任蕙蘭

黑色星期一，壞消息紛至沓來。

北京時(shí)間8日，亞歐股市接連跳水。日經(jīng)指數(shù)和澳交所普通股指數(shù)跌幅超過2%，韓國(guó)成分指數(shù)和新加坡海峽時(shí)報(bào)指數(shù)跌幅近4%，香港恒生指數(shù)跌幅2.17%。向來特立獨(dú)行的A股也未能獨(dú)善其身，上證綜指則跌至接近2500點(diǎn)水平。隨后，歐洲股市也以大跌收?qǐng)?，德?guó)股市收跌5%。G7搶在亞洲開市前的救市努力徹底失敗，G20的喊話也未能阻擋跌勢(shì)。

9日凌晨，最后一只靴子落地，美股大幅下挫，跌幅超過5%。奧巴馬關(guān)于經(jīng)濟(jì)問題的講話也只讓道指在11000點(diǎn)以上停留了一小會(huì)兒。

美國(guó)“降級(jí)事件”繼續(xù)發(fā)酵。繼上周五將美國(guó)的信用評(píng)級(jí)從AAA下調(diào)到AA+，信用前景定為負(fù)面，標(biāo)準(zhǔn)普爾周一將房地美與房利美評(píng)級(jí)調(diào)降至AA，同時(shí)還將12家聯(lián)邦房貸銀行(FHLB)中10家銀行所發(fā)行的優(yōu)先債券評(píng)級(jí)從AAA調(diào)降至AA+。

“這只是個(gè)開始。”很多人上周六聽說美國(guó)降級(jí)的消息馬上發(fā)微博預(yù)測(cè)，帶著古希臘預(yù)言家的深沉：兩房降級(jí)，全球股市下跌，金融動(dòng)蕩開啟……這些沒什么難度的預(yù)言似乎一一作準(zhǔn)。

華盛頓對(duì)華爾街作出反擊，白宮第一時(shí)間批評(píng)標(biāo)普計(jì)算存在“2萬億誤差”，財(cái)長(zhǎng)蓋特納指責(zé)標(biāo)普“對(duì)基本的美國(guó)財(cái)政預(yù)算計(jì)算方法缺乏了解”，聲稱降級(jí)“不會(huì)影響美債作為安全投資對(duì)象的現(xiàn)實(shí)”，這場(chǎng)掐架讓深陷“美元陷阱”的眾多債權(quán)國(guó)心吊到了嗓子眼。

更多的目光落在股市暴跌的背后，美國(guó)靠借債支撐的繁榮還能持續(xù)多久？失去金字招牌的“美國(guó)模式”還有多少號(hào)召力？

“美國(guó)奇跡”始于發(fā)債

“一個(gè)國(guó)家擁有最高信用，就能動(dòng)員全球資源來發(fā)展本國(guó)經(jīng)濟(jì)。”人大國(guó)際貨幣研究所副所長(zhǎng)向松祚曾在《美元霸權(quán)史》指出，而美國(guó)崛起的歷史驗(yàn)證了信用和金融的密切關(guān)系。

美國(guó)第一次獲得最高信用評(píng)級(jí)是在1917年，穆迪給予了3A評(píng)級(jí)，此時(shí)美國(guó)國(guó)債已經(jīng)良好運(yùn)行了100多年。發(fā)行國(guó)債曾對(duì)英國(guó)的崛起居功至偉，美國(guó)第一任財(cái)政部長(zhǎng)漢米爾頓洞察到這一點(diǎn)，把發(fā)行國(guó)債作為金融改革的一項(xiàng)重要內(nèi)容。

1792年美債發(fā)行之初就受到歐洲社會(huì)的肯定，時(shí)任法國(guó)外交部長(zhǎng)以“安全可靠”，“管理規(guī)范”來評(píng)價(jià)美國(guó)國(guó)債，這背后是對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的充分信任。尤其是在一戰(zhàn)初期，美國(guó)利用為歐洲交戰(zhàn)雙方提供戰(zhàn)爭(zhēng)武器的機(jī)會(huì)，經(jīng)濟(jì)迅速走強(qiáng)。

