李哲敏

(香港大學 法學院,中國 香港 999077)

一、引 言

一場突如其來的金融海嘯席卷了世界上每一個角落?！?008年 9月發(fā)生的事情代表了信貸驅動型的盎格魯 -撒克遜經濟模型的垮臺?！保?］在美國,居高不下的失業(yè)率以及大型金融企業(yè)的相繼破產使得美國兩任財長如芒在背。在大西洋的彼岸,素有 “歐洲經濟的三駕馬車”之稱的英法德前年GDP增長率均為負值,冰島已經宣布國家破產,新老歐洲在因金融危機引發(fā)的貿易保護主義問題上依然互相指責,俄羅斯數次動用外匯戰(zhàn)略儲備,仍然不能阻止盧布的繼續(xù)貶值。在這場危機之中,亞洲只能與歐美同舟共濟,因為在 “新布雷頓體系”下亞洲經濟體與歐美市場間的恐怖平衡—— “通過向美國的過度消費融資,進而刺激本國的出口導向型經濟”［1］使得美國經濟一打噴嚏,亞洲經濟注定感冒的局面持續(xù)了 40余年。韓元的大幅度貶值將韓國推出了人均GDP兩萬美元的富國俱樂部,日元的大幅度升值以及松下、索尼等支柱型企業(yè)經營狀況的不斷惡化促使日本前幾個月的出口額比同期下降了 40%—60%。即使作為 “整個地區(qū) (經濟發(fā)展)的領頭雁”［2］,中國也會忍受金融危機帶來的痛苦。12月份中國出口額同比下降 2．8%,進口額下降 21%……中國極其迅速的增長已經停止?！保?］然而,與上世紀 30年代大危機不同的是,主要大國的政府均打出了救市 “組合拳”。中美兩國救市存在共同點,也有著不同之處。但是它們無一例外地反映了凱恩斯主義的經濟路徑和政府干預的反自由主義理念：引入 “看得見的手”,并通過刺激有效需求防止實體經濟的進一步衰退。筆者認為,在 IS-LM-BP模型基礎上復興凱恩斯主義對各國政府在金融危機時期采取理性而有效的經濟政策具有一定的參考和借鑒意義。在本文中,筆者意欲以該模型為依托,分析中美兩國救市政策的異同點,探究不同經濟刺激方案的效果和優(yōu)劣。

二、凱恩斯主義——危機中的救命草

從凱恩斯主義的發(fā)展歷程來看,初始的凱恩斯經濟體系(即?？怂箍偨Y的IS-LM模型)以及在上世紀 60年代初由蒙代爾-弗萊明模型推導出的 BP曲線再加上經弗里德曼修正過的菲利普斯曲線和以薩繆爾森為代表的新古典綜合派提出的AD-AS模型基本上構成了現代較為完整的凱恩斯經濟體系。相關方程和圖形如下：

聯立 (5)、(6)及總需求方程可得 AD-AS模型 (見圖 1),聯立⑴、⑵、⑶可得 IS-LM-BP模型 (見圖 2)：

圖 1 AD-AS模型

圖 2 IS-LM-BP模型

短期 IS-LM模型和中期AD-AS模型的政策意義可以被歸納為 “有效需求原理”。無論是上世紀 30年代羅斯福政府的新政還是 90年代克林頓政府的經濟改革,其經濟政策都發(fā)現有凱恩斯主義的影子,以至于貨幣主義大師 “弗里德曼于 1965年公開宣稱,‘現在我們都是凱恩斯主義者'”［2］。盡管近 30年來以理性預期和貨幣主義為基礎的新古典自由主義占據世界經濟理論界的主導地位,但是同一時期各國歷屆政府經濟政策的制定者卻大多是凱恩斯主義的堅定的追隨者,從為遏制金融危機中美兩國出臺的救市政策中,我們可以窺見一斑。

三、中美救市政策的異同

(一)美國擅長使用貨幣政策,中國傾向運用財政政策

布什政府為應對金融危機所采取的貨幣政策 (7000億美元的金融救助計劃)可以分為兩個基本類型：一是通過財政手段解決金融機構的 “問題資產”,一是通過貨幣手段解決市場資金流動性不足的問題。但兩者共同的對象均為貨幣經濟而非實體經濟。而中國的 4萬億投資計劃主要依靠財政實施機制,其核心用途是刺激實體經濟的復蘇。然而,無論是窺探IS-LM模型,還是分析具體救市政策的效果,貨幣政策顯然力不從心,否則奧巴馬政府也不會出臺以刺激實體經濟為目標、以財政手段為主要疏導機制的新的救市方案。

