國務(wù)院國資委新修訂的《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》最為引人注目之處是增加了一個全新的業(yè)績考核指標(biāo)——EVA，以其替代凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)。它標(biāo)志著中央企業(yè)價值管理時代的來臨。 EVA與利潤指標(biāo)的并存互動，共同構(gòu)建了中央企業(yè)經(jīng)營管理的全新格局。

EVA考核辦法的濃重中國特色

《辦法》中有關(guān)EVA的衡量方法與考核規(guī)定，與EVA的國際規(guī)范、通行做法幾乎完全不同。

在EVA的測算方法上，除在建工程科目在資本占用中被剔除外，對非經(jīng)常性損益項目，《辦法》不同于國際規(guī)范中口徑較寬的“營業(yè)外收支”，而是僅僅將其限定在變賣主業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)收益﹑主業(yè)以外非流動資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收益、與主業(yè)發(fā)展無關(guān)的置換收益以及與經(jīng)?；顒訜o關(guān)的補(bǔ)貼收入等較為狹窄的范圍(中國證監(jiān)會2008年第43號公告中有19個相關(guān)事項)。

值得注意的是，不但這些將被剔除的非經(jīng)常性損益未包括與主營業(yè)務(wù)無關(guān)的、來自其他經(jīng)營性業(yè)務(wù)的損益，如化工企業(yè)從事的房地產(chǎn)開發(fā)、租賃業(yè)務(wù)及旅游業(yè)務(wù)，而且屬于被調(diào)整范圍內(nèi)的科目剔除比例僅為50%。這表明，央企從事非主營業(yè)務(wù)并未受到全面限制，央企通過非資產(chǎn)交易型的非經(jīng)常性業(yè)務(wù)仍能為其利潤和EVA做出貢獻(xiàn)。這就在一定程度上保證了央企通過其他較高收益或回報業(yè)務(wù)支持主營業(yè)務(wù)﹑加快規(guī)模擴(kuò)張速度，也符合國家對央企利潤(收入)與價值雙重目標(biāo)的戰(zhàn)略要求。

在費用資本化方面，《辦法》只規(guī)定了研究性支出與戰(zhàn)略性資源勘探支出兩個項目。對前者全額資本化且不作分期攤銷，對后者在50%以內(nèi)進(jìn)行資本化。除了操作簡便性的考慮外，也給利潤指標(biāo)保留了一定的擴(kuò)大空間，限制了過多調(diào)整事項(如銷售費用與管理費用中的其他明細(xì)事項經(jīng)調(diào)整后不減少EVA而僅僅等額減少利潤) 可能影響利潤的后果。因為這樣畢竟會抑制利潤與規(guī)模的增長，不利于央企擴(kuò)張的速度。

在資本成本的確定上，首先是采用了與國際規(guī)范不同的統(tǒng)一的全部資本成本率概念。不是分別計算債務(wù)資本成本率與權(quán)益資本成本率，然后再根據(jù)債務(wù)資本與權(quán)益資本各自的權(quán)重計算加權(quán)平均的資本成本(WACC)，而是直接指定統(tǒng)一的全部資本成本率，并將全部央企簡單地劃分為政策、普通與高資產(chǎn)負(fù)債率三種類別，且為三種類別的央企規(guī)定三個全部資本成本率。這種與國際規(guī)范相悖的資本成本確定方式，實質(zhì)上是在EVA全面推行的初期，給央企實施EVA考核以一定的適應(yīng)期，也給普遍資本高度密集的央企以價值管理的緩沖期，允許央企在價值管理的同時，保持規(guī)模擴(kuò)大的速度。

