劉興華 胡 芳

(1.江西財(cái)經(jīng)大學(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院,江西南昌 330032;2.江西財(cái)經(jīng)大學(xué)旅游與城市管理學(xué)院,江西南昌 330032)

東亞區(qū)域貨幣合作:理論基礎(chǔ)與演變發(fā)展

劉興華1胡 芳2

(1.江西財(cái)經(jīng)大學(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院,江西南昌 330032;2.江西財(cái)經(jīng)大學(xué)旅游與城市管理學(xué)院,江西南昌 330032)

近年來(lái),東亞區(qū)域貨幣合作發(fā)展迅速,東盟的共同利益取向及與中日韓的互補(bǔ)性是東亞在金融領(lǐng)域合作的理論基礎(chǔ)。“清邁協(xié)議”下確立的貨幣互換機(jī)制是具有雙邊性質(zhì)的合作形式,在救援資金數(shù)額、形式及與 IMF貸款的條件上仍然存在不足;亞洲債券市場(chǎng)的建立一定程度上降低了東亞“銀行主導(dǎo)”下的期限錯(cuò)配與貨幣錯(cuò)配問(wèn)題,其功效發(fā)揮受制于經(jīng)濟(jì)體欠發(fā)達(dá)的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)和部分成員實(shí)行的資本管制;外匯儲(chǔ)備庫(kù)拓展了多邊形式的貨幣合作,增強(qiáng)了區(qū)域內(nèi)成員的抗風(fēng)險(xiǎn)能力,其仍處于加強(qiáng)建設(shè)和不斷完善的進(jìn)程之中。

東亞;貨幣互換;債券市場(chǎng);外匯儲(chǔ)備庫(kù)

20世紀(jì) 90年代以來(lái),東盟強(qiáng)化了區(qū)域內(nèi)的金融與貨幣合作,同中日韓建立了緊密的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系,以此為基礎(chǔ)期望形成區(qū)域性危機(jī)防范和救助機(jī)制。在此合作理念指引下,東盟與中日韓進(jìn)行了卓有成效的探索與實(shí)踐,短短數(shù)年內(nèi),從建成危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)、安排貨幣互換,到推進(jìn)金融市場(chǎng)融合、發(fā)展區(qū)域債券市場(chǎng),再到建立亞洲外匯儲(chǔ)備庫(kù)、協(xié)調(diào)區(qū)域匯率政策,東亞在金融領(lǐng)域的合作取得了令人矚目的成就。

一、東亞區(qū)域貨幣合作的理論闡釋

亞洲金融危機(jī)之后,東亞經(jīng)濟(jì)體意識(shí)到 “共同合作與團(tuán)結(jié)行動(dòng)”的重要性,加快了區(qū)域內(nèi)貨幣合作的步伐。1997年,日本政府在 IMF和ADB會(huì)議上提出建立亞洲貨幣基金的設(shè)想;2000年,韓國(guó)學(xué)者又提出構(gòu)建亞洲借款安排的建議;隨著 “清邁協(xié)議”的簽署,東亞區(qū)域貨幣合作取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。如果這一階段的合作乃因應(yīng)危機(jī)之需和 “危機(jī)后意識(shí)”作祟,那么近年來(lái)東亞貨幣合作又是怎樣的呢?在“亞洲債券市場(chǎng)倡議”之后,兩只規(guī)模為 10億、20億美元的 “亞洲債券基金”先后于 2003、2004年推出;2007年處于“計(jì)劃”之中的東亞外匯儲(chǔ)備庫(kù)亦于 2009年底面世,標(biāo)志著東亞區(qū)域貨幣合作超越“清邁協(xié)議”而邁入新階段。這一時(shí)期,東亞經(jīng)濟(jì)體的貨幣合作更加趨于理性,參與方互補(bǔ)共贏,具備了堅(jiān)實(shí)的合作基礎(chǔ)。

