朱醒辰

【摘要】 投資性泡沫問題是中國股市在2005～2007年間暴漲暴跌的最大原因之一。泡沫的產(chǎn)生主要?dú)w咎于投資者的過度投機(jī)行為。而股票指數(shù)、市盈率、換手率、流通市值、成交金額及開戶人數(shù)的規(guī)模及變化能很好地體現(xiàn)市場過度投機(jī)性的強(qiáng)弱。此外,投資者的高度信心及從眾心理也對中國股市投機(jī)性泡沫的產(chǎn)生具有推動(dòng)性影響。

【關(guān)鍵詞】 投機(jī)性泡沫;過度投機(jī);短期行為;信心;從眾行為

一、引言

2008年,中國證券市場正經(jīng)歷著一場前所未有的股災(zāi)。從2007年10月16日起,上證綜合指數(shù)從6124點(diǎn)的制高點(diǎn)一路下滑,跌至2008年10月29日的1665點(diǎn),一年多的時(shí)間里暴跌73%,超過20萬億元市值灰飛煙滅,總損失占2007年GDP的近八成,甚至多于深陷次貸危機(jī)的美國紐約證交所。面對這些駭人聽聞的事件與數(shù)據(jù),人們不禁要問,是什么原因讓“看起來很美”的中國股市經(jīng)歷了這樣一場不堪回首的災(zāi)難?事實(shí)上,造成中國股市大跳水的原因錯(cuò)綜復(fù)雜,而關(guān)于中國股市體制缺陷、股權(quán)分置、“大小非”解禁時(shí)機(jī)選擇、上市公司治理、股民過度投機(jī)、媒體報(bào)導(dǎo)不實(shí)等等所造成的問題的爭論也從未休止。但毫無疑問,中國股市的投機(jī)性泡沫問題是08年股災(zāi)最大的罪魁禍?zhǔn)字弧１疚膶耐顿Y者角度入手,著重分析中國股市投機(jī)性泡沫形成的主要原因及其表現(xiàn)形式。

二、過度投機(jī)性的表現(xiàn)形式及生成機(jī)理

近年來,中國股市的投機(jī)性問題正成為眾多專家學(xué)者不斷探討的熱門話題,而所謂的“投機(jī)性泡沫”,對于股票市場來講,就是投資者過度的熱情(也可以稱為過度的投機(jī))而非與股票內(nèi)在實(shí)際價(jià)值相一致的未來預(yù)測使得股票價(jià)格價(jià)暫時(shí)維持在較高水平。在這樣的情況下,盡管市場得以維持高位或是大幅攀升,但從長期來看,這樣的偽高價(jià)違背了“商品價(jià)格是其內(nèi)在價(jià)值的貨幣表現(xiàn)”的一般價(jià)值規(guī)律,這樣的市場不僅是不穩(wěn)定,不合理的,更是十分危險(xiǎn)的。而中國股市近年來的表現(xiàn),也充分印證了這個(gè)道理。下文將從對投資與投機(jī)的區(qū)分、對中國股市短期買賣過于頻繁的表現(xiàn)和危害及投資者心理因素對投機(jī)性泡沫形成的影響這三方面來逐步說明中國股市存在較為嚴(yán)重的投機(jī)性泡沫問題。

1.區(qū)分投資與投機(jī)

為了進(jìn)一步清晰地認(rèn)識中國股市的投機(jī)性泡沫問題,我們必須先分清投資與投機(jī)。

所謂投資,在經(jīng)濟(jì)學(xué)中被定義為:“犧牲或放棄現(xiàn)在可用于消費(fèi)的價(jià)值以獲取未來更大價(jià)值的一種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)?！痹谶@個(gè)定義中,未來的較大收益是其關(guān)鍵所在。在股票市場中,我們可以把投資簡單地理解為買進(jìn)股票,并長期保存以期望能獲取較高股利的經(jīng)濟(jì)行為。通俗來講就是長期投資,放長線釣大魚。而股票投機(jī),在《中國金融百科全書》中被定義為:利用股票價(jià)格的波動(dòng),以牟取最大利潤為目的的,短期的股票交易活動(dòng)。其主要特征為:交易的期限短,次數(shù)頻繁,并具有很大的風(fēng)險(xiǎn)性?！边@也就是我們平時(shí)熟知的通過不斷的買進(jìn)賣出以賺取股票價(jià)差的行為。

