李喜梅，宋向陽

（1.西南財經(jīng)大學 金融學院，四川 成都 610074；2.上海理工大學 外語學院，上海 200093）

商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)研究進展及述評

李喜梅1，宋向陽2

（1.西南財經(jīng)大學 金融學院，四川 成都 610074；2.上海理工大學 外語學院，上海 200093）

通過對MM理論、靜態(tài)權(quán)衡、信息不對稱、資本管制、存款保險、風險管理等角度對商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)理論進行了全面的回顧；對未來特別是中國制度環(huán)境下商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展進行了展望，并提出進一步研究的建議。

商業(yè)銀行；資本結(jié)構(gòu)；回顧；展望

現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論是從莫迪里阿尼和米勒（Modigliani和Miller，1958）的著名論文開始的。對于一般資本結(jié)構(gòu)理論，Harris和Raviv（1991）與沈藝峰（1999）做了比較全面的總結(jié)。而沈藝峰等（2004），唐國正、劉力（2006）等對后公司資本結(jié)構(gòu)理論作了比較完整的介紹①。然而，由于商業(yè)銀行是經(jīng)營風險的金融企業(yè)，其主要業(yè)務(wù)是買賣風險，賺取風險差價，因此，商業(yè)銀行對于資產(chǎn)負債的風險屬性管理遠遠重于對成本屬性的管理（Merton Miller，1995）。同時，由于銀行具有很強的外部性，一直以來就受到一系列更嚴格的資本監(jiān)管，也正是由于這些特殊性，使得一般公司資本結(jié)構(gòu)的理論與實證研究往往將金融企業(yè)排除在外。而當今金融海嘯卻使人們深刻地認識到資本結(jié)構(gòu)對金融機構(gòu)的重要性，這也是下一步銀行監(jiān)管與銀行公司治理的重要內(nèi)容。因此，迫切需要梳理銀行資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展歷程，為下一步商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)的理論與實踐提供指導。

一、MM理論在商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)中的應(yīng)用

1958年，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論MM定理提出：在沒有稅收和破產(chǎn)成本的世界里，企業(yè)的價值與資本結(jié)構(gòu)是獨立的。但MM理論適用于商業(yè)銀行嗎？Merton Miller（1995）的回答是：適用，也不適用。MM理論在銀行融資中的應(yīng)用有一定的局限性在于銀行融資結(jié)構(gòu)的復雜性。銀行的負債主要來源于廣大儲戶的存款，比重相當大，而且存款型的負債一般是被動的（在中國情況更是如此），對其進行成本管理的余地并不大。因此，理論界以分析資本平均成本為主要內(nèi)容的資本結(jié)構(gòu)管理和融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化工具在銀行中的應(yīng)用要大打折扣[1]。但Stolz（2003）指出，在沒有稅收和破產(chǎn)成本的世界里，如果金融市場是完全競爭的，并且存款人能夠充分了解銀行的風險，那么，MM理論就適用于銀行。然而，這一嚴格假定被認為與經(jīng)濟生活的現(xiàn)實相距甚遠。與資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展相適應(yīng)，隨后放松MM假設(shè)的銀行資本結(jié)構(gòu)理論研究不斷深入。

