江賽春

從地獄到天堂：指數(shù)基金讓人又愛又恨

牛年牛市中，基金的投資業(yè)績斐然。其中，指數(shù)基金的業(yè)績快速復(fù)蘇成為基金業(yè)績變化中最引人注目的特點。截至6月19日，2009年業(yè)績排名前10的榜單中，除去一只主動型基金之外，竟全部是指數(shù)型基金。今年以前成立的18只指數(shù)基金的平均凈值增長高達(dá)62.4％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過偏股型基金46.14％的平均凈值增長。如果以上證指數(shù)代表全市場，那么指數(shù)基金的平均凈值增長也超過了同期58％左右的大盤漲幅。

指數(shù)基金在2009年的強(qiáng)勁表現(xiàn)讓持有指數(shù)基金的投資者獲益豐厚；但這些投資者同樣不能忘記的是，在剛剛過去的2008年，指數(shù)基金恰是令投資者受傷最重、談之色變的基金品種：在2008年的熊市下，16只指數(shù)基金平均凈值下跌62.52％。

從2008年到2009年，指數(shù)基金的表現(xiàn)可以說是從地獄到天堂，充分展示出指數(shù)基金大起大落、優(yōu)劣分明的投資特點。在股市上漲階段，尤其是在強(qiáng)勢上漲的市場環(huán)境下，指數(shù)基金的表現(xiàn)幾乎必定領(lǐng)跑各類基金；反之，在股市下跌階段。指數(shù)基金則陷入無抵抗下跌，缺乏主動避險能力。

指數(shù)基金究竟是天使還是惡魔?投資者應(yīng)該如何駕馭這一投資品種。以實現(xiàn)最大化的投資收益呢?

在國外：長期吸引力——指數(shù)化投資興起的理由

雖然凈值表現(xiàn)大起大落，但作為一類特殊的基金品種，指數(shù)基金卻成為共同基金行業(yè)發(fā)展中最為重要的創(chuàng)新之一，指數(shù)化投資方式在成熟市場也已成為最重要的投資方式之一。其原因就在于指數(shù)基金的長期吸引力十分突出。

投資者或許都會覺得困惑，為什么主動管理型基金的基金經(jīng)理人反而會輸給被動復(fù)制指數(shù)的指數(shù)基金呢?其原因在于：

首先，從長期來看，股市表現(xiàn)出較強(qiáng)的有效性。這意味著大多數(shù)試圖戰(zhàn)勝市場的主動管理型基金在平均意義上無法戰(zhàn)勝市場。在基金行業(yè)的資金總規(guī)模占據(jù)股市總市值相當(dāng)份額后。這種長期有效性就很容易理解：不可能期望基金戰(zhàn)勝自身。

其次，主動型基金有偏向性的組合結(jié)構(gòu)難以長期戰(zhàn)勝市場：主動管理基金的基金經(jīng)理總是試圖去把握超額收益?zhèn)€股或行業(yè)以戰(zhàn)勝市場；這種策略在某段時間可能效果顯著。但股市的驅(qū)動力總是不斷轉(zhuǎn)換的，基金經(jīng)理固有的管理風(fēng)格和投資偏向使得主動型基金難以在整個風(fēng)格轉(zhuǎn)換的周期內(nèi)跑贏市場，而能夠長期把握或領(lǐng)先市場的基金經(jīng)理寥寥可數(shù)。

再者，主動基金主動管理成本較高：既然平均來看，主動基金跑不贏指數(shù)，那么主動基金由于較高的管理成本和交易費用，長期平均業(yè)績必然要低于被動型基金；而在長期的日積月累后，這將累積出巨大的收益差距。

指數(shù)基金的鼻祖，先鋒基金創(chuàng)始人約翰·鮑格爾指出，指數(shù)基金的投資優(yōu)勢在于廣泛的分散化、最少的組合變動和交易成本；這使得指數(shù)基金能夠在最大程度上獲取市場的平均收益。

先鋒基金的研究顯示，在美國市場上，截至1997年底的前5年、前10年……直至前50年的各個時間段。主動型基金業(yè)績都要落后標(biāo)普500指數(shù)基金1％～5％不等。而從1963年至1998年的三十多年中，指數(shù)基金整體上只有三個階段。8年時間跑輸主動基金。

