宏源證券研究所所長程文衛(wèi)

股票市場發(fā)展回顧

一、 萌芽階段( 1978年—1992年)

1978年12月召開的十一屆三中全會(huì)通過了《中共中央關(guān)于經(jīng)濟(jì)體制改革的決定》,從此我國的經(jīng)濟(jì)體制改革拉開了序幕,這也為我國資本市場的發(fā)展提供了先決條件。在改革開放之前,我國企業(yè)的生產(chǎn)活動(dòng)所需要的資金主要是靠行政手段層層下?lián)?隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的推進(jìn),作為微觀主體的企業(yè)對(duì)資金的需求日趨多樣化,為我國的資本市場的發(fā)展提供了發(fā)展契機(jī)。

(一) 股份制改革

從1978年開始,中國農(nóng)村出現(xiàn)了家庭聯(lián)產(chǎn)承包制度,部分地區(qū)的農(nóng)民自發(fā)采用了“以資代勞、以勞帶資”的方式集資,興辦了一批合股經(jīng)營的股份制鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè),成為改革開放后股份制經(jīng)濟(jì)最早的雛形。20世紀(jì)80年代初,城市一些小型國有和集體企業(yè)也開始進(jìn)行了很多多種多樣的股份制嘗試,最初的股票開始出現(xiàn)。1984年,國家提出要進(jìn)一步放開搞活城市集體企業(yè)和國營小企業(yè),1984-1986年間,北京、廣州、上海等城市選擇了少數(shù)企業(yè)進(jìn)行股份制試點(diǎn)。1986年后,隨著國家政策的進(jìn)一步放開,越來越多的企業(yè),包括一些大型國營企業(yè)紛紛進(jìn)行股份制試點(diǎn),公開或半公開發(fā)行股票,股票的一級(jí)市場開始出現(xiàn)。這一時(shí)期股票一般按照面值發(fā)行,大部分實(shí)行保本、保息、保分紅、到期償還,等特點(diǎn),發(fā)行對(duì)象多為內(nèi)部職工和地方公眾;發(fā)行方式多為自辦發(fā)行,沒有承銷商。

(二) 交易所的成立

隨著證券發(fā)行的增多和投資者隊(duì)伍的逐步擴(kuò)大,對(duì)證券交易市場的需求也日益強(qiáng)烈。1986年8月,沈陽市信托投資公司率先開辦了代客買賣股票和債券及企業(yè)債券抵押融資業(yè)務(wù)。同年中國工商銀行上海市信托投資公司靜安證券業(yè)務(wù)部率先對(duì)其代理發(fā)行的飛樂音響公司和延中實(shí)業(yè)公司的股票開展柜臺(tái)掛牌交易,標(biāo)志著二級(jí)市場雛形的出現(xiàn)。1990年11月26日,上海證券交易所宣布成立,同年12月19日開始營業(yè)。1990年12月1日,深證證券交易所成立,次年7月3日正式開始營業(yè)。1991年4月4日深交所以前一天為基期100點(diǎn),開始發(fā)布深證綜合指數(shù)。1991年7月15日,上交所以1990年12月19日為基期100點(diǎn),開始發(fā)布上證綜合指數(shù)。

(三) 早期的經(jīng)營機(jī)構(gòu)以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)

隨著一級(jí)、二級(jí)市場的初步形成,證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)的雛形開始出現(xiàn)。1987年9月,中國第一家專業(yè)證券證券公司—深圳特區(qū)證券公司成立。1988年,為適應(yīng)國債轉(zhuǎn)讓在全國范圍內(nèi)的推廣,中國人民銀行下?lián)苜Y金,在各省成立了33家證券公司。這些機(jī)構(gòu)是中國最早的證券公司,其主要業(yè)務(wù)是從事國債的經(jīng)營。1991年8月,中國證券業(yè)協(xié)會(huì)在京成立,證券業(yè)協(xié)會(huì)是證券業(yè)的自律性組織,證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)必須成為協(xié)會(huì)的會(huì)員。證券業(yè)協(xié)會(huì)的主要職責(zé)是向證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)反映會(huì)員的建議和要求;制定會(huì)員自律規(guī)則,組織從業(yè)人員培訓(xùn)與資格考試;調(diào)解會(huì)員間以及會(huì)員與客戶之間的糾紛等等。1992年的8月10日,深圳有關(guān)部門在發(fā)放新股認(rèn)購申請(qǐng)表的過程中,由于申請(qǐng)表供不應(yīng)求,組織不夠規(guī)范,并且出現(xiàn)了內(nèi)部交易和私自截留的行為,導(dǎo)致了申購人群采取了游行抗議等過激行為?！??10風(fēng)波”之后,1992年10月,國務(wù)院證券管理委員會(huì)(簡稱“國務(wù)院證券委”)和中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)(簡稱“證監(jiān)會(huì)”)成立,標(biāo)志著中國資本市場開始逐步納入全國統(tǒng)一的監(jiān)管框架。