1917年美國(guó)加入一戰(zhàn)，為了支付戰(zhàn)爭(zhēng)開支，國(guó)會(huì)通過“第二自由債券法案”，允許美國(guó)財(cái)政部發(fā)行長(zhǎng)期“自由債務(wù)”，此前發(fā)債權(quán)掌握在國(guó)會(huì)手中。但為了防止政府隨意發(fā)行國(guó)債，出現(xiàn)債務(wù)膨脹“資不抵債”的惡果，國(guó)會(huì)對(duì)公共債務(wù)設(shè)定了上限。

時(shí)至今日，美國(guó)已經(jīng)上調(diào)了無數(shù)次債務(wù)上限，“天花板”像是紙糊的。不過這個(gè)限制在設(shè)定之初，多少有些約束力。當(dāng)年美國(guó)還債的主要手段并不是無節(jié)制地濫發(fā)新債，而是削減開支和增加稅收。1917年至1919年間，為了償還250億美元的戰(zhàn)爭(zhēng)債務(wù)，總統(tǒng)伍德羅·威爾遜對(duì)美國(guó)國(guó)民收入征收了戰(zhàn)爭(zhēng)附加稅和稅率為73%的個(gè)人所得稅。

一戰(zhàn)奠定了美國(guó)強(qiáng)國(guó)地位，美債的安全性也得到廣泛認(rèn)可，吸引了歐洲資金源源不斷地流入，推動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也開啟了美國(guó)信貸消費(fèi)的傳統(tǒng)。1929年大蕭條來臨時(shí)美國(guó)70%左右的新汽車、85%的家具、75%的洗碗機(jī)、65%的吸塵器、75%的收放機(jī)都是靠分期付款賣出的。

美國(guó)進(jìn)入大蕭條后，發(fā)債更是成為國(guó)家干預(yù)經(jīng)濟(jì)、刺激復(fù)蘇的主要手段。羅斯福政府實(shí)行赤字預(yù)算的財(cái)政政策，大量發(fā)行公債，以滿足政府?dāng)U大開支的需求。1932-1940年，聯(lián)邦國(guó)債從194.8億美元增加到429.6億美元。政府大規(guī)模興建公共工程刺激了消費(fèi)和投資，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步回升。

之后，“發(fā)新債還舊債”成為美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基礎(chǔ)，美國(guó)政府向美聯(lián)儲(chǔ)賣出國(guó)債，美聯(lián)儲(chǔ)就負(fù)責(zé)印鈔票，提供等額的美元給政府，用于預(yù)算支出，維持國(guó)家機(jī)器正常運(yùn)轉(zhuǎn)。國(guó)債由誰來接盤？美國(guó)債市吸引了龐大的國(guó)外資本，同時(shí)也將超發(fā)美元引起的通貨膨脹加諸各國(guó)頭上。

國(guó)家信用支撐美元

美元的霸權(quán)地位最初源于戰(zhàn)爭(zhēng)。二戰(zhàn)后，美國(guó)大力開展“美元外交”，用總額高達(dá)130億美元的巨款，將歐洲從戰(zhàn)爭(zhēng)廢墟里拯救出來，成為美國(guó)忠實(shí)的盟友，并把美元推上了國(guó)際貨幣的地位。歐洲、日本復(fù)興所需要的關(guān)鍵物質(zhì)和技術(shù)，都必須從美國(guó)進(jìn)口，美國(guó)要求它們用美元結(jié)算。美元成為全球交易媒介、支付手段和儲(chǔ)備貨幣。

“布雷頓森林體系”解體前，美元是一種“可兌換”貨幣，它的價(jià)值建立在黃金的基礎(chǔ)上。歐洲制約美國(guó)無限制貨幣擴(kuò)張的唯一武器就是美元與黃金的兌換，各國(guó)政府有權(quán)利將美元鈔票拿到美國(guó)財(cái)政部要求兌換成黃金。

