文玉蘭

【摘要】房地產(chǎn)市場的發(fā)展與穩(wěn)定需要金融衍生品支撐。對于購房者與房地產(chǎn)企業(yè)而言，房地產(chǎn)都存在價格風(fēng)險、政策風(fēng)險與金融風(fēng)險等，而且房地產(chǎn)業(yè)所顯露的高價格、高空置率、高不良貸款等問題在短時間內(nèi)也沒有得到有效的解決。我國的房地產(chǎn)業(yè)涉及面廣，其波動勢必影響到各行業(yè)的發(fā)展，直接對我國國民經(jīng)濟造成影響。為此，我國更應(yīng)該大力房地產(chǎn)市場金融衍生品市場，為銀行、房地產(chǎn)企業(yè)、購房者等各類投資者提供避險工具。文章將從房地產(chǎn)指數(shù)發(fā)展的應(yīng)用及其必要性方面進行論述。

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)指數(shù) 指數(shù)期貨 指數(shù)權(quán)證 價格發(fā)現(xiàn) 套期保值 規(guī)避風(fēng)險

一、什么是房地產(chǎn)指數(shù)

1、成本投放法（Input Cost Method）

成本投入法是根據(jù)營造各項投入成本（包括材料及人工費用等）的變化情況，以算術(shù)平均法來計算房地產(chǎn)指數(shù)的方法，是早期的房地產(chǎn)指數(shù)的重要編制方法。在規(guī)范的市場運作背景下，成本投入法對新建成房屋價格的走勢分析有一定的適用性，能夠反映出房地產(chǎn)價格變化的某些規(guī)律。成本投入法不能用來反映土地價格和二、三級市場的房屋價格變化。一方面，因為土地和二、三級市場上的房屋（尤其是寫字樓和商業(yè)性樓宇）價格都是一種產(chǎn)出價格，主要不是由生產(chǎn)成本決定的，而是由房地產(chǎn)的效用決定并受供求關(guān)系影響的。如果用房地產(chǎn)投入要素成本的變動來反映房地產(chǎn)價格的變動，就會有較大的偏差；另一方面，在生產(chǎn)力提高的情況下，成本投入價格指數(shù)往往會高估房地產(chǎn)指數(shù)。因此，該方法在理論基礎(chǔ)和實際應(yīng)用方面均欠科學(xué)，目前已經(jīng)很少使用。

2、中位數(shù)價格法（Media Sale Price）

中位數(shù)價格法是選取地產(chǎn)售價的中位數(shù)來編制價格指數(shù)的方法。房地產(chǎn)市場價格易受極端值（即最高、最低價）影響，而中位數(shù)價格能反映市場變動的集中趨勢，代表性比較強。運用中位數(shù)價格法非常簡便，不需經(jīng)過復(fù)雜的編制程序。從某種程度上講，中位數(shù)價格法比加權(quán)平均價格法更能反映房地產(chǎn)市場的真實情況。因為加權(quán)的方法雖然能在一定程度上降低房地產(chǎn)品質(zhì)差異對指數(shù)的影響，但并不能完全消除這一影響；而且隨著時間的變化，房地產(chǎn)品質(zhì)的差異可能因為加權(quán)的原因而對指數(shù)產(chǎn)生較大的偏誤。因此，在國外房地產(chǎn)指數(shù)的實踐中，加權(quán)平均法多用于地價指數(shù)的編制，很少用于編制房地產(chǎn)指數(shù)。

3、重復(fù)交易法（Repeat Sale Method）

Baily、Muth和Nourse 1963年提出了重復(fù)售出模型。根據(jù)同一宗房地產(chǎn)在不同時期售出的價格來計算房地產(chǎn)指數(shù)。該方法的優(yōu)點是基于同一宗房地產(chǎn)的價格變化運行。在剔除標(biāo)的物折舊的影響后，根據(jù)重復(fù)交易法編制的指數(shù)可以滿足房地產(chǎn)價格“同質(zhì)性”的需要。