可見，指數(shù)化投資的優(yōu)勢是一個長期和平均化的概念：在特定時段內(nèi)。主動基金能夠跑贏指數(shù)基金，但長期來看幾乎不可能戰(zhàn)勝指數(shù)；同時，并非沒有主動基金能夠戰(zhàn)勝指數(shù)，而是平均起來，主動型基金在整體上無法跑贏指數(shù)。

指數(shù)基金在長期投資中的巨大優(yōu)勢還有一個隱含的前提，即無論牛熊循環(huán)如何，長期來看股市是處于上升趨勢中的，這一前提在絕大多數(shù)市場是成立的。這同時也就意味著，長期牛市下，指數(shù)基金是一種平均意義上的最佳品種。

在國內(nèi)：指數(shù)基金將成為重要投資方向

從國內(nèi)的情況來看，指數(shù)基金的發(fā)展還處在初級階段。在500多只基金中，只有不到20只指數(shù)基金。國內(nèi)投資者大多對指數(shù)基金知之甚少，敢于投資這類高風(fēng)險基金的投資者占比也不高。

指數(shù)基金的高風(fēng)險是原因之一；尤其是基金行業(yè)十年歷史中經(jīng)歷的兩次熊市，讓投資者記憶深刻。原因之二是國內(nèi)市場給主動型基金提供了較大空間，指數(shù)基金的投資優(yōu)勢還沒有被充分顯現(xiàn)出來。

但隨著股市近一輪的牛熊循環(huán)結(jié)束，國內(nèi)股市的投資環(huán)境正在發(fā)生漸進(jìn)但根本的變化。指數(shù)化投資的優(yōu)勢將逐漸凸顯，越來越成為不可忽視的投資品種。

原因之一，是國內(nèi)市場的有效性正在逐漸提升。隨著股市機(jī)構(gòu)化程度的加深，基金行業(yè)規(guī)模大增。國內(nèi)市場的有效性正在逐漸提升。我們已經(jīng)能夠看到，從2006-2009年以來，在每一輪主要的股市上升期，能夠跑贏代表性指數(shù)的主動型基金數(shù)量越來越少。

原因之二，股市的系統(tǒng)性風(fēng)險大大降低。經(jīng)歷過2008年的巨幅下跌后，可以肯定的是，股市未來幾年的系統(tǒng)性風(fēng)險大大降低；這意味著在中長期上升趨勢中，指數(shù)基金的長期投資吸引力增強(qiáng)。

原因之三，隨著主動型基金業(yè)績分化的加劇，指數(shù)基金的長期投資優(yōu)勢會逐步顯現(xiàn)?；饠?shù)量不斷增多，這意味著從中選擇能夠戰(zhàn)勝市場的主動型基金越來越困難；而指數(shù)基金的選擇難度則要小得多。

從基金行業(yè)的發(fā)展趨勢來看，國內(nèi)市場的逐漸成熟已經(jīng)為指數(shù)基金的發(fā)展開辟了廣闊的空間?；鹦袠I(yè)已把2009年開始的股市復(fù)蘇作為推進(jìn)指數(shù)基金發(fā)展的大好時機(jī)。從年初以來，不斷有基金公司推出新的指數(shù)基金產(chǎn)品。

指數(shù)基金的三種投資方法

根據(jù)指數(shù)基金的鮮明特征，在目前的市場狀況下，指數(shù)基金可以被靈活應(yīng)用于三大投資功能。

其一是把指數(shù)基金作為交易工具，把握階段性投資機(jī)會。對于那些試圖把握投資機(jī)會，但又希望回避全年風(fēng)險的積極投資者而言，根據(jù)對階段性行情的判斷進(jìn)行靈活操作是可行的。而指數(shù)基金是擬合指數(shù)的投資工具，在股市上漲期間漲幅居前，這就使得指數(shù)基金成為把握上漲波段的最佳投資品種。當(dāng)然這需要投資者對股市波段，對于階段性的買賣時機(jī)有足夠的判斷能力。

