摘要:我國(guó)房地產(chǎn)上市公司一直是老百姓特別關(guān)注的焦點(diǎn)，尤其是經(jīng)歷了2007年的房?jī)r(jià)飛速上漲到2008年的全球性金融危機(jī)導(dǎo)致的房?jī)r(jià)理性回落。房地產(chǎn)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效如何，高管的薪酬是不是得到合理的控制等問題值得我們認(rèn)真的分析研究。本文采用經(jīng)典回歸分析技術(shù)，首先論述了金融危機(jī)背景下我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的現(xiàn)狀，其次通過對(duì)所選取樣本的相關(guān)薪酬數(shù)據(jù)進(jìn)行總結(jié)，發(fā)現(xiàn)我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的高管薪酬差異性明顯，最后通過回歸分析，得到的結(jié)論表明:房地產(chǎn)上市公司高管薪酬與績(jī)效不存在顯著的相關(guān)性，而與公司規(guī)模存在顯著的正相關(guān)。關(guān)鍵詞:房地產(chǎn)上市公司;高管薪酬;公司績(jī)效

一、研究背景

當(dāng)公司經(jīng)理與股東之間不存在信息不對(duì)稱，并且經(jīng)理與股東之間的報(bào)酬—績(jī)效契約是全的，那么激勵(lì)性契約就沒有必要了。但是，現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)是不完美的，公司經(jīng)理存在道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問題，代理成本是不可避免的。對(duì)于追求財(cái)富最大化的股東來說，為了最大程度地減少代理成本，就要和經(jīng)理簽定報(bào)酬—績(jī)效契約，從而激勵(lì)經(jīng)理選擇和實(shí)施可以增加他們財(cái)富的活動(dòng)。

中國(guó)房地產(chǎn)上市公司高級(jí)管理層的激勵(lì)情況怎樣呢?對(duì)他們采用了哪些激勵(lì)形式?高級(jí)管理層的報(bào)酬有多少?存在一些什么特點(diǎn)?它們是否按照代理理論預(yù)測(cè)的那樣，與公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系?高級(jí)管理人員的持股比例有多高?本文通過對(duì)中國(guó)上市公司高級(jí)管理層報(bào)酬的考察，試圖回答以上問題。

二、金融危機(jī)背景下房地產(chǎn)上市公司現(xiàn)狀的總體考察

由表可知，目前我國(guó)房地產(chǎn)上市公司高管薪酬差異性還是比較明顯的。2007年高管薪酬最高為600383金地集團(tuán)的595萬元，而最低的是600748上實(shí)發(fā)展的.75萬元，前者是后者的50倍之多。2008年最高的為600325華發(fā)股份的467.7萬元，最低的是00067陽光發(fā)展的5萬元，前者是后者的97.85倍.另外房地產(chǎn)上市公司高管薪酬并沒有因?yàn)榻鹑谖C(jī)，房?jī)r(jià)下滑，公司業(yè)績(jī)下滑的影響，反而呈現(xiàn)出上升的趨勢(shì)。較之2007年房地產(chǎn)上市公司高管薪酬的均值24.0萬元，2008年上升至58.59，增幅達(dá)到了27.8%。其中600325的增幅達(dá)到了338.9%。



領(lǐng)取報(bào)酬的管理人員所占比例偏小。我們看到一個(gè)比較奇特的現(xiàn)象 ，公司高管在公司領(lǐng)取薪酬的人數(shù)平均僅為50%。也就是說，有一半的高級(jí)管理者在公司是“白干的。是什么原因?qū)е铝恕傲銏?bào)酬現(xiàn)象呢?筆者認(rèn)為主要有以下幾個(gè)原因:第一，大部分上市公司都是國(guó)有企業(yè)改制，管理人員是由主管部門任命，還屬國(guó)家干部，不從公司領(lǐng)取報(bào)酬;第二，管理人員從母公司或集團(tuán)公司或關(guān)聯(lián)公司領(lǐng)取報(bào)酬，而在上市公司掛職。這在一定程度上反映出我國(guó)行政性的委托—代理的后果，這也和上市公司改制不徹底有關(guān)，也在很大程度上體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)營(yíng)者收入分配制度的非市場(chǎng)性。這表明我國(guó)上市公司管理人員的獨(dú)立性較差，公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)還須改進(jìn)。對(duì)于廣大投資者而言，這種不在公司拿任何報(bào)酬的管理人員確實(shí)讓他們不大放心。