當(dāng)黃金和美元脫鉤，美元價(jià)值唯一的支撐就是美國(guó)的國(guó)家信用。虛擬的國(guó)家信用為美國(guó)帶來了多大好處？可以看一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)，美國(guó)印制一張1美元鈔票的材料費(fèi)和人工費(fèi)只需0.03美元，卻能買到價(jià)值1美元的商品，美國(guó)由此得到每年大約250億美元的巨額“鑄幣稅”收益，二戰(zhàn)以來累計(jì)收益在2萬億美元左右。

尼克松政府通過向全球推銷美元，再令貨幣貶值，將通脹輸出到世界各國(guó)。這和現(xiàn)在美國(guó)政府做法并無二致。法國(guó)總統(tǒng)戴高樂曾猛烈抨擊：“美國(guó)濫用國(guó)際貨幣發(fā)行的特權(quán)，以掠奪其他民族的土地和工廠！”尼克松政府財(cái)長(zhǎng)康納利不以為然地挑釁：“美元是我們的貨幣，你們的麻煩！”——這個(gè)麻煩延續(xù)至今。

美國(guó)國(guó)債的信用是美元最大的支撐力量，美債規(guī)模最大、流動(dòng)性最高，在很長(zhǎng)一段時(shí)間里被視為安全投資的“終極”選擇，世界各國(guó)央行、主權(quán)基金、機(jī)構(gòu)資本趨之若鶩，購(gòu)買美債要用美元，所以長(zhǎng)期貶值的美元仍在各國(guó)外匯儲(chǔ)備中占最大份額，美債的穩(wěn)定性對(duì)美元保持國(guó)際貨幣的地位至關(guān)重要。

多年來美國(guó)無節(jié)制印發(fā)鈔票，利用美元和美債把各國(guó)綁在通貨膨脹的戰(zhàn)車上。美元特殊地位不斷強(qiáng)化，美債規(guī)模不斷擴(kuò)大，但背后的國(guó)家信用卻搖搖欲墜。

失去信用怎么辦？

美國(guó)目前的債務(wù)危機(jī)是長(zhǎng)期“亞健康”的結(jié)果。

格林斯潘實(shí)行了20多年低利率政策，放縱過度消費(fèi)，特別是在房地產(chǎn)上。90年代美國(guó)房地產(chǎn)廣告中“零首付”、“頭兩年提供3％的優(yōu)惠利率”、“頭24個(gè)月只需支付利息”等誘人承諾比比皆是，讓窮人心安理得地跨入貸款市場(chǎng)。小布什執(zhí)政8年期間，采取以減稅為核心的擴(kuò)張性財(cái)政政策，加上阿富汗戰(zhàn)爭(zhēng)和伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)開支龐大，前任民主黨克林頓政府財(cái)政盈余的局面轉(zhuǎn)為財(cái)政赤字，債務(wù)規(guī)模急劇上升。

一個(gè)國(guó)家在經(jīng)濟(jì)上升期間，財(cái)政赤字會(huì)由GDP的未來增長(zhǎng)覆蓋，但2008年-2009年金融危機(jī)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，留給奧巴馬政府的是個(gè)財(cái)政惡化日益嚴(yán)重的爛攤子。

2011年兩黨在債務(wù)上限調(diào)整上糾纏了幾個(gè)月，標(biāo)普宣布下調(diào)美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)，民主黨政府立刻抨擊共和黨反對(duì)增稅引發(fā)了惡果，共和黨則把降級(jí)歸諸民主黨政府不肯削減醫(yī)療福利等財(cái)政開支。華盛頓無休無止的掐架令人們看不到美債危機(jī)解決的希望。