TamerBaig(2000)從金融脆弱性的角度探究了東亞的貨幣合作,其研究表明,東亞經(jīng)濟(jì)體金融體系具有脆弱性的特征,即對(duì)銀行過(guò)度依賴,形成“銀行主導(dǎo)”的融資格局,融資形式為單一的銀行間接融資;大規(guī)模短期存款支持長(zhǎng)期項(xiàng)目融資形成期限錯(cuò)配,以外幣負(fù)債支持本幣融資導(dǎo)致貨幣錯(cuò)配[1]。東亞各國(guó)政府正致力于推行結(jié)構(gòu)改革,由于所生問(wèn)題存在共性,危機(jī)后所倡導(dǎo)的政策措施也有共同之處,跨國(guó)進(jìn)行貨幣合作可以有益于彼此。Peter JMontiel(2005)分析了東亞貨幣合作可行的方式,指出匯率政策的溢出效應(yīng)是地區(qū)貨幣合作的重要原因,東亞外向型的經(jīng)濟(jì)模式導(dǎo)致其出口產(chǎn)品在第三方市場(chǎng)相互競(jìng)爭(zhēng),盯住美元的匯率制使其難以承受美國(guó)、歐盟和日本等國(guó)貨幣幣值的相對(duì)波動(dòng),在其他經(jīng)濟(jì)體實(shí)行美元本位政策的情況下,彼此間的貿(mào)易依存性讓單個(gè)國(guó)家不得不做出盯住美元的選擇,這是納什非合作均衡的結(jié)果,建立匯率政策協(xié)調(diào)層面的貨幣合作可以形成最優(yōu)的合作均衡[2]。Chalongphob Sussangkam (2005)的研究結(jié)果表明,國(guó)際流動(dòng)性供給不足是東亞貨幣合作的主要?jiǎng)恿?曾經(jīng)遭受危機(jī)肆虐的國(guó)家也許不會(huì)忘記,在那場(chǎng)金融危機(jī)的救助行動(dòng)中, IMF作為最后貸款人的作用十分有限,無(wú)法為受災(zāi)國(guó)提供及時(shí)和充足的流動(dòng)性支持;加之貸款條件相當(dāng)苛刻與明顯的政治利益取向,以及在基金組織份額不足導(dǎo)致借款能力受限[3],使得東亞不可能在下一次危機(jī)來(lái)臨時(shí)對(duì) IMF有太大的期待,把 “寶”全押在 IMF上具有太大的風(fēng)險(xiǎn),“自救”應(yīng)該是明智的選項(xiàng)?！白跃取辈⒉灰馕吨釛?IMF而完全依靠自身,它可以是一定區(qū)域內(nèi)有共同利益的各方參與的團(tuán)結(jié)行動(dòng)。

上述學(xué)者分別從不同的理論視角討論了東亞貨幣合作的必要性,其相同之處是貨幣合作能夠產(chǎn)生合作利益并在參與方之間分配,或者說(shuō)參與方可以分享合作利益而有進(jìn)行貨幣合作的意愿。在這一點(diǎn)上,今天的東盟成員之間及與中日韓之間可否找到共同利益?答案是肯定的。近年來(lái),隨著市場(chǎng)一體化的加深,東盟逐漸發(fā)展成為一個(gè)經(jīng)濟(jì)利益共同體,不斷擴(kuò)大的貿(mào)易投資往來(lái)使成員間經(jīng)濟(jì)聯(lián)系日益緊密,相互依存度迅速增強(qiáng),凸顯同步發(fā)展特征,呈現(xiàn)“俱榮俱損”的發(fā)展趨勢(shì)。如果某一成員遭遇金融危機(jī)沖擊,其他成員易受 “傳染”影響,即“傳染”具有明顯的區(qū)域性[4]。由此看來(lái),東盟成員間的利益取向不言自明,展開區(qū)域貨幣合作可為彼此提供融資便利,增強(qiáng)成員抵御危機(jī)的能力,同時(shí)作為對(duì) IMF及其他多邊機(jī)構(gòu)的補(bǔ)充,一定程度上緩解了可能出現(xiàn)的流動(dòng)性不足問(wèn)題。

中國(guó)、日本和韓國(guó)是亞洲的經(jīng)濟(jì)大國(guó),東盟的貨幣合作正是有了以上三國(guó)參與,才擴(kuò)展為東亞貨幣合作并在規(guī)模和層次上不斷發(fā)展和深化。嚴(yán)格地講,真正意義上的東亞貨幣合作是以亞洲金融危機(jī)為發(fā)端,在“清邁協(xié)議”締結(jié)之后呈現(xiàn)加速發(fā)展的勢(shì)頭,通過(guò)貨幣合作消除金融市場(chǎng)之間的分割狀態(tài),搭建利益共享資金平臺(tái)是東盟與中日韓合作的基礎(chǔ)。經(jīng)歷 2008年的全球性金融危機(jī),東亞貨幣合作的動(dòng)力得到進(jìn)一步提升,建立一個(gè)更加緊密的互助救援應(yīng)急機(jī)制,避免短期國(guó)際收支失衡和陷入流動(dòng)性困境,成為東盟與中日韓當(dāng)下的利益共同點(diǎn),雙方展開合作自然是符合邏輯的價(jià)值判斷。