首先,美聯儲的降息政策并不一定能改變投資需求的利率系數和貨幣需求的利率系數,因此降息政策的效果處于未定狀態(tài)。由⑵式可知,若 h→∞,LM曲線趨向完全彈性,“凱恩斯陷阱”使得貨幣政策完全失效。由于 2008年美聯儲將聯邦基金利率下調 0．75個百分點,從現有的 1%下調至0．25%,并維持至今,美國已經步入 “零利率”時代。因此,普通消費者不可能去積極購買市場證券,反而選擇持有大量的現有貨幣,大大降低了美聯儲降息政策的效果。另外,由(1)式可知,若d值越小,IS越不富有彈性,即投資對利率變動的敏感程度越差。因此即使美聯儲降低利率,投資也不會增加很多,從而國民收入的增幅也較小。美國經濟現在處于蕭條時期,消費者普遍存在悲觀預期并逐步增加儲蓄①,因此投資需求的利率系數較小,美聯儲降低利率能否恢復消費者的信心進而增加私人投資還有待于未來的經濟數據加以檢驗。

其次,美聯儲無力使得貨幣流通速度恒定,因此其降息政策大打折扣。凱恩斯主義認為,通過增加貨幣的供給量進而降低利率并提高產業(yè)增長率的前提是貨幣流通速度不變或者其減慢程度小于中央銀行增加貨幣供給的程度。相關數學推理如下：

因此,產量的增長率與貨幣流通速度增長率和貨幣供應量增長率均成正相關。當通貨膨脹率處于靜態(tài)時,美聯儲在短時間內降低利率 (提高貨幣供應量增長率)未必能夠提高產量增長率,因為經濟蕭條時期消費者愿意把貨幣持于手中,貨幣的流通速度會大大減慢。如果貨幣流通速度增長率的降幅大于同期貨幣供應量增長率的增幅,產量增長率可能為負值。

(二)財政政策：消費主義還是投資主義?

中美兩國在這場共同抵御世界性金融危機的戰(zhàn)斗中,不約而同地采取了積極的財政政策。但仔細分析美國救市計劃的財政構成(見表 1)［5］,我們便可以得出以下結論：美國試圖通過刺激消費來增加有效需求,而中國將刺激投資作為復蘇經濟的首要杠桿。在奧巴馬的部分經濟刺激方案中 (因為該表展現出的支出總額為 5610億美元,并無涵蓋其所有的8000億美元救市計劃),單純性投資支出 (1650億美元)僅占據資金總額的 29．4%,甚至更少 (因為該部分資金同時用于基礎科學事業(yè)等非直接性投資項目)。而以減稅和強化社會保障為核心的刺激消費支出卻占據 70．6%,僅直接個人減稅額就高達 1420億美元。反觀中國 4萬億經濟復蘇計劃：“基礎設施建設 15000億,節(jié)能工程 2100億,技術改造 3700億,汶川重建 10000億,農村基礎設施建設 3700億,民生工程 4000億,科教文衛(wèi)事業(yè) 1500億?！雹谌绻覀儗⒚裆こ讨С鼋缍榇碳はM資金 (該種界定遠遠大于凱恩斯對消費支出的界定),那么刺激消費支出也僅僅占據了總資金的10%。由此可見,中國將擴大投資作為經濟發(fā)展的引擎,即使在經濟危機席卷全球的時期也是如此。然而,哪一種刺激計劃更符合經濟學原理,或者說更能將本國的實際產量推向潛在產量?是以減稅為中心的中產階級復興主義還是以擴建基礎設施為中心的投資主義?事實上,投資模式與消費模式各有優(yōu)劣。

表 1 財政刺激計劃對 GDP的評估效應

資料來源：美國國會預算辦公室。

投資對刺激經濟起到基礎性作用,而消費僅具有衍生性作用。這也是多數美國經濟學家反對奧巴馬減稅政策的根本原因：逐步恢復投資者的信心進而擴大投資是挽救美國經濟的唯一途徑。在短期,由于邊際消費傾向通常小于 1,消費的增長必定小于收入的增長,因此消費不可能促成國民收入的倍數增長 (表 1中第一行的投資創(chuàng)造乘數大于后幾行的消費創(chuàng)造乘數)。更為重要的是,消費一般具有一次性以及最終性,消費不能通過作用于國民收入促進自身增長。而投資恰恰相反,它不僅可以通過乘數—加數原理迫使IS曲線向右移動進而促進產出和投資自身的循環(huán)增長,而且能夠維持國民收入的倍數增長。從長期看,在生產要素的邊際產出大于0且遞減時,經濟增長僅與資本、勞動力和技術有關。劉易斯、索洛等經濟學家更是強調發(fā)展中國家經濟發(fā)展的前提是儲蓄必須轉化為投資。奧巴馬的財政政策如此重視消費而忽略投資,可能會對經濟復蘇產生負面的影響。