利潤與EVA并行考核的戰(zhàn)略意義

更為重要的是，《辦法》允許利潤與EVA并存共處，允許兩個不同理念、不同理論基礎(chǔ)與不同衡量方法的指標(biāo)共同承擔(dān)經(jīng)營業(yè)績考核的重?fù)?dān)。聯(lián)系到上述在EVA測算(會計調(diào)整與資本成本確定)的一系列獨立于國際規(guī)范的做法，我們不難看出，通過利潤指標(biāo)(其前提是收入或經(jīng)營規(guī)模)鼓勵央企加快增長速度和產(chǎn)業(yè)集中，以期充分利用中國經(jīng)濟(jì)的整體發(fā)展態(tài)勢和國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)此起彼伏的有利時機(jī)，迅速向全球擴(kuò)張，取得在全球相關(guān)產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)地位、獲取戰(zhàn)略資源的切實保障。以EVA為代表的價值指標(biāo)，一方面是促進(jìn)央企規(guī)模擴(kuò)大過程中的健康和長期發(fā)展動力，另一方面則通過價值管理強(qiáng)化與資本市場的內(nèi)在聯(lián)系，以期建立上規(guī)模、高效率與低成本的資本融資平臺，保障并購方式的規(guī)模擴(kuò)張戰(zhàn)略的有效實現(xiàn)。

所以，看似矛盾的規(guī)模與價值雙重目標(biāo)的設(shè)立，實質(zhì)上揭示出以更加合理、科學(xué)的方式促進(jìn)央企實現(xiàn)全球化擴(kuò)張的國家戰(zhàn)略目標(biāo)。在此情況下，國際規(guī)范、通行與正宗的EVA理論，僅剩下某種理念，而失去了方法、實務(wù)、海外經(jīng)驗借鑒與操作上的意義。而且，即使是理念層次，由于中國的國家戰(zhàn)略要求，也使對價值的追求受到相當(dāng)程度的抑制。由此產(chǎn)生的EVA激勵在方式上、力度上也將大打折扣。如果不透徹地理解并感受到這一錯綜復(fù)雜的國家利益、企業(yè)利益以及出資人與經(jīng)營者之間的關(guān)系，一味采用書本式的、教條的方式去實施純粹的EVA考核和價值管理，必將使EVA考核的實施偏離政策制定者以至央企負(fù)責(zé)人的要求、利益和使命。

《辦法》實施的四項重點

“四項重點”是國務(wù)院國資委副主任黃淑和在央企負(fù)責(zé)人工作會議上闡述如何實施《辦法》時提出的。具體為: “第一，提升現(xiàn)有資本使用效率，優(yōu)化管理流程，改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，減少存貨和應(yīng)收賬款。第二，抓緊處置不良資產(chǎn)，不屬于企業(yè)核心主業(yè)、長期回報過低的業(yè)務(wù)，堅決壓縮，及時退出。第三，提高投資質(zhì)量，把是否創(chuàng)造價值作為配置資源的重要標(biāo)準(zhǔn)，確保所有項目投資回報高于資本成本，投資收益大于投資風(fēng)險。第四，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，有效使用財務(wù)杠桿，降低資本成本。要將價值管理融入企業(yè)發(fā)展全過程，抓住價值驅(qū)動的關(guān)鍵因素，層層分解落實責(zé)任?！?/p>

關(guān)于提升現(xiàn)有資本使用效率，最為有效的方式包括: 非具備自身優(yōu)勢的業(yè)務(wù)(即使是與主營業(yè)務(wù)相關(guān)的輔助或支持性業(yè)務(wù))盡可能采用外包或以經(jīng)營性租賃取代相關(guān)資本支出，以此避免對資本的過多占用、過多存貨和過多的應(yīng)收賬款。

關(guān)于處置不良資產(chǎn)，在對資產(chǎn)處置收益進(jìn)行一定比例(50%)的剔除性調(diào)整規(guī)定下，央企處置資產(chǎn)的凈收益可以增加利潤，雖然未能全額增加EVA(其中的50%被剔除了)，但因資產(chǎn)處置后資本成本負(fù)擔(dān)的減少，又有利于EVA。然而，如果擬處置的不良資產(chǎn)還能對收入乃至利潤有些輕微貢獻(xiàn)，對其處置就涉及由其產(chǎn)生的收益、資本成本減少與處置收益(被折扣了50%)的比較問題。