后危機(jī)時(shí)期,東亞經(jīng)濟(jì)體增強(qiáng)了各自匯率安排的靈活性,但為了獲取更大的回旋空間,它們通過(guò)其經(jīng)常賬戶順差積累了巨額外匯儲(chǔ)備,這些儲(chǔ)備多以美國(guó)主權(quán)或準(zhǔn)主權(quán)債券形式持有,收益率并不太高。如果東亞進(jìn)行區(qū)域貨幣合作,既可以使大量?jī)?chǔ)備得到充分利用,又能增強(qiáng)區(qū)域內(nèi)成員對(duì)使用安全網(wǎng)的信心。[5]從協(xié)同性的角度看,東盟與中日韓可能同時(shí)受到某些外生性宏觀因素的沖擊,由于兩者在商業(yè)周期和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)上存在顯著差異,因而宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊對(duì)它們的影響在總體上是不對(duì)稱的,換言之,東亞所有國(guó)家同時(shí)爆發(fā)危機(jī)的可能性不大,這就為危機(jī)爆發(fā)時(shí)其他國(guó)家為危機(jī)國(guó)提供援助的可行性建立了理論上的準(zhǔn)備。[6]綜觀東亞的貨幣合作歷程,大體經(jīng)歷了由貨幣互換到統(tǒng)一債券市場(chǎng)、再到區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)等三個(gè)具有代表性的發(fā)展階段。

二、雙邊形式的貨幣互換機(jī)制

貨幣互換是早期東盟開展金融合作的主要形式。1977年,印度尼西亞、馬來(lái)西亞、菲律賓、新加坡、泰國(guó)五國(guó)發(fā)起設(shè)立,并由每位成員出資 2000萬(wàn)美元,建立了總額為 1億美元的東盟貨幣互換安排;1998年,這一總額又?jǐn)U至 2億美元。如此小的貨幣互換規(guī)模并無(wú)多大實(shí)際救助意義,卻對(duì)地區(qū)未來(lái)的金融合作產(chǎn)生了積極的影響,真正促使東亞貨幣合作進(jìn)程提速的是,2000年 5月東盟與中日韓財(cái)長(zhǎng)在泰國(guó)清邁共同簽署的 “清邁協(xié)議”。

“清邁協(xié)議”包括兩項(xiàng)重要內(nèi)容:一是完善東盟貨幣互換協(xié)議,將其覆蓋所有東盟成員,并把互換協(xié)議規(guī)模擴(kuò)容到 10億美元。二是建立東盟與中日韓之間的雙邊互換與回購(gòu)協(xié)議網(wǎng)絡(luò),承諾在必要時(shí)向成員國(guó)提供適當(dāng)規(guī)模的資金,以幫助其解決短期國(guó)際收支和流動(dòng)性問(wèn)題?！扒暹~協(xié)議”將中、日、韓三國(guó)納入地區(qū)的雙邊貨幣互換機(jī)制,使原先東盟內(nèi)的貨幣合作演變?yōu)檎麄€(gè)東亞地區(qū)的貨幣合作。正是在“清邁協(xié)議”締結(jié)后,東亞建立了以互援為目的的貨幣互換機(jī)制,截至 2007年,東盟與中日韓之間共簽署 16個(gè)雙邊互換協(xié)議,累計(jì)互換總額為 830億美元;如果把 2005年?yáng)|盟財(cái)長(zhǎng)會(huì)議所達(dá)成的將東盟貨幣互換擴(kuò)至 20億美元的共識(shí)考慮進(jìn)去,東亞貨幣互換協(xié)議的總資金規(guī)模達(dá)到 850億美元。[7]由此看出,“清邁協(xié)議”對(duì)區(qū)域合作機(jī)制的建立和雙邊貨幣互換的發(fā)展起了至關(guān)重要的作用,有的學(xué)者稱其為東亞地區(qū)在貨幣合作領(lǐng)域取得的最為重要的制度性成果。

2004年 5月,締結(jié)方開始對(duì)實(shí)施四年的 “清邁協(xié)議”進(jìn)行全面評(píng)估,評(píng)估內(nèi)容涉及救援資金數(shù)額、形式及與 IMF貸款的條件性問(wèn)題。從理論上看,在雙邊貨幣互換框架下,東盟與中日韓之間總共應(yīng)該有 33個(gè)互換協(xié)議,其中,30個(gè)是中日韓分別與東盟十國(guó)簽訂,3個(gè)是中日韓之間簽訂[8];而目前卻只簽署了 16個(gè)貨幣互換協(xié)議,東亞貨幣互換還存在進(jìn)一步拓展的空間。如果考慮東盟的單個(gè)成員,印尼的互換協(xié)議金額為 140億美元,馬來(lái)西亞為 55億美元,菲律賓為 115億美元,新加坡為 40億美元,泰國(guó)則為 130億美元,每位成員在危機(jī)時(shí)可獲救助額度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于 850億美元的總量,區(qū)域貨幣互換規(guī)模的擴(kuò)大無(wú)法掩蓋單個(gè)成員受援資金的不足。