投資是經濟發(fā)展的決定性變量并不意味著通過拉動投資需求提高社會總需求的模式在任何經濟社會中都完美無缺,也不意味著政府在出臺 4萬億經濟復蘇計劃后即可高枕無憂。擴大投資需求對于我國至關重要,但在這一過程中還涉及一些潛在的經濟問題。若處理稍有不慎,其造成的后果將與擴大內需的戰(zhàn)略背道而馳。首先,刺激投資需求未必提高經濟社會的實際產量和實際就業(yè)量。這一點可以從圖 1中清晰地反映出來。當 y＜yf時,AS曲線彈性較大;當 y＞yf時,AS曲線彈性較小。因此,當 y＜yf時,右移 AD曲線可保證在物價上升不多的情況下促使實際產量大幅度地提高;當 y＞yf時,右移 AD曲線意味著物價飛漲以及實際產量的小幅度上升。這就是凱恩斯稱謂的 “瓶頸現象”,該種現象在發(fā)達國家隨處可見。例如,在進入后工業(yè)化時代并且經濟資源較為匱乏的日本,政府早已無路可建,盲目擴大投資需求只會導致通貨膨脹以及國民財富的實際貶值。近些年,我國的一些地方也出現了類似的投資熱,不僅浪費生產資源而且抬高當地的物價。2008年初,這種私人與政府的投資熱已經達到極致并引發(fā)全國范圍內的通貨膨脹,最終迫使央行大幅度升息,采取緊縮的貨幣政策。其次,擴大投資需求可能會以降低新建基礎設施質量為代價。去年,美國一座高速公路大橋就發(fā)生了嚴重的坍塌事件。“一個主要的沖突存在于快速支出的需求與妥善支出的欲望之間……一些破爛項目也乘機從(奧巴馬)經濟刺激計劃中尋求再生。”［6］因此,擴大投資需求無可厚非,但是政府應當確保一般公共物品的質量。再次,過分擴大投資需求必定會在一定程度上萎縮消費需求,而擴大消費需求恰恰是我國擴大內需戰(zhàn)略的核心。在短時期內居民個人的消費習慣不可能更改的情形下,通過減稅提高居民的個人可支配收入成為刺激消費需求的主要路徑。然而,政府本身不是一個生產者,不能創(chuàng)造社會財富,其擴建基礎設施項目拉動投資需求的資金(增稅)必然來自民間。政府試圖通過 4萬億投資計劃刺激國內需求,卻不可避免地降低了國內的消費需求。如何在擴大投資需求與消費需求間保持必要的平衡進而促使AD曲線在潛在產量周圍波動無疑是一項艱巨的任務。

(三)貨幣政策：中美兩國達成的默契?

與大相徑庭的財政政策相比,中美兩國為應對金融危機而采取的貨幣政策具有較大的相似性,盡管在一些特殊金融政策上依然存在分野?？偟膩碚f,同大于異?！巴笔侵竷蓢谝欢〞r期內連續(xù)并大幅度地降低國內利率以及存款準備金率 (參見圖3);“異”是指美聯儲嚴重依賴公開市場業(yè)務,而中國央行對此種救市方案持謹慎態(tài)度。央行 2008年 5次降息,9次降低存款準備金率,年終甚至分別降至 2．25%和 14．5%,并于 2009年全年維持這一寬松的貨幣政策。美聯儲不僅于去年 12月宣布美國進入 “零利率”時代,而且將存款準備金率降至新低。兩國積極貨幣政策背后的經濟學原理無非是貨幣創(chuàng)造乘數理論,即通過降低準備金率促使H(基礎貨幣)轉化成M1(硬幣、紙幣等通貨以及銀行活期存款),進而向市場注入更多的流動性,降低利率并刺激私人消費和投資,最終提高實際產量。但貨幣創(chuàng)造乘數并沒有解決 “為何 M1增長通常會促使(2)式中y的增長”這一問題,而僅僅處理了M1與H間的數量關系。為了進一步闡明產量增長與增加貨幣供給間的數量關系,引入蒙代爾經濟增長率模型甚為必要。相關數學推理如下［7］：

