吳 斌 劉燦輝 黃明鋒

摘要：文章以我國滬深兩市45家房地產類上市公司為樣本，實證研究了樣本組高管薪酬與企業(yè)績效的關系。文章首先對樣本作了所有年度和分年度的相關分析，再將定量數(shù)據(jù)定性化處理，采用列聯(lián)表研究了高管薪酬與企業(yè)績效的關系。研究結論顯示：房地產類上市公司高管薪酬與企業(yè)績效間相關性并不顯著，但2007年以來高管薪酬業(yè)績相關性呈現(xiàn)增強趨勢。文章最后對房地產企業(yè)高管薪酬設計提出了建議。

關鍵詞：房地產類上市公司：高管薪酬：企業(yè)績效；列聯(lián)表

一、引言

房地產類上市公司高管高額薪酬問題一直是輿論關注的焦點。根據(jù)上市公司年報。2008年上市公司高管薪酬排行最高10人中，房地產類上市公司高管占據(jù)了第7和8席。在前30人中，房地產高管占據(jù)了6位；同時，智聯(lián)招聘薪酬數(shù)據(jù)研究中心調查數(shù)據(jù)也顯示：2008年房地產從業(yè)者薪酬漲幅力壓金融業(yè)，從2007年的第三位攀升至第二位，遠高于13.8％的社會平均水平：這在金融危機加重房地產公司的房價回落、銷售萎縮、投資減緩、資金缺乏的環(huán)境下，引發(fā)了國家是否應采取“限薪令”的廣泛討論，也引發(fā)了社會的思考：房地產類上市公司高管薪酬是否畸高?高管薪酬是否與企業(yè)績效相匹配?等問題。這已經引起了我國學者的關注，本文在既有文獻回顧基礎上。對上述問題進行了理論分析和實證檢驗。

二、文獻綜述

高管薪酬作為現(xiàn)代企業(yè)的一種制度安排，理論上其作用在于幫助解決公司結構中存在的代理問題?，F(xiàn)代企業(yè)代理問題重點在委托人與代理人關系問題，由于委托人關注的是投入資本的保值增值，受托人則關心的是如何最大化個人利益，企業(yè)外的委托人處于天然的信息劣勢，難以以低成本觀測高管努力程度，因此將高管薪酬與企業(yè)績效掛鉤成為可行的替代性選擇，委托人通過與代理人事前簽訂薪酬契約，統(tǒng)一二者目標函數(shù)并減少高管自我激勵成為占優(yōu)策略，因此，高管薪酬制度的基本職能至少有兩項：激勵高層管理團隊以實現(xiàn)企業(yè)績效，以及減少高層管理團隊的職務消費，這也成為了高管薪酬研究的兩個重要方面，其中以高管薪酬績效相關性研究尤甚。

在研究高管薪酬績效相關性問題時，不同行業(yè)樣本因其自身特質導致了需對特殊行業(yè)進行單獨研究。長期以來，房地產業(yè)在我國國民經濟體系中占基礎性、戰(zhàn)略性地位，也是國家宏觀調控焦點所在，自1998年始出臺多項政策強化房地產市場的規(guī)范發(fā)展，2005年自今更是連續(xù)頒布“國八條”、“國六條”及其配套政策等規(guī)范性文件以保障行業(yè)的健康發(fā)展，究其原因。房地產發(fā)展與多個產業(yè)相關度高，其對基礎設施投資帶動力強，與金融安全及人民生活息息相關，成為了國民經濟的支柱產業(yè)，經濟增長也需要房地產業(yè)增長為前提，房地產對經濟發(fā)展具有先導性和超前性特點。其次，房地產業(yè)表現(xiàn)出不同于一般行業(yè)的周期性特點，除房地產開發(fā)項目常需持續(xù)3年～4年時間外，銷售回報也總是伴隨樓盤開發(fā)、建設和銷售在波峰和波谷間移轉，房地產類上市公司績效較一般行業(yè)具有更大的波動性，因此房地產類上市公司高管薪酬業(yè)績敏感性有其特殊性，對一般行業(yè)的研究結論不能類推至房地產業(yè)，而需要對其進行單獨研究。再次，房地產的開發(fā)流程復雜、涵蓋領域廣特點對核心人才專業(yè)水平、項目經驗和資源組合能力提出了綜合性要求，降低了核心人才的可替代性，但伴隨近年來房地產步入有序競爭時代，行業(yè)內競爭加劇了人才無序流失、削弱了企業(yè)競爭力。在房地產行業(yè)高端人才匱乏、薪酬水平呈現(xiàn)結構性增長背景下。房地產企業(yè)薪酬體系設計面臨新的挑戰(zhàn)。如何設計房地產公司高管薪酬體系，既能提升企業(yè)競爭力，又能保全核心人力資本，是一個值得思考的問題，因此研究房地產類上市公司高管薪酬的最新變動也更具理論和現(xiàn)實意義，

