改革議案以系統(tǒng)性監(jiān)管為核心，以“重消費者”為策略，旨在得以快速通過，但多頭監(jiān)管問題并未解決，衍生品市場監(jiān)管也無根本變革

《財經》駐華盛頓記者 李增新 特約作者 勝寒 記者 吳瑩

履新五個月之后，奧巴馬政府對金融危機的處理正式進入“固本清源”的階段。美國東部時間6月17日，奧巴馬宣布向國會提交有關金融監(jiān)管改革的議案，提出了監(jiān)管大型金融機構、保護消費者，以及彌補在衍生品市場的監(jiān)管漏洞三個主要內容。

同一天，美國十家銀行宣布，已經歸還了超過680億美元的政府注資，其中九家銀行是參加了“壓力測試”的美國最大銀行。這被一些支持者視為政府的“完美退出”，同時標志著金融危機“最困難”的階段已經過去，下一步將由立法者決定美國金融體系的未來。

系統(tǒng)性監(jiān)管為綱

盡管奧巴馬、美國財長蓋特納、白宮國家經濟辦公室主任薩默斯，均在避免使用“系統(tǒng)性風險監(jiān)管者”(SRR)一詞，但政府金融監(jiān)管改革議案(下稱改革議案)的核心實際上還是建立這樣一家機構，“統(tǒng)領”金融市場監(jiān)管全局。

改革議案的第一項內容，便是授權美聯(lián)儲監(jiān)管所有可能對整個金融系統(tǒng)造成風險的機構。美聯(lián)儲的監(jiān)管對象，將從目前的銀行和銀行控股公司，擴展到投資銀行、保險公司等“規(guī)模足夠大、關聯(lián)足夠深、杠桿率足夠高，以至于對金融市場影響足夠顯著”的一切金融機構。美聯(lián)儲將有權力要求它們維持較高的資本充足率，限制其高風險投資和過多地提高杠桿率等。

金融市場發(fā)展至今，一些大型金融機構的行為，已經不僅關系到其自身的發(fā)展和存續(xù)，更影響到整個金融系統(tǒng)的健康。同時，如果大量機構均使用高杠桿、介入同類高風險衍生產品或采用同樣的對沖策略，所產生的風險將危及整個金融市場或宏觀經濟的穩(wěn)定。

面對高度發(fā)展的金融體系，過去美國不同監(jiān)管機構只顧各自職權范圍的責任，著眼于大型控股金融公司的分公司、子公司?！斑@造成它們‘一葉障目’?！眾W巴馬說。

英國金融監(jiān)管局(FSA)主席阿戴爾·特納(Adair Turner)對《財經》記者說，金融危機的教訓在于，大投行在證券化的發(fā)展下承擔了類似商業(yè)銀行的角色。在信貸證券化出現(xiàn)后，證券業(yè)和商業(yè)銀行業(yè)務很難劃清界限，分業(yè)監(jiān)管在高復雜、高度發(fā)展的金融體系中難以有效實施。

而使金融業(yè)重新回到完全分業(yè)經營的狀態(tài)，既不現(xiàn)實，也不符合現(xiàn)代金融發(fā)展的潮流。特納認為，解決弊病的藥方不是重歸分業(yè)，而是應對混業(yè)經營的新局面強化跨行業(yè)、領全局的系統(tǒng)風險監(jiān)管。

這種觀點的支持者認為，美聯(lián)儲是實施系統(tǒng)性風險監(jiān)管的不二之選，不僅由于它在宏觀經濟決策中的地位，更因為美國最大的金融機構早在其監(jiān)管框架之內。而且，在壓力測試中，美聯(lián)儲事實上已經發(fā)揮了系統(tǒng)性風險監(jiān)管者的職能，改革方案無非是其合法化、長期化。如果議案通過，美聯(lián)儲可以系統(tǒng)風險監(jiān)管為由，將其監(jiān)管范圍擴大到金融系統(tǒng)的任一個角落，其作用和權威將大大得到加強。

當然，對此還存在較大的爭論。一方面，美國國會和其他監(jiān)管機構不愿意看到美聯(lián)儲權力過于膨脹;另一方面，美聯(lián)儲此前對金融系統(tǒng)疏于監(jiān)管也被認為是危機爆發(fā)的重要原因，這也招致各方質疑美聯(lián)儲能否勝任更大的監(jiān)管職責。

