金發(fā)奇 蘇燕青

一、引 言

基金業(yè)績(jī)排名機(jī)制促使基金市場(chǎng)競(jìng)賽環(huán)境的產(chǎn)生，國(guó)內(nèi)外學(xué)者已證實(shí)基金市場(chǎng)存在基金競(jìng)賽行為（Brown 等，1996；Koski等，1999；史晨昱和劉霞，2005；孫靜和邱菀華，2005等），即基金經(jīng)理根據(jù)基金前期業(yè)績(jī)排名調(diào)整后期投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，前期業(yè)績(jī)排名靠后的基金經(jīng)理為使自己的排名提高，后期風(fēng)險(xiǎn)增加幅度大于排名靠前的基金經(jīng)理。對(duì)于基金公司來(lái)說(shuō)，業(yè)績(jī)排名戰(zhàn)奪冠意味著產(chǎn)生明星基金，基金公司借助明星基金的品牌知名度發(fā)行新基金或持續(xù)營(yíng)銷(xiāo)老基金時(shí)容易被市場(chǎng)接受，因而獲得更大的凈現(xiàn)金流入，公司信譽(yù)度也將在短期內(nèi)迅速提升，因此基金公司有動(dòng)力集中公司資源打造一支或多只“明星基金”。對(duì)于基金經(jīng)理個(gè)人來(lái)說(shuō)，業(yè)績(jī)排名不但關(guān)系到年終獎(jiǎng)金，更是事關(guān)個(gè)人榮譽(yù)和未來(lái)職業(yè)生涯的發(fā)展，因此良好的業(yè)績(jī)排名成為基金經(jīng)理的追逐目標(biāo)。

隨著基金市場(chǎng)的不斷興盛，我國(guó)基金公司不斷增多，截至2008年12月31日 基金管理公司數(shù)目多達(dá)59個(gè)，與此同時(shí)，一個(gè)基金家族所管理的基金數(shù)目也逐漸增多。最大的華夏基金管理公司旗下管理23只 基金，類(lèi)似一個(gè)小型基金市場(chǎng)。在家族內(nèi)部業(yè)績(jī)排名較好的基金有可能被公司廣告宣傳、成為公司重點(diǎn)打造的“潛在明星基金”，經(jīng)理也有可能獲得升遷機(jī)會(huì)，由此引發(fā)基金公司內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)。為保證在公司內(nèi)部良好的業(yè)績(jī)排名，基金經(jīng)理有可能調(diào)整投資組合，選擇高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資品種，以實(shí)現(xiàn)基金的高收益。

基金經(jīng)理追求短期收益行為不利于基金市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行，容易誘發(fā)基金市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，從而不利于我國(guó)資本市場(chǎng)健康、有序地發(fā)展。本文對(duì)基金公司內(nèi)部競(jìng)賽進(jìn)行研究，探究基金競(jìng)賽行為在我國(guó)基金公司內(nèi)部是否存在。

本文余下部分安排如下：第二部分進(jìn)行文獻(xiàn)回顧并提出研究假設(shè)，第三部分將對(duì)數(shù)據(jù)的選取和變量的定義進(jìn)行詳細(xì)說(shuō)明，并進(jìn)行簡(jiǎn)單的描述性統(tǒng)計(jì)，第四部分進(jìn)行實(shí)證分析，最后是文章的結(jié)論。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

基金市場(chǎng)競(jìng)賽是Brown等（1996）首先提出的，他們使用1976-1991年間330個(gè)成長(zhǎng)型基金樣本，采用聯(lián)立表法證明了基金市場(chǎng)中前半年輸家在其后的投資組合中傾向于增大風(fēng)險(xiǎn)選擇。Koski和Pontiff（1999）以1992-1994年間798個(gè)基金數(shù)據(jù)回歸分析得出基金中期業(yè)績(jī)表現(xiàn)與下期風(fēng)險(xiǎn)配置呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