從理論上來講,投資與投機(jī)具有明顯差別,主要體現(xiàn)在以下方面:

(1)從購買動(dòng)機(jī)來看,投資的主要目的為獲得股息,而投機(jī)則主要是為了賺取股票買賣差價(jià)。

(2)從股票投資時(shí)間長短上來看,投資行為主要表現(xiàn)為在較長時(shí)間內(nèi)保留證券,不輕易換手,按期取得資本收益,而投機(jī)行為主要表現(xiàn)為在股票市場上頻繁買入賣出有價(jià)證券,投資時(shí)間較短。

(3)從所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)上來看,投資的風(fēng)險(xiǎn)與股票實(shí)際內(nèi)在價(jià)值及上市公司生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)績及創(chuàng)新能力相關(guān)聯(lián),而投機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)則直接取決于市場上股票價(jià)格的波動(dòng)。

(4)從當(dāng)事人對本金和預(yù)期收益的態(tài)度來看,投資者往往不愿承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn),并希望得到一筆穩(wěn)定的收入,而投機(jī)者卻愿意承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn),希望較快地獲得可觀的收入。

(5)從當(dāng)事人對股市變化的反應(yīng)看,投資者希望股市繁榮活躍,但股價(jià)相對平穩(wěn),而投機(jī)者則希望股價(jià)大幅波動(dòng),以便從中賺取價(jià)差。

(6)從當(dāng)事人對股票發(fā)行公司的態(tài)度來看,投資者通常較關(guān)心公司的經(jīng)營管理、財(cái)務(wù)狀況等綜合指標(biāo)和長期指標(biāo),而投機(jī)者則更關(guān)注市場短期供求狀況及股票的市場價(jià)值。

那么是否這樣就意味著投機(jī)是一種牟取暴利的不正當(dāng)行為,應(yīng)當(dāng)予以制止呢?顯然不是。股票市場中的投機(jī)與人們常說的投機(jī)倒把有著本質(zhì)區(qū)別。事實(shí)上,正如前文所述,投機(jī)從廣義上講,也是一種投資行為,不同的只是它的投資周期較短,且承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)較大。不僅如此,合理而適度的投機(jī)行為在一定程度上還能促進(jìn)股票市場的發(fā)展。其作用主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:一是有利于股票的流動(dòng)性,活躍股票市場。不難理解,適度的投機(jī),即一定數(shù)量的短期交易,加速了股票的流通,為股票市場注入了活力。二是反應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢。投機(jī)作為一種價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制,其本質(zhì)是對公司業(yè)績、發(fā)展?jié)摿臀磥硎找娴囊环N預(yù)測,而這種預(yù)測也往往與宏觀經(jīng)濟(jì)形式相適應(yīng),并體現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的有效性。而沒有投機(jī)者,這樣的市場反應(yīng)機(jī)制將被大大弱化。某種程度上說,適度投機(jī)可以幫助股市很好地執(zhí)行國民經(jīng)濟(jì)“晴雨表”的職責(zé)。三是投機(jī)行為能穩(wěn)定市場價(jià)格,調(diào)解供求關(guān)系。對于投資者,他們往往遵循跌買漲買的原則。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)原理我們知道當(dāng)股票價(jià)格大幅下跌的時(shí)候,其需求量增加,于是股價(jià)回升,從而抑制了股價(jià)的進(jìn)一步下跌;相反,當(dāng)股票價(jià)格大幅攀升時(shí),投資者開始大量拋售手中的股票,于是其供給量上升,從而抑制了股價(jià)的過度上漲。四是推動(dòng)新股發(fā)行流通。通常,投資者對于新發(fā)新的股票了解程度不高,在投資時(shí)往往需要承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn)。按照長期穩(wěn)健的投資策略,這樣的股票不適于投資。但投機(jī)者往往敢于承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn),這樣一來,就直接推動(dòng)了新股的流通,為投機(jī)者創(chuàng)造了盈利的可能與空間,也為企業(yè)籌措了資金,解決新興公司的融資問題。當(dāng)然,適度的投機(jī)行為還有防止壟斷出現(xiàn),增加國家財(cái)政稅收等諸多作用,在此不再贅述。

