趙　柯

事項(xiàng)：

近期我們調(diào)研了西山煤電(000988)，就公司目前遙行情況及行業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)與公司量秘進(jìn)行了深入的交流。公司近期產(chǎn)銷量情況良好，荷瓦鐵路即將通車。

評(píng)論：

2008年產(chǎn)銷量基本穩(wěn)定

2008年公司煤炭產(chǎn)銷量分別為1619萬噸和1617萬噸與2007年基本持平，綜合煤價(jià)740元／噸，同比增長(zhǎng)83％。受益于煤價(jià)的大幅上漲，公司2008年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)35億元，同比增長(zhǎng)171％，每股收益1.44元。公司年初計(jì)劃2009年生產(chǎn)原煤1800萬噸，今年前五個(gè)月公司原煤產(chǎn)量為704.3萬噸，且基本銷售完，預(yù)計(jì)公司今年能順利實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷量目標(biāo)。

興縣項(xiàng)目2010年釋放業(yè)績(jī)

興縣的斜溝礦目前正處于改擴(kuò)建階段，今年預(yù)計(jì)可貢獻(xiàn)530萬噸產(chǎn)量，以氣煤為主，含少量1／3焦煤，洗煤廠要到年底才能建成，所產(chǎn)煤炭仍將以原煤銷售為主，今年年底斜溝礦產(chǎn)能可達(dá)到1500萬噸。另外，興縣礦將于2011年投入建設(shè)，規(guī)劃產(chǎn)能為1000萬噸，預(yù)計(jì)建設(shè)期約為3年，2年可以達(dá)產(chǎn)；興縣礦區(qū)長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃總產(chǎn)能將達(dá)到5000萬噸，“再造西山”目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)已為時(shí)不遠(yuǎn)。

今年年底，斜溝礦洗煤廠將建成投產(chǎn)，按1500萬噸的產(chǎn)能，可以洗出1／3焦煤約600萬噸，洗中煤約600萬噸，其余為煤矸石。公司已與首鋼成立焦化合資公司，控股51％，600萬噸的l／3焦煤銷售基本有需求保障。公司也與華能集團(tuán)達(dá)成初步協(xié)議，斜溝礦所產(chǎn)動(dòng)力煤將首先滿足其用煤需求。公司計(jì)劃建設(shè)興縣煤矸石電廠，接入山東電網(wǎng)，建成之后，煤矸石將用于發(fā)電。

興縣礦區(qū)煤炭外運(yùn)通道的苛瓦鐵路(接入大秦線)6月初通車的概率很大。由于涉及到鐵路輸電問題，苛瓦鐵路的通車一再延遲，最近通過公司與相關(guān)部門的協(xié)調(diào)。該問題已基本解決，山西省國(guó)際電力公司已經(jīng)同意于5月22日開閘放電，預(yù)計(jì)6月份通車概率很大?？镣哞F路的最大輸送能力約2300萬噸，留給地方300萬噸運(yùn)輸能力，乘9下2000萬噸公司自用，基本可以滿足斜溝礦煤炭的外運(yùn)，未來興縣礦建成之后可能還面臨一定運(yùn)輸瓶頸，屆時(shí)公司也將繼續(xù)規(guī)劃建設(shè)鐵路。

興縣目前的煤炭坑口含稅價(jià)約310元／噸，外銷價(jià)格(下水FOB)約為450元／噸，由于目前運(yùn)輸成本較高，外銷盈利較少，隨著苛瓦鐵路建成通車，汽車運(yùn)輸距離會(huì)縮短到2公里以內(nèi)，運(yùn)輸成本將顯著下降。興縣礦區(qū)目前的生產(chǎn)成本約140元／噸(08年為120元／噸)，低于老礦區(qū)的生產(chǎn)成本(完全成本達(dá)300元／噸以上)，未來隨著規(guī)模生產(chǎn)的效率提高，興縣礦區(qū)的生產(chǎn)成本還有下降空間。

煤礦資源整合，擇機(jī)擴(kuò)張

在山西省政府發(fā)布09年10號(hào)文之后，山西省的煤炭資源整合進(jìn)入快車道。對(duì)公司來說，這是一個(gè)外部擴(kuò)張的機(jī)遇，公司當(dāng)初收購斜溝礦就是一個(gè)例證。公司一直在慎重選擇那些資源儲(chǔ)量大，有潛在擴(kuò)張能力的資源進(jìn)行整合。而由于整合的手續(xù)較多，進(jìn)程較長(zhǎng)，目前還沒有實(shí)際進(jìn)展。

實(shí)際的資源整合遇到較多困難，難度比較大，一是煤礦的安全生產(chǎn)壓力比較大；二是市場(chǎng)化運(yùn)作下整合中小煤礦的資源價(jià)款需要股東和國(guó)資委審批，收購定價(jià)存在一定差距，三是很多中小煤礦的手續(xù)資料不是很齊備，甚至有虛假信息，面臨規(guī)范性的風(fēng)險(xiǎn)，并且很多小煤礦的資源面臨枯竭，動(dòng)輒投資幾個(gè)億進(jìn)行技改擴(kuò)建，經(jīng)濟(jì)回報(bào)率就會(huì)很低。

集團(tuán)資產(chǎn)注入為時(shí)尚早

山西省政府以及要求山西的五大煤炭集團(tuán)于2016年之前實(shí)現(xiàn)整體上市。焦煤集團(tuán)的資產(chǎn)注入是必然的，整體上市是大方向，但需要條件和時(shí)機(jī)。但是集團(tuán)要實(shí)現(xiàn)整體上市的難度還是相當(dāng)大的，不但涉及到非煤資產(chǎn)的處置問題，也牽扯到相關(guān)礦權(quán)的歸屬問題，解決起來都并不容易。采礦權(quán)轉(zhuǎn)資本金的手續(xù)目前還沒辦完，尚不具備注入條件。

西煤集團(tuán)承擔(dān)的一些社會(huì)職能，如學(xué)校和公安等，雖然已經(jīng)剝離，但仍有費(fèi)用負(fù)擔(dān)，而集團(tuán)公司仍有醫(yī)院、消防等辦社會(huì)部門。整體上市還需處理這些問題。

投資建議

預(yù)計(jì)公司2009年、2010年分別實(shí)現(xiàn)每股收益為1.10元、1.78元，對(duì)應(yīng)的2009年和2010年P(guān)E分別為24.0倍和14.8倍?？紤]到公司是內(nèi)生增長(zhǎng)最快的焦煤企業(yè)，且公司產(chǎn)量未來有20％以上的復(fù)合增長(zhǎng)率，給予“增持”的投資評(píng)級(jí)。