基金家族內(nèi)部包含多只基金，那么公司如何分配內(nèi)部有限的資源呢？Guedj，Papastaikoudi（2003）發(fā)現(xiàn)基金家族不會(huì)根據(jù)內(nèi)部基金的需要調(diào)配資源，而會(huì)使用不平均的資源分配、調(diào)配基金經(jīng)理等方式保持家族內(nèi)部某些基金的業(yè)績(jī)持續(xù)性，打造明星基金以便未來(lái)為基金家族帶來(lái)更多的現(xiàn)金流。Gaspar、Massa和Matos（2004）研究基金家族行為發(fā)現(xiàn)，基金家族偏愛(ài)能夠?yàn)榛鸺易鍘?lái)更多價(jià)值的基金，比如規(guī)模比較大的基金（能夠提取更多管理費(fèi)用）、過(guò)去業(yè)績(jī)比較好的基金（未來(lái)能夠吸引更多現(xiàn)金流），并會(huì)把家族內(nèi)部資源，比如廣告費(fèi)用、IPO交易中資源配置、基金經(jīng)理的升遷等機(jī)會(huì)優(yōu)先分配給這些具有優(yōu)勢(shì)的基金。因此，我們可以推測(cè)基金家族內(nèi)部為競(jìng)爭(zhēng)有限的資源會(huì)形成競(jìng)爭(zhēng)。而且Kempf（2008）采用美國(guó)基金市場(chǎng)1993-2001年數(shù)據(jù)回歸分析發(fā)現(xiàn)，基金經(jīng)理會(huì)參與家族內(nèi)部競(jìng)賽，他們通過(guò)比較前期在家族中的相對(duì)位置相應(yīng)調(diào)整基金后期風(fēng)險(xiǎn)，并發(fā)現(xiàn)大家族中排名靠后的基金經(jīng)理較頻繁地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整。

假設(shè)1：基金家族內(nèi)前期排名靠后的基金經(jīng)理后期增大風(fēng)險(xiǎn)的幅度大于排名靠前的基金經(jīng)理，即基金家族內(nèi)部存在基金競(jìng)賽。

Taylor（2003）用兩階段模型研究了基金競(jìng)賽中贏者和輸者經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整行為，發(fā)現(xiàn)無(wú)策略互動(dòng)時(shí)，前期輸者后期會(huì)增加風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槠湟呀?jīng)沒(méi)有太多可輸，增加風(fēng)險(xiǎn)就有可能追上，而前期贏者要降低風(fēng)險(xiǎn)來(lái)鎖定他們的贏者地位，有策略互動(dòng)時(shí)，贏者為了鎖定地位后期將模仿輸者增大投資組合風(fēng)險(xiǎn)，輸者沒(méi)有優(yōu)勢(shì)。大家族內(nèi)部基金數(shù)目較多不易采取策略性投資，由于競(jìng)爭(zhēng)激烈，前期排名靠前的基金經(jīng)理后期稍微疏忽就可能被別的基金經(jīng)理超越，為了保持自己的領(lǐng)先地位，排名靠前的基金經(jīng)理后期將采取穩(wěn)定的投資策略，排名靠后的基金經(jīng)理為了趕超將大幅提高自己的風(fēng)險(xiǎn)。而在小家族中，基金數(shù)目比較少基金經(jīng)理容易用策略性投資方式，排名靠前的基金經(jīng)理預(yù)想到排名靠后的基金經(jīng)理會(huì)增大風(fēng)險(xiǎn)，后期也會(huì)選擇一些風(fēng)險(xiǎn)大收益高的投資品種，排名靠后的基金經(jīng)理不能通過(guò)選擇高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資品種獲得更好的業(yè)績(jī)，因而可能依然維持落后。此外，小家族由于基金數(shù)目少，對(duì)資源的分配可以更加均衡，家族對(duì)基金經(jīng)理的考核和約束也更容易平衡，因而小家族內(nèi)部基金經(jīng)理之間的競(jìng)爭(zhēng)不會(huì)像大家族那么激烈，因此我們預(yù)測(cè)，小家族中不存在顯著的基金競(jìng)賽行為。即：

假設(shè)2：在大家族內(nèi)部存在基金競(jìng)賽，而且家族內(nèi)基金數(shù)目越大基金競(jìng)賽行為越顯著，小家族內(nèi)部則不存在顯著的基金競(jìng)賽。