綜上可知,一個(gè)健康的股票市場,需要尊重企業(yè)業(yè)績和創(chuàng)新能力,注重股票內(nèi)在價(jià)值的長期投資,同時(shí)活躍市場,促進(jìn)市場機(jī)制發(fā)生的適度投機(jī)行為也必不可少。但是,一旦市場出現(xiàn)過分注重股票短期價(jià)格而非長期價(jià)值,盲目而非理性地進(jìn)行過量的短期買進(jìn)賣出,就會導(dǎo)致市場風(fēng)險(xiǎn)驟然加大,從而走入過度投機(jī)的誤區(qū)。與此同時(shí)股市的前景也會因此而趨于慘淡,甚至是十分危險(xiǎn)。而若過度投機(jī)長期主導(dǎo)市場,不僅會對股市產(chǎn)生消極影響,對整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行也有很大的危害。

2.盲目投機(jī)的體現(xiàn)及弊端

為了進(jìn)一步探尋中國股市是否存在投機(jī)性泡沫的問題,必須先對投資者的行為作進(jìn)一步區(qū)分。上文所述的長期投資與短期博弈即投機(jī)是兩種最主要的投資策略,而只有在兩種不同投資方法的理性結(jié)合下才能締造出一個(gè)健康發(fā)展的股票市場。但2007-2008年中國股市罕見的股災(zāi)引發(fā)了眾多投資者對自身投資理念、投資行為以及所處的投資環(huán)境的全面反思。1996年12月5日,前美聯(lián)儲主席格林斯潘首次用“非理性繁榮”一詞形容美國股票市場以及投資者的行為。而這種對市場與投資行為的概述對與中國股市的現(xiàn)狀也同樣適用。

所謂理性投資,即指在股票市場上能充分認(rèn)知所處投資環(huán)境并最大化利用所得信息,優(yōu)化選擇,合理控制風(fēng)險(xiǎn)的長期價(jià)值投資行為。這些投資者往往比較注重基本面分析和企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表、行業(yè)特點(diǎn)及盈利能力分析,他們能夠忍受市場暫時(shí)的縮水,長線持股,從而獲得可觀的長期收益。同樣的,理性投機(jī)者也能充分利用資源,通過技術(shù)分析方法選股,同時(shí)密切關(guān)注市場走勢、宏觀政策走向,研究突發(fā)事件的影響。他們往往對市場的價(jià)格波動(dòng)較為敏感,同時(shí)較之理性投資者又有較大的風(fēng)險(xiǎn)承受力,以短線交易為主,以期獲得可觀利益。但現(xiàn)實(shí)中,完全的理性投資與投機(jī)行為是十分難得的。人們必須面對關(guān)鍵信息如專業(yè)的企業(yè)研究分析報(bào)告的稀缺的困難,同時(shí)對于可獲得的大量信息如新聞報(bào)紙媒體對股市鋪天蓋地的宣傳、所謂的專家的分析推薦以及繁復(fù)的企業(yè)報(bào)表所反應(yīng)的業(yè)績及發(fā)展?jié)摿θ狈σ欢ǖ恼鐒e判斷能力,認(rèn)知不充分,因而會走入非理性行為的誤區(qū)。自然,股市中不乏非理性的投資者,他們雖然采用長期投資法,但缺乏正確的財(cái)務(wù)狀況及盈利能力及分析能力,盲目投資,如采用技術(shù)分析法選股卻長期持股,導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)驟增,最終被套或是忍痛割肉,蒙受了一定的損失。

但是,在中國股市,更常見的是一些非理性的投機(jī)者。他們或是盲目入市,缺乏基本的股票市場投資及企業(yè)財(cái)務(wù)知識,僅憑一時(shí)沖動(dòng)或他人一面之詞出資購股,或是無法忍受哪怕一點(diǎn)點(diǎn)市值的縮水,追漲殺跌,過于頻繁買進(jìn)賣出,這些行為非但不能給他們帶來應(yīng)有的收益,反而會增加損失的風(fēng)險(xiǎn)。而這些投資者,很大程度上可以說就是造成中國股市暴漲暴跌,大起大落,成為一個(gè)非理性繁榮市場的最大的幕后推手。

而造成中國股市非理性繁榮狀況的過度投機(jī)性,主要體現(xiàn)在其各項(xiàng)指標(biāo)上漲速率異常。而股票指數(shù),市盈率,換手率,流通市值,成交金額上升速度過快,是市場過度投機(jī)性的一大表現(xiàn)。