美國(guó)失去了優(yōu)質(zhì)信用意味著什么？和借款大部分來自本國(guó)公民的日本不同，信用評(píng)級(jí)對(duì)美國(guó)非常重要。美國(guó)政府的3A信用評(píng)級(jí)是“無風(fēng)險(xiǎn)”的一個(gè)信號(hào)，美債投資者可以在“不需要承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)的情況下”，獲得固定收益。而當(dāng)美國(guó)失去3A評(píng)級(jí)，首先面臨的是借貸成本上升，手持美債作為金融抵押品的投資者，需要擔(dān)憂的第一件事便是利率風(fēng)險(xiǎn)，而后那些固定收益投資者們便開始考慮信用風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，依靠大量發(fā)行美元，制造通貨膨脹，透支美元信用，美國(guó)多年來坐享其他國(guó)家的經(jīng)濟(jì)成果，當(dāng)自身經(jīng)濟(jì)增速放緩，任何一個(gè)信號(hào)可能會(huì)成為決堤的潰口。

“美國(guó)最擔(dān)心的不是美元貶值、財(cái)政赤字、巨額貨幣擴(kuò)張、經(jīng)常賬戶赤字、巨額外債，而是‘華爾街金融模式或‘美國(guó)經(jīng)濟(jì)政治模式失去吸引力或號(hào)召力?！毕蛩伸裨怃J指出。

標(biāo)普下調(diào)美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)，加劇了全球金融市場(chǎng)不確定性。全球資金何去何從？美國(guó)經(jīng)濟(jì)是不是走到頭了？“債主”中國(guó)該如何應(yīng)對(duì)？《新民周刊》采訪了上海交大公共政策研究所所長(zhǎng)顧建光。

新民周刊：標(biāo)普下調(diào)美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)會(huì)不會(huì)加速美元的貶值？對(duì)全球資本流向會(huì)有怎樣的影響？

顧建光：這次下調(diào)的是美債評(píng)級(jí)，美元不一定貶值。美債評(píng)級(jí)下調(diào)會(huì)導(dǎo)致美債不值錢了，但是和美元貶值沒有正相關(guān)的關(guān)系。美債評(píng)級(jí)下調(diào)可能會(huì)導(dǎo)致其他國(guó)家減少購(gòu)進(jìn)美債，減少購(gòu)進(jìn)美債也就是減少美元的需求，所以從這個(gè)意義上來說可能會(huì)導(dǎo)致美元貶值。但如果美國(guó)政府今后減少美債的發(fā)貸規(guī)模，減少美國(guó)的負(fù)債水平，從這一方面可能會(huì)對(duì)美元有正面影響。所以這里面不一定完全是正相關(guān)的關(guān)系，還有其他因素在起作用，不能簡(jiǎn)單得出美債評(píng)級(jí)下調(diào)一定會(huì)導(dǎo)致美元貶值。

新民周刊：全球股市下跌會(huì)不會(huì)引發(fā)新一輪金融動(dòng)蕩？

顧建光：股市下跌實(shí)際上是大家都對(duì)經(jīng)濟(jì)信心的缺乏，這次的標(biāo)普下調(diào)只是一個(gè)引發(fā)。金融危機(jī)來臨大家都以為是市場(chǎng)出問題了，是華爾街出問題了，現(xiàn)在標(biāo)普下調(diào)這件事告訴大家華盛頓也出問題了，所以我們還能相信什么呢？所以這次全球股市下跌引發(fā)對(duì)未來的擔(dān)憂，到底能不能好轉(zhuǎn)，要看后面有沒有好的經(jīng)濟(jì)措施了。

新民周刊：標(biāo)普的評(píng)級(jí)不僅是個(gè)金融判斷，也是個(gè)政治評(píng)價(jià)，意味著華爾街不相信奧巴馬政府能令美國(guó)債務(wù)達(dá)到可控水平，很多人預(yù)測(cè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)將陷入衰退，你怎么看？

顧建光：這次的債務(wù)危機(jī)表層上來說就是美國(guó)國(guó)會(huì)和政府之間的爭(zhēng)議問題，確實(shí)反映了奧巴馬政府沒有能力來控制美債的問題，他上臺(tái)本身就是為了減少美國(guó)債務(wù)危機(jī)，到現(xiàn)在債務(wù)還在增加，說明奧巴馬政府控制債務(wù)方面能力水平有限。