三、數(shù)據(jù)選取和變量定義

（一）變量選取

本文的研究對(duì)象是我國(guó)2008年12月31日之前成立的開(kāi)放式偏股型基金，包括股票型基金和混合型基金，數(shù)據(jù)來(lái)源于萬(wàn)德（wind）數(shù)據(jù)庫(kù)，研究區(qū)間為2006年1月1日至2009年12月31日 ，定義2006年1月1號(hào)之前成立的基金為2006年基金，保證每只基金有一年完整的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，2007、2008、2009年基金亦如此定義。文章剔除了以下幾種類(lèi)型的基金：1、投資類(lèi)型二級(jí)分類(lèi)（wind分類(lèi)）中的偏債混合型基金、被動(dòng)指數(shù)型和增強(qiáng)指數(shù)型基金；2、投資風(fēng)格為指數(shù)型基金和債券型的基金 ；3、封轉(zhuǎn)開(kāi)基金；4、只存在一只基金的基金家族 。每年我們考察三個(gè)時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整行為，分別以1至5月、1至6月、1至7月為排名期，來(lái)考察6至12月、7至12月、8至12月的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整行為，考察基金家族內(nèi)部基金經(jīng)理的后期風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整行為與前期排名之間的關(guān)系。

（二）變量定義

1、被解釋變量△risk5、△risk6、△risk7：基金投資組合的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整

本文以每年觀察期（后期）月收益標(biāo)準(zhǔn)差與排名期（前期）月收益標(biāo)準(zhǔn)差之差作為基金投資組合的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整量，定義以下三個(gè)變量：△risk5代表6-12七個(gè)月的月收益標(biāo)準(zhǔn)差與1-5五個(gè)月的月收益標(biāo)準(zhǔn)差的差值；△risk6代表7-12六個(gè)月的月收益標(biāo)準(zhǔn)差與1-6六個(gè)月的月收益標(biāo)準(zhǔn)差的差值；△risk7代表8-12五個(gè)月的月收益標(biāo)準(zhǔn)差與1-7七個(gè)月的月收益標(biāo)準(zhǔn)差的差值。月收益標(biāo)準(zhǔn)差的計(jì)算公式如下：

6月3日20 ：00，阿拉善右旗處于低壓控制，且維持少動(dòng)，至6月4日05：00強(qiáng)度加強(qiáng)，有利于空氣的上升運(yùn)動(dòng)（見(jiàn)圖3）。6月4日08：00，受后期冷高壓影響，低壓略向東移，阿拉善右旗西南部地區(qū)一直處于高低壓過(guò)渡帶中，利于冷暖空氣交匯輻合上升，氣流上升冷卻凝結(jié)為成云致雨提供了動(dòng)力條件和水汽條件（見(jiàn)圖4）。6月5日20：00后由于冷高壓的全面侵入，降水隨之結(jié)束［3］。

其中Rt為第t個(gè)月的該基金的凈值增長(zhǎng)率，t=1，2…T；為t個(gè)月度該基金的凈值增長(zhǎng)率的平均值。本文中，定義基金經(jīng)理排名期的風(fēng)險(xiǎn)為risk1，觀察期的風(fēng)險(xiǎn)為risk2。

2、解釋變量rankf：每年前期每只基金在家族內(nèi)的業(yè)績(jī)排名

衡量相對(duì)業(yè)績(jī)用具有代表性的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益率Jensen指數(shù)，何軍耀，蒲永?。?007）指出，Jensen指數(shù)能夠較好的衡量我國(guó)基金業(yè)績(jī)，計(jì)算公式為：

其中ri為基金i的原始收益率，rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，rm為市場(chǎng)收益率，βi為基金i相對(duì)市場(chǎng)再組合的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，αi為基金i調(diào)整后的風(fēng)險(xiǎn)收益率，即Jensen指數(shù)，屬于絕對(duì)績(jī)效指標(biāo)，用來(lái)衡量基金的超額收益，排名期和考察期的Jensen指數(shù)直接在wind數(shù)據(jù)庫(kù)中獲取得到。我們首先對(duì)Jensen指數(shù)進(jìn)行跨年度回歸標(biāo)準(zhǔn)化處理，得到JensenMS公式如下：

式子中Jensen代表Jensen指數(shù)，Median代表相應(yīng)時(shí)期所有基金Jensen指數(shù)的中位數(shù)，Sdv代表相應(yīng)時(shí)期所有基金Jensen指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差；然后根據(jù)JensenMS在基金家族內(nèi)部排名，逐年進(jìn)行，根據(jù)三個(gè)排名期對(duì)每一個(gè)家族內(nèi)部進(jìn)行三次排名，對(duì)每個(gè)家族每次排名進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，標(biāo)準(zhǔn)化處理的公式為：

