○周 頻 （湖北工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院 湖北武漢 430068）

現(xiàn)金持有量決策的影響因素分析

○周 頻 （湖北工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院 湖北武漢 430068）

現(xiàn)金是任何業(yè)務(wù)賴以生存和發(fā)展的根本。若公司缺乏必要的現(xiàn)金，難以保證即刻的支付需要，會(huì)使公司蒙受損失，發(fā)生短缺成本；若公司持有過(guò)量現(xiàn)金，則會(huì)喪失獲取投資收益的機(jī)會(huì)，產(chǎn)生相當(dāng)可觀的機(jī)會(huì)成本?，F(xiàn)金是流通性最強(qiáng)的資產(chǎn)，同時(shí)也是一種非盈利性資產(chǎn)，其持有量的大小影響著公司資產(chǎn)的流動(dòng)性和公司的盈利能力。因此，我們有必要深入分析影響現(xiàn)金持有量的各因素及其影響機(jī)理，為確定恰當(dāng)?shù)默F(xiàn)金持有量做決策支持。

現(xiàn)金持有量 決策 影響因素

一、持有現(xiàn)金的范圍

現(xiàn)金是指立即可以作為支付手段，投入流通的交換媒介。它具有普遍的可接受性，可以有效地立即用來(lái)購(gòu)買商品、貨物、勞務(wù)或償還債務(wù)。它是公司中流通性最強(qiáng)的資產(chǎn)。

持有現(xiàn)金的范圍有三種：第一，庫(kù)存現(xiàn)金。這是我國(guó)公司在會(huì)計(jì)核算中使用的概念；第二，庫(kù)存現(xiàn)金和銀行存款（包括支票賬戶和儲(chǔ)蓄賬戶的存款）、流通支票及銀行匯票。這是美國(guó)會(huì)計(jì)中采用的概念；第三，第二種現(xiàn)金范圍加上3個(gè)月內(nèi)變現(xiàn)的有價(jià)證券，這是編制現(xiàn)金流量表時(shí)和論及現(xiàn)金管理時(shí)采用的概念。公司持有的現(xiàn)金概念通常是指第二種范圍：現(xiàn)款和流通票據(jù)。

二、持有現(xiàn)金的動(dòng)機(jī)

1、交易動(dòng)機(jī)

公司為了避免在日常運(yùn)營(yíng)中，因現(xiàn)金短缺促使公司清算資產(chǎn)來(lái)滿足現(xiàn)金支付的情況發(fā)生而需要持有一定量現(xiàn)金。雖然公司經(jīng)常會(huì)收到貨幣資金，但貨幣資金的收支在時(shí)間和數(shù)額上往往是不完全同步的，若不維持適當(dāng)?shù)呢泿刨Y金余額，可能出現(xiàn)現(xiàn)金耗盡的現(xiàn)象，難以保證公司的日常業(yè)務(wù)活動(dòng)的順利進(jìn)行。因此，持有現(xiàn)金可節(jié)省外部融資的交易成本，且不用為日常性的現(xiàn)金支付清算資產(chǎn)。

2、投資動(dòng)機(jī)

公司為了把握投資獲利的機(jī)會(huì)，尤其是成長(zhǎng)機(jī)會(huì)較少的公司，意味著投資機(jī)會(huì)也少，公司經(jīng)理人會(huì)偏好持有較多現(xiàn)金便利他們對(duì)外部投資者不愿出資的項(xiàng)目進(jìn)行投資。因此，持有一定現(xiàn)金可滿足公司盈利性項(xiàng)目的投資需求。

3、預(yù)防動(dòng)機(jī)

公司為了應(yīng)付某些意外性的貨幣性支付而需要持有一定量現(xiàn)金。這種需求與現(xiàn)金預(yù)算的準(zhǔn)確性、現(xiàn)金流量的不確定性、突發(fā)事件發(fā)生的可能性、公司取得短期借款的難易程度和潛在的財(cái)務(wù)困境的大小等有關(guān)。現(xiàn)金預(yù)算越準(zhǔn)確，突發(fā)事件發(fā)生的概率越小，公司缺額短期借款越容易，則所需預(yù)防性余額越??；反之，所需預(yù)防性余額越大。

4、自利動(dòng)機(jī)

現(xiàn)代公司所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，產(chǎn)生了經(jīng)理人與股東利益的分化，使經(jīng)理人往往并不追求股東利益最大化，而是更多地考慮自身利益的最大化，從而使經(jīng)理人在現(xiàn)金持有上表現(xiàn)為持有更多的現(xiàn)金的強(qiáng)烈偏好。

