只評(píng)估其潛在風(fēng)險(xiǎn)成本。③孫連友:《金融體系壓力測(cè)試:概念與方法》,《金融發(fā)展研究》2006年第 2期。三是早期預(yù)警指標(biāo)。其目標(biāo)是建立對(duì)可能導(dǎo)致危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)的定量評(píng)估體系。Kaminsky、Lizondo和 Reinhart(1998)創(chuàng)立了金融危機(jī)預(yù)警的 KLR模型,運(yùn)用歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析,確定與貨幣危機(jī)發(fā)生有顯著聯(lián)系的變量,以此作為貨幣危機(jī)發(fā)生的先行指標(biāo),并利用這些先行指標(biāo)與相對(duì)應(yīng)的臨界值建立一個(gè)有效的貨幣危機(jī)預(yù)警體系。

(二)宏觀審慎管理工具

此次金融危機(jī)爆發(fā)后,針對(duì)金融系統(tǒng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的順周期性和金融系統(tǒng)的跨機(jī)構(gòu)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),逆周期資本要求等降低順周期性的工具和系統(tǒng)重要性資本要求等防范跨機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的工具得到廣泛討論。主要包括兩個(gè)方面:

一是降低順周期性工具。CGFS(2010)認(rèn)為,逆周期操作需要具備主動(dòng)可操作性和能從數(shù)量上進(jìn)行修正的宏觀審慎工具,得到較多討論主要有逆周期的資本要求和動(dòng)態(tài)撥備。(1)逆周期資本要求。目的是促使銀行在經(jīng)濟(jì)上升階段增加資本、建立資本緩沖,供其在經(jīng)濟(jì)下滑、貸款損失增加時(shí)使用。一種方法是采用逆周期乘數(shù)對(duì)新協(xié)議計(jì)算出來(lái)的資本要求進(jìn)行調(diào)整,即根據(jù) GDP增長(zhǎng)率、信貸增長(zhǎng)、資產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)、金融機(jī)構(gòu)的杠桿率等因素設(shè)定一個(gè)乘數(shù)。經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí),逆周期乘數(shù)大于 1,即銀行應(yīng)多提資本;經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期,逆期乘數(shù)小于 1,銀行可以將積累的資本釋放出來(lái),彌補(bǔ)不斷增加的信貸損失,使銀行保持持續(xù)放貸能力。但就逆周期乘數(shù)應(yīng)由哪個(gè)或哪幾個(gè)變量、采用何種方法導(dǎo)出,目前尚未統(tǒng)一意見。④李文泓:《關(guān)于宏觀審慎監(jiān)管框架下逆周期政策的探討》,《金融研究》2009年第 7期。(2)動(dòng)態(tài)撥備。對(duì)于如何緩解貸款損失準(zhǔn)備的順周期性,主流觀點(diǎn)是采用跨周期的撥備計(jì)提方法,提高撥備計(jì)提的前瞻性,在經(jīng)濟(jì)上行期多提撥備,用來(lái)抵御預(yù)期損失和非預(yù)期損失,在經(jīng)濟(jì)下行,違約率增加時(shí),用以抵御增加的信用損失。西班牙中央銀行從 2000年開始實(shí)施動(dòng)態(tài)撥備制度,在提高撥備前瞻性方面進(jìn)行了有益的探索。動(dòng)態(tài)撥備是根據(jù)統(tǒng)計(jì)方法估算出的長(zhǎng)期平均貸款損失率對(duì)資產(chǎn)組合中的潛在風(fēng)險(xiǎn)提取的撥備?？倱軅涫翘囟〒軅浜鸵话阈該軅涞目偤?。

二是防范與化解跨機(jī)構(gòu)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的工具。CGFS(2010)①M(fèi)acroprudential instruments and frameworks:a stocktaking of issues and experiences,CGFS,May 2010.對(duì)防范與化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的既有工具進(jìn)行了總結(jié),按照影響或制約風(fēng)險(xiǎn)的因素以及其發(fā)揮作用的金融體系的結(jié)構(gòu)不同,治理系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的宏觀審慎工具主要分為三類:一是限制杠桿率的工具,包括對(duì)金融系統(tǒng)整體的資本比率和信貸增長(zhǎng)上限的限制等;二是限制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的工具,包括對(duì)金融系統(tǒng)整體的貨幣錯(cuò)配限制等;三是限制相互關(guān)聯(lián)性的工具,包括集中度限制、對(duì)系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)性資本金附加要求、設(shè)立中央交易對(duì)手方等。