二、 初步發(fā)展階段(1992—1998年)

1992年10月,國務(wù)院證券委和證監(jiān)會(huì)的成立后,中國資本市場在監(jiān)管部門的推動(dòng)下,建立了一系列的規(guī)章制度,為我國證券市場的以后的健康發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。

(一) 統(tǒng)一監(jiān)管體制的建立

1992年5月成立的中國人民銀行證券管理辦公室,是最早對(duì)證券市場實(shí)施統(tǒng)一監(jiān)管的機(jī)構(gòu)。 “8?10風(fēng)波”表明中國證券市場需要設(shè)立專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。因此,1992年10月成立了國務(wù)院證券委和中國證監(jiān)會(huì)。同年12月,國務(wù)院頒布了《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)證券市場宏觀管理的通知》,確立了中央政府對(duì)全國證券市場的統(tǒng)一監(jiān)管。1997年11月,全國金融工作會(huì)議確定了銀行業(yè)、證券業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)分業(yè)經(jīng)營,分業(yè)管理的原則。1998年4月,國務(wù)院證券委撤消,證監(jiān)會(huì)行使其全部監(jiān)管職能。此時(shí),證監(jiān)會(huì)成為全國的證券期貨市場的監(jiān)管部門,吸收全國各省、自治區(qū)、直轄市和計(jì)劃單列市的證券管理辦公室和期貨管理辦公室,實(shí)行大區(qū)監(jiān)管體制,同時(shí)在全國設(shè)立了36個(gè)派出機(jī)構(gòu),建立了集中統(tǒng)一的證券期貨市場監(jiān)管體制。

(二) 資本市場法規(guī)體系的建立

證監(jiān)會(huì)成立之后,推動(dòng)了一系列證券期貨市場法規(guī)和規(guī)章的建設(shè)。1993年4月頒布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》,對(duì)股票發(fā)行,交易及上市公司收購等活動(dòng)予以規(guī)范,1993年6月頒布的《公開發(fā)行股票公司信息披露實(shí)施細(xì)則》,規(guī)定了上市公司信息披露的內(nèi)容和標(biāo)準(zhǔn);1993年8月頒布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》和1996年10月頒布的《關(guān)于嚴(yán)禁操縱證券市場行為的通知》,對(duì)禁止性的交易行為作了較為詳細(xì)的規(guī)定,以打擊違法交易活動(dòng)。1994年7月實(shí)施的《公司法》規(guī)范了有限責(zé)任公司和股份有限公司法人治理結(jié)構(gòu),為股份制企業(yè)和資本市場的發(fā)展奠定了制度性基礎(chǔ)。同時(shí),證監(jiān)會(huì)還出臺(tái)了一系列規(guī)范證券公司業(yè)務(wù)的管理辦法,主要包括《證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)股票承銷業(yè)務(wù)管理辦法》和《證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)自營業(yè)務(wù)管理辦法》,對(duì)證券公司業(yè)務(wù)開展起了重要的指引和規(guī)范作用。1997年11月,國務(wù)院證券委頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》,旨在推動(dòng)證券投資基金的規(guī)范發(fā)展。上述法規(guī)和規(guī)章的頒布使資本市場的發(fā)展走上了規(guī)范化軌道,為相關(guān)制度的進(jìn)一步完善奠定了基礎(chǔ)。