出于對再次造就“大而不倒”(too big to fail)局面的擔憂，學界對于“超級監(jiān)管者”的反對聲也不絕于耳。

美國企業(yè)研究所(AEI)研究員菲利普·利威(Philip Levy)對《財經》記者說，金融機構必然會競相擴大資產規(guī)模，以爭取成為“系統(tǒng)性重要的”(systemically significant)機構(下稱系統(tǒng)性機構)，從而獲得隱性的政府支持;而投資者在新框架下對系統(tǒng)性機構的風險考察會弱化，這會使機構的融資成本更低，獲得“不該有”的比較優(yōu)勢——這也是大銀行普遍支持這一提議的原因。

支持者則認為不乏解決之道。美國進步研究中心研究員愛德華·派斯利(Ed Paisley)告訴《財經》記者，系統(tǒng)性風險監(jiān)管者的最大功用，在于在金融機構達到不可持續(xù)的超大規(guī)模以前，阻止這一趨勢;而辦法之一，就是要求提高資本充足率，還可能對其具體的“加杠桿化”進行干預。英國金融監(jiān)管局主席特納持有同樣的觀點。他向《財經》記者著重指出，提高資本充足率，對于監(jiān)管大型復雜金融控股公司與全球性金融機構來說，都是最為關鍵的一點。

政治層面的擔憂則在于，美聯(lián)儲將在何種程度上干預市場，以及如何避免其權力的過度集中。但布魯金斯學會研究員道格拉斯·艾略特(Douglas Elliott)認為，這種權力不可能過大，“美聯(lián)儲的權力越大，越是難以行使?！?/p>

泡沫形成的過程，往往是當市場普遍預期資產價格處在“上升期”時，而以干預手段降低投資者的預期收益，必然遇到巨大阻力。一方面，這會使美聯(lián)儲在出臺措施時有所顧忌;另一方面，即使不施加硬性措施，但只要監(jiān)管者起到提示風險、釋放警告信號的作用，也會拖慢泡沫膨脹的過程。

艾略特認為，如何定義系統(tǒng)性風險或泡沫，將是操作層面的關鍵。泡沫并不會無端生成，在初期一般表現(xiàn)為投資對市場條件變化的正當反應。而在此后，其究竟膨脹到何種程度——比如，油價升到每桶100美元以上，是對稀缺能源的正常價格反映，還是對大宗商品的投機炒作，何時應當觸動系統(tǒng)性風險監(jiān)管者的“神經”，這將是最為棘手的問題。這就更需要監(jiān)管者“群力群策”。

出于這種考慮，也為了防止美聯(lián)儲“一家獨大”，在監(jiān)管機構之間形成制衡，改革議案建議，由財政部長蓋特納牽頭，包括美國證監(jiān)會(SEC)、商品期貨交易委員會(CFTC)、聯(lián)邦住房金融管理局(FHFA)及其他銀行監(jiān)管機構，組成金融服務監(jiān)管委員會(FSOC)，負責協(xié)調不同部門間的監(jiān)管，并向美聯(lián)儲提供意見指導，指明可能變?yōu)橄到y(tǒng)性機構的金融企業(yè)。

不過，如何處理這家跨部門的委員會與監(jiān)管機構的關系，存在著不確定性。分析人士稱，如果它只是一家沒有實權的協(xié)調機構，可能不會改變目前多頭監(jiān)管的松散格局，相反為各家監(jiān)管機構“扯皮”提供借口;如果過于強勢，它又會與美聯(lián)儲的權威形成碰撞，造成不必要的摩擦和內耗。

根據(jù)議案，美聯(lián)儲作為系統(tǒng)性風險監(jiān)管者，主要職責在于防止系統(tǒng)性風險形成和擴散，其重點在于監(jiān)管正常運營的機構;而一旦金融機構面臨“失敗”，議案希望國會授權政府，行使接管、破產和清算的權利，而美國聯(lián)邦存款保險公司(FDIC)行使這一職權正是眾望所歸。

危機之前，F(xiàn)DIC對存款和貸款機構(傳統(tǒng)的商業(yè)銀行)有接管、破產和清算權力。但危機之中，這一規(guī)則不適用于有系統(tǒng)風險的非銀行機構(如投行)及金融控股公司。這是現(xiàn)行監(jiān)管框架的一大漏洞，也是監(jiān)管機構坐視雷曼兄弟崩潰的重要原因之一。