重復(fù)交易法的如下缺點也限制了其廣泛運用：（1）有兩次重復(fù)出售價格記錄的房地產(chǎn)數(shù)量有限，樣本容量相對較小，抽樣誤差較大；（2）重復(fù)交易價格的周期很難與指數(shù)要求的周期相匹配；（3）房產(chǎn)再交易間隔期間，發(fā)生重大整修或品質(zhì)或質(zhì)量變動會影響價格指數(shù)的真實性。即使房地產(chǎn)品質(zhì)在兩次交易之間沒有發(fā)生改變，也難以保證該房地產(chǎn)在不同的時期能夠給人們帶來相同的效用；（4）只利用重復(fù)交易價格信息而偏廢一次性交易資料，難以保證資料的市場性；（5）重復(fù)交易函數(shù)模型中存在多重共線性的問題，即使用年限和兩次出售間隔是完全共線性的。因此，盡管重復(fù)交易法的經(jīng)濟意義比較直觀，計算也相對簡單，但在實際應(yīng)用時仍有一些欠缺。

4、特征價格法（Hedonic Price Method）

特征價格法，又稱Hedonic模型法和效用估價法，認(rèn)為房地產(chǎn)由眾多不同的特征組成，而房地產(chǎn)價格是由所有特征帶給人們的效用決定的。由于各特征的數(shù)量及組合方式不同，使得房地產(chǎn)的價格產(chǎn)生差異。因此，如能將房地產(chǎn)的價格影響因素分解，求出各影響因素所隱含的價格，在控制地產(chǎn)的特征（或品質(zhì)）數(shù)量固定不變時，就能將房地產(chǎn)價格變動的品質(zhì)因素拆離，以反映純粹價格的變化。當(dāng)商品的某一方面的特征改變時，其價格也會隨之發(fā)生改變。對函數(shù)的各個特征變量分別求偏導(dǎo)數(shù)，就取得各特征的變動對商品價格的影響幅度，并假定這種影響的關(guān)系在一定的時間內(nèi)固定不變。這樣，在缺乏同質(zhì)商品的情況下，可以用非同質(zhì)的房地產(chǎn)在基期與報告期之間進行比較，從價格的總變動中逐項剔除特征變動的影響，最后剩下的便是純粹由供求關(guān)系引起的價格變動了，這樣計算的價格指數(shù)便是基于特征價格法的房地產(chǎn)指數(shù)。特征價格模型的優(yōu)點是：容易取樣，可以得到大量價格資料；模型的經(jīng)濟意義比較直觀；計算相對簡單。但同時，運用特征價格法編制價格指數(shù)也存在多重共線性問題和因房地產(chǎn)的個別性而掩蓋市場供求關(guān)系對房地產(chǎn)價格的影響等問題。

5、混合模型（Pooled Method）

鑒于特征價格模型和重復(fù)售出模型的缺陷，Case和Quigley在1991年提出了將二者混合并利用廣義最小二乘法（GLS）分析隨機誤差變量方差的方法。該方法被稱為“混合方法”，又稱Pooled GLS模型。1997年Hill，Knight和Sirmans對Pooled GLS模型進行了改進，提出基于最大似然估計法（MLE）的Pooled MLE模型。

總的來講，房地產(chǎn)指數(shù)應(yīng)該是所謂的“純價格指數(shù)”，即價格指數(shù)只反映市場供求變化和貨幣購買力所引起的價格變化，而剔除由于房地產(chǎn)質(zhì)量等其他因素改變而引起的價格變化。從這一點來看，依據(jù)特征價格法和混合模型所編制的房價指數(shù)比較適合于應(yīng)用。

二、房地產(chǎn)指數(shù)種類

1、中房指數(shù)

