王孟穎

與光鮮亮麗的企業(yè)并購案相比，企業(yè)重組曾經(jīng)被看作是衣衫襤褸的“窮姐妹”，但如今企業(yè)重組時(shí)代到來，搖身一變成為銀行、律所和顧問公司等中介機(jī)構(gòu)爭相追捧的主要業(yè)務(wù)。

次貸危機(jī)導(dǎo)致很多企業(yè)面臨破產(chǎn)，私募股權(quán)投資公司投資的企業(yè)也不例外。近日來這些企業(yè)的重組項(xiàng)目數(shù)量有明顯增加，這為同樣在低迷的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中掙扎的銀行、顧問公司、投行、律師事務(wù)所以及會計(jì)師事務(wù)所帶來了生的希望。日益增長的企業(yè)重組顧問費(fèi)撐起了他們干癟已久的荷包。

重組案價(jià)值翻倍

4月18、19日兩天，英國私募股權(quán)投資公司Permira、Argyll Partners和Hermes Private Equity三家公司均有投資組合公司進(jìn)入重組談判或申請破產(chǎn)。Permira投資的化學(xué)工廠博蘇化學(xué)(Borsodchem)再次就債務(wù)問題進(jìn)行談判。2006年。Permira以221.6億美元收購了這家匈牙利化學(xué)公司。今年4月中旬，在Permira最大股東SVG capital的年報(bào)中顯示，該公司已將Permira在博彩公司Gala coral、化工制造商博蘇化工，以及德國傳媒集團(tuán)ProSiebenSat.1 Media的投資減記為零。

Argyll Partners于2007年投資的德國零售商伍爾沃斯(Wollworth)也于近日申請破產(chǎn)保護(hù)；而Hermes Private Equity也已經(jīng)同意接受其在Rival Gaming Group的投資中損失7280萬美元。有報(bào)道稱，皇家蘇格蘭銀行(RBs)和其他投資公司在Rival Gamlng Group投資中損失的更多。除此之外還有許多公司正在與投資方交涉，討論是否進(jìn)行重組或申請破產(chǎn)。

到目前為止，全歐洲今年已達(dá)成意向、有并購?fù)顿Y公司支持的重組案所涉及的金額為58億美元，該金額已經(jīng)達(dá)到2008年同期企業(yè)重組項(xiàng)目涉及金額的兩倍。根據(jù)數(shù)據(jù)提供商Debtwire公布的原始交易的企業(yè)價(jià)值計(jì)算，2008年前4個(gè)月達(dá)成意向的重組交易為4宗，涉及金額26億美元，分別是TK Aluminium、20：20 Logisties、JVH Gaming和Thule。而今年同期達(dá)成意向的重組交易為5宗，分別是Crest Nicholson、Edseha、Autodistribution、Countrywide和Vita Group(前身為BritishVita)。

一位私募股權(quán)投資公司高管表示，在未來一年到一年半的時(shí)間內(nèi)，歐洲地區(qū)將有超過三分之一的交易需要進(jìn)行重組。這一上升的數(shù)字表明已經(jīng)有越來越多的收購方和出讓方有意愿為了企業(yè)的發(fā)展達(dá)成共識。

目前已經(jīng)有很多大型私募股權(quán)投資公司所投資的企業(yè)開始進(jìn)行重組，阿波羅投資管理公司(Apollo Management)投資的抵押貸款機(jī)構(gòu)Countrywide已于今年2月提出了債務(wù)股權(quán)置換計(jì)劃。3月，KKR將其投資的荷蘭半導(dǎo)體公司NXP的債務(wù)降低了近10％。

畢馬威(KPMG)重組部的負(fù)責(zé)人菲利普·戴維森(Philip Davidson)表示，今年會有更多的由私募股權(quán)投資公司支持的企業(yè)倒閉，而這種情況是無可避免的。他同時(shí)強(qiáng)調(diào)說：“大多數(shù)重組項(xiàng)目都會牽扯到公司資產(chǎn)負(fù)債表的重新調(diào)整。”由于之前私募股權(quán)投資公司在投資企業(yè)時(shí)的估值過高，對企業(yè)的預(yù)期也很高，因此，大多數(shù)重組項(xiàng)目將需要調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表，以適應(yīng)無增長或低增長的環(huán)境。

