隨著城市化進(jìn)程加快，目前我國(guó)正在掀起地鐵建設(shè)的高潮。目前沈陽(yáng)地鐵一、二號(hào)線正處在投資建設(shè)階段，一號(hào)線一期及延伸線工程概算117.7億元，二號(hào)線一期工程概算94.98億元。地鐵工程資金投入巨大，單純依靠政府財(cái)力已不足以承擔(dān)。本文旨在探討沈陽(yáng)地鐵項(xiàng)目投融資方式的選擇、以及實(shí)現(xiàn)良性發(fā)展的若干問(wèn)題。

一、地鐵項(xiàng)目投融資所涉及到的重要問(wèn)題

1.外部效應(yīng)和間接利益轉(zhuǎn)化程度

地鐵的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)具有明顯的外部效應(yīng)。地鐵的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)收益來(lái)自于兩個(gè)方面：一是地鐵運(yùn)營(yíng)的直接收益，二是地鐵運(yùn)行的間接收益。

根據(jù)制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的一般結(jié)論，一個(gè)市場(chǎng)在市場(chǎng)失靈的情況下，如想轉(zhuǎn)化成為充分有效的市場(chǎng)，就必須設(shè)計(jì)一套合理的制度，將外部效應(yīng)內(nèi)部化，即：通過(guò)某種規(guī)則，將其他人享有的外部間接收益轉(zhuǎn)化為地鐵開(kāi)發(fā)者可以獲得的內(nèi)部收益。這種間接利益的轉(zhuǎn)化規(guī)則，決定了間接利益內(nèi)部化的程度，也決定了地鐵項(xiàng)目為了達(dá)到最優(yōu)效率所能夠采取的投融資方式。例如：在地鐵項(xiàng)目推出之初，就可以約定以下若干規(guī)則來(lái)實(shí)現(xiàn)外部效應(yīng)內(nèi)部化，將間接收益全部或部分轉(zhuǎn)化為地鐵開(kāi)發(fā)者的收益；(1)賦予開(kāi)發(fā)者周邊沿線一定范圍內(nèi)全部或部分的商業(yè)、服務(wù)和廣告的專營(yíng)權(quán)，開(kāi)發(fā)者可以通過(guò)兼業(yè)或出售專營(yíng)權(quán)來(lái)獲得收益；(2)制定某種規(guī)則，讓開(kāi)發(fā)者享有一定程度的地鐵項(xiàng)目規(guī)劃開(kāi)發(fā)前后的沿線土地升值；(3)政府通過(guò)向地鐵周邊沿線的間接受益者征稅，然后轉(zhuǎn)移支付給開(kāi)發(fā)者；(4)政府部門(mén)可以以讓全社會(huì)享有便捷交通服務(wù)的名義，直接對(duì)開(kāi)發(fā)者進(jìn)行補(bǔ)貼，或者，政府需要對(duì)地鐵的票價(jià)實(shí)行價(jià)格管制，也必須實(shí)行某種補(bǔ)貼。值得注意的是，以上這些間接收益，雖然體現(xiàn)的都是未來(lái)運(yùn)營(yíng)期間的現(xiàn)金流，但是通過(guò)合適的金融工具，完全可以實(shí)現(xiàn)未來(lái)現(xiàn)金流量折現(xiàn)，從而使得開(kāi)發(fā)者一開(kāi)始就能實(shí)現(xiàn)最優(yōu)的融資結(jié)構(gòu)。

2.公益性和政府參與程度

根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)的結(jié)論，一般情況下，市場(chǎng)機(jī)制比政府直接參與更加具有效率。地鐵項(xiàng)目如果能夠憑自身或通過(guò)某種制度設(shè)計(jì)來(lái)完全依靠市場(chǎng)機(jī)制來(lái)調(diào)節(jié)，那么政府就應(yīng)該來(lái)促成這樣的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。但實(shí)際上，全球的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表明，地鐵項(xiàng)目由于公益性較高，這樣的完美制度始終沒(méi)有找到。這就決定了政府必須參與但也有一個(gè)合適程度的問(wèn)題。

從次優(yōu)選擇來(lái)說(shuō)，如果地鐵項(xiàng)目能夠分離成不同階段，通過(guò)不同的資源配置機(jī)制來(lái)提高整體效率，那么這樣的選擇也可以被接受。地鐵項(xiàng)目具備這樣的特征，它可以實(shí)現(xiàn)建設(shè)和運(yùn)營(yíng)的分離。政府可以采取發(fā)放兩個(gè)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，分別授予不同的公司來(lái)從事開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)，從整體上可以實(shí)現(xiàn)節(jié)約財(cái)政資金投入的效果。

二、國(guó)內(nèi)外地鐵項(xiàng)目投融資方式

以政府參與程度、商業(yè)化開(kāi)發(fā)程度為標(biāo)準(zhǔn)，國(guó)內(nèi)外地鐵項(xiàng)目的投融資模式可大致劃分為三類：

1.政府主導(dǎo)的投融資模式

政府作為投資主體直接參與軌道交通項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)。政府以政府信用作擔(dān)保，主要通過(guò)公有企業(yè)或政府性投資公司來(lái)實(shí)現(xiàn)開(kāi)發(fā)資金的籌融資。此種模式以巴黎地鐵和新加坡地鐵為代表。其優(yōu)點(diǎn)在于：便于協(xié)調(diào)各方關(guān)系，加快工程進(jìn)度，在較短時(shí)期內(nèi)建成軌道交通項(xiàng)目。其缺點(diǎn)在于；政府資金的運(yùn)作效率不高，負(fù)擔(dān)也較重。