“清邁協(xié)議”下貨幣互換的初衷是,建立東亞區(qū)域?qū)用娴奈C(jī)救援機(jī)制,以彌補(bǔ)全球性救援機(jī)制的不足?？墒?這一救援機(jī)制卻不得不與 IMF的貸款援助計(jì)劃掛鉤。按照 “清邁協(xié)議”規(guī)定,需要流動(dòng)性支持的國(guó)家可立即獲得互換協(xié)議 10%的短期資金,剩下的 90%必須與 IMF援助計(jì)劃相聯(lián)系。這其中有美國(guó)操控的因素, IMF也不愿看到 “亞洲貨幣基金”對(duì)其發(fā)生替代的結(jié)果;另一方面,也顯示出東亞經(jīng)濟(jì)體對(duì)區(qū)域貨幣合作前景的擔(dān)憂,以及短期內(nèi)還不能完全擺脫對(duì) IMF的依賴。

既然“清邁協(xié)議”仍存在缺陷,對(duì)其進(jìn)行改革就勢(shì)在必行。2005年 5月,東盟十國(guó)與中日韓財(cái)長(zhǎng)在伊斯坦布爾會(huì)議上,就提高“清邁協(xié)議”有效性達(dá)成共識(shí),具體措施包括:一是將東盟互換協(xié)議規(guī)模由 10億美元擴(kuò)至 20億美元,具體規(guī)?？捎呻p方協(xié)商確定。二是削弱互換資金啟動(dòng)與 IMF貸款之間的聯(lián)系,將聯(lián)系比例由原來(lái)的 90%下調(diào)至 80%,這在一定程度上提高了成員獲得流動(dòng)性支持的強(qiáng)度。三是改變由各成員國(guó)自行決定提供援助與否的模式,實(shí)行共同決定援助的模式,以此推動(dòng)未來(lái)雙邊互換協(xié)議多邊化?！白孕袥Q定”模式的缺點(diǎn)是各成員對(duì)其承諾互換資金保有支配權(quán),任何成員的 “違約”均會(huì)損害互換協(xié)議建立起來(lái)的危機(jī)救助機(jī)制。“共同決定”模式可以降低成員違約概率,如果單個(gè)成員不履行雙邊協(xié)議,會(huì)因 “別人守諾、自己毀約”而感到羞愧,因而不愿也不能在共同決策框架內(nèi) “帶一個(gè)壞頭”。

貨幣互換機(jī)制改革以后,互換資金的啟動(dòng)與I

MF貸款的聯(lián)系比例有所下降,但依然居于 80%的高位,這意味著不受 IMF貸款條件限制的比例僅有20%,那么,如果某個(gè)東盟成員面臨危機(jī)沖擊,可立即從互換協(xié)議中獲得的短期流動(dòng)性支持就顯得非常小。我們以泰國(guó)為例,截至 2007年,泰國(guó)簽署的雙邊互換協(xié)議為 130億美元,如若遭受外部沖擊,可立即動(dòng)用的資金額僅有 26億美元,這恐怕是貨幣互換協(xié)議至今仍飽受詬病的重要原因。

伊斯坦布爾會(huì)議的另一項(xiàng)成果是力圖推動(dòng)雙邊互換協(xié)議的多邊化,這一改革舉措無(wú)疑在方向上是正確的。然而,在實(shí)現(xiàn)多邊化之前,貨幣互換協(xié)議都只停留在雙邊階段,不同的雙邊協(xié)議有不同的安排,沒(méi)有一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的樣本。如果一國(guó)要從多項(xiàng)協(xié)議中獲取足夠的資金,必須與不同的互換協(xié)議伙伴進(jìn)行多輪雙邊談判。這在相當(dāng)程度上增添了融資安排的交易成本[9],使得該國(guó)無(wú)法及時(shí)獲得受援資金,甚至可能喪失救治危機(jī)的最佳時(shí)機(jī)。在援助決策的“自主決定”模式向 “共同決定”模式轉(zhuǎn)變后,雖可適度減少成員的 “違約”,與之相應(yīng)又衍化出“如何共同決定”的問(wèn)題,即如何決定各成員投票權(quán)的比例問(wèn)題,這事關(guān)每位成員在合作機(jī)制中的利益,需要經(jīng)過(guò)多次磋商和艱苦的討價(jià)還價(jià)才能達(dá)成,并對(duì)未來(lái)貨幣互換協(xié)議的執(zhí)行效率產(chǎn)生影響。

三、迅速崛起的亞洲債券市場(chǎng)

在東亞各國(guó)相繼從危機(jī)后的經(jīng)濟(jì)衰退中恢復(fù)后,發(fā)展亞洲債券市場(chǎng)逐步成為東亞貨幣合作的另一重要議題。東亞為什么需要培育和發(fā)展統(tǒng)一的債券市場(chǎng)?這主要源于對(duì)金融危機(jī)的反思,長(zhǎng)期以來(lái),東亞經(jīng)濟(jì)體的金融體系是建立在高度依賴銀行間接融資基礎(chǔ)上的,資本市場(chǎng)在民間融資比重很小,這種“銀行主導(dǎo)”的金融體系具有脆弱性,導(dǎo)致銀行與企業(yè)融資中存在期限和幣種的雙重錯(cuò)配問(wèn)題[10]。發(fā)展區(qū)域債券市場(chǎng),建立一個(gè)更為平衡的金融體系有助于解決雙重錯(cuò)配問(wèn)題,重塑合理的融資格局。