2薪酬結(jié)構(gòu)不合理。大多數(shù)的上市公司雖然也實(shí)行了年薪制，但是卻沒有制定合理的股權(quán)激勵(lì)制度或者是沒有充分的披露。美國(guó)上市公司高級(jí)管理的報(bào)酬結(jié)構(gòu)比較合理，其中基本工資占42%，獎(jiǎng)金占9%，股票期權(quán)占28%。而在中國(guó)，高管薪酬卻十分的單一，而且大部分的公司并沒有公布其高管持股數(shù)。

375%的獨(dú)立董事在公司里領(lǐng)取薪酬，即所謂的“車馬費(fèi)。其中最高的是000002萬科的92萬元，最低的是002208合肥城建的3萬元。另外獨(dú)立董事在公司領(lǐng)取的薪酬總額的平均數(shù)是7.58萬元。由次可見，目前我國(guó)上市公司的獨(dú)立董事仍然未擺脫所任職公司的約束，其獨(dú)立性有待考證。

三、回歸分析

一)研究假設(shè)

管理層報(bào)酬和企業(yè)業(yè)績(jī)存在正相關(guān)關(guān)系。

根據(jù)委托代理理論，當(dāng)公司經(jīng)理和股東之間存在信息不對(duì)稱的時(shí)候，理論上委托代理模型的最優(yōu)解是委托人領(lǐng)取固定報(bào)酬，代理人領(lǐng)取所有的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。雖然實(shí)際中這種最優(yōu)解不能實(shí)現(xiàn)，但將報(bào)酬合約中經(jīng)理的報(bào)酬在盡可能大的程度上與企業(yè)的業(yè)績(jī)聯(lián)系起來，可以使經(jīng)理有足夠的動(dòng)力來提高企業(yè)的盈利水平，從而增加股東的收益。

2企業(yè)規(guī)模與管理層報(bào)酬存在正相關(guān)關(guān)系

羅森Rosen，982構(gòu)造了一個(gè)理論模型來解釋為什么應(yīng)該將企業(yè)收入的分配向經(jīng)理層傾斜。羅森的理論暗示了高級(jí)經(jīng)理的報(bào)酬和企業(yè)規(guī)模之間存在相關(guān)性，企業(yè)的規(guī)模越大，高級(jí)經(jīng)理控制的資源也就越多，涉及的經(jīng)營(yíng)管理問題也就越復(fù)雜，因而對(duì)經(jīng)理的能力要求也就越高，其產(chǎn)生的連鎖效應(yīng)也就越大。因此大型企業(yè)中高級(jí)經(jīng)理能力所產(chǎn)生的租金要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于小型企業(yè)，其報(bào)酬也就相應(yīng)的更多。

二樣本選取

本文選定2007年我國(guó)滬、深兩地上市公司的年報(bào)數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象。在樣本選擇中，我們進(jìn)行了如下考慮:

為了消除因上市公司額度制度，而導(dǎo)致虧損殼資源價(jià)值偏高，以及虧損企業(yè)資本企業(yè)重組等非經(jīng)營(yíng)性因素，故刪除了和P板塊企業(yè)。

2由于A、B股市場(chǎng)影響因素的差異性以及A股公司和B股、股公司在編制財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)分別遵循不同的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，其財(cái)務(wù)報(bào)表缺乏可比性，所以我們只選擇了發(fā)行A股的上市公司。