二、靜態(tài)權(quán)衡下的商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)理論

Karaken和Wallace（1978）認為，在有進入阻礙的情況下，銀行可經(jīng)由對存款者的交易服務(wù)而獲取獨占利潤，所以負債越多（即存款越多）銀行的價值越高。但若考慮破產(chǎn)成本，其風險會隨著負債的提高而增加，故會抵消負債增加的部分利益。因此，考慮負債稅收與破產(chǎn)成本時，對于一個追求價值最大化的銀行而言，它存在一個最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。Maisel（1981）認為在探討銀行資本結(jié)構(gòu)（決策）時，破產(chǎn)成本、資本市場的不完全、公司所得稅及信息不完全等因素都應(yīng)納入考慮，可惜Maisel并未就破產(chǎn)成本的存在對銀行資本決策的影響作進一步的分析。Orgler和Taggart（1983）認為銀行以獲取存款的形式提升了它們大部分的資金，并提供各種利率組合和諸如流動性、安全性和記賬等服務(wù)。由于這些服務(wù)費用可以在稅前抵扣，而且銀行服務(wù)存在規(guī)模效應(yīng)，因此銀行的存款總金額趨向于均衡地增長。又因為每個銀行的服務(wù)成本不同，這就決定了每個銀行的最優(yōu)杠桿比率也不一樣。Alan J.Marcus（1983）分析了從1960年到1978年之間按照市場價值計算的美國銀行資本結(jié)構(gòu)的變化趨勢，并且在接下來的模型中，對可能影響銀行資本結(jié)構(gòu)的多個因素進行了回歸分析。結(jié)果表明：這段時期銀行權(quán)益比率與利率及股權(quán)融資的稅收劣勢均呈顯著的負相關(guān)關(guān)系，即銀行權(quán)益比率的下降在很大程度上是對利率上升和稅率提高的反應(yīng)。Diamond、Douglas W.和 Raghuram Rajan（2000）認為，最佳的銀行資本結(jié)構(gòu)是權(quán)衡銀行的流動性創(chuàng)造、預期銀行破產(chǎn)成本和強制借款人還款的難易程度的結(jié)果。這個模型能夠解釋上兩個世紀美國銀行平均資本的下降的現(xiàn)象，但它忽視了資本管制和存款保險政策的負面影響。

近期的研究證明商業(yè)銀行的資本結(jié)構(gòu)是多種因素動態(tài)權(quán)衡的結(jié)果[2]。Samu Peura、Jussi Keppo（2006）注意到了資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的滯后，擴大了銀行資本選擇的動態(tài)權(quán)衡模型。他們認為最優(yōu)銀行資本的選擇是銀行股權(quán)機會成本、違反最低資本監(jiān)管要求的特許權(quán)價值損失和資本結(jié)構(gòu)調(diào)整成本三者動態(tài)平衡的結(jié)果。他們發(fā)現(xiàn)收益率波動性差異很大程度上解釋了銀行資本比率的變化，而資本市場不完善是銀行資本水平差異的次要解釋。

三、信息不對稱條件下商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)理論

在MM理論之后，人們（Jeasen&Meckling，1976；Stulz，1990；Myers，1977；Flannery，1994）放松了信息充分的假設(shè)，引出了委托代理問題，認為代理成本可能是決定銀行資本結(jié)構(gòu)的一個重要因素。在商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)的討論中，常見的委托代理問題存在于兩個方面：第一類是股東與銀行管理人員之間的委托代理問題，第二類是股東和債權(quán)人之間的委托代理問題。但較其他行業(yè)而言，銀行資本結(jié)構(gòu)的最典型特點是高杠桿比例。按照《巴塞爾新資本協(xié)議》，商業(yè)銀行資本充足率不得低于8%。若換算為杠桿比例，一般不超過6%。在這樣一個特殊資本結(jié)構(gòu)下，一方面，銀行的實際控制人往往是銀行家而并非是銀行股東，則銀行的第一類代理成本較一般企業(yè)更加突顯。另一方面，股東通過加大銀行資產(chǎn)風險等方式侵占債權(quán)人利益所得收入遠遠大于通過銀行成功經(jīng)營所得回報，因而銀行的第二類代理成本較一般企業(yè)更加突顯。

在第一類代理成本方面，Stein and Jeremy，C（1998）的實證研究支持了大股東“有效監(jiān)督假設(shè)”。La Porta（2002）發(fā)現(xiàn)在全球范圍內(nèi)，政府占銀行的所有權(quán)比重平均為41.6%，政府作為大股東影響銀行的資本結(jié)構(gòu)選擇。由于效用、偏好、信息不對稱等因素，銀行出資者與管理者的目標存在差異，這種差異的存在產(chǎn)生了代理成本問題。銀行治理就是要解決管理者不竊用出資者的資本或不將資產(chǎn)投向風險高的劣質(zhì)項目；而治理機制將對銀行資本結(jié)構(gòu)的決策產(chǎn)生影響。

