胡宇萌

2006 年8 月8 日，商務(wù)部、國(guó)資委、證監(jiān)會(huì)等六部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》， 并于9 月8 日起實(shí)施。這就是被業(yè)界公認(rèn)為堵住企業(yè)海外紅籌上市之路的“10 號(hào)文”。

“10 號(hào)文”中明確指出：“境內(nèi)公司、企業(yè)或自然人以其在境外合法設(shè)立或控制的公司名義并購(gòu)與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系的境內(nèi)的公司，應(yīng)報(bào)商務(wù)部審批?！倍潭痰膸仔凶指Y(jié)所在就是“關(guān)聯(lián)并購(gòu)”。中國(guó)的企業(yè)或者中國(guó)的自然人在境外設(shè)立的公司要想收購(gòu)境內(nèi)的關(guān)聯(lián)企業(yè)就要經(jīng)過(guò)商務(wù)部批準(zhǔn)，但是近三年過(guò)去了，商務(wù)部一家都沒(méi)有批過(guò)。

新東方最早的身份是民辦學(xué)校，受《民辦教育促進(jìn)法》中“不能以贏利為目的”的限制，新東方學(xué)校是不具備上市資格的。內(nèi)外部的種種原因促使新東方成立了新東方教育集團(tuán)，也在境外設(shè)立了殼公司。新東方教育集團(tuán)與新東方學(xué)校并行存在。新東方學(xué)校的利潤(rùn)每年以咨詢費(fèi)的方式變相上繳給集團(tuán)。雖然是左手倒右手的舉動(dòng)，但是卻合法地規(guī)避了風(fēng)險(xiǎn)。

但并不是所有教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)都像新東方一樣幸運(yùn)，那些沒(méi)有在“10 號(hào)文”實(shí)施之前上市的公司怎么辦？

首先企業(yè)的融資方式已經(jīng)發(fā)生變化。

為了應(yīng)對(duì)“10 號(hào)文”，人民幣基金浮出水面。境外投資機(jī)構(gòu)總歸是要投資的。一些境外VC、PE 機(jī)構(gòu)設(shè)立了人民幣基金，用人民幣基金直接投資國(guó)內(nèi)企業(yè)。當(dāng)國(guó)內(nèi)企業(yè)在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上市后，他們順利實(shí)現(xiàn)退出。融資方式不同導(dǎo)致教育培訓(xùn)企業(yè)上市之路也不同。目前來(lái)看，主要有以下三種方式。

1. 企業(yè)如果在“10 號(hào)文”實(shí)施之前，已經(jīng)完成與新東方一樣的海外架構(gòu)，可以安枕無(wú)憂。等經(jīng)濟(jì)回暖、資本市場(chǎng)好轉(zhuǎn)即可擇機(jī)海外上市。

2. 如果引入的是人民幣基金，可選擇在國(guó)內(nèi)上市。教育培訓(xùn)企業(yè)只要沒(méi)有承擔(dān)國(guó)家義務(wù)教育的責(zé)任，完全可以注冊(cè)成立公司，下控培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。引入投資后，公司經(jīng)由改制，變成股份公司，擁有掛牌交易的主體資格，繼而再滿足主管部門對(duì)公司上市各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的要求。教育培訓(xùn)公司國(guó)內(nèi)上市不是沒(méi)有可能。據(jù)了解，深圳的聚成公司是現(xiàn)在已知唯一一家目標(biāo)在國(guó)內(nèi)上市的培訓(xùn)公司。有證監(jiān)會(huì)人士表示，從來(lái)沒(méi)有收到過(guò)國(guó)內(nèi)任何一家教育培訓(xùn)類企業(yè)上市的報(bào)備文件。聚成若破冰成功，將對(duì)國(guó)內(nèi)教育培訓(xùn)公司有著積極的示范意義。

3. 最麻煩的是“10 號(hào)文”之后引入境外投資的企業(yè)。他們?cè)撛趺崔k？《創(chuàng)業(yè)家》特奉上錦囊一個(gè)。培訓(xùn)公司A、境外基金B(yǎng)、A 公司創(chuàng)始人C。B 投資A，控股A 公司。 創(chuàng)始人C 把他持有的外商投資企業(yè)的股份轉(zhuǎn)給B，B 設(shè)法把它在境外的一部分股權(quán)或者是上一層公司的股權(quán)轉(zhuǎn)給C，這就不涉及跨境換股，可以避開(kāi)“10 號(hào)文”的規(guī)定。這種操作方式源于2008 年出臺(tái)的《外商投資準(zhǔn)入管理指引》，指引中允許外商投資企業(yè)把中方股權(quán)轉(zhuǎn)給外方，而不是轉(zhuǎn)讓給他自己的關(guān)聯(lián)公司。

不過(guò)，這樣做的風(fēng)險(xiǎn)也是顯而易見(jiàn)的。首先企業(yè)創(chuàng)始人C 要對(duì)境外基金B(yǎng) 有充分的信任，B 能做到言而有信。否則，一旦C 將公司股份全部轉(zhuǎn)讓給B，而B 爽約，C 將血本無(wú)歸。其次，這個(gè)方式也涉及B以什么名義將股份轉(zhuǎn)讓給C，同時(shí)C 以什么名義合法持有股份。根據(jù)外管局75 號(hào)文（即《關(guān)于境內(nèi)居民通過(guò)境外特殊目的公司境外融資及返程投資外匯管理有關(guān)問(wèn)題的通知》）規(guī)定，境內(nèi)的人或者企業(yè)投資境外、持有境外股權(quán)，需到外管局登記，被核準(zhǔn)以后才能合法持有境外股權(quán)。所以，在外管局登記的時(shí)候可以靈活處理，得到核準(zhǔn)后，C 就可以合理合法持有B 轉(zhuǎn)讓的股份了。

還有一些企業(yè)，設(shè)計(jì)出各種復(fù)雜的公司架構(gòu)和“10號(hào)文”玩文字游戲。擦邊球有風(fēng)險(xiǎn)，選擇需謹(jǐn)慎。