另一方面,東亞快速增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備也要求加快亞洲債券市場(chǎng)的發(fā)展。截至 2009年底,被麥金農(nóng)稱作 “美元本位”的東亞[9]擁有 4.27萬(wàn)億美元的高額外匯儲(chǔ)備,其所持的資產(chǎn)幣種主要以美元為主,在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上也以美國(guó)國(guó)債以及聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債等形式存在。當(dāng)美元匯率出現(xiàn)貶值時(shí),東亞經(jīng)濟(jì)體必然對(duì)儲(chǔ)備資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整,要么轉(zhuǎn)換外匯儲(chǔ)備的幣種,要么改變儲(chǔ)備資產(chǎn)的結(jié)構(gòu),或兩者兼而有之。如果東亞建立統(tǒng)一的債券市場(chǎng),將有助于吸收各經(jīng)濟(jì)體的儲(chǔ)備資產(chǎn)。亞洲債券市場(chǎng)的發(fā)展大體經(jīng)歷以下四個(gè)過(guò)程:

1、“亞洲債券市場(chǎng)”的倡議

2002年 6月,泰國(guó)提出 “亞洲合作對(duì)話”制度化,將其打造成以經(jīng)濟(jì)合作為重點(diǎn)的區(qū)域經(jīng)濟(jì)合作機(jī)制。第二年,亞洲合作對(duì)話第二次外長(zhǎng)會(huì)議通過(guò)旨在發(fā)展亞洲債券市場(chǎng)的 “清邁宣言”,該宣言包括亞洲各國(guó)聯(lián)合發(fā)債、推動(dòng)以各國(guó)貨幣或一攬子亞洲貨幣發(fā)行債券、建立區(qū)域信用擔(dān)保機(jī)制、建立外匯儲(chǔ)備庫(kù)專門用于投資亞洲債券等多項(xiàng)建議。2004年,泰國(guó)財(cái)政部分批發(fā)行了約 300億美元的、以泰銖計(jì)值的主權(quán)債務(wù),并從稅收方面給予適當(dāng)優(yōu)惠,引領(lǐng)ACD成員發(fā)行以本幣計(jì)價(jià)的 “亞洲債券”。

2、“發(fā)展資產(chǎn)證券化和信用擔(dān)保市場(chǎng)”的倡議

2002年 9月,中國(guó)香港提出通過(guò)成立專家小組、開展政策對(duì)話和研討等活動(dòng),發(fā)展本地區(qū)資產(chǎn)證券化和信用擔(dān)保市場(chǎng)。該意見得到韓國(guó)、泰國(guó)和世界銀行的贊同,它們與中國(guó)共同成為該倡議的聯(lián)合牽頭方,按照相關(guān)約定先后成立了中國(guó)、泰國(guó)等專家組,召開了兩次政策對(duì)話研討會(huì),并對(duì)部分參與國(guó)進(jìn)行了實(shí)地調(diào)研,就有關(guān)國(guó)家提出發(fā)展資產(chǎn)證券化和信用擔(dān)保機(jī)制提出建議。

3、成立 “亞洲債券基金”的倡議

東亞及太平洋地區(qū)中央銀行行長(zhǎng)會(huì)議組織(EMEAP)是重要的地區(qū)性金融組織,通過(guò)成立亞洲債券基金 (ABF)的方式,從需求方面引導(dǎo)私人投資者跟進(jìn),進(jìn)而促進(jìn)區(qū)域債券市場(chǎng)的發(fā)展。2003年 6月,EMEAP宣布成立總額為 10億美元的 ABF一期,由國(guó)際清算銀行管理,全部投資于 EMEAP經(jīng)濟(jì)體發(fā)行的、投資級(jí)以上的、以美元計(jì)值的主權(quán)和準(zhǔn)主權(quán)債券。2004年 12月,EMEAP又推出規(guī)模為20億美元、以區(qū)域貨幣計(jì)值的ABF二期,由各成員儲(chǔ)備出資設(shè)立,包括泛亞債券指數(shù)基金、債券基金兩個(gè)平行基金。以ABF為標(biāo)志的東亞貨幣合作,超越了建立貨幣互換與回購(gòu)網(wǎng)、危機(jī)早期預(yù)警體系等直接防范貨幣危機(jī)措施的階段,開始深化到對(duì)區(qū)域金融體系固本培元、從源頭遏制貨幣危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)的階段。

