只要政府不會出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，美國仍然會成為贏家。

一股對于通脹預(yù)期的恐懼之潮正蕩滌金融市場：在過去的三個月間油價已經(jīng)翻倍，美國國債收益率在一個月中上漲了三分之一，金價再次接近歷史高位，大宗農(nóng)產(chǎn)品價格也不斷上漲。由于對通貨膨脹的恐懼，如今才出現(xiàn)了在有效需求不振的前提下價格卻在攀升的現(xiàn)象。

市場在此時表現(xiàn)正常。美國制定了一個5％的預(yù)期通脹目標(biāo)，這是加速緩解那些負(fù)債累累的美國家庭的唯一辦法。當(dāng)債務(wù)被長期固定利率鎖定，人們不再需要新的融資時，通脹將發(fā)揮良性的作用。例如，最近盛行的抵押貸款再融資就使得很多美國家庭從通脹中獲得了非常有利的位置：如果通脹加劇。美國家庭的收入將隨之上升，但是債務(wù)卻被固定在了較低的利率水平上。當(dāng)然，美國的債主們要被通脹所劫掠了。

不管怎樣，美國政府并沒有做好準(zhǔn)備迎接高通脹。它有114萬億美元的未償還債務(wù)，并且按每天60億的速度增長。這些債務(wù)的平均期限只有4年，因此，每年必須以總債務(wù)的四分之一的規(guī)模進(jìn)行再融資。2009年，美國政府需要凈融資2萬億美元，美國政府平均每天需要籌資100億美元。如果美國國債收益率繼續(xù)高漲，聯(lián)邦政府將最終無法承受這些資金帶來的利率壓力。在某個時候，市場會預(yù)期政府將最終破產(chǎn)，然后停止貸款給美國政府。

政府債券市場很多時候就如同一個龐氏騙局。政府極少能夠獲得財(cái)政盈余來償還舊債，最通常的手段是借新債還舊債。稍微檢閱一下現(xiàn)代歷史就會發(fā)現(xiàn)，大部分國家都經(jīng)歷過政府債務(wù)危機(jī)。通常，政府債券被視為是安全的，因?yàn)樗鼈儤O少出現(xiàn)無法償還的情況。但是，這只會發(fā)生在投資者仍然愿意借錢給政府的時間。當(dāng)債券確實(shí)開始出現(xiàn)償付問題時，政府對于身負(fù)的所有債務(wù)都會喪失償付能力。

當(dāng)市場停止向美國政府輸入資金時，美聯(lián)儲便會介入并開動印鈔機(jī)，以滿足償還國家債務(wù)的需要。然而，那毫無疑問會導(dǎo)致美元的崩潰與惡性通貨膨脹。1998年的俄羅斯已經(jīng)發(fā)生過這一幕：它確實(shí)能夠消除國家債務(wù)，但是，是以投資者們遠(yuǎn)離俄羅斯為代價的。此后許多年俄羅斯都在貧困中掙扎，只有高漲的油價才將繁榮帶回俄羅斯。美國準(zhǔn)備去做“另一個俄羅斯”了嗎?我認(rèn)為不會。

美聯(lián)儲很可能將在不久之后對控制通脹顯示出強(qiáng)硬態(tài)度，并于今年底提高利率。盡管這些行動能夠穩(wěn)定“債券義和團(tuán)”的情緒(所謂“債券義和團(tuán)”現(xiàn)象，就是指債市投資者不滿于政府貨幣或財(cái)政政策推升通脹壓力，于是罷買公債，迫使公債利率上升，侵蝕政府融資能力)，卻會讓那些在大宗商品與股票市場中的投機(jī)者產(chǎn)生流動性恐慌。很可能還會出現(xiàn)一次市場崩潰。美聯(lián)儲可能會用寬慰的言辭和購買更多國債的辦法來對流動性恐慌做出回應(yīng)。但政府必須在“債券義和團(tuán)”與嗜流動勝的癮君子中間取得巧妙的平衡。

對于美聯(lián)儲而言，最理想的是利率停留在通脹率之下——保持真實(shí)利率為負(fù)值——從而使美元逐步貶值。這種模式將減輕美國政府債務(wù)壓力，并將之轉(zhuǎn)嫁給外國，其后還能夠使制造業(yè)重新回到美國。要實(shí)現(xiàn)這樣的精彩設(shè)計(jì)并不容易。那些流動性的癮君子容易管理，他們使用其他人的資金進(jìn)行投機(jī)交易，自己也很愿意被愚弄。

然而，“債券義和團(tuán)”卻并沒有那么容易安撫。他們是最熱情的財(cái)富保護(hù)者，哪怕有再微小的通脹信號都會讓他們迅速逃離。不過，他們也許已經(jīng)不如從前般強(qiáng)硬。所有東西都已經(jīng)開始通脹，當(dāng)CPI指數(shù)也開始膨脹，導(dǎo)致貨幣貶值后，他們的資金便無處藏身。如果美聯(lián)儲表現(xiàn)良好，“債券義和團(tuán)”可能會變得溫順。

今后5年，政府與央行們將用市場波動性的力量榨取投資者，以應(yīng)對經(jīng)濟(jì)放緩。我們此前在科技行業(yè)已經(jīng)見過這樣的事情。納斯達(dá)克市場通過高漲與猛跌吸引了投資者。波動性使得人們產(chǎn)生錯覺，認(rèn)為自己能夠獲得好運(yùn)，迅速致富。

在過去20年間，數(shù)十萬億美元的資金被投入科技領(lǐng)域，催生了許多造福人類的技術(shù)。但是作為一個整體，投資者并沒有獲益。

同樣的情況將在整個股票市場重演，衰弱的經(jīng)濟(jì)體需要低成本的資金，負(fù)成本的更好，以實(shí)現(xiàn)就業(yè)最大化。沒有人會將資金投給一個必然的失敗者。波動性則創(chuàng)造出了贏的可能性。

(作者為獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家)