(三) 股票發(fā)行審批制度的建立

國務(wù)院證券委成立后,我國股票的發(fā)行開始由試點(diǎn)走向全國。在證券市場初期,由于各項(xiàng)規(guī)章制度不完善以及對(duì)資本市場的認(rèn)識(shí)不深刻,我國采用的是額度指標(biāo)管理的審批制度,即將額度指標(biāo)下達(dá)至省級(jí)政府或行業(yè)主管部門,由其在指標(biāo)限度內(nèi)推薦企業(yè),再由證監(jiān)會(huì)審批企業(yè)發(fā)行股票。股票發(fā)行方式吸取了“8?10風(fēng)波”的教訓(xùn),采用了無限量發(fā)售申請(qǐng)表、與銀行儲(chǔ)蓄存款掛鉤、上網(wǎng)定價(jià)等方式向公眾公開發(fā)行股票。

(四) 交易所的發(fā)展

1990年底成立的上海證券交易所和深圳證券交易所逐步采用了無紙化交易平臺(tái),按照價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先的原則,實(shí)行集中競價(jià)交易,提高了交易的透明度,大大降低了交易成本和交易風(fēng)險(xiǎn)。為了降低價(jià)格波動(dòng),從1996年12月開始,上交所、深交所實(shí)行10%的漲跌停板制度,以防止股市的過度波動(dòng),保護(hù)廣大投資者的利益。隨著市場的規(guī)范發(fā)展,上海、深圳交易所由單純的股票交易陸續(xù)增加了國債、權(quán)證、企業(yè)債、可轉(zhuǎn)債、封閉基金等交易品種。

從1992年到1998年,境內(nèi)上市公司數(shù)量,股票發(fā)行融資額、總市值和流通市值、開戶人數(shù)、交易量都得到迅速增加。 其中,境內(nèi)上市公司數(shù)(A、B股)由1993年的183家增至1998年851家,開戶人數(shù)由1992年216.65萬戶增至1998年4295.88萬戶,股票市價(jià)總值由1048.14億元增至19521.81億元,成交金額也由1992年683億增至1998年的23527.31億,增幅達(dá)30倍以上。

(五) B股以及海外上市

20世紀(jì)九十年代初,我國為了吸引外資支持國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展,由于當(dāng)時(shí)實(shí)施外匯管制,為了吸引國際海外資本,我國相關(guān)部門開始研究利用股票市場吸引外資的辦法,于1991年底推出了人民幣特種股票(簡稱B股)試點(diǎn),以人民幣表明面值,采用美元和港元認(rèn)購和交易,投資者為境外法人或自然人。

1993年6月,青島啤酒股份有限公司在香港發(fā)行上市,成為中國內(nèi)地首家在香港上市的H股,從此拉開了中國境內(nèi)企業(yè)海外上市的序幕,中國境內(nèi)企業(yè)開始在美國、倫敦、新加波等證券市場發(fā)行上市。海外上市拓寬了我國境內(nèi)企業(yè)的融資渠道、提高了公司治理和管理水、提升公司國際知名度和品牌,更使中國的證券業(yè)開始了解國際成熟資本市場的業(yè)務(wù)規(guī)則。在這一過程中,海外投資銀行接觸到中國企業(yè),國際投資機(jī)構(gòu)也開始關(guān)注中國國內(nèi)市場,增強(qiáng)了投資中國的信心,為以后進(jìn)一步開放中國市場奠定了基礎(chǔ)。

三、 市場規(guī)范化發(fā)展階段( 1997-2008年)

1998年12月份頒布了《證券法》并于1999年7月份開始實(shí)施,以法律形式確定了證券市場的地位。證券法的頒布以及隨后的修訂,標(biāo)志著我國證券市場走向更高規(guī)范程度,也對(duì)資本市場以后的健康穩(wěn)定發(fā)展產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。