提高投資質(zhì)量在運作上較為復(fù)雜。由于《辦法》規(guī)定的資本成本(率)僅接近于中期商業(yè)銀行貸款利率(以5.4%的1~3年期貸款利率為例)。在正常的經(jīng)營環(huán)境中，發(fā)現(xiàn)并投資回報率超過5.5%的項目并不困難，更不用說出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)較熱或過熱的情況。但是，當(dāng)資本市場上存在著高于5.5%回報率的投資項目時，僅僅投資于5.5%回報率的項目或資產(chǎn)，并不是最佳的投資活動和結(jié)果，以至于資產(chǎn)的質(zhì)量局限于既定的資本成本率水平。特別是當(dāng)同行業(yè)競爭對手更加挑剔的情況下， 《辦法》中規(guī)定的較低資本成本率可能使央企在資本運作層面的競爭中逐漸失去優(yōu)勢。對此，可能的解釋是管理層為實現(xiàn)規(guī)模的快速擴(kuò)大而不去挖掘具有高回報率的項目。

優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)也將由于較低的資本成本(率)而使其操作存在一些問題。顯然，資本成本基本上等于商業(yè)銀行貸款利率，使央企在資本融資時處于“無差異”的狀況。一旦利率在3年之內(nèi)超過或顯著超過國資委規(guī)定的資本成本率，央企對銀行借款的需求就會減弱，對權(quán)益資本的需求就會顯著增加。

EVA考核的三大難題

實施EVA考核的一個難題是考核指標(biāo)目標(biāo)值，尤其是EVA目標(biāo)值的確定。根據(jù)《辦法》，首先是在“基準(zhǔn)值”的基礎(chǔ)上確定目標(biāo)值。而基準(zhǔn)值的確定采用的是客觀方法，即過去3年指標(biāo)平均值與上年實際值中的較低者。目標(biāo)值的確定可以等于基準(zhǔn)值，也可以在基準(zhǔn)值之上或之下，只不過在完成值達(dá)到目標(biāo)值時考核得分有所不同。這里的難點在于確定目標(biāo)值的依據(jù)以及既定目標(biāo)值在考核期間的調(diào)整依據(jù)。

目標(biāo)值的確定有自上而下的目標(biāo)分解方法和自下而上的預(yù)算方法兩種方式?！掇k法》在央企負(fù)責(zé)人第三個任期之初施行，最為困難的還在于EVA目標(biāo)值的確定。對于EVA來說，在第二個任期中部分試點實施EVA考核的央企，其所采用的EVA會計調(diào)整與資本成本方案均不同于這次修訂后的《辦法》(試點方案未涉及利潤表事項的調(diào)整，且資本成本率也未作分類)，顯然難以作為第三個任期EVA考核目標(biāo)值確定的參考。因此，在預(yù)算方法因下級指標(biāo)企業(yè)層面的EVA目標(biāo)值過于間接且因自下而上方式缺乏邏輯聯(lián)系外，只能采用自上而下的EVA目標(biāo)值向下分解的方式，但這又涉及有效分解手段的缺乏(迄今主要或僅僅采用手工方式)。因為，這種分解方式的“科學(xué)”、“合理”與“嚴(yán)謹(jǐn)”取決于對各個分解節(jié)點(如下級成員企業(yè)和部門)要能“識別”瓶頸﹑確定KPI并對KPI分配權(quán)重，還要在各項分解過程中實時進(jìn)行任一分解動作的企業(yè)層面的匯總，以便隨時監(jiān)控目標(biāo)值是否符合既定要求，尤其要注意因集團(tuán)層面使用合并報表而須考慮到集團(tuán)內(nèi)部的相互抵消情況。

《辦法》實施的第二個難題，在于集團(tuán)多層級成員企業(yè)EVA測算與考核方案制定時的上下級銜接與下級的個性化安排。實際上，《辦法》給予央企集團(tuán)在部署其下級成員企業(yè)的考核要求(方案)時以較多的自主權(quán)衡空間(具體參見黃淑和副主任的相關(guān)講話)。例如，會計調(diào)整事項的選擇與方法的確定可以根據(jù)成員企業(yè)間在業(yè)務(wù)上的差異有所區(qū)別，資本成本率的確定也可根據(jù)下屬成員企業(yè)有所區(qū)別，甚至采用資本市場國際規(guī)范的資本資產(chǎn)定價模型。此外，在考核指標(biāo)的組合、權(quán)重的分配、目標(biāo)值的確定等方面均可有所作為。在這一過程中，只須特別關(guān)注集團(tuán)層面的指標(biāo)匯總必須在考慮內(nèi)部合并項相互抵消的基礎(chǔ)上等于或大于指標(biāo)的集團(tuán)目標(biāo)值。