表 1 宏觀審慎管理工具

系統(tǒng)性資本要求是比較有代表性的工具。系統(tǒng)性資本要求,即按照外部成本內(nèi)部化的原則,根據(jù)每個(gè)金融機(jī)構(gòu)對(duì)全局性風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)程度不同設(shè)置不同的資本金附加要求,特別是對(duì)那些一旦破產(chǎn)將會(huì)造成非常嚴(yán)重的系統(tǒng)性違約損失的系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu),一方面可以為整個(gè)系統(tǒng)提供追加性保險(xiǎn);另一方面,可以激勵(lì)此類機(jī)構(gòu)調(diào)整其資產(chǎn)負(fù)債表以減少對(duì)全局的威脅,比如縮小自身規(guī)模或減少與其他銀行的連通性,以此解決“太大而不能倒”或“太關(guān)聯(lián)而不能倒”問題。I MF(2010)認(rèn)為,征收資本附加費(fèi)步驟有三步:一是通過信用周期跟蹤金融機(jī)構(gòu)的投資組合;二是運(yùn)用網(wǎng)絡(luò)分析評(píng)估每個(gè)機(jī)構(gòu)經(jīng)歷壓力事件后在每一周期時(shí)點(diǎn)的溢出效應(yīng),即評(píng)估金融機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)重要性;三是采取定性或定量方法收取資本附加費(fèi)。

顯然,金融機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)重要性評(píng)估是征收系統(tǒng)性資本要求的基礎(chǔ),但目前評(píng)尚無(wú)一套最佳定量分析方法用于實(shí)踐。I MF、B IS和 FSB于 2009年 10月向 G20國(guó)財(cái)長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)聯(lián)合提交了“評(píng)估金融機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)系統(tǒng)重要性的工作指引”,對(duì)系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu) (市場(chǎng))的判斷標(biāo)準(zhǔn)、定性和定量評(píng)估方法給予了指引。該指引認(rèn)為,評(píng)估系統(tǒng)重要性主要標(biāo)準(zhǔn)有三個(gè):大小,指資產(chǎn)負(fù)債表和表外業(yè)務(wù)的大小、從事和支配的交易量、管理和存儲(chǔ)的資產(chǎn)量等,表明了對(duì)客戶或交易對(duì)手破壞程度的極限;②大小還與集群有關(guān),如當(dāng)微小個(gè)體集群的行為高度趨同時(shí),其集體力量相當(dāng)可觀。可替代性,即一旦發(fā)生危機(jī),系統(tǒng)其他部分可以提供相同服務(wù)的限度,某些諸如提供清算或支付業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu);相互關(guān)聯(lián),包括連接數(shù) (債權(quán)人和客戶的數(shù)量)和聯(lián)系厚度 (業(yè)務(wù)量大小)?；谝陨先齻€(gè)標(biāo)準(zhǔn),指引構(gòu)建了一個(gè)可能的定性評(píng)估框架:通過序數(shù)記分卡排名來(lái)評(píng)級(jí)金融系統(tǒng)單一組成部分的系統(tǒng)重要性。I MF隨后發(fā)布《金融穩(wěn)定報(bào)告》對(duì)征收系統(tǒng)重要性資本要求使用標(biāo)準(zhǔn)化方法和“風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算方法”進(jìn)行了實(shí)例分析。標(biāo)準(zhǔn)化方法即監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)每家金融機(jī)構(gòu)的相對(duì)重要性評(píng)定出系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)等級(jí),然后根據(jù)這一等級(jí)去評(píng)估資本附加費(fèi),系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)高的機(jī)構(gòu)被征收的資本附加費(fèi)也高。此外,Céline Gauthier、Alfred Lehar和Moez Souissi(2010)也建立了銀行系統(tǒng)的一體化風(fēng)險(xiǎn)損失貢獻(xiàn)模型,③Macroprudential Regulation and Systemic Capital Requirements,Céline Gauthier,Alfred Lehar,andMoez Souissi,Bank of CanadaWorking Pa2 per,Aprial 2010.使用五種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)分配方法——風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值組成、風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值增量 (△VaR)、夏普里值 (Shapley values)、公共風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值變量 (CoVaR)和相關(guān)基準(zhǔn)法 (巴塞爾等式),將占加拿大銀行業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模 90.3%的前 6位銀行作為樣本,根據(jù)處于系統(tǒng)性資本分配應(yīng)與銀行系統(tǒng)中每家銀行對(duì)總風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)相一致的原則,計(jì)算了不同銀行的系統(tǒng)性資本要求。結(jié)果表明,五種方法分配的系統(tǒng)性資本要求均降低了系統(tǒng)的整體預(yù)期損失 (預(yù)期損失等于假設(shè)的存款保險(xiǎn)貼水),即降低了整體的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),尤其是增加 VaR和Shapley值的分配方式,顯著降低了銀行的違約概率。