這一提議的最大障礙在于，危機最緊要的時期已經過去，這一監(jiān)管授權的緊迫性已經降低。其次，賦予FDIC統(tǒng)一處理危機的權力，需要多方面的立法修改。第三，美國金融控股公司大多是跨國機構，對這些機構實施接管、破產和清算需要緊密的國際合作。在其他國家的監(jiān)管改革到位之前，對美國金融監(jiān)管是否應孤軍突進也有不同意見。

此外，F(xiàn)DIC還面臨一個現(xiàn)實問題——資金來源。隨著美國銀行倒閉數(shù)量猛增及將對每個儲蓄賬戶承保額度的提升，F(xiàn)DIC存款保險基金規(guī)模已經大幅縮小，由2007年底的524億美元驟降至去年底的189億美元，為25年來的最低水平，其現(xiàn)有資本金和保費難以保證這一使命順利實施。要給FDIC這項授權，就必須增加其可用資金，但是否提供新的政府撥款，或增加金融機構保費，這都將引發(fā)激烈的爭論。

種種擔憂和困難并沒有動搖政府的決心。系統(tǒng)性風險監(jiān)管者并非“萬靈藥”，但統(tǒng)領全局的監(jiān)管者是改革中最重要的一步。派斯利認為，大方向確定后，隨后的細節(jié)完善以及實施中的“試錯”(trial by error)過程，都將使這一系統(tǒng)起到避免危機重演的作用。

消費者保護為重

改革議案的第二項內容，是計劃成立一個消費者金融保護局(CFPA)，對按揭貸款、信用卡、儲蓄和支票賬戶等消費信貸產品實施更加嚴格的監(jiān)管，保護消費者權益。該機構將有權設立新的標準、行業(yè)規(guī)則，并對違章銀行實施懲罰，還可能要求商業(yè)銀行在按揭貸款合同中，采用“簡單明了”的協(xié)議條款，并充分顯示利息水平、還款期限、違約責任和后果等信息。

但行業(yè)人士認為，CFPA至少要解決兩個問題。

第一，職權界定，避免追求公平時損害效率。

德勤會計師事務所銀行產品部門總裁唐納德·奧格爾維(Donald Ogilvie)認為，建立CFPA的好處是，有了一個專門機構保護消費者;風險是，這個機構只對保護消費者感興趣。

哈佛大學法律教授伊麗莎白·沃倫(Elizabeth Warren)是這一議題的提出者。沃倫同時是“問題資產救助計劃”(TARP)監(jiān)督委員會主席，向來以“激進”地保護納稅人和消費者的言辭享有盛名。因此，這一提議受到銀行業(yè)的普遍抵制。美國銀行家協(xié)會(ABA)總裁愛德華·英林(Edward Yingling)稱，這將最終形成由CFPA為消費者設計產品，而銀行業(yè)創(chuàng)新將受到限制。

第二，如何明確劃分消費和投資產品，比如一些銀行推出的基于金融衍生品的理財產品，是應繼續(xù)由SEC監(jiān)管還是劃給CEPA;如何避免政策重疊或缺失，也是需要解決的具體問題。

盡管如此，分析人士預計，這項傾向于保護消費者的內容將在國會受到歡迎，并可能在最終法案中得到強化。

相對于消費者，政府對投資者的保護要弱化得多，表現(xiàn)在改革方案的第三項內容——對“影子銀行”系統(tǒng)，即資產支持證券(ABS)及金融衍生品領域，并沒有提出根本性的變革主張。

對ABS，改革議案要求原始貸款發(fā)放機構必須承擔所出售證券5%的信貸風險，發(fā)行機構員工也將依據(jù)其市場表現(xiàn)，分期獲得收入。此外，所有對沖基金需要在證監(jiān)會注冊，證監(jiān)會還將要求證券化交易更加標準化，做出更詳盡的信息披露。

這有助于金融機構在發(fā)行和投資ABS時，采取更為謹慎的做法。但分析人士也提醒，經驗表明，機構在發(fā)行證券時，特別是在市場情緒高漲、發(fā)行所帶來的即時收益較高時，作為發(fā)行者，機構自行承擔風險并不對他們構成足夠壓力;作為買方，機構也并不在乎發(fā)行方是否持有權益，相反，更容易為升值機會所誘惑。

對柜臺交易(OTC)的金融衍生品，改革議案提出，建立中央結算機構，成為買賣雙方的交易對手。

令一些改革支持者失望的是，政府沒有對評級公司監(jiān)管提出較大的變革建議，而只是要求對簡單的產品(如企業(yè)債券)和復雜的衍生品評級時，作出區(qū)別對待，對后者的評級方法、產品類別和特征、違約風險等作出更加明確的說明。