(一) 資本市場的規(guī)范和發(fā)展

1998年《證券法》的頒布,標(biāo)志我國證券市場正式步入法制化的管理,中國資本市場得到迅速擴(kuò)張,上市公司數(shù)量快速增長,相關(guān)法規(guī)體系和會(huì)計(jì)規(guī)則日益完善,二級(jí)市場交易活躍。但是資本市場過程中積累的遺留問題、制度性缺陷和結(jié)構(gòu)性矛盾也逐步開始顯現(xiàn)。從2001年開始,市場步入持續(xù)四年的調(diào)整階段,股票指數(shù)大幅下滑,從2001年最高的2254.44點(diǎn),下滑到2005年最低的998.23點(diǎn)。在這四年的調(diào)整中,新股發(fā)行和上市公司再融資難度加大,證券公司遇到了嚴(yán)重的經(jīng)營困難,到2005年,全行業(yè)連續(xù)四年總體虧損。這些問題的根源在于我國的資本市場是在向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中由試點(diǎn)開始逐步發(fā)展起來的新興市場,早期制度設(shè)計(jì)有很多局限性,改革措施不配套。一些問題在市場發(fā)展初期并不突出的問題,隨著市場的發(fā)展壯大,逐步演變成市場進(jìn)一步發(fā)展的障礙,包括:上市公司改制不徹底,治理結(jié)構(gòu)不完善;證券公司實(shí)力較弱,運(yùn)作不規(guī)范;機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模小,類型少;市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理,缺乏適合大型資金投資的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股、固定收益類產(chǎn)品和金融衍生產(chǎn)品,交易制度單一,缺乏有利于機(jī)構(gòu)投資者避險(xiǎn)的交易制度等。 為了經(jīng)濟(jì)推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展,國務(wù)院于2004年1月發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》,此后,中國資本市場進(jìn)行了一系列的改革,完善了各項(xiàng)基礎(chǔ)性制度,主要包括實(shí)施股權(quán)分置改革、提高上市公司質(zhì)量、對(duì)證券公司綜合治理、大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者、改革發(fā)行制度。經(jīng)過這些改革,投資者信心得到恢復(fù),資本市場出現(xiàn)轉(zhuǎn)折性變化。中國經(jīng)歷了長達(dá)2年多的牛市,上證指數(shù)從2005年5月的最低998.23點(diǎn)上漲到2007年10月的最高6124.04點(diǎn),上市公司市值從2005年的不足4萬億增加到2007年最高的37萬億。

(二) 基金市場發(fā)展

我國資本市場的初期是以散戶投資者為主,不利于資本市場未來的長期健康發(fā)展。1998年,證監(jiān)會(huì)開始推動(dòng)我國基金行業(yè)的發(fā)展,到2002年,證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的基金審批制度漸進(jìn)式市場改革啟動(dòng),監(jiān)管部門簡化審批程序,引入專家評(píng)審制度,使基金產(chǎn)品的審批過程漸趨制度化、規(guī)范化。2003年以后,我國基金審批制度得到進(jìn)一步簡化,到2005年證監(jiān)會(huì)對(duì)較成熟的基金開始采用內(nèi)部評(píng)審會(huì)審核程序,大大縮短了基金募集申請(qǐng)的審核時(shí)間。從而使得我國基金規(guī)模得到迅速發(fā)展,成為資本市場中的主要投資機(jī)構(gòu)。

(三) 對(duì)外開放力度加大

自2001年中國加入WTO之后,我國資本市場對(duì)外開放程度加快。2002年底實(shí)施允許經(jīng)批準(zhǔn)的海外投資機(jī)構(gòu)投資者參與A股二級(jí)市場交易的QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)制度。截止2007年底,我國已有52家境外投資機(jī)構(gòu)獲得QFII資格,有13家銀行獲準(zhǔn)開展QFII托管業(yè)務(wù)。QFII的持續(xù)發(fā)展,促進(jìn)了我國證券市場的發(fā)展,提高了我國資本市場的國際影響力。中國于2006年5月起實(shí)施允許經(jīng)批準(zhǔn)的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者投資于境外證券市場QDII制度。QDII的引入,使得我國的國內(nèi)的投資者有機(jī)會(huì)到國際資本市場進(jìn)行投資,開拓了我國機(jī)構(gòu)投資者的投資視野。

(四) 股權(quán)分置改革

股權(quán)分置是指A股市場的上市公司的全部股份被分為兩類性質(zhì)不同的股份:一類是上市公司公開發(fā)行股票之前股東所持有的股份,只能通過協(xié)議方式進(jìn)行轉(zhuǎn)讓,稱為非流通股;;另一類是社會(huì)公眾夠買的公開發(fā)行股票,可以在證券交易所掛牌交易,成為可流通股。股權(quán)分置產(chǎn)生的原因在于我國市場發(fā)展早期對(duì)股份制以及資本市場功能認(rèn)識(shí)不足,國有資本運(yùn)營的觀念沒有完全建立。作為制度性的歷史遺留問題,股權(quán)分置在諸多方面限制了我國資本市場的規(guī)范發(fā)展和國有資產(chǎn)體制的根本性變革。2005年4月29日,中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》,拉開了我國股權(quán)分置改革的序幕。三一重工成為第一家成功完成股權(quán)分置改革的上市公司。截止2007年12月底,已完成或進(jìn)入股改程序的上市公司占應(yīng)改革上市公司總市值的98%,股改任務(wù)基本完成。股權(quán)分置改革的順利推行使國有股、法人股、流通股價(jià)格分置問題不復(fù)存在,各類股東的利益趨于一致。因此,股權(quán)分置改革為我國資本市場優(yōu)化資源配置奠定了基礎(chǔ),是中國資本市場在基礎(chǔ)制度層面與國際市場不存在本質(zhì)的區(qū)別。