在第二類代理成本方面，Orgler和Taggart（1983）認為商業(yè)銀行和非金融機構(gòu)間的主要差別還在于受外部環(huán)境的影響。銀行可能比任何其他產(chǎn)業(yè)受更嚴格的調(diào)節(jié)和監(jiān)督。而且，存款保險的特殊職能為FDIC作為一種主要的代理人（除股東之外）在所有被保險的銀行中創(chuàng)造了獨一無二的角色。與非金融機構(gòu)的私人債權(quán)人相比，F(xiàn)DIC堅實的控制和管理能力更可能減少代理成本。Akerlof-Rotner（1993）認為，就商業(yè)銀行的情況來看，由于商業(yè)銀行的信息不對稱比一般公司要復雜，因此股權(quán)分散的股東很難通過簽訂和執(zhí)行有效的激勵合同或使用投票權(quán)影響管理者的決策。雖然控股股東比小股東有能力和積極性去監(jiān)督管理者，但更復雜的信息不對稱容易誘使控股股東和管理者會傾向于冒更大的風險掠奪其他委托人的利益。Calomiri and Powell（2000）也提出了商業(yè)銀行更復雜的信息不對稱不但使債權(quán)人很難控制銀行變換風險，并更容易使大債權(quán)人利用內(nèi)部人的優(yōu)勢損害處于信息劣勢的投資者的利益。

四、存款保險與商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化

考慮稅收和財務(wù)困境成本的權(quán)衡理論和非對稱信息條件下的代理成本理論說明，銀行作為受市場約束的一般企業(yè)具有最優(yōu)的市場資本充足率（盡管很低），但銀行作為受安全網(wǎng)保護（包括存款保險制度）的特殊企業(yè)，存在進一步提高資產(chǎn)負債率的動機。所以存款保險制度的存在降低了市場對銀行的資本要求。如果采用完全與銀行風險掛鉤的存款保險費率，這種扭曲效應(yīng)將被消除。但是，在信息不對稱條件下，對存款保險公平定價是不可能的（Chan，Greenbaun和Thakor，1992）；況且，存款保險的公平定價即使可行也并不可取，因為這將導致高效率的銀行補貼低效率的銀行，降低了資源配置效率（Freixas和Rochet，1995；Santos，2000）。

更多關(guān)于存款保險對銀行資本結(jié)構(gòu)影響的研究是綜合了其他影響因素來進行的。Sumon C.Mazumdar和Suk Heun Yoon（1996）認為在信息完全對稱的條件下，銀行會自動選擇一個權(quán)衡成本效益后的內(nèi)部最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，此時，銀行監(jiān)管是不必要的。但是在不對稱信息下，當且僅當監(jiān)管者能阻止銀行的債務(wù)人共謀，能觀察到利率的改變和銀行為發(fā)放貸款而進行股權(quán)出資時，資本監(jiān)管和恰當定價的存款保險才可能激勵兼容，此時銀行就會再次自動選擇最優(yōu)的內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)。Xiaozhong Liang（2005）指出由于存款保險而帶來道德風險的指責沒有考慮隱含的破產(chǎn)成本，如果一個銀行破產(chǎn)，會損失存款保險帶來的利潤，還會損失銀行未來的可能收益。在存款保險下，最低資本要求只會作用于那些低資本的銀行。對那些資本化水平高的銀行，最低資本要求不會對它們的行為產(chǎn)生很大的影響。John P.Harding、Xiaozhing Liang and Stephen L.Ross（2007）發(fā)現(xiàn)將一般公司資本結(jié)構(gòu)模型用于估計銀行資本結(jié)構(gòu)時，獲得的往往是角點解（全部是債權(quán)或股權(quán)）。他們研究了存款保險、資本管制和稅收優(yōu)惠對銀行最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的交互影響，發(fā)現(xiàn)在存款保險、稅收和最低資本要求下，銀行存在一個內(nèi)部的最優(yōu)資本比率。為了平衡超額債務(wù)所帶來的破產(chǎn)風險（特別未來稅收優(yōu)惠的損失）銀行會自動調(diào)整資本比率超過最低資本要求，實現(xiàn)最優(yōu)杠桿水平。