4、“促進(jìn)亞洲債券市場(chǎng)發(fā)展”的倡議

2003年以來(lái),東亞從統(tǒng)一債券市場(chǎng)角度出發(fā),對(duì)上述三項(xiàng)倡議進(jìn)行整合,提出了 “促進(jìn)亞洲債券市場(chǎng)發(fā)展倡議”(ABM I),其內(nèi)容基本涵蓋上述各項(xiàng)倡議。8月,在馬尼拉召開的東盟與中日韓第六次財(cái)長(zhǎng)會(huì)議正式?jīng)Q定,在該倡議下分別設(shè)立 “創(chuàng)建證券化債務(wù)工具”、“信用擔(dān)保和投資機(jī)制”、“外匯交易和清算”、“多邊發(fā)展銀行、外國(guó)政府機(jī)構(gòu)和跨國(guó)公司發(fā)債”、“信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和信息披露”、“技術(shù)援助協(xié)調(diào)”等六個(gè)工作組,通過(guò)開展政策對(duì)話、舉辦研討會(huì)等方式來(lái)促進(jìn)亞洲債券市場(chǎng)的發(fā)展。

可以看出,近年來(lái)亞洲債券市場(chǎng)發(fā)展迅速,各種倡議層出不窮,泰國(guó)、新加坡與日本、韓國(guó)在債券市場(chǎng)上的合作十分活躍,但也面臨諸多瓶頸因素:一是合作體內(nèi)部多數(shù)國(guó)家的國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)不夠發(fā)達(dá)。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)與區(qū)域市場(chǎng)是亞洲債券市場(chǎng)的兩個(gè)方面,區(qū)域市場(chǎng)的發(fā)展要以發(fā)達(dá)的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)為依托,應(yīng)將國(guó)內(nèi)市場(chǎng)納入?yún)^(qū)域市場(chǎng)的發(fā)展中來(lái),兩者不可偏廢。二是一些低收入國(guó)家普遍存在資本管制。20世紀(jì) 90年代中期,東盟“老成員”基本實(shí)現(xiàn)資本賬戶的開放,而處于轉(zhuǎn)軌時(shí)期的 “新成員”,其經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平落后,依然實(shí)行較嚴(yán)格的資本管制,這必然延誤亞洲債券市場(chǎng)乃至整個(gè)東亞貨幣合作的發(fā)展進(jìn)程。即便對(duì)于那些“老成員”,在面臨危機(jī)嚴(yán)峻挑戰(zhàn)時(shí),也有重返資本管制的可能。

雖然障礙重重,依然需要昂首跨越。在東京召開的“加強(qiáng)亞洲債券市場(chǎng)建設(shè)”的會(huì)議上,日本、韓國(guó)、泰國(guó)和新加坡分別提出了加強(qiáng)亞洲債券市場(chǎng)的若干建議,主要包括如何提高債券市場(chǎng)的流動(dòng)性;如何鼓勵(lì)跨國(guó)公司和國(guó)際金融機(jī)構(gòu)到本地區(qū)發(fā)行本幣債券;推動(dòng)資產(chǎn)擔(dān)保債券;在亞洲發(fā)行一攬子貨幣計(jì)值的債券;建立 “亞洲區(qū)域擔(dān)保便利”等方面。同時(shí),積極利用亞洲開發(fā)銀行和日本已有的擔(dān)保機(jī)制,為亞洲債券提供信用擔(dān)保,推動(dòng)清算。結(jié)算、會(huì)計(jì)、信息披露等債券基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等[9]。

四、多邊色彩的東亞外匯儲(chǔ)備庫(kù)

東亞外匯儲(chǔ)備庫(kù)是由東盟十國(guó)與中日韓共同參與的區(qū)域貨幣合作機(jī)制。其最初雛形可以追溯至 20世紀(jì) 90年代,一些國(guó)家提出亞洲需要開展區(qū)域金融合作,建立區(qū)域貨幣合作機(jī)制,具體做法是借鑒I

MF的運(yùn)作模式,組建一個(gè) “亞洲貨幣基金組織”。這一設(shè)想在“清邁協(xié)議”框架下付諸實(shí)踐,由雙邊協(xié)議的簽署方以貨幣互換方式互相提供短期資金支持,化解流動(dòng)性不足問(wèn)題。

作為一項(xiàng)融資安排,貨幣互換協(xié)議拓展了參與方的融資渠道,提高了參與方的融資能力,為東亞經(jīng)濟(jì)體的發(fā)展與穩(wěn)定發(fā)揮了重要作用。由于在救援資金數(shù)額、形式以及與 IMF貸款條件方面仍存在缺陷,該協(xié)議被批評(píng)為象征意義大于實(shí)際意義。因此,東亞區(qū)域貨幣合作不能僅停留在缺乏效率的貨幣互換上,需要進(jìn)行不斷探索,創(chuàng)新出新的區(qū)域貨幣合作形式。