其中rankfi為基金i在基金家族內(nèi)部的標(biāo)準(zhǔn)化排名，n為家族所管理的基金數(shù)，pmi為基金在家族內(nèi)部的相對(duì)排名。經(jīng)過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化處理后，基金家族內(nèi)部排名指標(biāo)rankf控制在1/n至1之間，且排名靠前的基金rankf值大，例如，如果一個(gè)基金家族有兩只基金那么排名靠前的基金rankf值為1，排名靠后的rankf值為 0.5。

3、控制變量：基金前期風(fēng)險(xiǎn)（risk1）、基金規(guī)模（lnnet）、是否為新成立的基金（new）、基金經(jīng)理的結(jié)構(gòu)(manager)、基金類(lèi)型(style)

Koski和 Pontiff（1999）、kempf（2008）等研究表明基金前期風(fēng)險(xiǎn)大小影響后期風(fēng)險(xiǎn)選擇行為，據(jù)此，我們把前期風(fēng)險(xiǎn)risk1作為控制變量。Brown（1996）在分析基金市場(chǎng)的基金競(jìng)賽時(shí)發(fā)現(xiàn)，小規(guī)?；鸷痛笠?guī)?；?、新成立的基金和成立很久的基金前期業(yè)績(jī)表現(xiàn)為輸和贏時(shí)，后期的風(fēng)險(xiǎn)選擇具有顯著的差異。因此本文控制了規(guī)模和新老基金，我們把基金總資產(chǎn)凈值作為基金規(guī)模，直接從wind數(shù)據(jù)庫(kù)中得到并取自然對(duì)數(shù)；另外，參考周永峰（2008）對(duì)新老基金的定義，根據(jù)基金的成立時(shí)間，我們定義在每年年末該只基金成立時(shí)間大于等于1.5年為老基金，變量new取值為1，小于1.5年為新基金，new取值為0。

Baer（2005）等研究發(fā)現(xiàn)，單基金經(jīng)理管理的基金在前期業(yè)績(jī)不好時(shí)其后期的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整顯著高于多經(jīng)理管理的基金。我們控制了基金經(jīng)理變量manager，如果某基金被兩個(gè)以上的基金經(jīng)理管理則定義manager為1，否則為0。我國(guó)股票型基金要求投資組合中至少配置60%的股票，而混合型基金中的偏股型基金股票占比重小于60%，因此兩種類(lèi)型基金的風(fēng)險(xiǎn)不同，我們定義style變量，如果某基金屬于股票型基金，那么style為1，否則為0。

另外還需要說(shuō)明，我們沒(méi)有控制年份，我們根據(jù)調(diào)整后的Jensen指數(shù)每年每個(gè)家族進(jìn)行排名，每個(gè)家族的排名是獨(dú)立的不受年份的影響。國(guó)外文獻(xiàn)研究表明基金家族內(nèi)部各個(gè)基金的管理費(fèi)、認(rèn)購(gòu)費(fèi)、申購(gòu)費(fèi)、贖回費(fèi)等都影響基金的資金凈流入，進(jìn)而影響基金的業(yè)績(jī)和排名，但是這四個(gè)費(fèi)用在我國(guó)的差異不大，因此沒(méi)有作為控制變量列入。

（三）描述性統(tǒng)計(jì)

表1是對(duì)我國(guó)基金公司管理基金數(shù)目的描述性統(tǒng)計(jì)，表中列示了每年基金管理公司總數(shù)、基金總 數(shù)以及管理相應(yīng)基金數(shù)的公司數(shù)目。

表1 我國(guó)基金公司及管理規(guī)模情況表

我們對(duì)總樣本進(jìn)行單變量分析，根據(jù)基金家族內(nèi)部排名分為贏者（winner）和輸者（loser）兩組，其中排名在前50%的基金為winner，排名在后50%的基金為loser。然后觀察它們排名期和觀察期風(fēng)險(xiǎn)的變化，比較兩者的變化幅度，如果loser在觀察期風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整幅度大于winner，說(shuō)明基金家族內(nèi)部存在基金競(jìng)賽，具體見(jiàn)表2：