2.商業(yè)主導(dǎo)的投融資模式

政府不直接參與軌道交通項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)，只提供一定程度的補(bǔ)貼或者制定相對(duì)完善的規(guī)則來(lái)實(shí)現(xiàn)外部效應(yīng)內(nèi)部化。政府同時(shí)授予開(kāi)發(fā)者開(kāi)發(fā)特許權(quán)和運(yùn)營(yíng)特許權(quán)，以便于開(kāi)發(fā)者自己選擇運(yùn)營(yíng)者，通過(guò)有效的談判降低整個(gè)軌道交通項(xiàng)目的總體成本和總體風(fēng)險(xiǎn)。投資者在獲得地鐵項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)權(quán)之后，按照商業(yè)原則進(jìn)行運(yùn)作，負(fù)責(zé)項(xiàng)目的融資、開(kāi)發(fā)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)。此種模式以香港地鐵為代表。其優(yōu)點(diǎn)在于：市場(chǎng)效率更高，政府負(fù)擔(dān)較輕，籌融資結(jié)構(gòu)更為合理。缺點(diǎn)在于：比較適用于人口稠密、商業(yè)發(fā)達(dá)和熟地開(kāi)發(fā)的城市與地區(qū)，發(fā)展程度不高的地區(qū)難以適用；其次，協(xié)商和談判成本較高，對(duì)開(kāi)發(fā)融資壓力較大。

3.混合模式

這種模式的突出特點(diǎn)是政府對(duì)地鐵項(xiàng)目投融資的參與主要通過(guò)補(bǔ)貼來(lái)實(shí)現(xiàn)，不覆蓋全部的開(kāi)發(fā)成本'。同時(shí)，政府采取通常的政府管理方式實(shí)現(xiàn)對(duì)公共利益的監(jiān)管。以日本為例，主要特點(diǎn)如下：(1)對(duì)于由公營(yíng)和公共團(tuán)體出資50％以上的地鐵新線建設(shè)，政府補(bǔ)貼建設(shè)費(fèi)用的70％(中央和地方各負(fù)擔(dān)35％)，補(bǔ)貼從地鐵開(kāi)始運(yùn)營(yíng)的次年起分10年撥付。開(kāi)發(fā)者可以依靠企業(yè)發(fā)行債券和借款籌集全部建設(shè)資金，也可以通過(guò)合適的金融工具折現(xiàn)改善現(xiàn)在的籌資結(jié)構(gòu)。(2)對(duì)于由私營(yíng)企業(yè)投資建設(shè)的新線或擴(kuò)建工程，政府以低息貸款方式提供補(bǔ)貼，主要由日本開(kāi)發(fā)銀行提供低息貸款，比率限于總工程費(fèi)用50％以內(nèi)，利率低于長(zhǎng)期最低利率。

三、沈陽(yáng)地鐵項(xiàng)目投融資方式的探索

目前沈陽(yáng)地鐵一、二號(hào)線建設(shè)的投融資模式是由政府主導(dǎo)，融資結(jié)構(gòu)是財(cái)政資金與銀行貸款各占50％。沈陽(yáng)市第二批城市快速軌道交通建設(shè)規(guī)劃年限為2009年～2020年，總規(guī)劃規(guī)模為160公里。預(yù)計(jì)將產(chǎn)生大規(guī)模的資金缺口，迫切需要我們加快進(jìn)行投融資理念與方式創(chuàng)新的探索。建議如下：

1.改變項(xiàng)目由政府獨(dú)家運(yùn)作的模式，通過(guò)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)吸引國(guó)內(nèi)外企業(yè)參與；在運(yùn)營(yíng)特許權(quán)方面，更多采用競(jìng)爭(zhēng)方式選擇運(yùn)營(yíng)商，以提高市場(chǎng)效率，降低包括開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)在內(nèi)的綜合開(kāi)發(fā)成本。

2.進(jìn)一步探索外部效應(yīng)內(nèi)部化的合理方式

(1)探索建立賦予開(kāi)發(fā)者一定的沿線物業(yè)開(kāi)發(fā)權(quán)、廣告經(jīng)營(yíng)權(quán)、商鋪招租權(quán)等專營(yíng)權(quán)力。

(2)探索建立某種規(guī)則，以獲得資金建立地鐵建設(shè)專項(xiàng)基金，用于政府直接對(duì)地鐵項(xiàng)目資本金的投入。如：政府可以探索從地鐵沿線內(nèi)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)收益中課取一定比例的特別稅；從沿線物業(yè)或商業(yè)新增稅收中分離出一定比例的分成等等。

3.盡可能擴(kuò)大籌資渠道，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)

以行政協(xié)調(diào)、提供擔(dān)保等多種方式，支持開(kāi)發(fā)者努力擴(kuò)大融資渠道。

(1)支持開(kāi)發(fā)者打通債券、股票等融資渠道。

(2)支持開(kāi)發(fā)者打通融資租賃渠道，緩解設(shè)備融資缺口。

(3)支持基于未來(lái)現(xiàn)金流的新型金融工具的發(fā)展，以有利于開(kāi)發(fā)者將未來(lái)可以預(yù)見(jiàn)的收入折現(xiàn)，以緩解初期融資壓力。