在 2008年 5月的亞洲開發(fā)銀行年度會(huì)議上,東盟十國(guó)與中日韓財(cái)長(zhǎng)達(dá)成一致,主張建立一個(gè)規(guī)模至少為 800億美元的外匯儲(chǔ)備庫(kù),任何一個(gè)成員國(guó)在面臨貨幣危機(jī)時(shí)都可動(dòng)用;并在原則上確認(rèn)中、日、韓三國(guó)將為該基金提供 80%的資金,另外的20%由東盟的 10個(gè)成員國(guó)提供。姑且不論其規(guī)模合理與否,外匯儲(chǔ)備庫(kù)的設(shè)想的確能將東亞原有區(qū)域貨幣合作由雙邊擴(kuò)大到多邊,降低貨幣合作的交易成本[11],此種情況被形象地稱為 “抱團(tuán)取暖”,無(wú)疑,這是在“清邁協(xié)議”基礎(chǔ)上東盟區(qū)域貨幣合作的又一次里程碑式的飛躍。

如果說(shuō) 2008年的亞發(fā)行會(huì)議只是孕育了外匯儲(chǔ)備庫(kù)的“雛形”,那么在遭受全球性金融危機(jī)的沖擊之后,于 2009年 5月在印尼巴厘島舉行的第 12屆東盟十國(guó)與中日韓財(cái)長(zhǎng)會(huì)議,則把區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)建設(shè)提上了具體的議事日程,與會(huì)各方就有關(guān)建立亞洲區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)的關(guān)鍵細(xì)節(jié)達(dá)成共識(shí),擬定了 1200億美元的外匯儲(chǔ)備庫(kù)規(guī)模及推出的 “時(shí)刻表”,確定了區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)的出資份額、借款方式和監(jiān)督機(jī)制等要素,并一致同意盡快建立獨(dú)立的區(qū)域監(jiān)督機(jī)構(gòu),以監(jiān)控和分析區(qū)域經(jīng)濟(jì)狀況并支持區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)決策[12]。這標(biāo)志著東盟貨幣合作的多邊化進(jìn)程取得了重大實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

建立區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)主要有兩個(gè)核心目標(biāo):一是解決區(qū)域內(nèi)的短期資金流動(dòng)困難,通過(guò)貨幣互換向國(guó)際收支失衡或出現(xiàn)流動(dòng)性困難的多邊化參與方提供資金支持。各參與方可根據(jù)協(xié)議規(guī)定,在其出資份額與特定借款乘數(shù)相乘所得的額度內(nèi),用其本幣與美元實(shí)施互換。二是強(qiáng)調(diào)區(qū)域貨幣合作,拓展已有國(guó)際融資安排,作為現(xiàn)有國(guó)際金融機(jī)構(gòu)的補(bǔ)充。I

MF在金融危機(jī)時(shí)期的救助表明, IMF雖能在危機(jī)中發(fā)揮一定的作用,但其危機(jī)救援的滯后性及所附帶的嚴(yán)格條件使東盟成員希望減少對(duì)國(guó)際貨幣基金組織的依賴,另謀他途不僅僅是一種過(guò)渡性的權(quán)宜之計(jì)。

2009年12月,醞釀多時(shí)的區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)的出資構(gòu)成塵埃落定,在高達(dá) 1200億美元規(guī)模的儲(chǔ)備庫(kù)中,中國(guó)、日本和韓國(guó)分別出資 384億、384億、92億美元,所占份額分別為 32%、32%、16%,三國(guó)累計(jì)占比達(dá)到 80%,踐行了 2008年亞發(fā)行會(huì)議之諾;東盟則承擔(dān)剩余的 20%。這一安排順利實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備庫(kù)的“擴(kuò)容”,將原先松散的雙邊援助網(wǎng)絡(luò)提升為較為緊密的多邊資金救助機(jī)制,對(duì)于強(qiáng)化東亞成員防范風(fēng)險(xiǎn)和應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)的能力具有積極意義。

有關(guān)外匯儲(chǔ)備庫(kù)的最優(yōu)規(guī)模尚在討論之中,已有的 1200億美元卻是實(shí)實(shí)在在的,這一數(shù)額相當(dāng)于除中、日、韓以及新加坡之外,其余九國(guó)外匯儲(chǔ)備總額一半以上的額度,此筆資金將有助于緩解當(dāng)下的危機(jī)情況,增強(qiáng)區(qū)域內(nèi)單一經(jīng)濟(jì)體抵御金融危機(jī)的能力和信心。如果從受援額度的角度考察,中國(guó)、日本雖為儲(chǔ)備庫(kù)份額大國(guó),但借款乘數(shù)只有 0.5,韓國(guó)的借款乘數(shù)也僅為 1,它們主要扮演 “救助者”的角色;東盟經(jīng)濟(jì)體的借款乘數(shù)都大于 2.5,可在遭受危機(jī)時(shí)獲得至少 2.5倍于自身出資額的援助資金。筆者認(rèn)為,在區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)的建設(shè)中,東盟與中日韓的受益程度是不對(duì)稱的,中日韓只是參與地區(qū)的經(jīng)濟(jì)與貨幣合作,不會(huì)從有限的庫(kù)存外匯中獲得實(shí)際益處;而東盟成員因區(qū)域儲(chǔ)備遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于自身儲(chǔ)備,可以從中獲得最大收益。對(duì)于東盟而言,區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)拓展了多邊形式的貨幣合作,極大地增強(qiáng)了區(qū)域內(nèi)成員的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