派斯利稱，這對評級機構的激勵機制沒有做出改變，如果評級機構依然靠證券發(fā)行方和承銷商的付費生存，就很難保證客觀公正。

與時間賽跑

6月17日，當奧巴馬將厚達85頁的金融監(jiān)管“白皮書”交給國會時，另一場戰(zhàn)役已經在賓夕法尼亞大街的另一端打響。由各種利益團體組成的游說大軍，也隨之轉戰(zhàn)到國會山上。

實際上，當日發(fā)布會現(xiàn)場已硝煙彌漫。這一次，反對力量不僅來自作為少數(shù)派的共和黨。兩院重量級人物，包括眾議院金融服務委員會主席巴尼·弗蘭克(Barney Frank)和參議院銀行、住房及城市事務委員會主席克里斯多佛·多德(Christopher Dodd)，在奧巴馬講話結束后稱，“總體上支持改革方案，但對具體內容有保留意見，其中的條款必然有些無法形成立法。”此前，二人都曾公開指責美聯(lián)儲在危機前后均有“失職”之嫌。

在商界，改革方案更是受到多方抵制。美國全國商會在奧巴馬演講后的幾分鐘內，就向媒體散發(fā)了題為《商會對改革議案失望》的聲明，稱其反對平添監(jiān)管層級、擔憂監(jiān)管權力過于集中、預計政府干預將危害企業(yè)創(chuàng)新精神和消費者權益。

其實，改革方案已經是權衡經濟利益與政治紛爭的妥協(xié)產物。在議案的三大主題中，政府在系統(tǒng)性風險監(jiān)管者一事上立場堅定;但在居民與機構之間，舍的是投資者，取的是消費者;無論是創(chuàng)建FSOC替美聯(lián)儲鑒別系統(tǒng)性機構，還是以保護消費者為“賣點”，都是為了在國會順利過關。

艾略特說，“妥協(xié)”的最大后果，是沒有消除“多頭監(jiān)管”的隱患。美國目前至少有六家機構負責監(jiān)管銀行業(yè)——美聯(lián)儲、FDIC、美國儲蓄機構監(jiān)管辦公室(OTS)、美國貨幣監(jiān)理署(OCC)、國家信用聯(lián)盟管理局(NCUA)及各州監(jiān)管當局。按照目前的議案，僅有OTS將并入OCC。

此前，也有建議將證監(jiān)會與商品期貨交易委員會合并，因為二者對于金融期貨產品存在重復監(jiān)管和規(guī)章混亂。但改革方案沒有體現(xiàn)這一提議。

而對于保險公司，改革方案的提議是，系統(tǒng)性機構由美聯(lián)儲監(jiān)管;財政部設立單獨部門在聯(lián)邦級別負責監(jiān)管;目前由州政府對機構、不同聯(lián)邦機構對產品分別監(jiān)管的規(guī)則不變。這也與關于合并、提升到統(tǒng)一的聯(lián)邦監(jiān)管機構的設想大相徑庭。

這樣的風險在于，上述“六大”監(jiān)管機構至多降至“五大”，外加一個委員會。于是，機構可以選擇監(jiān)管者，監(jiān)管者依靠機構繳費維持，從而競相降低標準吸引監(jiān)管對象;“多頭監(jiān)管”最后變成誰都不管，美國金融監(jiān)管的這一弊病并未得到根除。

即便如此，改革方案仍對美國金融市場有重大意義，艾略特稱。雖然方案也提及國際監(jiān)管合作，且歐洲已經提出更嚴苛的計劃(如針對評級公司加強監(jiān)管)，但由于美國機構和產品在世界金融市場中的地位，美國監(jiān)管體系的發(fā)展方向，仍將在很大程度上影響未來全球標準和規(guī)則?！笆澜绲炔黄??！?/p>

“這是與時間賽跑?！泵绹斦壳邦檰柋说谩に_門(Peter Solomon)說。特別是在國會和公眾認為金融危機已經有所緩和的情況下，最初的一些更為“激進”的改革提議，正在逐漸失去“市場”。分析人士擔心，利益集團組成的游說大軍，將在國會形成較大阻力，新法拖得越久越不利。

“我希望立法能夠通過，而速度非常重要。”奧巴馬在接受CNBC采訪時說。受限于美國國會的日程安排——眾議院7月開始討論，參議院暑期休會后的9月開始，新法出臺要等到今年年底前后。革命還是改良，也只有到那時才能揭曉。■