崔慧巖

（新疆財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院新疆烏魯木齊 830012）

上市公司財務(wù)危機(jī)預(yù)警研究

崔慧巖

（新疆財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院新疆烏魯木齊 830012）

由于市場競爭非常殘酷，企業(yè)發(fā)展可能陷入財務(wù)危機(jī)，而財務(wù)危機(jī)的發(fā)生并非突然，是一個逐步、漸進(jìn)的過程。因此，財務(wù)危機(jī)不但具有先兆，而且是可以預(yù)測的。本文選取我國滬深兩市2005年至2007年23家ST上市公司，同時選取了23家非ST公司作為對比樣本作為研究對象，進(jìn)行財務(wù)危機(jī)預(yù)警研究。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：資產(chǎn)負(fù)債對財務(wù)危機(jī)不顯著，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與財務(wù)危機(jī)顯著。

財務(wù)危機(jī)預(yù)警指標(biāo)預(yù)警模型

一、引言

財務(wù)危機(jī)又稱財務(wù)困境或財務(wù)問題，最嚴(yán)重的則是財務(wù)失敗或破產(chǎn)。自二十世紀(jì)三十年代起，國內(nèi)外學(xué)者對于財務(wù)危機(jī)的研究已經(jīng)積累了豐富的資料和研究成果。然而，從相關(guān)文獻(xiàn)中可以發(fā)現(xiàn)，對于財務(wù)危機(jī)的概念沒有一個較高的統(tǒng)一?？偟膩碚f，國外對財務(wù)危機(jī)界定的研究，主要有兩種思路:其一，很多學(xué)者將財務(wù)危機(jī)企業(yè)定義為己宣告破產(chǎn)的企業(yè)。如Altman（1968）認(rèn)為，財務(wù)危機(jī)包括四種情形，分別為經(jīng)營失敗、無償付能力、違約、破產(chǎn)，并把企業(yè)破產(chǎn)作財務(wù)危機(jī)的標(biāo)志。Deakin（1972）認(rèn)為財務(wù)危機(jī)公司是那些“已經(jīng)破產(chǎn)，無償債能力或為了債權(quán)人的利益而被清算的企業(yè)”。其二，財務(wù)危機(jī)有輕重之分，輕者是暫時的資金周轉(zhuǎn)困難，經(jīng)過一系列有效措施之后有可能度過難關(guān)，重新實現(xiàn)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營；而重者則是經(jīng)營失敗或破產(chǎn)清算，對企業(yè)造成無法挽回的不良后果。1998年3月16日中國證券監(jiān)督管理委員會頒布了證監(jiān)交字【1998】6號文件《關(guān)于上市公司狀況異常期間的股票特別處理方式的通知》，要求證券交易所應(yīng)對“財務(wù)狀況異常”或“其他異常狀況”的上市公司實行股票交易的特別處理（SpecialTreatment，簡稱ST）。因此我國出現(xiàn)了一批以ST作為界定財務(wù)危機(jī)公司標(biāo)志的學(xué)者，如陳靜（1999）、陳曉與陳治鴻（2000）、張玲（2000）及吳世農(nóng)與盧賢義（2001）等。大多數(shù)學(xué)者將財務(wù)危機(jī)定義為一個過程，即包括較輕微的財務(wù)困難，也包括極端的破產(chǎn)清算以及介于兩者之間的各種情況。如谷棋與劉淑蓮（1999）將財務(wù)危機(jī)定義為“企業(yè)無力支付到期債務(wù)或費(fèi)用的一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，包括從資金管理技術(shù)性失敗到破產(chǎn)以及出于兩者之間的各種情況。郭麗紅（2000）認(rèn)為，財務(wù)危機(jī)通常是指企業(yè)不能償還到期債務(wù)的困難和危機(jī)，其極端情況為破產(chǎn)。趙愛玲（2001）則認(rèn)為，財務(wù)危機(jī)通常是指企業(yè)無力支付到期債務(wù)或費(fèi)用的一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，根據(jù)其失敗的程度和處理的程序不同，財務(wù)失敗可以分為技術(shù)性清算和破產(chǎn)。因此，他們以上市公司是否虧損作為判別公司發(fā)生財務(wù)危機(jī)的主要標(biāo)志。綜上所述，財務(wù)危機(jī)是指企業(yè)經(jīng)營管理不善、不能適應(yīng)外部環(huán)境發(fā)生變化而導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動陷入一種危及企業(yè)生存和發(fā)展的嚴(yán)重困境，反映在財務(wù)報表上己呈現(xiàn)長時間的虧損狀態(tài)且無扭轉(zhuǎn)趨勢，出現(xiàn)資不抵債甚至面臨破產(chǎn)倒閉的危險。本文旨在針對上市公司陷入財務(wù)危機(jī)問題進(jìn)行分析，通過構(gòu)造預(yù)測模型，正確預(yù)測企業(yè)財務(wù)危機(jī)，更好地防范財務(wù)風(fēng)險，保護(hù)投資者和債權(quán)人的利益。