除去上述剔除掉的樣本和少量數(shù)據(jù)不全的樣本，最終選擇作為本項(xiàng)研究對(duì)象的樣本共62家。

三模型的構(gòu)建

鑒于我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際情況，經(jīng)濟(jì)附加值在我國(guó)還未大量推廣開來，因此本文采用凈資產(chǎn)收益率ROE)權(quán)益報(bào)酬率作為因變量來衡量企業(yè)的績(jī)效。

公司規(guī)模效應(yīng)可能影響業(yè)績(jī)，公司規(guī)模大小也可能影響公司的管理效率，不同的公司規(guī)模對(duì)公司績(jī)效會(huì)有影響是顯而易見的，并且對(duì)高管薪酬也會(huì)產(chǎn)生影響。一般用公司的總資產(chǎn)賬面價(jià)值來衡量公司的規(guī)模，但是這使得建立的模型中公司規(guī)模前的系數(shù)太小，作為變通，我們用公司的總資產(chǎn)賬面價(jià)值的自然對(duì)數(shù)In企業(yè)年末總資產(chǎn))作為公司規(guī)模的衡量指標(biāo)。

我們用加權(quán)平均的凈資產(chǎn)收益率ROE)作為公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效變量，用高級(jí)管理人員的總體年度報(bào)酬AC)排名前三之和作為其報(bào)酬變量，用公司總資產(chǎn)AE)的自然對(duì)數(shù)表示企業(yè)規(guī)模變量。得到模型:

AC=β0+β×ROE+β2×INAE)+ε

四回歸結(jié)果及分析



由表2，3可知:在給定α=0.05的情況下，0.052 60)=3.5.模型的值是8.75493，說明模型是顯著的。由可以計(jì)算出R^2=0.095，可知該模型線性關(guān)系顯著的概率達(dá)到了95%。模型中ROE的t值0.572529，小于2，不顯著。INAE的t值是3.87559，顯著。

從而得出模型函數(shù)為:

AC=-799.8254+.39059ROE+73.3737INAE

五結(jié)論

根據(jù)以上實(shí)證分析結(jié)果，可以得到以下主要結(jié)論:

房地產(chǎn)上市公司高管薪酬與企業(yè)績(jī)效不存在顯著的相關(guān)性。這與很多學(xué)者的研究也是一致的。筆者認(rèn)為出現(xiàn)這種情況的可能性主要是因?yàn)楦吖艿男匠晔怯啥聲?huì)決定，存在著侵吞普通股東利潤(rùn)的行為。例如600767運(yùn)盛實(shí)業(yè)2008年?duì)I業(yè)收入為690.7萬元，而管理費(fèi)用為3649.7萬元，其中高管薪酬總額達(dá)到了39.66萬元，占營(yíng)業(yè)收入的23%;000042深長(zhǎng)城2008年度公司凈利潤(rùn)678.66萬元，而高管薪酬總額達(dá)到466.70萬元，管理費(fèi)用更是高達(dá)287.58萬元。

2房地產(chǎn)上市公司高管薪酬與公司規(guī)模成顯著的正相關(guān)。例如一些大型的上市公司的總資產(chǎn)很高，凈資產(chǎn)收益率卻很低，但是高管的薪酬卻非常高。例如000046伐海建設(shè)凈資產(chǎn)收益率為2.57%，高管的薪酬總額卻達(dá)到了772.20萬元。

3上市公司高層管理人員的薪酬按企業(yè)規(guī)模和管理人員的行政級(jí)別確定，不與公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤是不合理的，這種薪酬制度不能有效激勵(lì)公司的高層管理人員，會(huì)助長(zhǎng)他們的“偷懶等機(jī)會(huì)主義行為，也不利于公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提高。