由中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會、國務(wù)院發(fā)展研究中心情報中心和中國房地產(chǎn)開發(fā)集團主辦，每個季度兩個房地產(chǎn)指數(shù)系統(tǒng)都分別通過媒體發(fā)布自己的季度指數(shù)。中房指數(shù)于每年的1月16日、4月16日、7月16日、10月16日在指定的新聞媒介上發(fā)布相應(yīng)的季度指數(shù)和簡要的分析報告。各地統(tǒng)計部門也按季度（或半年一次）對房地產(chǎn)市場進行抽樣調(diào)查，并對調(diào)查結(jié)果予以公布。

2、國房指數(shù)

“國房指數(shù)”即國房景氣指數(shù)，是全國房地產(chǎn)開發(fā)景氣指數(shù)的簡稱，國家發(fā)展設(shè)計委員會和國家統(tǒng)計局主辦。國房指數(shù)是由政府統(tǒng)計部門編制，是代表國家行使統(tǒng)計監(jiān)督職能的政府行為?！皣恐笖?shù)”雖然采用35個大中城市的樣本，覆蓋面比較廣，但它的問題在于，數(shù)據(jù)來源除了依靠統(tǒng)計局本身的資源之外，還有一些房地產(chǎn)相關(guān)企業(yè)的自報數(shù)據(jù)，“國房指數(shù)”與市場接觸面并不直接，盡管擁有綜合性和權(quán)威性等特點，但卻未必是市場最為直觀的反映。

3、A股房地產(chǎn)板塊指數(shù)

板塊指數(shù)（PlateIndex）就是采用指數(shù)分析方法，將同一板塊的個股按不同的權(quán)重方式生成相關(guān)指數(shù)，它是板塊各股股價變化的集合，是對各板塊走勢的整體反映。板塊指數(shù)計算與房地產(chǎn)價格、財務(wù)數(shù)據(jù)、除權(quán)數(shù)據(jù)均有很強的聯(lián)系，這些數(shù)據(jù)的質(zhì)量將影響板塊指數(shù)的質(zhì)量。

三、房地產(chǎn)指數(shù)應(yīng)用

1、房地產(chǎn)指數(shù)期貨

房地產(chǎn)指數(shù)期貨為房地產(chǎn)市場的主體提供規(guī)避住房價格風(fēng)險的手段。房地產(chǎn)指數(shù)期貨是與未來某個時點的房地產(chǎn)指數(shù)掛鉤的標(biāo)準(zhǔn)化合約交易。對于預(yù)期看跌的銀行、房地產(chǎn)開發(fā)商或者購房者等投資者希望回避住房價格下跌的而形成的損失，可以賣出房地產(chǎn)指數(shù)期貨，一旦房價真的下挫，他們便能以低價拋出持有的期貨合約，他們在期貨交易中的獲利可以部分或全部彌補其在房產(chǎn)貸款和開發(fā)中的虧損。同樣，對于預(yù)期看漲的各類投資者可以買入房地產(chǎn)指數(shù)期貨，如果房價真的上漲，他們就可以以比較高的價格在期貨市場上平倉獲利，他們在期貨市場上的獲利就能抵消房地產(chǎn)市場上價格上漲的風(fēng)險?？傊?，房地產(chǎn)指數(shù)期貨可以幫助參與者回避價格不利的風(fēng)險。當(dāng)然，避險的代價是他們失去了價格朝有利的方向變動時的獲利機會。比如說，房價下跌時，想規(guī)避房價上漲風(fēng)險而買入期貨的普通居民在期貨市場上就會有損失。房地產(chǎn)指數(shù)期貨交易與期房交易（俗稱買賣樓花）有本質(zhì)的區(qū)別。后者是遠期的實物交易，交易的標(biāo)的是具體的房產(chǎn)；前者是金融期貨交易，交易的標(biāo)的是與未來住房價格總體水平掛鉤的標(biāo)準(zhǔn)化合約。房地產(chǎn)指數(shù)期貨交易實際上是住房總體價格水平風(fēng)險在參與者之間的轉(zhuǎn)移，與具體的房產(chǎn)價格和交易沒有聯(lián)系。因而，開展房地產(chǎn)指數(shù)期貨與現(xiàn)行的禁止期房買賣的法規(guī)并不矛盾。