二、研究設(shè)計

（一）樣本和數(shù)據(jù)的選取基于下列原因，本文選擇滬深兩市上市公司為研究對象：第一，上市公司的重要性。截至2007年末，中國證券市場共有上市公司1550家，滬深兩市股票市場總市值已達(dá)32.71萬億元，在國民經(jīng)濟(jì)生活中的地位日益提高。同時，上市公司的投資者也日漸增加，社會影響不斷擴(kuò)大，一旦陷入財務(wù)危機(jī)，將對證券市場乃至整個社會產(chǎn)生巨大的影響。第二，上市公司樣本數(shù)據(jù)的易得性。根據(jù)我國《證券法》的規(guī)定，上市公司必須嚴(yán)格遵守信息披露制度。因此可以充分利用上市公司公開披露的各種表內(nèi)和表外信息，為本文的研究提供真實、有效的數(shù)據(jù)支持，使本文的研究更具實際操作性和可行性。與國內(nèi)眾多學(xué)者一樣，本文將公司因財務(wù)狀況異常而被特別處理的ST公司作為財務(wù)危機(jī)公司。最終，從2005年至2007年間因財務(wù)狀況異常原因而首次被實施特別處理且無B股、H股的ST公司中，選取了23家作為財務(wù)危機(jī)公司樣本。（數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫）

表1 描述性統(tǒng)計結(jié)果

表2 顯著性檢驗

表3 回歸分析結(jié)果

（二）變量設(shè)計本文在充分借鑒已有研究成果，并考慮研究問題的特點，運(yùn)用已有的指標(biāo)選取經(jīng)驗，結(jié)合定性和定量的分析理論，最終選用了七大類19個財務(wù)指標(biāo)，它們分別是短期償債能力:流動比率（x1）、營運(yùn)資金比率（x2）；長期償債能力:資產(chǎn)負(fù)債率（x3）、利息保障倍數(shù)（x4）；營運(yùn)能力:應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（x5）、存貨周轉(zhuǎn)率（x6）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（x7）；盈利能力:營業(yè)收入凈利潤率（x8）、資產(chǎn)報酬率（x9）、凈資產(chǎn)收益率（x10）；現(xiàn)金獲取能力:主營業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金比率（x11）、現(xiàn)金流量對流動負(fù)債比率（x12）、每股現(xiàn)金凈流量（x13）；股東獲利能力:每股營業(yè)收入（x14）、每股收益（y1）、每股凈資產(chǎn)（x15）；發(fā)展能力:資本積累率（x16）、總資產(chǎn)增長率（x17）、主營業(yè)務(wù)收入增長率（x18）、凈利潤增長率（x19）。財務(wù)危機(jī)用每股收益y1表示為因變量，以本年度財務(wù)指標(biāo)Xt為解釋變量。

（三）研究假設(shè)本文基于研究目的提出如下假設(shè)：

H1：資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測無顯著影響

H2：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測有顯著影響，呈負(fù)相關(guān)關(guān)系

H3：資產(chǎn)報酬率指標(biāo)對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測有顯著影響，呈正相關(guān)關(guān)系

H4：每股現(xiàn)金凈流量對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測有顯著影響，呈正相關(guān)關(guān)系

三、實證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計從（表1）的描述性統(tǒng)計結(jié)果可以看出，ST公司和非ST公司在償債能力、營運(yùn)能力、盈利能力、股東獲利能力、現(xiàn)金獲取能力和發(fā)展能力方面存在一定差異。具體表現(xiàn)如下：第一，ST公司的資產(chǎn)流動性普遍不如非ST公司。ST公司流動比率（X1）、營運(yùn)資金營比率（X2）的均值都低于非ST公司，說明它的短期償債能力明顯低于非ST公司。第二，ST公司的財務(wù)風(fēng)險高于非ST公司。ST公司資產(chǎn)負(fù)債率高于非ST公司，說明負(fù)債很重，易于陷入財務(wù)困境。第三，ST公司的盈利能力顯著低于非ST公司。ST公司的營業(yè)收入凈利潤率（x8）、資產(chǎn)報酬率（x9）、凈資產(chǎn)收益率（x10）均低于非ST公司，說明ST公司陷入虧損。第四，ST公司資本積累率（x16）、總資產(chǎn)增長率（x17）、主營業(yè)務(wù)收入增長率（x18）均低于非ST公司，說明ST公司沒有發(fā)展后勁，很難從財務(wù)困境中擺脫出來。