除系統(tǒng)性資本要求,貨幣錯(cuò)配乘數(shù)、杠桿率乘數(shù)、中央交易對(duì)手方等工具也得到了討論。

四、宏觀調(diào)控機(jī)制重構(gòu):貨幣政策與宏觀審慎政策權(quán)衡

宏觀審慎政策能夠有效應(yīng)對(duì)順周期性和跨機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),一個(gè)全新的宏觀調(diào)控體系應(yīng)是包括貨幣政策、宏觀審慎政策在內(nèi)的體系框架。盡管目前應(yīng)由貨幣當(dāng)局還是金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)抑或是成立一個(gè)全新的獨(dú)立的管理機(jī)構(gòu)來(lái)實(shí)施宏觀審慎政策尚存爭(zhēng)議,但同時(shí)肩負(fù)貨幣幣值穩(wěn)定職責(zé)與金融穩(wěn)定職責(zé)的貨幣當(dāng)局,將宏觀審慎管理納入政策調(diào)控范圍卻是義不容辭的。特別是,在周期性經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中,實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融體系之間存在順周期性問題,貨幣當(dāng)局具有兼顧物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定的天然優(yōu)勢(shì)。

B IS、I MF等認(rèn)為,在長(zhǎng)期內(nèi),貨幣當(dāng)局追求貨幣穩(wěn)定的目標(biāo)和金融穩(wěn)定目標(biāo)是一致的,成功而有效的貨幣政策和宏觀審慎政策能夠互相增強(qiáng)和促進(jìn)。一方面為增強(qiáng)金融體系的彈性而采取的宏觀審慎政策通過在急劇的金融動(dòng)蕩中保護(hù)經(jīng)濟(jì),增強(qiáng)了貨幣政策的有效性;另一方面,宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定也降低了順周期傾向引致的金融體系風(fēng)險(xiǎn)脆弱性。但是,在周期性經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中,這兩者卻并非完全一致。由于貨幣政策主要通過信貸途徑傳導(dǎo),宏觀審慎管理也主要是對(duì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行調(diào)控,二者存在共同的作用客體,因此會(huì)出現(xiàn)調(diào)控方向相左的情況。比如,在通貨膨脹水平較低而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較快的時(shí)期,此時(shí)貨幣當(dāng)局往往會(huì)維持相對(duì)寬松的貨幣政策,以延續(xù)“低通脹、高增長(zhǎng)”的良好態(tài)勢(shì);但是,從宏觀審慎管理的角度來(lái)看,則應(yīng)多提撥備以應(yīng)對(duì)潛在的風(fēng)險(xiǎn)積聚,二者存在沖突。此時(shí),對(duì)同時(shí)肩負(fù)制定執(zhí)行貨幣政策和維護(hù)金融穩(wěn)定職能的中央銀行而言,如何在貨幣政策和金融穩(wěn)定之間尋求均衡,就成為一個(gè)非常重要的問題。不過,具體應(yīng)如何協(xié)調(diào),目前還鮮有文獻(xiàn)論述,只有荷蘭銀行 (DNB)(2009)在一份名為《貨幣政策與金融穩(wěn)定的權(quán)衡》的工作報(bào)告中,①Trading offmonetary and financial stability:a balance of risk framwork,De Nederlandsche BankWorking Paper,May 2010.提出了一個(gè)基于風(fēng)險(xiǎn)平衡的權(quán)衡框架模型。模型假定中央銀行繼物價(jià)穩(wěn)定后,將金融穩(wěn)定納入政策考慮,并且有兩種可行的手段,即利率和宏觀審慎工具。后者用于對(duì)金融信息改變時(shí)發(fā)出的信號(hào)進(jìn)行響應(yīng)與調(diào)整,繼傳統(tǒng)的貨幣政策通脹指標(biāo)之后,這一信號(hào)被納入政策制定者的考慮范圍。由于金融穩(wěn)定與貨幣政策變化并非總是同步的,央行必須對(duì)通貨膨脹與金融穩(wěn)定進(jìn)行權(quán)衡。該報(bào)告構(gòu)建了一個(gè)由物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定的加權(quán)費(fèi)用表示的損失函數(shù)L,認(rèn)為央行權(quán)衡的原則應(yīng)是通過改變?cè)趦r(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定之間的偏好使得價(jià)格穩(wěn)定損失和金融穩(wěn)定損失之和最小化。盡管該框架為政策模擬和溝通提供了一個(gè)有效工具,但其中的復(fù)雜性尚需深入分析,比如宏觀審慎政策對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響及二者的相互作用等。

