劉 麗

山西是我國(guó)的資源大省，煤炭資源尤為豐富，然而山西的經(jīng)濟(jì)卻始終徘徊在全國(guó)經(jīng)濟(jì)列車的末節(jié)。關(guān)于山西落后的經(jīng)濟(jì)，不論是學(xué)者還是政府更多地是從產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)的視角去分析，事實(shí)上，企業(yè)之所以存在的意義就是創(chuàng)造價(jià)值、為社會(huì)創(chuàng)造真正的財(cái)富，價(jià)值也是企業(yè)一切生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的核心。那么山西企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力究竟如何呢？本文從價(jià)值創(chuàng)造的視角，以山西20余家上市公司為對(duì)象，通過(guò)EVA這一衡量指標(biāo)對(duì)其價(jià)值創(chuàng)造能力進(jìn)行實(shí)證分析，從而對(duì)山西經(jīng)濟(jì)的落后狀況作出新的詮釋，并為山西經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供新的決策視野。

一、研究方法與研究設(shè)計(jì)

本文采用EVA來(lái)衡量公司的價(jià)值創(chuàng)造能力，EVA（Economic Value Added，經(jīng)濟(jì)增加值）是企業(yè)凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)減去對(duì)投資在該企業(yè)所有資本機(jī)會(huì)成本的合理估算。其核心理念是:資本獲得的收益至少要能補(bǔ)償投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，用EVA來(lái)衡量企業(yè)業(yè)績(jī)，可以比較客觀地評(píng)價(jià)企業(yè)是否為企業(yè)的股東創(chuàng)造價(jià)值。其中，EVA值為正，表明公司為股東創(chuàng)造了價(jià)值，EVA值為負(fù)，則說(shuō)明其沒(méi)有為股東創(chuàng)造價(jià)值。

EVA的計(jì)算方法為:EVA=（R-C）×A

其中:R為資本收益率；C為加權(quán)資本成本，包括債務(wù)成本以及所有者權(quán)益成本；A為投入資本。

在我國(guó)企業(yè)利潤(rùn)表的稅后凈利潤(rùn)計(jì)算中，債務(wù)資本的成本在計(jì)算時(shí)已經(jīng)以利息的形式在稅前扣除，因而EVA的計(jì)算過(guò)程可以簡(jiǎn)化為:EVA=稅后凈利潤(rùn)－股東權(quán)益×股權(quán)成本率。

本文研究中，稅后凈利潤(rùn)采用上市公司公布的年度利潤(rùn)表中的“凈利潤(rùn)”項(xiàng)目數(shù)據(jù)；股東權(quán)益采用年度資產(chǎn)負(fù)債表中的“股東權(quán)益合計(jì)”項(xiàng)目數(shù)據(jù)；股權(quán)資本成本率采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）測(cè)算。其公式為:

其中:Re為股權(quán)資本成本率；Rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率，取上市流通的各種期限國(guó)債的到期收益率的平均值為2.8%；β系數(shù)即個(gè)股相對(duì)于市場(chǎng)平均的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，取值1.0383；Rm是市場(chǎng)平均回報(bào)率，Rm-Rf為市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（考慮到中國(guó)股市歷史太短，本文選擇美國(guó)的數(shù)據(jù)作為參考。根據(jù)美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾500家股票的回報(bào)率相對(duì)于（1926～1992）年長(zhǎng)期政府債券收益率的長(zhǎng)期集合平均溢價(jià)在5%～6%之間，取其平均值作為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，即5.5%）。

本研究所選取的樣本是山西省的22家上市公司，其中并不包含像鋼鐵、玻璃制造行業(yè)、金融行業(yè)和石油勘探類等不適用于EVA方法的行業(yè)；另外由于本文準(zhǔn)備計(jì)算樣本公司2004～2006連續(xù)三年的EVA指標(biāo)，考慮到數(shù)據(jù)的完整性這里剔除了2006年剛剛上市的三家公司。通過(guò)對(duì)EVA指標(biāo)進(jìn)行分年度、分行業(yè)等多項(xiàng)比較，從而對(duì)山西上市公司的價(jià)值創(chuàng)造能力作出評(píng)價(jià)。

二、實(shí)證分析

1.總體EVA值的描述性統(tǒng)計(jì)

與以往以利潤(rùn)為中心的評(píng)價(jià)方式不同，在以EVA為核心的評(píng)價(jià)過(guò)程中，從價(jià)值創(chuàng)造角度替代傳統(tǒng)指標(biāo)來(lái)解釋企業(yè)的效益。首先分別計(jì)算22家上市公司2004～2006各年間的EVA平均值（表1）:

從表1的數(shù)據(jù)中可以看出，以凈利潤(rùn)為評(píng)價(jià)指標(biāo)，山西省22家上市公司的總體業(yè)績(jī)從2004年至2006年期間呈現(xiàn)上升趨勢(shì)；然而EVA指標(biāo)的平均值卻呈現(xiàn)出不同的變化趨勢(shì)，2005年的EVA均值要小于2004年的EVA均值，即2005年上市公司總體創(chuàng)造的價(jià)值是要低于2004年，然而從凈利潤(rùn)的角度它卻恰是相反的表現(xiàn)。由此，EVA指標(biāo)與傳統(tǒng)的評(píng)價(jià)指標(biāo)存在一定的偏差。值得關(guān)注的是，經(jīng)過(guò)測(cè)算上市公司的EVA平均值各年均為正值，因此這里可以認(rèn)為山西省上市公司中應(yīng)該具有相當(dāng)一部分的公司在為股東創(chuàng)造價(jià)值，由于這里取的是平均值，為了真實(shí)、準(zhǔn)確地說(shuō)明其總體創(chuàng)值能力，需要對(duì)各年的公司個(gè)體EVA值作出描述性統(tǒng)計(jì)。

2.創(chuàng)值能力結(jié)構(gòu)性分析

總體的EVA均值為正，并不能夠清晰地說(shuō)明22家上市公司的創(chuàng)值情況，因?yàn)楹芸赡軅€(gè)體樣本影響總體表現(xiàn)，單純地說(shuō)明上市公司總體創(chuàng)值并沒(méi)有建設(shè)性意義。從表2可以看出，22家上市公司2004年、2005年、2006年EVA值為正的公司家數(shù)分別為12、11、13家，占到公司總數(shù)的一半以上；每家公司EVA值與年度均值的比例顯示盡管有些公司的EVA值為正，但是其值小于年度均值，在總體創(chuàng)值中貢獻(xiàn)微弱。另外，2006年為價(jià)值創(chuàng)造做出貢獻(xiàn)的公司家數(shù)相比于2004、2005年減少了，但是其總體價(jià)值創(chuàng)造的絕對(duì)值卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)地超過(guò)了前兩年，顯然是其處于分母線上面的公司的創(chuàng)值能力著實(shí)提高的結(jié)果，從EVA值直觀地可以看出，2006年排在創(chuàng)值能力第一位公司的EVA值比2004、2005年翻了一番。

表1 22家山西上司公司三年凈利潤(rùn)與E V A指標(biāo)均值表

表2 22家上市公司E V A值為正值的公司（2004年）

位于創(chuàng)值能力排名首位的太鋼不銹對(duì)總體的貢獻(xiàn)最大，是均值的13.2倍，接著是6.8、3.8、3.5、2.8、2.6，貢獻(xiàn)越來(lái)越小，可見(jiàn)其整體結(jié)構(gòu)并不理想，絕大多數(shù)上市公司的創(chuàng)值能力相對(duì)較弱。從2005年、2006年（見(jiàn)表2）的數(shù)據(jù)可以看出同樣的問(wèn)題，就是創(chuàng)值能力好的公司不多，整體創(chuàng)值結(jié)構(gòu)不佳，2006年幾乎零貢獻(xiàn)的公司家數(shù)增加到7家，由于原本創(chuàng)值能力較強(qiáng)的公司的創(chuàng)值能力得到進(jìn)一步提升所致。由此可見(jiàn)22家上市公司的價(jià)值創(chuàng)造能力結(jié)構(gòu)性不佳，具有創(chuàng)值能力的公司數(shù)量不多，從優(yōu)到差的公司家屬逐級(jí)遞減呈現(xiàn)典型的金字塔狀，要提升其整體創(chuàng)值能力，必須改變金字塔現(xiàn)狀。

三、結(jié)論與建議

在公司不同業(yè)務(wù)流程中會(huì)使用多種不一致的衡量指標(biāo)，通常這些指標(biāo)混在一起很難對(duì)公司的業(yè)績(jī)作出總體、客觀的評(píng)價(jià)，EVA結(jié)束了這種情況，僅用一種財(cái)務(wù)衡量指標(biāo)就聯(lián)結(jié)了所有決策過(guò)程，并將公司各種經(jīng)營(yíng)活動(dòng)歸結(jié)為一個(gè)目的，即如何產(chǎn)生EVA；這又回歸到了公司存在的核心:價(jià)值上面，即一切以創(chuàng)造價(jià)值為中心的本源。