在市場上漲階段中，也有少數(shù)主動型基金漲幅可能超越指數(shù)基金，但選擇這些基金的難度要大許多，而且這些基金的名單也并不穩(wěn)定。正如2009年以來的情況。投資于任—指數(shù)基金，收益都有很大概率超過90％的主動型基金。

把指數(shù)基金作為交易型配置工具，最佳的選擇是可交易的指數(shù)基金，以ETF為主。

其二。指數(shù)基金更重要和基本的功能是作為長期戰(zhàn)略性配置工具。對普通投資者而言，基金組合的“核心+衛(wèi)星”配置策略比較容易理解，也易于操作：只要確定未來市場處在中長期上升趨勢中，那么就可以確定性地持有部分指數(shù)基金作為核心配置。這部分配置資產(chǎn)的長期預(yù)期收益有很大的確定性會超過70％-80％的主動型基金。這也避免了選擇主動型基金，調(diào)整或更換品種的困難。而基金組合中另外的靈活配置部分，則可根據(jù)投資者需要靈活投資于主動型基金。

根據(jù)國內(nèi)市場的實際情況，長期戰(zhàn)略配置也并不是完全不選擇配置的時機(jī)。事實上，如果能在一定程度上做周期擇時將大大提高投資指數(shù)基金的長期收益率，即在股市大周期牛熊循環(huán)的熊市底部逐步增配指數(shù)基金，而在牛市上漲中逐步減配指數(shù)基金。

當(dāng)然，既然是著眼于長周期的戰(zhàn)略性配置。投資者就要對指數(shù)基金在短期市場震蕩中的快漲快跌有足夠的承受力。

其三，指數(shù)基金還是基金定投的優(yōu)選品種。在長期的投資優(yōu)勢使得指數(shù)基金是最佳的定投品種之一。

對于多數(shù)基民來說，我們并不提倡通過指數(shù)基金進(jìn)行短期波段操作，因為準(zhǔn)確選時有很大的難度。而對于長期戰(zhàn)略配置，我們建議基民可以在震蕩下跌時逐步建倉，或采取定投的方式配置指數(shù)基金。當(dāng)然，指數(shù)基金在基金組合中的配置比例也不宜過高，積極型投資者配置比例不超過40％，而穩(wěn)健型投資者配置比例應(yīng)小于20％。

兩類指數(shù)基金投資方向

對于指數(shù)基金投資而言，最重要的是選擇投資干什么指數(shù)。從選擇標(biāo)的指數(shù)的角度看，指數(shù)基金主要有兩類投資方向。

代表性指數(shù)：長期基礎(chǔ)配置

指數(shù)基金的投資方向之一，是選擇具有長期市場代表性的標(biāo)的指數(shù)。市場代表性指的是指數(shù)樣本股占據(jù)較大的流通市值比重，在風(fēng)格分布和行業(yè)分布上能代表股市整體，同時樣本股質(zhì)量較好，可投資性強(qiáng)。

在美國市場上，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)是被廣泛認(rèn)可的代表性指數(shù)。而在國內(nèi)市場上類似的代表性指數(shù)包括滬深300指數(shù)、中信標(biāo)普300指數(shù)、MSCI中國A股指數(shù)等；其中滬深300指數(shù)的市場認(rèn)可度明顯超越其他指數(shù)。

代表性指數(shù)是描述股市整體走向的風(fēng)向標(biāo)；以此為標(biāo)的指數(shù)的指數(shù)基金通常被用作長期基礎(chǔ)配置。因此，在基金組合中配置長期的核心配置品種時，滬深300指數(shù)基金是不錯的選擇。

國內(nèi)市場上較受認(rèn)可的滬深300指數(shù)基金包括：嘉實滬深300、工銀瑞信滬深300、廣發(fā)滬深300、南方滬深300等。

風(fēng)格指數(shù)主題指數(shù)：階段性配置+量活配置

在反映市場整體走向的代表性指數(shù)以外，指數(shù)基金的另一個重要投資方向是風(fēng)格特征鮮明的風(fēng)格指數(shù)，以及最近興起的主題投資指數(shù)。風(fēng)格指數(shù)是指反映市場上某種特定風(fēng)格或投資特征的指數(shù)，如反映中小盤股的深證100指數(shù)，中證500指數(shù)；反映大盤藍(lán)籌股的上證50指數(shù)等。