由 (13)式可知經濟增長率與貨幣擴張率成正比。因此,兩國貨幣當局無疑先通過貨幣創(chuàng)造乘數將 H轉化為M1,實現貨幣的擴張,再通過(13)式將 M1轉化為 λ,實現產量增長率的擴張。

圖 3 2008年央行的利率政策及貨幣救市方案圖

盡管在降低利率和存款準備金率等政策上存在共識,但是美聯儲財政赤字貨幣化的救市方案卻沒有引起中國央行的興趣。去年 3月 18日,美聯儲決定購買 3000億美元長期國債并將逐漸購入至多 7500億美元的抵押貸款支持債券。在美聯儲彈盡糧絕的情形下(聯邦基金利率已經接近 0),伯南克只能通過這種連教科書都沒有的開創(chuàng)性救市方式 (數量型創(chuàng)造貨幣),繼續(xù)向市場注入更多的流動性。該政策后果之一就是美聯儲負債的大幅度激增與潛在的通貨膨脹。經濟學家郭田勇對此抨擊道,“這個口子一開,美國國債還用其他國家買嗎?美國自己開動印鈔機就可以解決問題了……這已經嚴重觸及市場經濟的底線。”③中國央行對該種貨幣政策缺乏熱情,可能與我國 “財政平衡”的思想以及尚未完善的金融市場有關。盡管去年兩部委決定發(fā)行 2000億人民幣的特別國債,但是中央政府所發(fā)行并由城鎮(zhèn)居民通過商業(yè)銀行購買的國債與美聯儲通過公開市場業(yè)務購買的國債有本質區(qū)別：前者 “意在收縮流動性”④,防止流動性過剩;后者的意圖恰恰是進一步增強流動性,達到火上加油的目的。

(四)匯率政策：貶值到底符合誰的利益?

從圖 4至圖 6中(資料來源于 www．qdwzb．gov．cn),我們可以初步窺探兩國為應對金融危機所采取的匯率政策的差異性：中國在確保人民幣兌美元匯率穩(wěn)定的同時 (并非絕對),允許人民幣兌其他主要貨幣匯率的劇烈震蕩甚至是有限程度的下降;而美國在堅持 “虛假的美元貶值”的戰(zhàn)略同時,在戰(zhàn)術上尋求貶值本幣,促使 BP曲線右移進而刺激國內出口。當然,我們還需要更為精確的分析。圖4反映了2008年上半年人民幣對美元的持續(xù)性升值以及 2008年下半年及 2009年兩種貨幣匯率逐漸趨于穩(wěn)定 (2008年 12月初人民幣曾小幅度貶值)。同時圖 5、圖 6也顯示出經濟危機時期 (2009年 4月份前)人民幣兌歐元和日元的匯率長期處于震動狀態(tài)以及去年 4月以來人民幣對上述兩種貨幣的大幅度貶值。去年中國出口由于外需不足遭遇大幅度下滑,國內不乏通過適度貶值人民幣刺激出口進而確保完成國內經濟 “保 8”的偉大目標的聲音。然而,即使在凱恩斯主義看來,這種呼聲依然缺乏理性。

圖 4 2008年 1月 1日至 2009年 12月 31日美元匯率走勢圖 (1美元兌換人民幣)

圖 5 2008年 1月 1日至 2009年 12月 31日歐元匯率走勢圖 (1歐元兌人民幣)

圖 6 2008年 1月 1日至 2009年 12月 31日日元匯率走勢圖 (100日元兌人民幣)

美元在 2008年先貶、后升、再貶的匯率路徑暴露了美聯儲的真實用意：在維護美元霸權的基礎上促使美元貶值。既然一種貨幣霸權一般以該種貨幣的幣值在一定時期內相對穩(wěn)定為前提,那么維護美元霸權與促使美元貶值的政策不是背道而馳嗎?美聯儲豈非愚蠢至極?事實并非如此。蒙代爾認為,資本流動的方向與數量是決定一國貨幣幣值的基礎性因素。為了分析跨國資本流動,我們引入建立在凱恩斯主義基礎上的無拋補利率理論,即：r+ζ=rI(r為國內利率,ζ為預期本幣幣值變動幅度,rI為國際利率)。在 ζ值處于靜態(tài)時,r值較低,有利于鼓勵資本流出,促使本幣貶值。然而該結論并不完全適用于國際主導性貨幣美元。其結癥在于：當爆發(fā)全球性金融危機時,盡管美聯儲降低r值,但國際資本依然流向美國或者從美國流出的資本比流入美國的資本少,因為美元的霸權性地位使得美元資產依然是各國最安全的投資對象。因此,r值降低并未促使美元大幅度貶值,反而促使美元在一定時期內小幅度升值。這也是美聯儲敢于將聯邦基金利率降至 0．25%,孤注一擲地向國內市場注入流動性而不用擔心美元過分貶值的根本原因。其他貨幣則不具備此種優(yōu)勢。例如,2008年下半年,韓國政府和俄羅斯政府降低國內利率的措施直接導致國際資本大規(guī)模地流出以及韓元和盧布的大幅度貶值,即使兩國政府在金融危機爆發(fā)后宣布動用外匯儲備也無濟于事。