五、資本管制下的商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)理論

如上所述，存款保險的引入，降低了銀行債權(quán)人的風險，但會引發(fā)商業(yè)銀行將資金投向風險較高項目的道德風險，因而需要對銀行資本進行監(jiān)管。1988年《巴塞爾協(xié)議》（Basel Agreement）出臺后，關(guān)于股權(quán)資本監(jiān)管的文獻多了起來。O1iver E.Willamson（1988）指出，監(jiān)管是銀行資本結(jié)構(gòu)選擇的法定約束。上市銀行的資本管理有內(nèi)外兩股動力，一是監(jiān)管機構(gòu)對資本充足率的規(guī)定，其動機是確保銀行安全所需要的最低資本量要求，二是銀行的資本配置可以影響銀行的績效，有效的資本配置有利于銀行資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，獲取最大價值。Victor E.Barrior和 Juan M.Blanco（2000）針對商業(yè)銀行是否存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的問題，建立了新的分析框架，在MM理論的基礎(chǔ)上，提出了市場模型和監(jiān)管模型。他們的結(jié)論是：（1）在銀行最優(yōu)市場資本比率小于法定的監(jiān)管要求時，銀行的最優(yōu)融資決策是監(jiān)管資本比率加上資本緩沖值。（2）銀行在向最優(yōu)資本比率調(diào)整的過程中，市場模型的調(diào)整速度明顯快于監(jiān)管模型。實證結(jié)果還表明，與監(jiān)管模型相比，市場模型的銀行擁有較高的資本比率，監(jiān)管約束是銀行增加資本的一個因素，但市場壓力是銀行資本增加的主要驅(qū)動。Victor E.Barrios和Juan M.Blaneo（2003）構(gòu)建了一個新的商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)分析框架，認為：為了最小化銀行系統(tǒng)發(fā)生危機的社會成本，現(xiàn)實中的銀行必須接受最低資本充足率監(jiān)管。當銀行的最優(yōu)市場資本比率大于最低資本充足率標準時，資本監(jiān)管實際是不起作用的；只有在銀行的最優(yōu)資本比率小于監(jiān)管標準時，監(jiān)管約束才有效。但Caprio、Levine和Laeven（2003）的研究表明，政府對銀行業(yè)過度監(jiān)管也會對商業(yè)銀行公司治理帶來負面影響。這種影響主要表現(xiàn)在：第一，對股權(quán)集中的限制不利于股東行使治理權(quán)；第二，存款保險不利于存款人治理作用的發(fā)揮。

盡管資本管制的要求通常被認為是選擇資本結(jié)構(gòu)主要影響因素，然而，近年的研究卻發(fā)現(xiàn)這種影響并不顯著。Gropp and Heider（2007）運用美國與15個歐洲國家的銀行多年的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)兩個典型事實，一是這些銀行擁有遠超過最低資本充足率要求的資本，二是沒有證據(jù)顯示銀行資本的分配圍繞銀行最低資本充足率波動。Monica Octavia Rayna Brown（2008）使用了發(fā)展中國家的56個上市商業(yè)銀行作為樣本，結(jié)果發(fā)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的決定因素有力地解釋了在最低銀行資本要求之上的資本的變化。當他將資產(chǎn)風險控制起來，發(fā)現(xiàn)銀行資本結(jié)構(gòu)選擇的決定因素影響結(jié)果不變。這暗示著資產(chǎn)風險更適合作為資本結(jié)構(gòu)的影響因素，而不是代表最低資本要求對風險調(diào)整的影響，也就是說，最低資本要求對銀行資本結(jié)構(gòu)的影響不顯著。

六、中國商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展

國內(nèi)對商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)的研究時間并不長，其中對轉(zhuǎn)軌時期國有商業(yè)銀行的關(guān)注居多。張杰（1999；2003；2004）的研究發(fā)現(xiàn)，國有銀行的資本結(jié)構(gòu)十分特殊，它是國家聲譽與居民存款在特殊改革背景下的一種奇妙組合。國有銀行改革須著眼于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)而不是資本結(jié)構(gòu)，或者說以資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整來改善資本結(jié)構(gòu)[3]。梁媛（2002）認為，由于銀行的主要債權(quán)人——存款者受到政府的保護，銀行傾向于持有較少的資本，并選擇更高風險的投資[4]。周文定（2003）提出商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)濟績效的影響機理為：資本結(jié)構(gòu)影響治理結(jié)構(gòu)，而治理結(jié)構(gòu)又直接作用于經(jīng)濟績效。張麗華（2004）指出，單純依靠補充資本和剝離不良資產(chǎn)等類似的方法并不能從根本上解決我國商業(yè)銀行銀行資本結(jié)構(gòu)單一和資本不足的問題，必須加強資本管制。侯菁（2004）認為我國國有商業(yè)銀行資本充足率過低、財務(wù)杠桿過高的資本結(jié)構(gòu)不合理現(xiàn)象主要是由產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理造成的。杜后揚、張?zhí)m波（2005）提出我國商業(yè)銀行在轉(zhuǎn)軌時期的前瞻性資本結(jié)構(gòu)模型，并以我國四大國有商業(yè)銀行為例做出實證分析，得到了資本結(jié)構(gòu)管理的指標矩陣[2]。龐東、杜婷（2006）結(jié)合混合型資本工具的特點及各國監(jiān)管規(guī)定，分析了商業(yè)銀行的最佳資本結(jié)構(gòu)選擇[5]。周文（2007）運用代理理論對我國目前銀行監(jiān)管收費制度對銀行資本結(jié)構(gòu)的影響進行了分析，結(jié)果顯示在固定的機構(gòu)監(jiān)管費率條件下銀行具有減少股權(quán)融資、增加負債融資、提高資產(chǎn)負債率的激勵，這與我國及國際上推行的資本監(jiān)管要求存在一定的沖突[6]。