從以上實(shí)證分析我們發(fā)現(xiàn)，我國(guó)房地產(chǎn)上市公司高層管理人員的年度報(bào)酬與企業(yè)業(yè)績(jī)指標(biāo)大多不存在正相關(guān)關(guān)系。而公司規(guī)模卻與高層管理人員的報(bào)酬有顯著的正相關(guān)關(guān)系。說明我國(guó)的上市公司薪酬仍然沒有做到有效的激勵(lì)和制約作用。

四、政策建議

從上文的分析可以看出，我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員的年度貨幣收入差異明顯，報(bào)酬結(jié)構(gòu)不合理，形式單一，“零報(bào)酬、“零持股現(xiàn)象嚴(yán)重，高級(jí)管理人員的報(bào)酬水平和持股數(shù)量與公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。因此，設(shè)計(jì)有效的報(bào)酬—績(jī)效契約，成為迫切需要解決的課題。

.設(shè)計(jì)合理的評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)者個(gè)人業(yè)績(jī)體系。

提高經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)與公司績(jī)效關(guān)聯(lián)度，尋求和設(shè)計(jì)一套合理有效的績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。我國(guó)現(xiàn)階段主要的經(jīng)營(yíng)者績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系是2002年的《國(guó)有資本金效績(jī)?cè)u(píng)價(jià)規(guī)則》和《國(guó)有資本金效績(jī)?cè)u(píng)價(jià)操作細(xì)則》。這是到目前為止比較完善的且具有中國(guó)特色的一個(gè)指標(biāo)體系，它反映了財(cái)務(wù)指標(biāo)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)的結(jié)合、絕對(duì)績(jī)效指標(biāo)與相對(duì)績(jī)效指標(biāo)的結(jié)合，初步形成了一套比較系統(tǒng)的企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)體系。但也存在著很多需要完善的地方，例如某些評(píng)價(jià)指標(biāo)的可操作性還比較差、對(duì)經(jīng)營(yíng)者個(gè)人的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的適用性不強(qiáng)?？紤]我國(guó)上市公司的特點(diǎn)，可以借鑒BC的思想，從財(cái)務(wù)、客戶、內(nèi)部經(jīng)營(yíng)過程和學(xué)習(xí)與增長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)五個(gè)層面，來設(shè)計(jì)一套經(jīng)營(yíng)者績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)系統(tǒng)，以期解決經(jīng)營(yíng)者績(jī)效評(píng)價(jià)的問題。

2.設(shè)計(jì)具有短期激勵(lì)效應(yīng)與長(zhǎng)期激勵(lì)效應(yīng)相結(jié)合的激勵(lì)方案

激勵(lì)機(jī)制的設(shè)計(jì)應(yīng)當(dāng)遵循的一個(gè)重要原則就是經(jīng)營(yíng)者的利益與委托人或公司的利益最大程度地趨于一致，以便使經(jīng)營(yíng)者在追求個(gè)人利益最大化的同時(shí)實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化的目標(biāo)。將經(jīng)營(yíng)者的收入與公司經(jīng)營(yíng)成果掛鉤，并且促使經(jīng)營(yíng)者持有公司部分股權(quán)從而具有長(zhǎng)期激勵(lì)效應(yīng)的財(cái)產(chǎn)分配激勵(lì)這樣可以在一定程度上克服收入分配激勵(lì)的短期性，通過使經(jīng)營(yíng)者持有公司部分股權(quán)的方式分享剩余收益而使經(jīng)營(yíng)者的目標(biāo)與委托人的目標(biāo)趨于一致，公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)也因此而得到優(yōu)化，在個(gè)人利益的驅(qū)動(dòng)下，經(jīng)營(yíng)者會(huì)努力完善企業(yè)的內(nèi)部控制制度，以期通過追求公司價(jià)值的最大化來實(shí)現(xiàn)其個(gè)人效用最大化的目標(biāo)，以解決經(jīng)營(yíng)者報(bào)酬與企業(yè)績(jī)效關(guān)聯(lián)度不強(qiáng)的問題。

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作者單位:安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生部