三、現(xiàn)金持有量的影響因素

現(xiàn)金持有的影響因素主要來(lái)自于微觀和宏觀兩個(gè)層面，其中微觀層面主要包括公司投資成長(zhǎng)機(jī)會(huì)、財(cái)務(wù)杠桿、資產(chǎn)流動(dòng)性、債務(wù)結(jié)構(gòu)、公司規(guī)模等公司財(cái)務(wù)特征和股權(quán)集中度、經(jīng)理人持股比例、股東受保護(hù)程度等公司治理兩方面。宏觀層面包括外部投資者受法律保護(hù)的程度以及宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)公司現(xiàn)金持有決策的可能性影響。

1、財(cái)務(wù)特征因素

（1）投資成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。成長(zhǎng)機(jī)會(huì)較強(qiáng)的公司，持有較多的現(xiàn)金。如果公司未來(lái)的投資機(jī)會(huì)多，因現(xiàn)金短缺不得不放棄有價(jià)值的投資項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本很高。這就意味著投資機(jī)會(huì)越多的公司應(yīng)建立松弛的財(cái)務(wù)政策，持有更多的現(xiàn)金，以免失去有利可圖的投資成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。

（2）現(xiàn)金流量?，F(xiàn)金流量是公司持有現(xiàn)金的來(lái)源，對(duì)現(xiàn)金流量較大的公司來(lái)說(shuō)，日常現(xiàn)金流量可以充分地滿足營(yíng)運(yùn)和投資需要，其面臨財(cái)務(wù)困境和放棄有價(jià)值投資機(jī)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)較低，因此持有現(xiàn)金的水平一般較低。

（3）現(xiàn)金流量的波動(dòng)性。由于市場(chǎng)行情和其他不確定因素的存在，公司通常對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流入量和流出量很難做出準(zhǔn)確的估計(jì)和預(yù)測(cè)，現(xiàn)金流量的不確定性增加了公司面臨現(xiàn)金短缺的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)現(xiàn)金流量波動(dòng)較大時(shí)，潛在的增加了公司放棄投資機(jī)會(huì)和面臨財(cái)務(wù)困境的可能性。因此，預(yù)期現(xiàn)金流量的不確定性程度較高、波動(dòng)性較大的公司應(yīng)持有較多的現(xiàn)金。

（4）籌集外部資金的成本。一般來(lái)講，已經(jīng)進(jìn)入到公開(kāi)資本市場(chǎng)融資的公司籌集外部資金的成本低，能更容易籌集到外部資金，從而公司可以持有更少的現(xiàn)金。同時(shí)，融資成本低往往表示公司融資能力強(qiáng)，融資能力較強(qiáng)的公司可持有較少的現(xiàn)金。

（5）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。當(dāng)公司現(xiàn)金短缺時(shí)，流動(dòng)資產(chǎn)特別是其中的速動(dòng)資產(chǎn)（如短期有價(jià)證券等）可以作為現(xiàn)金的替代物，迅速轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金，補(bǔ)充公司現(xiàn)金儲(chǔ)備。因此，流動(dòng)資產(chǎn)較多的公司一般現(xiàn)金持有量較低。

（6）財(cái)務(wù)杠桿。由于剛性的債務(wù)償還計(jì)劃對(duì)公司的壓力，高財(cái)務(wù)杠桿的存在增加了公司破產(chǎn)的可能性，為降低公司破產(chǎn)的可能性，高財(cái)務(wù)杠桿的公司應(yīng)持有較多的現(xiàn)金。但高財(cái)務(wù)杠桿也可能是由于公司的投資需求大于留存收益，使其債務(wù)融資額上升，此時(shí)現(xiàn)金持有量較少。而當(dāng)投資需求小于留存收益時(shí)，債務(wù)融資額下降，現(xiàn)金持有量可相應(yīng)提高。

（7）債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。過(guò)多依賴于短期債務(wù)的公司必須對(duì)它們的借款合同進(jìn)行周期性的重新談判，大多數(shù)債務(wù)契約都會(huì)嚴(yán)格規(guī)定續(xù)借的最高限額，公司面臨更多的信貸約束和高昂的融資成本，增加了公司陷入財(cái)務(wù)困境的風(fēng)險(xiǎn)。為避免陷入財(cái)務(wù)困境，公司應(yīng)該持有較多的現(xiàn)金。

（8）銀行債務(wù)比重。相比其他融資方式，銀行債務(wù)更容易進(jìn)行重新談判，實(shí)施債務(wù)展期，或者采用其他方式的銀行債務(wù)替代，從而為公司提供財(cái)務(wù)彈性。因此如果銀行債務(wù)在公司負(fù)債中占有較大比重，公司就可以相應(yīng)減少現(xiàn)金持有量。

（9）公司規(guī)模與經(jīng)營(yíng)時(shí)間。大規(guī)模公司的外部融資成本相對(duì)較低，而且規(guī)模大的公司可通過(guò)出售部分非核心資產(chǎn)獲取現(xiàn)金流量，也有能力實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，分散一定的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，降低發(fā)生財(cái)務(wù)困境的可能性，即可相應(yīng)減少現(xiàn)金持有量。所以公司經(jīng)營(yíng)時(shí)間越長(zhǎng)，公司規(guī)模越大，其現(xiàn)金持有量可相應(yīng)降低。