(1)股指的大起大落

以上證指數(shù)為例:從開盤的100點(diǎn),在經(jīng)歷了多年的不到1000點(diǎn)與2000點(diǎn)左右的來回波動(dòng)后,在2007年10月一飛沖天,達(dá)到了前所未有的6124點(diǎn),但卻又在短短一年內(nèi)再度跌破2000點(diǎn),跌幅超過70%。事實(shí)上,縱觀18年的中國股市,除此之外,上證指數(shù)歷史上還出現(xiàn)過6次比較大的跌幅:1992年5月～1992年11月從1429點(diǎn)跌至400點(diǎn),跌幅達(dá)72% ;1993年2月～1994年7月從1553點(diǎn)跌至325點(diǎn),跌幅達(dá)79.00% ;1994年9月～1996年1月從1053點(diǎn)跌至512點(diǎn),跌幅達(dá)51.00% ;1997年5月～1999年5月從1510點(diǎn)跌至1047點(diǎn),跌幅達(dá)30.00% ;1999年6月～2000年1月從1756點(diǎn)跌至1361點(diǎn),跌幅達(dá)22.00% ;2001年6月～2005年6月從2245點(diǎn)跌至998點(diǎn),跌幅達(dá)55.00%。

然而這數(shù)次較為嚴(yán)重的跌落與07-08年的暴跌相比實(shí)在是小巫見大巫。在經(jīng)歷了01-05年滬深兩市股指年均16%的負(fù)增長后,中國股市在07年終于攀上了頂點(diǎn)。但有句話叫做“漲有多高,跌有多深”,08年的股市大跳水也印證了這樣的說法。毫無疑問,中國股市過于的頻繁的暴漲暴跌現(xiàn)象,說明其發(fā)展已經(jīng)偏離了理性的軌道,而過度的投機(jī)性,是股市大幅波動(dòng)的罪魁禍?zhǔn)字弧?/p>

(2)夸張的換手率

從一個(gè)更加直觀的角度來看,中國股市的過度投機(jī)現(xiàn)象還體現(xiàn)在其過高的市盈率、換手率、流通市值及成交金額上。下面的一組數(shù)據(jù)也很好地反映了這個(gè)事實(shí):

換手率是反映市場投機(jī)性大小的一個(gè)重要指標(biāo)。一定的換手率能保證股市的健康流通。從表中可以看到,從1993年起,到2008年為止,中國股市的年均換手率接近5倍,這意味著二級市場上的中國股民平均持有一只股票的時(shí)間僅為不到三個(gè)月時(shí)間,而有部分股民在短期內(nèi)換手率可達(dá)到甚至超過2000%,持股時(shí)間低于一個(gè)月,可見中國股市有多嚴(yán)重的過度投機(jī)性。即使是國內(nèi)部分所謂的長期投資者,也是因?yàn)榻?jīng)歷了08年股市大跳水后深度被套出于無奈而被迫做長。而對比國外成熟市場的年均換手率,大多低于80%。如紐約證券市場在1992年到2001年間年平均換手率約為65%,倫敦證券市場在1992至2001年間其平均換手率為63.8%,而日本東京股市的年均換手率更是僅在20%-30%之間?？梢娨粋€(gè)成熟的股票市場必須以合理的換手率為前提,長期投資占主導(dǎo)。極端的短期套利行為不僅增加了投資風(fēng)險(xiǎn),更會損害股票市場的正常運(yùn)行和健康發(fā)展。