在實證分析上，主要集中于商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)與銀行績效方面的研究，結(jié)論也不一致。有的認為股權(quán)結(jié)構(gòu)并不是影響商業(yè)銀行績效的重要因素（曹廷求，2004，鄭鳴、肖健，2008）；有的認為城市銀行目前的股權(quán)結(jié)構(gòu)有其合理的一面，大股東能夠在銀行公司治理中發(fā)揮積極作用（李維安、曹廷求，2004）；有的提到，伴隨著股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中，銀行效率呈現(xiàn)出倒“U”形變化趨勢（鄭錄軍、曹廷求，2005）；還有的發(fā)現(xiàn)，第一股東的持股比例與銀行績效顯著負相關(guān)，前五大股東及前十大股東的持股比例與銀行績效均顯著正相關(guān)，流通股比例與上市商業(yè)銀行績效負相關(guān)（楊德勇、曹永霞，2007）。

七、商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)未來研究展望

從研究內(nèi)容上來說，將來進一步研究的方向應(yīng)該在以下幾個領(lǐng)域：

一是需要構(gòu)建同時包括商業(yè)銀行和金融市場的一般均衡模型；二是研究人的價值；三是對我國商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)研究最重要的一點就是要研究制度安排。

就中國的制度環(huán)境來說，主要有以下特殊性是研究中國商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)需要考慮的：（1）利率管制，（2）財務(wù)危機成本，（3）國有股權(quán)控股，（4）存款保險問題。

以上列舉的制度安排影響著中國商業(yè)銀行股東和債權(quán)人之間的代理成本，大股東、經(jīng)理與小股東之間的代理成本、債權(quán)融資成本與股權(quán)融資成本以及財務(wù)危機的成本，從而影響著中國商業(yè)銀行的資本結(jié)構(gòu)。對所有這些問題進行深入研究，是建立中國商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)理論體系重要的一步。

注釋：

①參考唐國正、劉力：《公司資本結(jié)構(gòu)理論——回顧與展望》，載《管理世界》，2006年第5期。

[1]侯菁.以MM定理分析我國商業(yè)銀行的資本結(jié)構(gòu)［J］.會計研究，2004，（6）：32—37.

[2]杜后揚，張?zhí)m波.我國商業(yè)銀行前瞻性資本結(jié)構(gòu)模型構(gòu)建與實證研究［J］.金融論壇，2005，（2）：15—18.

[3]張杰.中國國有銀行的資本金謎團［J］.經(jīng)濟研究，2003，（1）：27—32.

[4]梁媛.銀行資本結(jié)構(gòu)決定的特殊性與資本充足率監(jiān)管［J］.財經(jīng)科學，2002，（5）：22—25.

[5]龐東，杜婷.混合型資本工具與商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化［J］.國際金融研究.2006，（10）：71—76.

[6]周文.監(jiān)管收費與銀行資本結(jié)構(gòu)：一個代理模型［J］.現(xiàn)代管理科學，2007，（10）：50—54.

F83

A

1007－905X（2010）04－0154－03

2010-04-10

李喜梅（1972— ），女，湖南雙峰人，西南財經(jīng)大學博士后，廣東金融學院副教授，研究方向為公司金融。

責任編輯 姚佐軍

（E－mail：yuid＠163.com）