陳　平

亞泰集團是東北地區(qū)最大的水泥企業(yè)，擁有雙陽、明城、哈爾濱三大熟料基地和“長春大區(qū)、吉林大區(qū)、龍江大區(qū)”三大主要目標(biāo)市場，在長春和哈爾濱的市場占有率超過70％和40％，具備明顯競爭優(yōu)勢，同時公司是國家重點支持的全國12家水泥企業(yè)之一，在項目審批、信貸等方面享受政策扶持。二級市場上股價除權(quán)后一直保持橫盤整理，上周放量突破，填權(quán)欲望強烈，在水泥行業(yè)強勁回暖與金融股強勢上攻的雙重題材推動下，該股后市有望成為二線藍籌的領(lǐng)漲旗幟，值得投資者重點關(guān)注。

區(qū)域水泥龍頭優(yōu)勢明顯

公司擁有東北地區(qū)近三成石灰石資源，礦山與生產(chǎn)線的一體化，是不可復(fù)制的競爭力。公司目前控制的“羊圈頂”、“楊木頂”和“新明”三大高品位石灰石礦山，是東北地區(qū)最大的三座礦山；遠景儲量17.9億噸，占東北三省已探明儲量的32％，儲量大而且品位好；按照公司2010年水泥產(chǎn)業(yè)3000萬噸年生產(chǎn)能力的戰(zhàn)略規(guī)劃，現(xiàn)有石灰石儲量可供60年之需。其中，亞泰集團在吉林省擁有的石灰石資源，按可開采儲量計算占吉林省總量的58％；在哈爾濱阿城區(qū)現(xiàn)有的礦山，是黑龍江省最大的石灰石礦山，占黑龍江省可開采儲量的23％。

豐富的石灰石資源為公司提供了充足的資源保障；同時生產(chǎn)線距礦山較近，降低了公司原料的運輸成本。稀缺資源的排他性占有為公司長期發(fā)展提供了保障。

品牌效應(yīng)提供產(chǎn)品溢價與投標(biāo)實力。公司擁有的“鼎鹿”牌商標(biāo)為中國馳名商標(biāo)、“天鵝”、“龍?zhí)渡健睘榧趦墒≈虡?biāo)。在長期客戶營銷的情況下，公司品牌得到廣泛認可，并使得公司水泥產(chǎn)品享受一定的溢價。據(jù)了解，公司的平均水泥售價較市場均價約高15元／噸。在重點工程項目的投標(biāo)中，具有較強的競爭實力；以哈大鐵路為例，哈沈段600多公里，亞泰水泥中標(biāo)份額在70％左右。公司目前的投標(biāo)受產(chǎn)能制約，如果產(chǎn)能有效放大，公司可以放手去投標(biāo)，而無需顧慮產(chǎn)品的供應(yīng)。

東北振興拉動水泥需求

在國家發(fā)改委目前正在研究的東北老工業(yè)基地振興新政策中，很大一部分是支持老工業(yè)基地優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)建設(shè)。主要包括推動遼寧沿海經(jīng)濟帶、沈陽經(jīng)濟區(qū)、哈大齊工業(yè)走廊、長吉圖開發(fā)開放先導(dǎo)區(qū)等的加快發(fā)展。亞泰集團是東北水泥龍頭，占據(jù)了吉黑兩省的“長吉經(jīng)濟帶”、“哈大齊經(jīng)濟帶”的主要市場和遼寧省的部分市場，是東北振興受益最大的水泥企業(yè)。

東北地區(qū)固定資產(chǎn)投資增速和房地產(chǎn)投資增速表現(xiàn)亮麗，2009年以來東北三省上述兩項投資增速表現(xiàn)優(yōu)于全國平均水平。隨著東北振興新政策的陸續(xù)推出和落實，投資增速有望持續(xù)保持強勢增長。

公司水泥主要市場P.042.5水泥售價從2008年9月高點下滑以來一直保持堅挺，長春和哈爾濱最大跌幅分別為4.93％和5.71％，小于8.20％的全國平均最大跌幅。目前兩地水泥售價已恢復(fù)至2008年最高水平，水泥業(yè)務(wù)盈利能力將得到提升。