四、結 論

我們已經清晰認識到,意識形態(tài)的差別、經濟發(fā)展階段的不同以及經濟思想的分野并不能阻止世界第一大經濟體和第三大經濟體為擺脫金融危機的困境、刺激國內經濟復蘇不約而同地向凱恩斯主義尋求藥方。在經濟繁榮時期,我們可以認同薩伊定律并有理由宣稱 “生產給產品創(chuàng)造需求”［16］;但在經濟蕭條時期,我們卻不由自主地轉向凱恩斯主義陣營,因為我們別無選擇：要么接受它,要么自取滅亡。凱恩斯主義通過 IS-LM-BP模型向失去活力的經濟體注入新鮮的血液,并逐漸成為政府反危機的首要理論武器。由于 ISLM-BP模型涉及 4個市場和兩種均衡 (內部均衡和外部均衡),其本身具備不同的經濟傳導機制。正是因為創(chuàng)造有效需求可以通過這些不同的經濟傳導機制來完成,中美兩國的救市政策才各有特色：美國意欲構建以貨幣主義為核心的救市政策,中國試圖實施以財政主義為導向的救市政策;美國注重刺激消費需求,中國注重刺激投資需求;盡管中美兩國在降低利率進而向市場注入更多流動性等貨幣政策上達成一致,兩國對待公開市場業(yè)務的態(tài)度依然大相徑庭;美國繼續(xù)奉行 “虛假的”美元貶值政策,中國轉向堅持人民幣兌美元匯率穩(wěn)定的策略。在近期,如果將 2009年第三季度中美兩國 GDP增速 (中國為 8．9%,美國為 3．5%)作為窺探救市政策效果的窗口,我們不難發(fā)現美國弱于中國。至于長期的效果,我們不妨拭目以待。

［注 釋］

① “美國的儲蓄率在過去的 30年中由占 GDP的 10%降至0%,但在最近的 6個月中升至 2%,一些分析人士預測可能升至 5%”。Hugo Restall.Can Asia Consume AWay Out of Crisis?［J］.Far Eastern Economic Review.2008,171(9)：6.

② 國家發(fā)改委主任張平(3月 6日)在上一屆全國人大二次會議上的答記者問,www.xinhua.com,2009年 3月 10日登陸。

③ 經濟學家郭田勇對美聯儲狂購國債的評論,www.epaper.nddaily.com,2009年 3月 22日登陸。

④ 中國人民大學金融與證券研究所副所長趙錫軍對中國2000億特別國債的評論,www.guotianyong.b log.sohu.com,2009年 3月 22日登陸。

［1］Richard Duncan.Time to Dump the Dollar Standard［J］.Far Eastern Economic Review,2008,171(8)：6-9.

［2］Hugo Restall.Can Asia Consume AWay Out of Crisis?［J］.Far Eastern Economic Review,2008,171(9)：6-7.

［3］Column Comment.Asia's suffering［J］.The Economist,2009,390(5)：9.

［4］高鴻業(yè).宏觀經濟學 ［M］.北京：中國人民大學出版社,2005：727.

［5］Column Comment.Can the centrists hold?［J］.The Economist,2009,390(6)：31.

［6］Column Comment.Infrastructure—Be carefulwhat you wish for［J］.The Economist,2009,390(6)：32.

［7］蒙代爾.蒙代爾經濟學文集 (第二卷)——一般貨幣與宏觀經濟理論 ［M］.向松祚,譯.北京：中國金融出版社,2003：39-41.

［8］胡舒立.人民幣匯率該不該貶?［J］.經濟研究信息,2008,(12)：9.

［9］薩伊.政治經濟學概論 ［M］.北京：商務印書館,1963：142.