(3)非理性的市盈率

而與換手率相對應(yīng)的市盈率,也能很好地反映中國股市的投機(jī)性泡沫問題。

市盈率是指在一個(gè)考察期內(nèi),一般是12個(gè)月時(shí)間,股票價(jià)格和每股收益的比例。其通常用來作為比較不同價(jià)格的股票是否被高估或低估的指標(biāo)。如果一家公司的市盈率過高,那么認(rèn)為該股價(jià)格存在泡沫,價(jià)值被高估。但是,當(dāng)一家公司增長迅速,發(fā)展前景被十分看好,那么目前股票較高的市盈率恰好能準(zhǔn)確反映該公司的實(shí)際價(jià)值。與此同時(shí),市盈率高低的標(biāo)準(zhǔn)也與本國貨幣的存款利率有著緊密聯(lián)系。一般來講,一個(gè)成熟的股票市場,其市盈率也必須被控制在一個(gè)較為理性的范圍內(nèi)。以美國為例,美元的年存款利率在4.75%左右,按此計(jì)算,較為合理的市盈率應(yīng)該維持在1/4.75%=21左右,這也與近年來美國SP500指數(shù)市盈率基本吻合。這是因?yàn)槿绻杏蔬^高,投資不如存款,大家就會放棄投資而把錢存在銀行吃利息;反之,如果市盈率過低,大家就會把存款取出來進(jìn)行投資以取得比存款利息高的投資收益。反觀中國,10年來平均市盈率近40。在股市達(dá)到6000點(diǎn)峰值的2007年10月,其市盈率更是大幅攀升,最高達(dá)72倍,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過全球主要市場的平均市盈率水平。但當(dāng)期的人民幣存款利率為3.9%左右,按此計(jì)算,合理的市盈率應(yīng)該約為1/3.9%=25.6。而這超過合理市盈率值近兩倍的部分也直白地反映出中國股市存在嚴(yán)重的投資性泡沫問題。

我們再來看看07年6000點(diǎn)前夕的A股市盈率排名前5的股票:

從上表可以看出,這10家上市公司的市盈率高達(dá)2306—10109倍。而與如此之高的市盈率形成鮮明對比的是他們幾乎可以忽略不計(jì)的每股收益水平(注:每股收益=股票價(jià)格÷市盈率)。其中最低的為0.0011元/股,最高的也僅有0.0284元/股。而中國證監(jiān)會在2008年5月發(fā)布的07年1547家如期披露年報(bào)的上市公司的平均每股收益為0.42元。這10家上市公司的平均收益水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于平均值。按照國際通行概念,市盈率表示在目前上市公司的財(cái)務(wù)收益水平下,投資者能完全收回投資所需要的時(shí)間。如此看來,這10只股票少則需要近兩千年,多則上萬年才能收回投資。這樣荒謬的數(shù)據(jù)也印證了國內(nèi)許多專家學(xué)者的擔(dān)憂:在中國股市里市盈率水平過高的股票恰恰是一些經(jīng)營業(yè)績低下,財(cái)務(wù)水平很差的股票。這些股票的過分炒作對中國股市的健康發(fā)展絕對是不容忽視的隱患。而市盈率的規(guī)模大小最能反映市場過度投機(jī)性的強(qiáng)弱。對于中國股市來講,股民往往明顯熱衷于市盈率與換手率最大的小盤股。這些小盤股較之中盤、大盤股通常股價(jià)較低,易炒作易拉抬且業(yè)績也較差?？傊鞋F(xiàn)象表明在中國股票市場上,整體經(jīng)營業(yè)績優(yōu)秀的大盤股并不為市場上的眾投資者看好,而整體業(yè)績較差的小盤股卻因其有較高的未來收益預(yù)期而被廣大投機(jī)者所青睞。這樣一來,中國股市過于嚴(yán)重的投機(jī)性也就不言而喻了。

(4)暴漲的流通市值、成交額及新增開戶數(shù)