參股券商提升投資收益

近年來通過參控股的方式，公司持有多家金融公司股權(quán)，金融控股集團戰(zhàn)略架構(gòu)已初步形成。(1)公司是上市券商東北證券的第一大股東，持股比例30.71％；而東北證券又控股東方基金和渤海期貨，參股銀華基金；(2)公司持有江海證券增資擴股后注冊資本的30.076％，為江海證券第二大股東；(3)2009年5月6日，吉林銀行收到中國銀監(jiān)會吉林監(jiān)管局關(guān)于公司參股吉林銀行事宜的批復(fù)。公司受讓長春市融興經(jīng)濟發(fā)展有限公司、長春長泰熱力經(jīng)營有限公司、長春吉盛投資有限責(zé)任公司合計持有吉林銀行3.21億股權(quán)以及公司認購吉林銀行增資擴股的2億股股權(quán)事宜已獲得批準(zhǔn)。公司合計持有吉林銀行5.21億股股份，此次公司獲批持有吉林銀行股權(quán)占吉林銀行總股本的8.01％。目前公司受讓吉林亞泰生物藥業(yè)股份有限公司持有的吉林銀行1.21億股股權(quán)事宜仍在審批之中。一旦獲得批復(fù)，持股比例將提升至9.86％。

股市回暖將帶動券商交易性金融資產(chǎn)增值，從而提升券商利潤。在股市上漲的過程中，倉位重且權(quán)益類投資較多的券商將受益較多。2008年末，東北證券交易性金融資產(chǎn)中，全部為股票投資。2009年一季度，東北證券每股權(quán)益類投資水平明顯大于其它券商，在股票市場上漲相同幅度的情況下，收益更多。

股市成交活躍帶動券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)利潤率增加。券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)成本主要為固定成本，交易傭金覆蓋成本后都轉(zhuǎn)化為稅前利潤。東北證券凈手續(xù)費率高于上市券商均值，在市場份額變動不大的情況下，受益較高。東北證券每股稅前經(jīng)紀業(yè)務(wù)毛利在上市券商中最高，顯示了經(jīng)紀業(yè)務(wù)的高杠桿。

二季度股市成交額較一季度繼續(xù)提高，券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入或?qū)⒃賱?chuàng)新高。同時，隨著股市上漲，券商自營業(yè)務(wù)收入也有望增加。創(chuàng)業(yè)板即將推出以及IPO即將重啟，都對券商承銷業(yè)務(wù)收入提高有利。做為持股券商概念股，公司投資收益有望提升。

在金融股權(quán)投資戰(zhàn)略的穩(wěn)步推進下，未來公司將實現(xiàn)對券商、銀行、基金、期貨的參控股格局；隨著創(chuàng)業(yè)板推出，融資融券業(yè)務(wù)和股指期貨業(yè)務(wù)等金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)的陸續(xù)推出，這一戰(zhàn)略布局有望促成公司業(yè)績實現(xiàn)爆發(fā)式增長。

投資評級

公司持有東北證券30.71％股權(quán)，按當(dāng)前總市值計算每股貢獻價值2.87元。天相投顧預(yù)計江海證券2009年貢獻每股收益0.048元，參照上市券商30倍的動態(tài)PE水平，給予20倍PE計算貢獻每股價值0.96元。

吉林銀行2008年底凈資產(chǎn)為68.99億元，假設(shè)2009年凈資產(chǎn)增長率為15％，參照上市城商行2.63倍PB水平，給予1.8倍PB估值計算貢獻每股價值0.60元。預(yù)計亞泰集團地產(chǎn)業(yè)務(wù)2009年貢獻每股收益0.020元，參照上市房地產(chǎn)公司25倍的動態(tài)PE水平，給予20倍PE計算貢獻每股價值0.50元。預(yù)計公司水泥業(yè)務(wù)2009年貢獻每股收益0.143元，按照天相水泥行業(yè)重點跟蹤公司平均20倍PE計算貢獻每股價值2.86元。預(yù)計公司其他業(yè)務(wù)(主要包括醫(yī)藥、商貿(mào))2009年貢獻每股收益0.047元，按照25倍PE計算貢獻每股價值1.18元。綜合判斷公司價值為8.97元，維持“增持”評級。