（二）顯著性檢驗和相關(guān)性分析本文己初步選取了19個財務(wù)危機(jī)預(yù)警指標(biāo)。然而預(yù)警指標(biāo)過多，一方面會使信息的收集、整理、分析帶來很大的不便，降低工作效率，不利于及時發(fā)現(xiàn)財務(wù)危機(jī)；另一方面，預(yù)警指標(biāo)之間存在較大的相關(guān)性，可能會導(dǎo)致預(yù)警判別結(jié)果出現(xiàn)偏差。因此在使用這些預(yù)警指標(biāo)建立判別模型之前，需要對19個預(yù)警指標(biāo)進(jìn)一步篩選，以達(dá)到運(yùn)用盡可能少的、有代表性的指標(biāo)來反映盡可能多的信息。用Eviews作回歸，對指標(biāo)進(jìn)行顯著性檢驗，結(jié)果如（表2）所示。由各個解釋變量的P值可以看出，在5%的顯著性水平下，流動比率（x1）、營運(yùn)資金比率（x2）、資產(chǎn)負(fù)債率（x3）、凈資產(chǎn)收益率（x10）、主營業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金比率（x11）、現(xiàn)金流量對流動負(fù)債比率（x12）、每股營業(yè)收入（x14）、資本積累率（x16）、總資產(chǎn)增長率（x17）、主營業(yè)務(wù)收入增長率（x18）、凈利潤增長率（x19）對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測不顯著，從而驗證了假設(shè)1：資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測無顯著影響。這些財務(wù)指標(biāo)不能很好的預(yù)測財務(wù)危機(jī)，因此將其去掉。剩余指標(biāo)利息保障倍數(shù)（x4）、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（x5）、存貨周轉(zhuǎn)率（x6）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（x7）、營業(yè)收入凈利潤率（x8）、資產(chǎn)報酬率（x9）、每股現(xiàn)金凈流量（x13）、每股凈資產(chǎn)（x15）對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測有顯著影響，并且總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（x7）對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；資產(chǎn)報酬率（x9）對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測呈正相關(guān)關(guān)系；每股現(xiàn)金凈流量（x13）對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測呈正相關(guān)關(guān)系。從而驗證了假設(shè)2，假設(shè)3和假設(shè)4。

（三）回歸分析根據(jù)（表3）回歸分析，從中選擇利息保障倍數(shù)（x4）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（x7）、資產(chǎn)報酬率（x9）、每股現(xiàn)金凈流量（x13）建立預(yù)警模型，如下：Y1=0.041039+0.033461X4-1.066242X7+0.701593X9+0.445728X13

四、結(jié)論

本文通過對ST上市公司的財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，得出結(jié)論：資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測無顯著影響；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測有顯著影響，且呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；資產(chǎn)報酬率指標(biāo)對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測有顯著影響，且呈正相關(guān)關(guān)系；每股現(xiàn)金凈流量對財務(wù)危機(jī)的預(yù)測有顯著影響，且呈正相關(guān)關(guān)系。本文還存在如下不足：樣本的選擇。由于我國市場經(jīng)濟(jì)起步的時間不長，很多公司的財務(wù)數(shù)據(jù)并不健全，因此，本文只選取了2005年至2007年23家ST上市公司，樣本選取不夠。我國對于財務(wù)危機(jī)的研究大多是對于公司被ST狀況的研究，而上市公司被ST既不是發(fā)生財務(wù)危機(jī)的充分條件，也不是發(fā)生財務(wù)危機(jī)的必要條件。財務(wù)指標(biāo)變量的局限性。本文只選取了19個財務(wù)指標(biāo)變量，但并未包括股權(quán)結(jié)構(gòu)、管理層信息、審計意見等非財務(wù)因素的影響，這樣對預(yù)測結(jié)果可能有一定影響。統(tǒng)計軟件的局限性。本文只是用Eviews作簡單回歸，沒有用其他軟件進(jìn)行深入分析。

［1］陳靜：《上市公司財務(wù)惡化預(yù)測的實證分析》，《會計研究》1999年第4期。

［2］陳曉、陳治鴻：《中國上市公司的財務(wù)困境預(yù)測》，《中國會計與財務(wù)研究》2000年第24期。

［3］吳世農(nóng)、盧賢義：《我國上市公司財務(wù)困境的預(yù)測模型研究》，《經(jīng)濟(jì)研究》2001年第13期。

［4］長城證券課題組：《上市公司財務(wù)危機(jī)預(yù)警系統(tǒng):理論研究與實證分析》，2002年第3期課題報告。

［5］姜秀華、任強(qiáng)、孫錚：《上市公司財務(wù)危機(jī)預(yù)警模型研究》，《預(yù)測》2002年第3期。

［6］崔學(xué)剛、王立彥、許紅：《企業(yè)增長與財務(wù)危機(jī)關(guān)系研究》，《會計研究》2007年第12期。

［7］王琳、周心：《我國上市公司財務(wù)危機(jī)預(yù)警模型的實證研究》，《重慶科技學(xué)院學(xué)報（社會科學(xué)版）》2008年第6期。

［8］劉彥文：《上市公司財務(wù)危機(jī)預(yù)警模型研究》，《大連理工大學(xué)博士學(xué)位論文》2009年。

［9］Elloumi.F and J.P.Gueyie.Financial Distress and Corporate Governance:An Empirical Analysis.The International Journal of Business in Society,2001.

崔慧巖（1986-），女，河北石家莊人，新疆財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院碩士研究生

（編輯 虹云）