表3：2010年末部分上市開發(fā)企業(yè)中險資投資比例

自2010年9月《保險資金投資不動產暫行辦法》頒布之后，保險資金進入房地產領域已名正言順，雖然有不得超過10%資產額等種種約束，但由于保險資產累積量巨大，已經突破5萬億（至2011年2月達到52077億元），在當前信貸全面收緊的情況下，保險資金無疑凝聚了眾多期待。如表3所示。

1、險資參與房地產的總量與回報率變化

2011年險資加大投資房地產的力度的趨勢似乎不可避免，根據(jù)《辦法》中對于投資不動產及不動產相關金融產品的賬面余額，合計不高于本公司上季度末總資產的10%的規(guī)定，2010年末險資資產總額為5萬億元，那么理論上2011年可進入不動產的資金約為5000億元。5000億元是個什么概念？2010年30家主力房企全年合約銷售才8700億元，而國內商業(yè)地產總價值不過4000億元。

險資投資房地產行業(yè)的決心究竟有多大？根據(jù)對泰康人壽等大型險資企業(yè)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2010年險資投資房地產的金額只占到其資金總額的5%左右，其中有很大一部分還是來自于2010年4季度對商業(yè)地產的集中出擊。

險資對投資房地產領域投資的熱情不可否認，10%的比例在未來存在被充分用足的可能，但這并不會在短期實現(xiàn)，未來險資總額即便以每年20%的增速增長，那么這5000億元也會被放在一個較長的時間上進入房地產。

基于之前險資整體投資回報率的偏低，險資對于房地產的投資回報率應當有更高的要求，以泰康人壽為例，明確提出不動產的長期投資的投資回報率應該達到10%以上。但無論是持有型的商業(yè)還是養(yǎng)老地產都需要一個長期的投入，而這類項目一定時期內回報率可能并不會太高。

2、投資方式的選擇變化

股權投資和物權投資毋庸置疑的依舊是2011年險資投資房地產最主要的方式，尤其商業(yè)地產、養(yǎng)老地產開發(fā)，將成為未來最受關注的方式。

金融創(chuàng)新之下的債權投資有望逐漸放開，除了太平洋保險參與上海保障房開發(fā)的模式，譬如險資公司之間的相互拆借等方式在未來均是有可能實現(xiàn)的模式。與銀行合作的金融產品雖然開始受到越來越多監(jiān)管，但金融的創(chuàng)新與監(jiān)管，歷來就是一個“魔高一尺，道高一丈”相互追趕的游戲，正如美國2008年金融危機暴露的狀況。雖然中國資本賬戶尚未開放，金融衍生品市場也不成熟，但國外險資充分利用金融衍生品的模式，無疑也讓我們了解了中國險資的巨大潛力。

3、項目選擇變化

（1）首先是城市的變化。關于險資投資房地產的城市選擇上，《辦法》規(guī)定只能在一線城市、省會城市和計劃單列市（我們把后兩種城市統(tǒng)稱為二線城市）之間選擇。但無論從以往險資投資的城市選擇看，還是分析各險資公司對于風險和回報率要求的控制來看，我們發(fā)現(xiàn)并不是所有《辦法》中規(guī)定的城市都符合險資投資的標準。

在建設自用辦公樓方面險資并無太大限制，各險資企業(yè)的自建辦公樓幾乎都在一定時期內成為各城市的標志性建筑之一，但保險公司自身需求其實有限，所以在未來險資在這個方面的投資會呈現(xiàn)下降趨勢。

由于我國即將面臨的老齡化社會問題，有支付能力的老齡群體已經在迅速擴大，這將成為保險公司尤其壽險公司的重要選擇，也可能出現(xiàn)與養(yǎng)老險、看護險等等掛鉤的模式。險資在養(yǎng)老地產的城市選擇上總體來說無太大限制，但各險資企業(yè)的啟動區(qū)域有所偏差。

隨著今年開始保障房開發(fā)比例的增大，本應當是險資最愿進入的領域卻隨著各大房地產開發(fā)企業(yè)在參與保障房開發(fā)中的遭遇而充滿變數(shù)，這其中，地方政府的信用度成為一個關鍵的因素，直至目前也僅有太平洋保險參與了政府信用度較好的上海市的保障房開發(fā)。今后一線城市及經濟實力雄厚、政府信用度較高的二線城市也將是險資投資保障房重要選擇。

而考慮到商業(yè)地產的增值和回報率問題，一線城市和經濟發(fā)展好的二線城市也將成為險資投資商業(yè)地產的選擇，部分經濟欠發(fā)達的二線城市在短期內或許不會有險資進入。

表4：2010年下半年險資企業(yè)投資商業(yè)地產案例

（2）其次是城市區(qū)域的變化。險資在各城市自建辦公樓一直以來都是選擇城市的絕對核心區(qū)和重要的商務區(qū)，在未來也不會有太多變化。

而投資養(yǎng)老地產卻并非以往大家理解的那種一定要建立在遠郊區(qū)風景優(yōu)美的地方，未來在城區(qū)或許也可能會出現(xiàn)險資投資的類似北京英智養(yǎng)老這樣的小面積的、有某項專業(yè)傾向的物業(yè)。

關于保障房的建設則沒有太多限制，一般還是會跟隨當?shù)卣谋Ｕ戏恳?guī)劃。

商業(yè)地產還是會像以往那樣優(yōu)先選擇城市核心商業(yè)區(qū)或商務區(qū)的物業(yè)，無論在哪個城市，好地段的商業(yè)地產的回報率總是最可期的。如表4所示。