顧問費(fèi)水漲船高

近日，私募股權(quán)投資公司所投資企業(yè)的重組項(xiàng)目數(shù)量有明顯增加，很多銀行家、私募股權(quán)投資人和顧問表示，目前重組業(yè)務(wù)的相關(guān)收費(fèi)已經(jīng)明顯高于以往的費(fèi)用。有銀行家透露，由于重組委托而支付的服務(wù)費(fèi)用已經(jīng)超過了并購交易服務(wù)費(fèi)。2009年前3個(gè)月，在歐洲發(fā)生的并購交易中，投資銀行從金融投資者處獲得的收益僅為1億美元，這與去年同期相比下跌了88％。這是自1998年第四季度并購服務(wù)費(fèi)僅為9800萬美元以來，該業(yè)務(wù)收入最低的一個(gè)季度。

某國際投行歐洲并購部門主管表示，目前有關(guān)重組業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的費(fèi)用明顯高于傳統(tǒng)的私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的費(fèi)用。各大銀行都希望在經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期抓住這個(gè)賺錢的機(jī)會。他們紛紛開始將傳統(tǒng)杠桿融資和金融投資者服務(wù)方面的人員調(diào)配到企業(yè)重組業(yè)務(wù)部門。企業(yè)重組業(yè)務(wù)目前成為與私募股權(quán)投資公司和企業(yè)相關(guān)業(yè)務(wù)中服務(wù)費(fèi)用最高的。

隨著遇到困難的大型交易數(shù)量驟增。重組顧問業(yè)務(wù)所收取的費(fèi)用也有了相應(yīng)的提高。鑒于其他業(yè)務(wù)收入的減少甚至枯竭，有利可圖的重組委托業(yè)務(wù)變得前所未有的流行。一些銀行把這項(xiàng)業(yè)務(wù)看作是彌補(bǔ)其他業(yè)務(wù)產(chǎn)品線不足的機(jī)會。為應(yīng)對業(yè)務(wù)需求，Rothsehild、Lazard、Close Brothers和Evercore都加強(qiáng)了它們在重組業(yè)務(wù)方面的運(yùn)營。

專業(yè)的重組顧問公司以實(shí)際行動向銀行家們證明，重組業(yè)務(wù)是如何有利可圖。200899月至11月，奧邁企業(yè)顧問公司(Alvarez＆Marsal)為雷曼兄弟的重組提供顧問服務(wù)，短短不到3個(gè)月的工作為公司獲得了超過3000萬美元的收益。而事實(shí)上，在大型企業(yè)重組案中擔(dān)任主要顧問的費(fèi)用要比這個(gè)收入金額高出更多倍。

美國西東大學(xué)(Seton Hall University)法學(xué)院教授斯蒂芬·魯本(Stephen Lubben)假設(shè)，這項(xiàng)將會持續(xù)10年、價(jià)值6000億美元的負(fù)債重組業(yè)務(wù)將為所有參與其中的顧問公司帶來大約8億美元的顧問費(fèi)收入，而占主導(dǎo)地位的奧邁企業(yè)顧問公司將獨(dú)獲近4億美元的收益。

奧邁企業(yè)顧問歐洲公司的重組部聯(lián)合主管理查德·斯特布斯(Richard Stables)透露，在目前情形下的一筆重組業(yè)務(wù)中。出現(xiàn)的團(tuán)體越來越多，而越是復(fù)雜的情況，一個(gè)好的顧問團(tuán)隊(duì)越是顯得必要。

由再融資所造成的欠債項(xiàng)持續(xù)攀升，確保了債務(wù)重組咨詢業(yè)務(wù)極為重要的地位。根據(jù)巴克萊資本(Barclays Capital)的調(diào)查報(bào)告顯示，在2009年第一季度，有1135億美元的非金融企業(yè)債務(wù)進(jìn)行了再融資。法國興業(yè)銀行最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，今年已經(jīng)公布的債券發(fā)行量為996億美元。