（10）股利支付水平。預(yù)期支付股利的公司有更大的靈活性通過(guò)減少它的股利來(lái)獲得低成本的資金，所以這些公司比沒(méi)有支付股利的公司持有更少的現(xiàn)金。另一方面，為避免在需要支付股利時(shí)發(fā)生現(xiàn)金短缺造成公司信譽(yù)缺失，支付股利的公司也有可能比未支付股利持有更多的現(xiàn)金。

2、公司治理因素

（1）股權(quán)集中度。股權(quán)集中度反映的是經(jīng)理人與股東之間的代理問(wèn)題的控制，兩者利益趨于一致時(shí)，代理成本小，反之，代理成本大。公司股權(quán)集中程度越高，股東控制經(jīng)理人行為與其保持一致的能力越強(qiáng)，對(duì)經(jīng)理人的自利行為的約束增強(qiáng)，減少了代理問(wèn)題，公司運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)越有效，面臨風(fēng)險(xiǎn)程度較小，在滿足公司必要的投資機(jī)會(huì)所需現(xiàn)金后，一般持有現(xiàn)金較低。另一方面，股權(quán)高度集中，對(duì)中小股東的保護(hù)較弱，也為控股股東的自利行為創(chuàng)造了條件，控股股東利益侵占效益明顯，以犧牲小股東的利益為代價(jià)，增加自己控制資金的數(shù)量，侵吞公司財(cái)產(chǎn)，造成現(xiàn)金持有量增加。

（2）經(jīng)理人所有權(quán)。當(dāng)公司經(jīng)理人所有權(quán)越低，與股東的利益不一致程度越高，經(jīng)理人因自利動(dòng)機(jī)表現(xiàn)出持有大量現(xiàn)金的強(qiáng)烈偏好。經(jīng)理人出于鞏固既得利益和自身地位的考慮，會(huì)拒絕風(fēng)險(xiǎn)而持有更多的現(xiàn)金；或是為追求自身的利益時(shí)不受約束的使用資金，持有更多現(xiàn)金而不分配與股東。隨著經(jīng)理人所有權(quán)的增加，但還未增加到能是經(jīng)理人與股東利益一致的所有權(quán)時(shí)，經(jīng)理人可能還會(huì)繼續(xù)增加現(xiàn)金持有。只有當(dāng)經(jīng)理人所有權(quán)增加到某一點(diǎn)，經(jīng)理人的利益與股東趨于一致時(shí)，才會(huì)減少現(xiàn)金持有數(shù)量。

（3）董事會(huì)規(guī)模。董事會(huì)規(guī)模越大，參與決策的人過(guò)多，決策制定過(guò)程越緩慢，對(duì)管理層的監(jiān)管越無(wú)效，導(dǎo)致經(jīng)理人有更大自由空間尋求自身利益的最大化，經(jīng)理人為了增加自身可控制的資源，自身利益的獲取，躲避資本市場(chǎng)的約束，進(jìn)行更多無(wú)效擴(kuò)征活動(dòng)或增加在職消費(fèi)，存在強(qiáng)烈的現(xiàn)金持有偏好。

3、宏觀環(huán)境因素

（1）法律環(huán)境。外部投資者受法律保護(hù)的程度影響代理成本的大小，也影響著公司外部債務(wù)和股權(quán)融資能力的強(qiáng)弱。當(dāng)外部投資者保護(hù)較弱，預(yù)期代理成本偏高，公司外部融資受限，公司將持有較多的現(xiàn)金。

（2）宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性，導(dǎo)致精確計(jì)量公司未來(lái)現(xiàn)金流量非常困難，造成公司面臨很大風(fēng)險(xiǎn)，公司有可能需要增加現(xiàn)金持有量作為預(yù)防。

綜上所述，現(xiàn)金持有有兩大優(yōu)點(diǎn)：一是可節(jié)省外部融資的交易成本，且不用為日常性的現(xiàn)金支付清算資產(chǎn)；二是可滿足公司盈利性項(xiàng)目的投資需求和某些意外支付。同時(shí)，也存在兩大缺點(diǎn)：一是持有現(xiàn)金的低收益，二是由經(jīng)理人、控股股東“自利動(dòng)機(jī)”引起的持有現(xiàn)金的代理成本?？梢?jiàn)，公司實(shí)際現(xiàn)金持有量決策是大股東、小股東、經(jīng)理人等利益相關(guān)者利益較量的結(jié)果。公司應(yīng)在面臨的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和所處的既定條件下，認(rèn)真分析各種影響因素，在保證公司高效、高質(zhì)的開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的同時(shí)，盡可能的保持最低現(xiàn)金持有量，在保證良好流通性前提下獲得最大經(jīng)濟(jì)效益。

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