當(dāng)前,區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)的發(fā)展還存在一些制約因素。一是儲(chǔ)備庫(kù)庫(kù)存總額相對(duì)較小,僅占參與方總外匯儲(chǔ)備的 2.8%,此儲(chǔ)備庫(kù)是目前各方均能接受的合作形式。二是區(qū)域儲(chǔ)備庫(kù)采取何種形式,到底是實(shí)行成員國(guó)央行跨國(guó)儲(chǔ)備存款制度還是建立一個(gè)永久性儲(chǔ)備庫(kù)?如果是前者,意味著外匯儲(chǔ)備由各國(guó)央行獨(dú)立運(yùn)作,僅在危機(jī)發(fā)生時(shí)統(tǒng)一使用;若為后者,則需設(shè)立常設(shè)機(jī)構(gòu)來(lái)管理儲(chǔ)備、決定使用儲(chǔ)備庫(kù)的條件,并由多方共同商議決定最終資金的支付。三是儲(chǔ)備庫(kù)的運(yùn)作細(xì)則尚待確立和完善,在區(qū)域儲(chǔ)備庫(kù)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性操作階段時(shí),應(yīng)盡快確定管理、監(jiān)督、運(yùn)行、規(guī)模等機(jī)制上的細(xì)節(jié)問(wèn)題,尤其是監(jiān)督機(jī)制的建立。區(qū)域金融安排有效運(yùn)作的一個(gè)重要前提是必須大力加強(qiáng)區(qū)域監(jiān)督機(jī)制,并制定良好的政策條件,以避免外匯儲(chǔ)備庫(kù)帶來(lái)的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題[13]。四是制定與 IMF相關(guān)的制度,東亞外匯儲(chǔ)備庫(kù)與 IMF之間的關(guān)系應(yīng)該定位于合作、互補(bǔ),而非競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)系。

回眸近年來(lái)東亞的貨幣合作,其經(jīng)歷了從貨幣互換到區(qū)域債券市場(chǎng),再到外匯儲(chǔ)備庫(kù)的過(guò)程,其總體發(fā)展趨勢(shì)是由淺入深,由松散到緊密,隨著東盟經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程而逐步深化,其內(nèi)容和形式也愈加豐富多樣,取得了富有實(shí)質(zhì)性意義的合作成果,也積累了許多寶貴的經(jīng)驗(yàn)。在未來(lái),東亞的貨幣合作會(huì)不斷繼續(xù)深化,朝著協(xié)調(diào)區(qū)域匯率政策、建立單一貨幣和實(shí)施共同貨幣政策的方向邁進(jìn),對(duì)此,我們拭目以待。

(編輯:芝山;校對(duì):朱恒)

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The Currency Cooperation in East As ian:Theoretic Base and Evolutions

LIU Xing-hua1HU Fang2
(1.Financial and Statistical School Jiangxi University of Finance and Economics,Nanchang Jiangxi 330032;2.Tourism and City Management School,JiangXi University of Finance and Economics,Nanchang Jiangxi 330032)

The currency cooperation in EastAsian has been developing rapidly in recent years. the mutual benefit between members ofASEAN including the complementarity between ASEAN and China,Japan,Korea,is the theoretic base of currency cooperation in financial fields.The current mechanism of currency swap under Chiang Mai Initiative is a kind of bilateral form,which has some shortage in bailout scale and contingent credit line.To some extent,the market building of Asian Bonds may reduce probability of maturitymis match and currencymis match derived from bank-based financial system,so its function is influenced by less developed domestic bonds market and strict capital control.The form of reserve pool has made every member expand multilateral currency cooperation,strengthen the ability of resisting risk,though it is being constructed and perfected.

East Asian;currency swap;market of bonds;reserve pool

F821

A

2095-1361(2011)01-0049-06

2010-12-29

江西省社會(huì)科學(xué)研究 “十一五”規(guī)劃項(xiàng)目 “當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的特點(diǎn)及其變動(dòng)趨勢(shì)研究” (編號(hào):10JL03)的階段性研究成果

劉興華 (1972- ),男,江西吉安人,江西財(cái)經(jīng)大學(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院副教授,經(jīng)濟(jì)學(xué)博士,碩士生導(dǎo)師,研究方向:世界經(jīng)濟(jì)和國(guó)際金融理論