此外,過高的流通市值及成交額也從一定程度上反映了中國股市存在較嚴(yán)重的投機(jī)泡沫。一般來講股市市值和一國GDP大體上是有規(guī)律可循的。對于發(fā)展中國家來講,其市場化程度不高,資金融通不夠發(fā)達(dá),股市市值往往明顯低于GDP。而發(fā)達(dá)國家的股市通常與其GDP持平。美國是個(gè)例外,其總市值為GDP的1.29倍。但美國的市值有一定水分。大量外國企業(yè)在美國市場掛牌上市。以2007年初統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)為例:紐交所25萬億美元的總市值中,國外企業(yè)市值約為9.6萬億美元,接近其總市值的40%。而反觀中國內(nèi)地,雖然同是股市總市值超過GDP,但其實(shí)際情況恰好與美國相反,滬深兩市的總市值并不能代表中國所有上市公司的總市值。由于歷史與體制原因,國內(nèi)大量巨型優(yōu)質(zhì)企業(yè)并沒有在境內(nèi)上市。所以,當(dāng)2007年底32萬億元的滬深兩市總市值首次超過GDP時(shí),實(shí)際上中國上市公司市值在H股,紅籌股回歸之前,已有GDP的150%左右。但是,中國作為一個(gè)發(fā)展中國家,其金融市場還不夠成熟與發(fā)達(dá),機(jī)制并不完善,這樣龐大的總市值早已超過了其能負(fù)載的最大額,股市存在巨大的泡沫。其實(shí),從股市本身來講,市值大幅增長的原因必定是其內(nèi)部的供需不平衡。市場的有限造成的供不應(yīng)求是股價(jià)攀升,市值膨脹的根本原因。因此這樣高的市值也從側(cè)面反應(yīng)有相當(dāng)數(shù)量的入市者并未以長期為目標(biāo),選擇績優(yōu)股投資,而是抱著投機(jī)的心態(tài)想從股市中僥幸分得一杯羹,從而抬高了股價(jià),撐大了市值。這樣的特征在2005～2007年尤為明顯。2005年股市從998點(diǎn)開始起飛,當(dāng)年股市流通市值為1.0663萬億元,成交額為3.1665萬億元,到2006年,這兩個(gè)數(shù)值變成了4.2292萬億元和9.0469億元,增長率分別達(dá)到了303.19%和285。71%,而07年10月6000點(diǎn)超級牛市的到來也把中國股市流通市值與成交額推上了歷史的最高點(diǎn)。其中總市值增長105.83%,而成交額更是史無前例地暴漲407.97%。這些驚人的增長,尤其是成交額的惡性膨脹,緊緊地將中國股市釘在了投機(jī)性過度的十字架上。而與此相一致的,是開戶數(shù)的同步增長。據(jù)統(tǒng)計(jì),07年深滬兩市A股開戶總數(shù)達(dá)3759萬戶,是06年新增A股開戶數(shù)總和308.35萬戶的12倍。截止到07年底,股票開戶總數(shù)已達(dá)驚人的1.3億戶。這些數(shù)據(jù)無不體現(xiàn)了中國股市虛胖的病態(tài)表征,投機(jī)性泡沫確實(shí)存在,并且它的破裂已經(jīng)給中國股市的眾多機(jī)構(gòu)及個(gè)人投資者帶來了巨大損失。

3.心理因素的影響

從前文的論述可知,中國股市投資者存在著嚴(yán)重的非理性投機(jī)行為,中國股市投機(jī)性過度的問題不容小視。而這些現(xiàn)象背后,除了投資者對所處投資環(huán)境不了解,對可獲取信息缺乏準(zhǔn)確的分析技巧及判斷能力外,心理因素也是主導(dǎo)他們過度的投機(jī)行為,使市場出現(xiàn)投機(jī)性泡沫的一大原因。

(1)投資者過高的信心

眾所周知,股票價(jià)格的變化來源于投資者對未來收益的期望。過去的價(jià)格增長增加了投資者對于未來收益的期望與信心,于是投資者開始進(jìn)一步哄抬股價(jià),從而吸引更多的投資者進(jìn)入市場,促使這種循環(huán)不斷進(jìn)行,因而將最初的催化因素進(jìn)一步放大。這在西方被稱作反饋機(jī)制,它的產(chǎn)生來源于投資者對未來的高度信心,而近年來中國股市暴漲下眾投資者的心理正符合這樣一種情形。

2007年10月,當(dāng)中國股市攀上6124的制高點(diǎn)時(shí),在百度貼吧上有這樣一個(gè)調(diào)查:“您預(yù)計(jì)在未來6個(gè)月內(nèi)上證指數(shù)繼續(xù)上漲的可能性(單選題):A非常大;B比較大;C可能;D較小;E非常小;F不確定?！惫?960人參與投票,其中選A者共798人,占總投票數(shù)的40.72%;選B者共536人,占27.35%;選C者共247人,占12.60%;選D者共105人,占5.36%;選E者共82人,占4.18%;選F者共192人,占9.79%?？梢钥闯?超過六成的投票者對股市繼續(xù)上漲抱有不小的期望。相反,持較大懷疑態(tài)度的投票者僅占總數(shù)的不到二十分之一,可見大多數(shù)人對當(dāng)時(shí)已走到頂點(diǎn)的中國股市仍有很大信心。而近來在中國調(diào)查網(wǎng)上的諸多關(guān)于大盤在未來數(shù)月的走勢調(diào)查也反映出中國投資者對未來股市強(qiáng)勢反彈,甚至是回到07年的水平有較大信心。而那句“跌有多深,漲有多高”的股市俗語也恰恰是中國股市眾多投資者的心情寫照。于是,07年面對股指的瘋長,仍有為數(shù)不少的股民滿倉殺入,滿載而歸;一首改編的《死了都不賣》在網(wǎng)絡(luò)上走紅,表達(dá)了股民對股市未來發(fā)展的信心。而上文所涉及的開戶數(shù)短期內(nèi)暴增,也是股民高度信心的一大表現(xiàn)。