與日俱增的重組需求和復(fù)雜性的提高會影響到顧問公司收費(fèi)的增加。交易時(shí)間越長，律師事務(wù)所和會計(jì)師事務(wù)所獲得的收益越多。而與并購顧問相同，重組顧問的大部分收益也是來自于重組成功之后。

跨境增加重組難度

債權(quán)人階層的壯大，間接債務(wù)和間接貸款的優(yōu)勢，信用掉期和商業(yè)信貸保險(xiǎn)的引入，以及養(yǎng)老金信托影響力和相關(guān)企業(yè)跨境性質(zhì)的增加，這些因素綜合在一起，增長了交易進(jìn)行的時(shí)間，同時(shí)在資本結(jié)構(gòu)的各個(gè)層次都為專業(yè)的重組顧問公司提供了業(yè)務(wù)機(jī)會。

當(dāng)一個(gè)企業(yè)進(jìn)行重組時(shí)，即使該業(yè)務(wù)已經(jīng)有了重組顧問，每個(gè)債權(quán)人、養(yǎng)老金信托和股東也都希望有他們自己委托的顧問和律師，以在一系列激烈的談判中贏得更多的利益分配。Close Brothers重組部董事查爾斯-諾埃爾約翰遜(Charles Nod-Johnson)表示：“大部分發(fā)生在2006年至2008年的杠桿收購案為泛歐地區(qū)的交易，因此重組工作中將會不可避免地出現(xiàn)一些跨境業(yè)務(wù)的問題。由于歐洲各個(gè)國家的政體不同，這也加大了這些重組項(xiàng)目的復(fù)雜程度?！?/p>

全球第三大石油化學(xué)公司LvondellBasell 260億美元的債務(wù)重組就是一個(gè)非常明顯的例子。2008年荷蘭化工企業(yè)Baseli向億萬富翁蘭·布拉特尼克(Len Blavatnik)借巨資，以127億美元收購了美國化學(xué)公司Lyondell。因此從成立之初，這家公司就背負(fù)著巨額的債務(wù)包袱。由于未能就該公司未償債務(wù)與債務(wù)人達(dá)成新的共識，LyondellBasell的美國部門于今年1月提出了破產(chǎn)保護(hù)申請。然而該項(xiàng)破產(chǎn)并不包括該集團(tuán)歐洲的運(yùn)營部門，同時(shí)它的歐洲債券持有人也被排除在破產(chǎn)進(jìn)程之外，因?yàn)楦鶕?jù)《美國破產(chǎn)法》第十一章，他們并不屬于破產(chǎn)實(shí)體的債權(quán)人。

在一些案例中，律師和顧問會甚至?xí)ㄗh企業(yè)更改國別，將企業(yè)轉(zhuǎn)移到公司注冊國之外的國家，因?yàn)檫@些國家的法規(guī)能夠允許債權(quán)人爭取到更多的利益。德國汽車零件制造商雪弗萊克公司(Schefenaeker)就經(jīng)歷了這樣的“企業(yè)移民”，該公司的主要權(quán)益被轉(zhuǎn)移到英國，因?yàn)樵谟?，通過公司自愿償債安排(Company Voluntary Arrangements)，有超過75％債權(quán)人的投票就可以決定企業(yè)是否進(jìn)行重組，而在德國，少數(shù)債權(quán)人的否決就能夠終止企業(yè)重組計(jì)劃。同時(shí)，選擇英國也是基于該國體制的考慮，因?yàn)樵谟?，對法院的依賴要比在德國少得多?/p>

在現(xiàn)今的經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期，無論對一家公司進(jìn)行財(cái)務(wù)重組或者企業(yè)重組都是一項(xiàng)非常復(fù)雜的工作。為一項(xiàng)重組交易提供顧問服務(wù)賺取收入是一個(gè)長期的過程，這或許會需要幾年的時(shí)間去完成。普華永道商業(yè)重組部的主席托尼·洛馬斯(Tony Lomas)預(yù)計(jì)雷曼兄弟的重組業(yè)務(wù)至少會持續(xù)10年以上。之前，普華永道在安然公司的重組項(xiàng)目上花費(fèi)了6年多的時(shí)間。