五、小結(jié)

2008年爆發(fā)的金融危機(jī),使得各國(guó)中央銀行和國(guó)際組織普遍認(rèn)識(shí)到,實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融系統(tǒng)間的順周期性和跨機(jī)構(gòu)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的存在,以及當(dāng)前以盯住物價(jià)穩(wěn)定的貨幣政策為主的宏觀調(diào)控機(jī)制存在漏洞,而旨在降低順周期性和跨機(jī)構(gòu)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的宏觀審慎管理手段與工具得到了普遍關(guān)注。肩負(fù)物價(jià)穩(wěn)定與金融穩(wěn)定職責(zé)的中央銀行,應(yīng)在貨幣政策之外,將宏觀審慎管理納入政策調(diào)控范圍,以構(gòu)建完善的宏觀防御機(jī)制。就目前既有的文獻(xiàn)而言,要想構(gòu)筑起兼顧貨幣政策與宏觀審慎政策的中央銀行調(diào)控框架,央行如何在貨幣政策和宏觀審慎政策之間,或者說(shuō)如何在貨幣政策目標(biāo)與金融穩(wěn)定目標(biāo)之間進(jìn)行權(quán)衡,就成為一個(gè)亟需深化研究的問題。

特別是,當(dāng)前我國(guó)金融機(jī)構(gòu)順周期性以及系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)背后反映的是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和金融結(jié)構(gòu)的深層次矛盾,貨幣政策與宏觀審慎政策之間的沖突往往集中體現(xiàn)在某些特殊產(chǎn)業(yè)、行業(yè)、企業(yè)等局部領(lǐng)域。比如,房地產(chǎn)作為支柱行業(yè),就成為物價(jià)穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、資產(chǎn)價(jià)格以及金融風(fēng)險(xiǎn)等多重問題相互沖突的節(jié)點(diǎn)。因此,一個(gè)兼顧貨幣政策和宏觀審慎政策的中央銀行調(diào)控框架,應(yīng)在價(jià)格穩(wěn)定損失與金融穩(wěn)定損失之和最小化原則下,著眼于經(jīng)濟(jì)和金融中出現(xiàn)失衡的這些關(guān)鍵節(jié)點(diǎn),在供求兩端采取差別化的調(diào)控手段,優(yōu)化金融資源配置,特別是將金融資源從矛盾比較集中的節(jié)點(diǎn)上,引導(dǎo)和分流到資金結(jié)構(gòu)性短缺的行業(yè)和企業(yè)上。在促進(jìn)“轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)”的同時(shí),主動(dòng)化解潛在的金融風(fēng)險(xiǎn),以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定、可持續(xù)增長(zhǎng)。

(責(zé)任編輯:欒曉平 E-mail:luanxiaoping@163.com)

A

1003—4145[2011]02—0105—05

2011-01-04

王兆旭 (1978-),男,中國(guó)人民銀行濟(jì)南分行助理研究員;

王 媛 (1983-),女,中國(guó)人民銀行濟(jì)南分行職員。