針對房地產高管薪酬與企業(yè)績效關系問題，國內外學者進行了定量的研究，但目前來看結論并不一致：JoscowPatti，Nancy Rose及Shepard Andrea(1993)實證證明公司業(yè)績同高管報酬有微弱的相關性，劉鳳委、孫諍、李增泉(2007)對國有上市公司實證研究表明公司業(yè)績與高管薪酬呈顯著正相關關系，但魏剛(2000)認為兩者相關關系并不顯著，且高管薪酬與企業(yè)規(guī)模相關。這種研究結論的差異可能源于研究方法不同，現(xiàn)有研究多采用以下兩種方法：建立回歸方程，通過檢驗模型擬合度測度自變量對因變量的影響；或構建結構方程模型。通過LISREL方法分析路徑系數(shù)來判別影響大小。由于上述方法運用時需要首先進行數(shù)據(jù)的正態(tài)分布和同方差假定。在樣本數(shù)據(jù)實際可能不滿足正態(tài)分布、同方差假定。例如高管薪酬與企業(yè)規(guī)模相關、企業(yè)績效與資本結構相關時，分析結果可信度降低，為克服該問題，我們在對樣本數(shù)據(jù)全體和分年作相關分析的基礎上，將定量數(shù)據(jù)作定性化處理。再采用列聯(lián)表方法分析了薪酬升降和績效變動的差異性。采用這種分析方法不僅原理簡單，避免了復雜方法可能帶來的統(tǒng)計誤差，而且定性分析和定量方法相結合。結論更加穩(wěn)健可靠。

本文選取我國滬深兩市2006年前上市的A股房地產類上市公司為樣本，研究高管薪酬與企業(yè)績效的關系。截止2008年底，共有69家房地產類上市公司，因采用2006年后連續(xù)三年數(shù)據(jù)，研究樣本剔除了2006年以后才上市的房地產類上市公司，同時剔除披露數(shù)據(jù)不完整的上市公司，最后得到符合條件的上市公司45家。上市公司數(shù)據(jù)都來自CSMAR和WIND數(shù)據(jù)庫，并抽樣與上市公司公布的年度報告進行了核對和更正。

1、高管薪酬、企業(yè)績效指標選擇。在選取高管薪酬指標時，我們采用國內通常做法，利用年報披露的“金額最高的前三名高管人員薪酬總額”衡量。同時采用“金額最高的前三名董事薪酬總額”進行穩(wěn)健性檢驗?？紤]到我國上市公司業(yè)績目標通常是提高凈利潤。我們選取凈利潤作為企業(yè)績效指標，并采用剔除非經常性損益后的息稅前利潤作為穩(wěn)健性檢驗。

2、樣本描述性統(tǒng)計。樣本描述如表1所示，2006年～2008年我國房地產類上市公司凈利潤總體呈現(xiàn)增長趨勢，但凈利潤的標準差也在拉大，顯示出隨著市場競爭加劇房地產企業(yè)間獲利能力差異加大。高管前三名薪酬總額呈現(xiàn)明顯上升趨勢，反映出房地產公司近年來普遍提高高管薪酬以維系、激勵核心人才，高管薪酬呈現(xiàn)出結構性增長，但高管薪酬增長與企業(yè)績效提升的相關性尚須進一步檢驗。

3、高管薪酬敏感性的相關分析。我們通過Pearson相關系數(shù)檢驗了高管薪酬與企業(yè)績效相關性。Pearson相關系數(shù)顯示，2006年高管薪酬與企業(yè)績效在10％水平顯著，2007年二者相關性水平明顯下降，2008年雖然有所上升，但高管薪酬與企業(yè)績效相關性仍然不夠顯著，這為研究高管薪酬敏感性變動提供了初步的經驗證據(jù)。

4、高管薪酬業(yè)績敏感性的列聯(lián)表分析模型。列聯(lián)表又稱為交互分類表，是指將兩個或更多的定性變量分組并比較各組分布情況以探求變量間關系的方法。通常情況下列

聯(lián)表中樣本數(shù)目大于40時，采用卡方檢驗就能確定定性變量間的顯著性，但當列聯(lián)表中最小期望頻數(shù)小于5大于1時，需要采用連續(xù)校正卡方值來對卡方檢驗進行修正。下面我們對高管薪酬業(yè)績敏感性進行列聯(lián)表分析。