上面的種種事實(shí),說明了公眾對股市非同尋常的信心是造成07年股指高漲,非理性投機(jī)浪潮一波高過一波的最重要原因之一。投資者將股市看做一個(gè)安全而有利可圖的投資場所,而忽視了潛在的巨大風(fēng)險(xiǎn)。換句話來說,就是當(dāng)前的高市值并沒有降低對未來收益的平均預(yù)期,更沒有使投資者意識到實(shí)際價(jià)值與市值泡沫的落差,于是反饋機(jī)制在價(jià)格的持續(xù)增長中被不斷強(qiáng)化。而中國股市的日益嚴(yán)重的投機(jī)性泡沫,往往就來源于這種反饋機(jī)制。

(2)從眾行為

從眾行為,在金融市場中又可被稱作“羊群行為”,它是指投資者在信息環(huán)境不確定的情況下,其行為受到其他投資者的影響,模仿他人決策,或者過度依賴于輿論(即市場中的壓倒多數(shù)的觀念),而不考慮自己的信息的非理性行為。中國股市中,許多股民并無主見,當(dāng)看到別人開始大量拋售某只股票時(shí)便認(rèn)定其行情見跌,跟著一同拋售;反之亦然。而股市的變化依賴于投資者對未來的預(yù)期,于是才會出現(xiàn)股市一漲再漲,跌跌不休的非理性狀況。歷史證明,從眾行為所帶來的市場極度亢奮或壓抑時(shí)期,也往往是其將要經(jīng)歷重大轉(zhuǎn)折的信號,對此投資者需要格外警惕。盡管理性的投資、穩(wěn)定的收益是每個(gè)入市者最美好的愿景,但畢竟不同交易者間信息不對稱,分析能力層次不齊以及對預(yù)期的不確定性的認(rèn)知存在差異等問題無法回避,投資者在無法準(zhǔn)確清晰地把握市場脈絡(luò)的情況下,從眾成了他們的唯一選擇。與此同時(shí),國內(nèi)媒體的宣傳報(bào)導(dǎo)和所謂的專家的分析推薦,也造成了大量投資者同時(shí)買進(jìn)賣出同一股票,影響了有效市場的正常供求關(guān)系,直接造成股指幅度攀升或下跌,部分股票的實(shí)際價(jià)值嚴(yán)重背離市場價(jià)格,使中國股市投機(jī)性泡沫的問題進(jìn)一步惡化。

三、結(jié)論

全文通過對投資與投機(jī)行為的區(qū)分,并對中國股市股票指數(shù),市盈率,換手率,流通市值,成交金額及開戶人數(shù)等指標(biāo)的觀察研究,發(fā)現(xiàn)在過去幾年內(nèi),不注意風(fēng)險(xiǎn)控制,缺乏技術(shù)分析的非理性投機(jī)主導(dǎo)了中國的股票市場。而通過頻繁買賣以賺取價(jià)差的短線投機(jī)不僅對股市造成較大波動(dòng),使市場出現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)—收益不對稱及不以經(jīng)營業(yè)績的優(yōu)劣作為選股標(biāo)準(zhǔn)的怪狀,也為中國股市后續(xù)的股災(zāi)埋下隱患。從投資者角度來看,其對股市的高度信心及自身的從眾行為所造成的過度投機(jī)使中國股票市場產(chǎn)生了較為嚴(yán)重的投機(jī)性泡沫問題,即暫時(shí)較高的股價(jià)和市場的繁榮得以維持主要由于投資者的投機(jī)熱情而非與實(shí)際價(jià)值的一致預(yù)測。而價(jià)值與價(jià)格的背離必定會造成股市泡沫的破滅,給投資者帶來極大損失。這也很好地闡釋了中國股市從2005年6月的998點(diǎn)到2007年10月的6124點(diǎn)再到2008年10月的1665點(diǎn)的過山車般的行情。

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