銀行和政府的博弈還沒有結(jié)束。未來數(shù)月信貸增長還會在銀行沖規(guī)模和政府加緊調(diào)控之間尋找平衡

新年伊始，有關(guān)中國各項調(diào)控的報道不絕于耳:從上調(diào)存款準(zhǔn)備金，到房地產(chǎn)國十一條，到控制銀行新增貸款。去年四季度GDP增長10.7%，超出預(yù)期，12月份出口和CPI(消費者物價指數(shù))明顯反彈(同比增長1.9%)，都加劇了市場對于宏觀政策會進(jìn)一步收緊的擔(dān)心甚至恐慌。

盡管市場上對政府可能緊縮過度表示擔(dān)心，我們認(rèn)為今年GDP增速至少在9%。近期政策頻出只是為了實現(xiàn)既定的貨幣政策“適度寬松”的意圖，防止銀行過快放款，而并不主要是因為近期通脹堪憂而調(diào)整了政策取向。

去年12月CPI反彈是比想象的要快一些，但因為天氣比往年寒冷引起的蔬菜價格上漲對其貢獻(xiàn)大約是一半。估計今年全年消費物價上漲的幅度仍會在3%-4%之間。

在2009年下半年，中國政府已經(jīng)將其宏觀政策取向從事實上的極度擴(kuò)張轉(zhuǎn)變?yōu)檫m度寬松。最明顯的信號是在2009年12月初，向商業(yè)銀行傳達(dá)的2010年貸款增長目標(biāo)要遠(yuǎn)低于2009年(2010年目標(biāo)增速大約控制在18%，而2009年增長超過了30%)。而對銀行貸款數(shù)量的直接控制是中國實施貨幣和信貸政策一貫最有效，也最依賴的工具。

上調(diào)存款準(zhǔn)備金率并未改變18%的貸款增長目標(biāo)(2010年新增貸款7.5萬億元)。調(diào)整存款準(zhǔn)備金是央行用于對沖外匯流入和減少過剩流動性的工具，目的是使貨幣供給不至于與信貸指標(biāo)偏離得太遠(yuǎn)。

如果銀行有太多的超額儲備而又受到信貸額度的控制，那么其尋找表外各種方式逃避信貸監(jiān)管的沖動將非常大。估計超額準(zhǔn)備金率仍高于1.5個百分點，所以本次調(diào)整準(zhǔn)備金率對總的信貸投放量并不形成制約。

如果中央不加以及時控制，今年的貸款增長將大大高于“適度寬松”定下的18%左右的速度。到那時，天量信貸和過度投資可能引起未來更大的通脹和資產(chǎn)泡沫風(fēng)險。

為什么銀行信貸在年初會出現(xiàn)“井噴”現(xiàn)象呢?是因為實體經(jīng)濟(jì)確實有大量的融資需求嗎?果真如此，控制貸款就有可能遏制投資和經(jīng)濟(jì)增長。抑或是，井噴是因為銀行為搶占市場份額、積極擴(kuò)充信貸造成的?主要原因應(yīng)該是后者，因為銀行擔(dān)心如果不這么做，今年出現(xiàn)緊縮的時候就會吃虧。這種沖動和放貸行為有幾個深層次原因:

政策執(zhí)行上的前后不一致性:開始銀行面臨的政策制約是一樣的，但是那些在緊縮前多放貸的銀行，就能獲得更大的市場份額和更高的利潤。

受利率政策保護(hù)的利差:由于存貸款利率都是政府管理，銀行擴(kuò)張搶占市場份額的做法不會讓利差大幅縮小。而利差的縮小往往能讓這種競爭找到一個適度的平衡。

低利率下的需求:由于貸款利率相較于向經(jīng)濟(jì)的實際投資回報來說很低，加上一部分借款的主體是半官方的機(jī)構(gòu)，所以信貸需求總是非常大。

政府擔(dān)保:股改之后銀行仍然主要是國有，有隱性的國家擔(dān)保而不用擔(dān)心倒閉。銀行的最大動力往往是做大，而不是爭取持股人最高回報，或控制風(fēng)險。

往前看，我們預(yù)計政府將繼續(xù)執(zhí)行既定的政策調(diào)整——鑒于外匯持續(xù)流入，存款準(zhǔn)備金率將會繼續(xù)上調(diào);從二季度開始全年至少加息兩次(在3月中旬的“兩會”召開后)以管理通脹預(yù)期; 更嚴(yán)格的月度信貸管理; 以及必要情況下控制項目批準(zhǔn)。

而銀行和政府的博弈還沒有結(jié)束。未來數(shù)月信貸增長還會在銀行沖規(guī)模和政府加緊調(diào)控之間尋找平衡，帶給市場的是不斷的猜測和爭論。

但有一點，我們認(rèn)為調(diào)控頻出背后還沒有真正改變的是“適度寬松”的政策。今年與2007年和2004年的調(diào)控不一樣的是，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇還不穩(wěn)固，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的增長至今主要是由政府主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施等投資拉動。

政府將在宏觀調(diào)控上謹(jǐn)慎行事而不會過緊，今年新增貸款仍然會至少達(dá)到7.5萬億元，再加上出口的反彈，政府推動城市化進(jìn)程帶來的投資增長，今年GDP增長“保九”應(yīng)該沒有大的懸念。

為什么今年的通脹不會失控呢?

幾個主要原因是: 由于全球消費需求疲軟，核心的制造業(yè)消費品價格仍因為剩余產(chǎn)能的存在而將受到抑制，而許多產(chǎn)能在中國;去年貸款天量發(fā)放主要是用于投資以抗通縮，并且是短期行為;今年政府將大大放緩貸款增速;天氣相關(guān)的因素將會消退，從而使蔬菜和食品價格在春天回落;政府可能推遲并放緩之前制定的資源和公用事業(yè)價格調(diào)整計劃，以降低對整體CPI的壓力?！?/p>

作者為瑞銀證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家