目前美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)、消費(fèi)指標(biāo)、就業(yè)指標(biāo)尚未出現(xiàn)大幅度的衰退，所以美國(guó)經(jīng)濟(jì)未必會(huì)陷入衰退。金融危機(jī)剛爆發(fā)的時(shí)候，美國(guó)政府很激烈地說要增加財(cái)政支出來刺激經(jīng)濟(jì)，但現(xiàn)在不是要增加財(cái)政支出，而是要削減的問題了。美聯(lián)儲(chǔ)前兩次推出貨幣寬松政策的時(shí)候興奮度很高，但效果不是很好。所以政策有點(diǎn)束手無措的感覺，至于有人憂慮是否會(huì)衰退，還要進(jìn)一步觀察，目前來說還談不到衰退。

“目前中國(guó)調(diào)整外匯沒有太多選擇”

新民周刊：很多美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，美國(guó)情況遠(yuǎn)好于一些歐洲國(guó)家。美國(guó)降級(jí)是多米諾骨牌的第一張，持有不少垃圾債的歐洲央行也將面臨評(píng)級(jí)下調(diào)。

顧建光：我覺得未必。我不認(rèn)為歐洲國(guó)家比美國(guó)的經(jīng)濟(jì)更差，歐元區(qū)國(guó)家有些經(jīng)濟(jì)比較差，但是主要國(guó)家，特別是德國(guó)要比美國(guó)好，所以要看主流。歐洲央行主要還是看德國(guó)法國(guó)這些主要國(guó)家的經(jīng)濟(jì)狀況，未必會(huì)降級(jí)。我認(rèn)為我們中國(guó)現(xiàn)在如果增加一些歐債問題不大。

新民周刊：“末日博士”魯比尼指出，中國(guó)有兩個(gè)選擇，讓人民幣大幅升值，或繼續(xù)購(gòu)買美國(guó)國(guó)債。如果讓人民幣大幅升值會(huì)打擊出口，所以中國(guó)會(huì)繼續(xù)購(gòu)買美債。中國(guó)是美國(guó)債最大海外持有國(guó)，截至今年5月持有1.16萬億。你認(rèn)為中國(guó)應(yīng)如何應(yīng)對(duì)美國(guó)評(píng)級(jí)下調(diào)的影響？

顧建光：我想這次是對(duì)中國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，以及持有這么多的美債再次敲響警鐘。從目前來說，馬上調(diào)整外儲(chǔ)沒有太多選擇，沒有辦法拋掉，所以中國(guó)這次外匯肯定吃虧。美債下調(diào)、房利美債券下調(diào)都會(huì)對(duì)中國(guó)的美債資產(chǎn)造成負(fù)面影響。這次對(duì)我們的影響一個(gè)就是警示，像原來這樣增加外匯儲(chǔ)備，依賴外匯出口的經(jīng)濟(jì)模式必須要及時(shí)調(diào)整了。

就目前來說，短中期的調(diào)整主要有幾個(gè)方面，第一就是像周小川說的外匯儲(chǔ)備多元化，但外匯儲(chǔ)備多元化的回旋余地不大，幾萬億美元的外匯投到哪里去？歐債的規(guī)模都不大。第二就是要降低外匯儲(chǔ)備的總量。第三個(gè)就是應(yīng)該降低官方儲(chǔ)備，增加民間外匯儲(chǔ)備的持有。從長(zhǎng)期來說，就是跟我們現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整應(yīng)該是對(duì)口的，中國(guó)這樣一個(gè)崛起的大國(guó)，整個(gè)經(jīng)濟(jì)都?jí)涸谕庀蛐统隹谶@個(gè)途徑上，風(fēng)險(xiǎn)太大了。所以從中長(zhǎng)期來說必須改變這個(gè)外向模式。