表2 家族內(nèi)部贏者與輸者風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整情況的基本統(tǒng)計(jì)

從表 2 可以看到，（5，7）、（6，6）和（7，5）在基金家族內(nèi)部輸者的基金經(jīng)理增加風(fēng)險(xiǎn)的幅度大于贏者，且排名期越長(zhǎng)差值越大，t值也越顯著，可以看出越接近年終，輸者的基金經(jīng)理與贏者的基金經(jīng)理調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)幅度之差越大且顯著不為0，競(jìng)賽特征凸顯，符合預(yù)期，后面我們控制其他變量實(shí)證研究這種差異是否顯著。

四、實(shí)證分析

（一）對(duì)家族內(nèi)部基金競(jìng)賽的檢驗(yàn)

我們用下面回歸方程檢驗(yàn)基金家族內(nèi)部是否存在基金競(jìng)賽，即以家族內(nèi)部基金業(yè)績(jī)排名作為解釋變量，以基金在下期的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整行為作為被解釋變量，控制住基金前期風(fēng)險(xiǎn)、基金規(guī)模、基金經(jīng)理人制度、基金成立時(shí)間、基金類(lèi)型等變量。建立回歸模型如下：

回歸結(jié)果如表3所示：

表3 家族內(nèi)部競(jìng)賽的回歸結(jié)果

注： 表中△R ISK5（5,7）代表排名期為前5個(gè)月，觀察期為后7個(gè)月的回歸結(jié)果；△RISK6、△R ISK7依此類(lèi)推。括號(hào)上面的數(shù)字是回歸系數(shù)，括號(hào)內(nèi)的數(shù)字為p值，***代表在1%的水平下顯著，**代表在5%的水平下顯著，*代表在10%的水平下顯著。另外rankf是經(jīng)公式標(biāo)準(zhǔn)化處理后的排名值，排名越靠前的值越大。

從回歸結(jié)果可以看到，（7，5）中rankf系數(shù)為-0.0073且在5%的水平下顯著，也即以前7個(gè)月為排名期時(shí)，排名靠后的基金經(jīng)理調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的幅度顯著高于排名靠前基金經(jīng)理調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的幅度，表明存在基金經(jīng)理根據(jù)家族內(nèi)部排名調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的行為，符合假設(shè) 1。（5，7）中 rankf系數(shù)為 -0.0020，（6，6）中系數(shù)為-0.0015，系數(shù)為負(fù)但都不顯著，說(shuō)明這兩個(gè)時(shí)期排名靠后的基金經(jīng)理會(huì)根據(jù)相對(duì)排名調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，但是排名靠前和靠后兩者調(diào)整的差異并不顯著，我們認(rèn)為（7，5）時(shí)期離最后的年終排名比較近，前期排名靠后的基金經(jīng)理壓力更大，因此出現(xiàn)顯著加大投資組合風(fēng)險(xiǎn)的特征。另外可以看到控制變量risk1系數(shù)在三種情況下都為負(fù)且在1%的水平下顯著，基金前期風(fēng)險(xiǎn)對(duì)后期風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整行為有顯著影響，前期風(fēng)險(xiǎn)比較大的基金在后期會(huì)減小風(fēng)險(xiǎn)；lnnet系數(shù)三種情況下都為正且在1%的水平下顯著，說(shuō)明規(guī)模越大的基金后期越傾向于加大風(fēng)險(xiǎn)；new和manager系數(shù)三種情況下都不顯著，說(shuō)明基金經(jīng)理年齡與結(jié)構(gòu)對(duì)后期調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的行為無(wú)明顯影響；style系數(shù)三種情況下均為正且在1%水平下顯著，說(shuō)明股票型基金后期加大風(fēng)險(xiǎn)的幅度大于混合型基金，這與股票型基金與混合型基金對(duì)風(fēng)險(xiǎn)要求不同有關(guān)。

（二）基金家族大小對(duì)基金競(jìng)賽影響的檢驗(yàn)