主題指數(shù)則是指反映某一特定的投資主題的指數(shù)，例如國外常見的特定商品指數(shù)、能源指數(shù)、并購重組指數(shù)等；而在國內(nèi)市場上，主題類指數(shù)為數(shù)不多，例如中證指數(shù)最近發(fā)布的跟蹤中央企業(yè)的央企50指數(shù)等。

風(fēng)格指數(shù)和主題指數(shù)有著特定的投資導(dǎo)向，其投資價值取決于所跟蹤的風(fēng)格或投資主題；因此可以根據(jù)投資者對市場發(fā)展的判斷而進(jìn)行靈活投資。例如投資者判斷中小盤成為一段時間的市場主導(dǎo)風(fēng)格時，則可階段性重點配置中證500指數(shù)基金；如果在某些時期央企并購成為市場上重要的投資主題，那么投資者就可重點配置相關(guān)的主題指數(shù)基金，如央企50指數(shù)基金。

從風(fēng)格投資角度看，投資者可以重點關(guān)注的指數(shù)基金包括：代表中小盤投資風(fēng)格的中證500指數(shù)基金；類似的中小盤風(fēng)格，但只投資于深證市場的深證100指數(shù)基金；代表中小板市場的中小板ETF；代表大盤藍(lán)籌風(fēng)格的上證50ETF基金。

從主題投資的角度看，投資者可以重點關(guān)注的指數(shù)基金包括：具備央企主題投資概念的央企50指數(shù)基金；代表紅利投資概念的上證紅利ETF基金等。

指數(shù)基金選擇的其他要點：跟蹤誤差、費率

在選擇要投資的標(biāo)的指數(shù)后，同一標(biāo)的指數(shù)可能會有多只基金同時跟蹤；在這些同源指數(shù)基金之中選擇，就要考察另外三個方面因素：

首先是跟蹤誤差。跟蹤誤差的意思就是指數(shù)基金凈值波動和標(biāo)的指數(shù)波動之間的擬合程度，如果二者波動完全一致，那么跟蹤誤差就為0。對于純指數(shù)基金，跟蹤誤差是反映指數(shù)基金投資效率的主要評價指標(biāo)，好的指數(shù)基金應(yīng)該使跟蹤誤差最小化。對于增強(qiáng)型指數(shù)基金，應(yīng)該評估其負(fù)跟蹤誤差，即指數(shù)基金超額收益為負(fù)時的波動程度；負(fù)跟蹤誤差越小，基金的增強(qiáng)投資效果就越顯著，

投資者可根據(jù)月度、季度、年度統(tǒng)計的跟蹤誤差來觀察指數(shù)基金。從實際來看，指數(shù)基金的跟蹤誤差有加大的趨勢，很多指數(shù)基金在契約中的對指數(shù)做了嚴(yán)格要求，而有些可能比較含混，這些都直接影響到指數(shù)基金跟蹤標(biāo)的指數(shù)的有效性。

其次是費率。指數(shù)基金的費率普遍低于主動型股票基金；在成熟市場上，費率競爭已經(jīng)成為指數(shù)基金競爭的主要方式。其原因是在跟蹤誤差相近的情況下，指數(shù)基金管理費率的差別會對長期投資效率有顯著影響。

再者，投資者也應(yīng)關(guān)注指數(shù)基金的規(guī)模及其管理公司。通常來說規(guī)模較大的指數(shù)基金具備更好跟蹤指數(shù)的條件，因其受申購贖回的沖擊較小。此外，投資者也應(yīng)關(guān)注管理公司是否具備較強(qiáng)的指數(shù)基金管理能力。

因此，在選擇指數(shù)基金的時候，應(yīng)該選擇一些跟蹤誤差較小、市場效率高、且規(guī)模中大、費率較低的指數(shù)基金進(jìn)行配置。