我們把上市公司高管薪酬與凈利潤從2006年～2007年上升與下降(剔除不變的情況)的變化分成四類，得到表3，表3中頻數(shù)和頻率未能呈現(xiàn)出明顯的主對角線、副對角線特征，行百分比、列百分比的比例關系也不明顯，顯示出2006年-2007年高管薪酬和凈利潤關系并不明顯。另外從表4對列聯(lián)表的卡方檢驗結果來看，皮爾森卡方檢驗的P值大于10％的顯著性水平。通過連續(xù)校正卡方檢驗對皮爾森卡方檢驗值進行修正后，P值也不顯著，也證明了2006年-2007年高管薪酬與凈利潤缺乏相關性。根據(jù)表5可知，2007年～2008年高管薪酬與凈利潤變動的列聯(lián)表中各行、列邊際分布的比例關系仍不夠明顯，但應值得關注的是，各行、列比例關系較上期更加明顯，顯示出管薪酬與凈利潤的相關性出現(xiàn)明顯的增強趨勢，另外表6中2007年至2008年各統(tǒng)計量的P值較上期顯著下降，也證明了高管薪酬的業(yè)績敏感性開始增強。

為檢驗上述結果的穩(wěn)健性，我們采用了“金額最高的前三名董事薪酬總額”作為“金額最高的前三名高管人員薪酬總額”的替代變量，息稅前利潤作為凈利潤替代變量進行敏感分析，敏感性分析結果與上文相同，在此不再贅述。

四、結論和建議

本文采用定量結合定性分析方法探討了房地產類上市公司高管薪酬與企業(yè)績效關系，無論是相關分析還是列聯(lián)表分析結果都顯示：2006年-2008年房地產類上市公司高管薪酬與企業(yè)績效關系并不顯著，但2007年來二者顯著性開始出現(xiàn)增強的趨勢，高管薪酬業(yè)績敏感性有所提升。

高管薪酬作為企業(yè)激勵核心人才的重要措施。其最終目標是支持企業(yè)目標的達成，但目前房地產類上市公司高管薪酬與企業(yè)績效不相匹配問題為企業(yè)目標實現(xiàn)帶來了挑戰(zhàn)，為適應不斷發(fā)展變化的市場環(huán)境和競爭壓力，房地產類上市公司不僅要通過科技水平創(chuàng)新來尋求新的生存和發(fā)展空間。也需要改變傳統(tǒng)薪酬制定模式，在管理模式上自主創(chuàng)新，結合近年來長三角地區(qū)自主創(chuàng)新的成功經驗。我們認為，未來房地產公司高管薪酬制度可采用：

1、獨立的薪酬委員會制定高管薪酬體系并定期對其進行評估。高管高額薪酬長期以來受制于內部人控制問題。高管薪酬不取決于董事會而由高管自身決定，通過建立獨立的薪酬委員會制定并定期評估高管薪酬體系，企業(yè)不僅可以避免薪酬制定和評估中內部人控制，也可充分了解是否進行了適當?shù)某杀局Ц?，當然。高管薪酬體系制定和評估應基于企業(yè)長期戰(zhàn)略和競爭力的提升。

2、房地產類上市公司具有周期性特點，因此制定高管薪酬應考慮行業(yè)的周期性，并應盡可能采用相對性指標規(guī)避系統(tǒng)性風險：同時可借鑒李靖、胡振紅、王凌云(2008)研究成果，不斷對企業(yè)薪酬戰(zhàn)略進行調整以保證與環(huán)境動態(tài)匹配。

3、建立科學的高管薪酬考評體系。為加強房地產類上市公司高管薪酬與企業(yè)績效的匹配度，一方面企業(yè)可通過采用浮動薪酬管理，加大績效獎金占高管收入比重以強化高管的業(yè)績導向；另一方面，企業(yè)應重視中長期激勵的運用，中長期激勵跨期支付，不僅有利于企業(yè)在不明朗的經濟形勢中調節(jié)各期成本，也將高管和企業(yè)長期利益聯(lián)系起來，從戰(zhàn)略層面上統(tǒng)籌規(guī)劃高管權責利問題以激勵高管，降低代理成本。

作者簡介：吳斌，管理學博士，東南大學經濟管理學院會計系副主任、副教授；劉燦輝，中國注冊會計師，東南大學經濟管理學院碩士生；黃明鋒，中國注冊會計師，東南大學經濟管理學院碩士生。

收稿日期：2009—11—02。