4、險資投資偏好

在險資投資房地產的大潮中，各保險企業(yè)表現(xiàn)出不同的偏好，我們以四家比較具有代表性的公司為例加以分析，一窺國內險資投資房地產的趨勢。

中國人壽：購買上市地產公司股票、通過項目公司開發(fā)綜合體項目、購買商業(yè)地產項目、投資養(yǎng)老地產

原因分析：作為一個老牌的國有險資企業(yè)，中國人壽的綜合實力不必多說，這也決定了其多方向投資的選擇。翻遍全國知名開發(fā)企業(yè)的股東統(tǒng)計，中國人壽是所有國內險資企業(yè)中最為活躍的一個，且不說獨占遠洋地產第一大股東的鰲頭，萬科、招商、首開等企業(yè)中均有中國人壽的身影。而作為唯一擁有開發(fā)公司——國壽地產的險資企業(yè)，在項目開發(fā)方面更有著巨大優(yōu)勢。至于養(yǎng)老，早在2010年初就已經提出了1000億元開發(fā)廊坊養(yǎng)老社區(qū)項目及開發(fā)海南島養(yǎng)老住宅社區(qū)的計劃。

中國平安：購買商業(yè)地產項目

原因分析：整體實力最強的民營險資企業(yè)，對商業(yè)地產項目情有獨鐘，或許是因為2008年海外金融投資慘敗的經歷，一直并未表現(xiàn)出對金融投資的太多熱情，反而以旗下平安信托為平臺，在北京、上海、廣州、南京等城市投資了大量物業(yè)，其租金回報率在6%～7%，高于行業(yè)的整體回報率，是目前商業(yè)地產運作最成功的險資企業(yè)之一。尤其是其后援中心建設，更是走在了行業(yè)前面。

太平洋保險：商業(yè)地產、保障房建設

原因分析：購入深圳福田燃機電力公司30%股權（該公司最主要資產為位于深圳中心區(qū)福田區(qū)估值為6.81億元的地塊）和大手筆接手北京首都時代廣場等動作讓人對太平洋保險在商業(yè)地產領域的運作刮目相看，而投資上海保障房更是開創(chuàng)了不動產債權投資的先河。

泰康人壽：養(yǎng)老地產

原因分析：作為目前國內險資投資不動產第一梯隊中的一員，與其他公司不同的是其更加保守穩(wěn)健的發(fā)展策略，屬于中長期投資的養(yǎng)老地產成為泰康人壽的首選。早在2009年11月，保監(jiān)會批準泰康人壽保險股份有限公司養(yǎng)老社區(qū)投資試點方案，成為首例險資投資的養(yǎng)老地產項目。為此專門成立弘泰老齡產業(yè)投資管理有限責任公司，負責養(yǎng)老社區(qū)的建設。

通過以上分析，我們發(fā)現(xiàn)險資企業(yè)投資房地產主要有如下幾種途徑：

a) 綜合性投資

包含了開發(fā)綜合體項目、購買商業(yè)地產、投資股票市場等，最典型的莫過于中國人壽，這樣的做法是為自身的投資分散了風險，其實國內險資投資渠道依舊偏窄，如國外險資會大比例投資零售業(yè)、開發(fā)工業(yè)地產等等，這些都為國內險資的投資起到了很好的示范；

b) 養(yǎng)老地產

養(yǎng)老地產開發(fā)已成為行業(yè)廣為關注的方向，然而，除去以養(yǎng)老之名行開發(fā)之實的地產項目，以及隸屬民政系統(tǒng)的老年公寓，多數(shù)養(yǎng)老地產開發(fā)模式尤其盈利模式仍在探索中。發(fā)達國家養(yǎng)老地產的經營非常倚重養(yǎng)老險種的設計，險資企業(yè)無疑在這些方面有得天獨厚的優(yōu)勢；

c) 保障房建設

隨著未來住宅用地中保障房比例的增大，未來保障房建設也會成為重要的投資渠道，一方面屬于“政府”工程，具有土地、資金、政策各方面傾斜；另一方面，保障房投資雖然收益低，但風險小，是一種穩(wěn)健的投資手段，對于追求小風險的險資企業(yè)來說再好不過。目前僅有太平洋保險一個成功案例，但中國人壽、中國平安等公司均已表示會參與該渠道的投資。

當然，這些都是險資投資房地產的現(xiàn)有方式，未來隨著不動產債權投資的放開，將會有更多的投資方式與渠道出現(xiàn)。

結語

2011年險資投資房地產的動力是存在的，投資力度的加大也確實存在。但事情并不如想象的那樣樂觀，險資雖然在未來會逐漸成長為房地產領域一個重要的資金渠道，但在2011年內開發(fā)企業(yè)真正能從險資渠道拿到的錢并不會很多。當然，開發(fā)企業(yè)手中一些優(yōu)質的商業(yè)地產項目，也確實會通過保險企業(yè)變現(xiàn)。

另外險資投向房地產的總量也并沒有我們想象的那么大，畢竟這是個中長期的投資方式，企業(yè)每年投資增長額度需要適合公司的管控能力，以保守穩(wěn)健為目標的保險企業(yè)，幾千億的資金也只能在數(shù)年內逐步進入房地產領域。雖然從目前得知險資有可能會通過一些衍生工具隱性投資房地產，但受限于衍生品市場不發(fā)達，表外業(yè)務政策風險變大，尚未形成可觀的規(guī)模。在目前不動產債權投資尚未放開、衍生品市場沒有充分發(fā)展的情況下，國內險資投資房地產的道路依然有限。美國AIG雖然在這輪金融危機中暴露出了眾多問題，但金融市場、金融衍生品的價值依然不能否認，相比之下，中國險資在地產領域仍有廣闊發(fā)展空間。