對EVA或企業(yè)價值創(chuàng)造與變動的關(guān)鍵驅(qū)動因素的識別和分析，是實施EVA考核的第三大難題。什么是價值的關(guān)鍵驅(qū)動因素? 就是那些對EVA或價值指標(biāo)的變動起顯著作用(無論正負(fù))、且對其較小的調(diào)整或改變能夠引起EVA或價值指標(biāo)較顯著變化的財務(wù)和非財務(wù)指標(biāo)。這里的困難主要在技術(shù)層面。因為對EVA指標(biāo)的年度間變化以及企業(yè)與同行業(yè)的眾多對標(biāo)企業(yè)(上市公司)對標(biāo)差異進(jìn)行關(guān)鍵驅(qū)動因素的分析，取決于大規(guī)模數(shù)學(xué)運算，且須借助于大型數(shù)學(xué)(迭代)模型的運算。

實現(xiàn)價值管理的兩個關(guān)鍵

要想保證《辦法》的實施取得或超越預(yù)期目標(biāo)，關(guān)鍵在于建立針對企業(yè)經(jīng)營決策的價值評價與雙重戰(zhàn)略目標(biāo)契合度評價體系，以及通過價值管理、市值管理建立支持企業(yè)加快產(chǎn)業(yè)集中與全球化的上規(guī)模、高效率與低成本的資本融資平臺。

價值評價體系的建立，有助于企業(yè)在進(jìn)行戰(zhàn)略、預(yù)算、經(jīng)營、投融資、并購整合各項決策時，能夠根據(jù)任一決策變量，通過該(數(shù)量模型)系統(tǒng)迅速了解該項決策可能對EVA指標(biāo)數(shù)值、EVA指標(biāo)得分的量化影響，以使企業(yè)在進(jìn)行經(jīng)營決策時能夠克服EVA因“黑箱”作業(yè)(利潤表與資產(chǎn)負(fù)債表之間關(guān)聯(lián)會計調(diào)整與資本成本的扣減)而引起的經(jīng)營活動結(jié)果對考核得分處于盲目狀態(tài)的情況。由此出發(fā)，還需進(jìn)而建立將利潤、EVA、分類指標(biāo)、各任期指標(biāo)包容于一體的經(jīng)營決策綜合性評價體系。這一體系建立的困難主要在于EVA信息體系與其他相關(guān)模型的構(gòu)建。

建立企業(yè)EVA考核與資本市場之間的有效聯(lián)系，對于承擔(dān)走向全球化、控制戰(zhàn)略資源的中央企業(yè)而言至關(guān)重要。但難點是關(guān)系到央企所不熟悉的價值管理與市值管理。

在價值管理方面，需要在經(jīng)營活動的有關(guān)細(xì)節(jié)特別是在研發(fā)性支出領(lǐng)域、非主營業(yè)務(wù)領(lǐng)域、投資與并購整合的協(xié)同性效應(yīng)等方面，與資本市場投資者(往往是以券商為代表的投資銀行)保持共同口徑與測算方法上的一致性，并且圍繞著資本市場的敏感、關(guān)注領(lǐng)域進(jìn)行戰(zhàn)略、經(jīng)營與投融資方面的安排和規(guī)劃。在市值管理方面，除進(jìn)行股權(quán)的配置、回購、關(guān)聯(lián)交易等方面的常規(guī)活動外，更要通過主動的信息披露去發(fā)掘企業(yè)與EVA考核、價值創(chuàng)造相關(guān)的賣點。只有這樣，才能吸引全球一流的、最具實力的戰(zhàn)略投資者加入企業(yè)的并購計劃，以此形成高P/E股份收購低P/E資產(chǎn)、股價保持堅挺，從而促進(jìn)中央企業(yè)全球化的加速實現(xiàn)。