從前面的表1可以直觀看到基金公司及管理基金數(shù)目的總體情況，可以發(fā)現(xiàn)大多數(shù)基金公司管理2-3只基金，而管理9只以上基金的公司很少，我們根據(jù)基金公司每年管理基金數(shù)目的分布對(duì)基金家族的大小進(jìn)行界定，分別以5只、6只、7只為大家族和小家族的分界點(diǎn)，考慮到全樣本回歸中基金競(jìng)賽的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整行為發(fā)生在（7,5）時(shí)期，因此我們考察（7,5）時(shí)期內(nèi)不同規(guī)模家族的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整行為是否有所不同,回歸方程同上。

表4 大小家族內(nèi)基金競(jìng)賽的回歸結(jié)果

從表4的回歸結(jié)果可以看到，隨著分界點(diǎn)增大，大家族中rankf變量系數(shù)的負(fù)值也越來(lái)越大，即大家族內(nèi)部的基金競(jìng)賽隨著家族內(nèi)基金數(shù)目增大而越顯著，這與假設(shè)2相符合，控制變量risk1、lnnet以及style的回歸系數(shù)顯著性與表3相同?；貧w結(jié)果還顯示在小家族內(nèi)部三個(gè)排名期中rankf變量系數(shù)為負(fù)但都不顯著，表明小家族中排名靠后的基金經(jīng)理與排名靠前的基金經(jīng)理調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的行為無(wú)顯著差異，這也符合假設(shè)2的推斷，說(shuō)明小家族內(nèi)部不存在顯著的基金競(jìng)賽。

五、結(jié) 論

本文選取我國(guó)2008年12月31號(hào)之前成立的基金，研究了2006年1月1日至2009年12月31日期間基金經(jīng)理根據(jù)基金家族內(nèi)部排名調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的行為，每年分三個(gè)時(shí)期，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)在以前七個(gè)月為排名期后五個(gè)月為觀察期時(shí)即（7,5），基金家族內(nèi)部排名靠后的基金經(jīng)理調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的幅度顯著高于排名靠前的基金經(jīng)理，說(shuō)明離年終比較近的時(shí)候，排名靠后的基金經(jīng)理面臨更大的壓力，存在顯著加大風(fēng)險(xiǎn)的傾向。

隨后選取擁有5只、6只、7只基金作為家族大小的分界點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)分界點(diǎn)越大，基金競(jìng)賽行為越顯著，而在小家族內(nèi)部不存在顯著的基金競(jìng)賽，這與小基金家族內(nèi)部不能構(gòu)成有效競(jìng)爭(zhēng)有關(guān)，即小基金家族內(nèi)部對(duì)基金經(jīng)理的考核和約束比較均衡，對(duì)公司內(nèi)部資源容易做到合理分配。實(shí)證研究表明，基金規(guī)模、基金前期風(fēng)險(xiǎn)、基金類(lèi)型對(duì)基金后期風(fēng)險(xiǎn)選擇有很顯著的影響，規(guī)模越大的基金越傾向于后期增大風(fēng)險(xiǎn)，而前期風(fēng)險(xiǎn)大的基金則會(huì)在后期減小自己的風(fēng)險(xiǎn)，股票型基金調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的幅度大于混合型基金的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)幅度。

由以上結(jié)果可以看出基金經(jīng)理為追求短期收益會(huì)在后期調(diào)整投資組合風(fēng)險(xiǎn)，這種為追求家族內(nèi)部業(yè)績(jī)排名而調(diào)整投資組合的行為會(huì)增加基金持有者的投資風(fēng)險(xiǎn)、增加投資者資產(chǎn)損失的可能性，在此我們給出以下建議：1、投資者不要一味追求基金的排名，要根據(jù)自己對(duì)基金收益的要求選擇不同投資風(fēng)格的基金；2、基金管理公司應(yīng)對(duì)目前基金經(jīng)理的激勵(lì)機(jī)制進(jìn)行改革，不僅要建立基金經(jīng)理自購(gòu)自己管理基金的機(jī)制，并規(guī)定其自購(gòu)基金的最小額度，令基金經(jīng)理個(gè)人利益與投資者利益更加緊密地綁定一起，為基金經(jīng)理和投資者打造一個(gè)雙贏的管理機(jī)制；3、“陽(yáng)光是最好的消毒劑”，我們要建立更加完善的基金信息披露機(jī)制，增強(qiáng)基金經(jīng)理投資的透明度。

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