葉　安

從“眾星拱月”到“無人問津”，地方債的遭遇令人咋舌。

4月3日，我國首只地方政府債——2009新疆維吾爾自治區(qū)政府債(一期)(下稱“新疆債”)在銀行間和交易所市場首日上市交易。首日上市成交稍顯活躍，兩市共成交近8.4億元，但受到二級市場收益率反彈影響，新疆債在上市后價格跌破百元面值。

安徽債在交易所上市3日以來更是以“零成交”慘淡開局。另一方面，3月新增信貸數(shù)據(jù)預期進一步擴大，“熱錢”涌動，市場“不差錢”。如此反差令市場人士驚詫!為何擁有穩(wěn)定收益的債券得不到資金的青睞?

流動性補償不足

國海證券固定收益證券研究中心楊永光指出，并不能單說地方債遇冷，目前整個債券系統(tǒng)都處于“遇冷”狀態(tài)。而對于地方債，也確實存在其獨特的“制冷因素”。

而他認為，這一因素主要是利率上對流動性補償?shù)牟蛔?。楊永光指出，地方債的期限?年，從市場實際投資需求來看，這一期限是比較受歡迎的。因為目前3年期債券市場存量比較少，3年期央票也處于停發(fā)狀態(tài)，而3年期地方債給有配置需要的機構提供了更大的選擇空間，所以市場的需求量較大。

“地方債還是有交易的。不過由于發(fā)行規(guī)模較小，流動性很差，而頭幾期發(fā)行的地方債利率普遍較低，因此，在投資者看來，就存在流動性補償不足的情況，而這一點在地方債的發(fā)行利率上并未體現(xiàn)?！睏钣拦獗硎尽?/p>

中國銀行間市場交易商協(xié)會信息研究部竺小龍也指出，地方債的收益率較低，對投資需求有一定影響，而市場收益率的回升，又影響到原持有人的賣出意愿。

“大家對地方債可能還需要有一個充分認知和定位、接受的過程?！斌眯↓埍硎?，可能有部分投資者尚未認清目前所發(fā)行的地方債其實際是由地方政府為發(fā)行主體、中央財政變相提供擔保的債券，基本等同于國債，這也是為什么地方債的發(fā)行利率與國債收益率非常接近的原因?！叭绻顿Y者以為這是地方政府信用的債券，而利率又這么低，那么他們的投資興趣就會受到影響?！?/p>

竺小龍指出，國債的換手率也不高，2008年四季度和2009年一季度的季度換手率僅為17％和15％，而且銀行間市場是機構投資者之間大宗交易的批發(fā)型市場，跟股票市場小單、頻繁成交的零售型特征不同。目前，自首只地方債新疆債發(fā)行以來僅僅不過幾個交易日而已，交易清淡并不能說明什么問題，地方債的流動性問題還有待更長時間的觀察。

地方債作為新的品種，如何在經營計劃和投資策略中合理定位和安排，對于各金融機構來說，可能還需要有個過程。竺小龍認為，對于債券的最主要投資者商業(yè)銀行來說，地方債的發(fā)行規(guī)模不大，即使持有到期也不會對經營有什么影響。而另一主要投資群體的保險公司，由于剛剛被允許投資地方債，進入市場可能還略需時日。

個人投資者興趣不高

2009年財政部代發(fā)的地方政府債，既面向機構投資者，也面向個人投資者。而對于個人投資者來說，地方債的收益率顯然吸引力不足。

“個人投資者和機構投資者投資的原則不同?！睏钣拦庵赋?，機構95％以上都是將債券作為配置，用來持有到期，而且看重地方債的避稅效應；對個人投資者而言，他們風險偏好比較重，而且在交易所獲利的渠道比一般的機構要多，1.6％～1.7％的收益率肯定是滿足不了個人的需求。

他認為，個人投資者對風險不是很在意，也比較相信交易所不會出現(xiàn)償付問題，因此對收益率的要求會更高。

目前，繼新疆債、安徽債、河南債和四川債發(fā)行后，財政部又公布了四期地方政府債的發(fā)行計劃，下周發(fā)行的重慶債、山東債、天津債、遼寧債總量將達144億元。

“后期利率將會緩慢走高。”楊永光指出，這主要是受整個債券市場的影響。另外，投資者對地方債流動n生的認識逐漸明確，對這部分的補償要求也將逐漸增加。

投資吸引力仍存在

“地方債的發(fā)行對整個債市的影響不會很大。”安信證券固定收益分析師史敏認為，3年期是債市需求最旺盛的期限，銀行、保險和基金都很偏好該段期限的債券品種。從期限來看，地方政府債券的期限為3年，反而打消了市場之前對地方債券可能為中長期債券的顧慮。由于地方債應是跨市場發(fā)行，投資者可以在兩個市場之間進行轉托管。銀行間市場的主要參與主體是銀行、保險、信用社和基金等機構投資者。交易所市場的參與者包括個人投資者以及企業(yè)、基金和保險等。

雖然幾乎所有的投資者都可投資地方債，但從具體需求來看，地方債的發(fā)行利率將影響著投資者結構的占比。申銀萬國證券分析師屈慶表示：“銀行和保險仍將是最主要的投資主體。如果地方債利率十分接近于國債，則基金的投資需求不是很大，因為基金持有國債的規(guī)模就非常小?！?/p>

“地方債券目前主要是銀行在購買，銀行比較看好地方債，一方面是因為與國債有著基本相當?shù)男庞玫燃墸涣硗庖环矫娴胤絺忻舛惖恼?，而且作為三年以下的投資期限，不會占用銀行太多的流動性?！笔访舴Q。屈慶認為，由財政部代辦還本付息，其信用實際上接近于國債。與城投債相比較，地方債在信用上明顯占有優(yōu)勢。

不過，史敏稱：“城投債盡管風險要大一些，但收益率也要比地方債高?！睆拈L期持有的角度看，由于地方債的收益率僅僅小幅高于國債，對個人投資者的吸引力不大?，F(xiàn)在，6個月定存的利率為1.98％，3年期定存利率為3.33％，遠高于3年期地方債的收益率。

分析師認為，考慮到較好的流動性，與貨幣市場基金相比，個人投資者倒是可以投資地方債進行現(xiàn)金的流動性管理。