債券市場發(fā)展回顧

債券市場發(fā)展歷程

我國債券市場從1981年恢復(fù)發(fā)行國債開始至今,經(jīng)歷了以實(shí)物券柜臺(tái)為代表的不成熟的場外債券市場主導(dǎo)、以上海證券交易所為代表的場內(nèi)債券市場為主導(dǎo)到以銀行間債券市場為代表的成熟場外債券市場主導(dǎo)的三個(gè)階段 。目前我國已經(jīng)形成了銀行間債券市場、交易所債券市場和商業(yè)銀行柜臺(tái)市場三個(gè)基本債券市場。在中央國債登記結(jié)算有限公司實(shí)行集中統(tǒng)一托管,又根據(jù)參與不同的參與主體,實(shí)行不同的托管結(jié)算安排,我們簡單介紹這三個(gè)債券市場的發(fā)展歷程。

(一) 交易所債券市場

1990年12月上海、深圳證券交易所成立,拉開了我國交易所債券市場發(fā)展的序幕,在這一階段,銀行間債券市場還沒有形成,債券流通主要是由交易所債券市場和中介機(jī)構(gòu)柜臺(tái)交易市場構(gòu)成,由于柜臺(tái)交易市場主要是以個(gè)人為主,機(jī)構(gòu)投資者和中介機(jī)構(gòu)主要在交易所市場進(jìn)行債券交易,相比之下,交易所債券市場交易更為活躍。

(二) 銀行間債券市場

為了讓商業(yè)銀行從交易所債券市場撤出,1997年中國人民銀行組建了全國銀行間債券市場,從1997年6月5日起,商業(yè)銀行便開始停止在證券交易所進(jìn)行債券回購和現(xiàn)券買賣業(yè)務(wù),開始轉(zhuǎn)入銀行間債券市場。從此,我國債券流通市場劃分為銀行間和交易所兩個(gè)相對(duì)獨(dú)立運(yùn)行的市場。1999年10月,財(cái)政部首次在銀行間債券市場發(fā)行國債,隨后,銀行間債券市場發(fā)行比重逐漸增加,并迅速超過了交易所債券市場發(fā)行規(guī)模。2005年人民銀行允許非金融機(jī)構(gòu)法人進(jìn)入銀行間債券市場,這一措施實(shí)現(xiàn)了銀行間債券市場與交易所債券市場之間的溝通。到目前為止,除了商業(yè)銀行外,兩個(gè)市場參與主體實(shí)現(xiàn)了互通。2005以后,我國的所有記賬式國債都采用了跨市場發(fā)行,實(shí)現(xiàn)了兩個(gè)市場交易工具的互通。至此,我國交易所債券市場與銀行間債券市場在分割幾年之后,又再次邁出了統(tǒng)一的步伐,這無疑有利于我國債券市場的健康發(fā)展。

(三) 銀行柜臺(tái)交易債券市場

我國的商業(yè)銀行柜臺(tái)交易債券市場設(shè)立于2002年,是銀行間債券市場的延伸,主要是面向個(gè)人投資者和中小企業(yè)從事國債零售業(yè)務(wù)。所以銀行柜臺(tái)交易債券市場規(guī)模相對(duì)銀行間債券市場與交易所債券市場來說,交易規(guī)模比較小,對(duì)市場影響相對(duì)較弱。

債券種類

(一) 國債

自1981年我國重新開始發(fā)行國債以來,經(jīng)過20多年的發(fā)展,國債發(fā)行占據(jù)我國債券市場發(fā)行量的絕大部分,成為我國債券市場發(fā)展最重要的交易品種。國債的發(fā)行對(duì)彌補(bǔ)我國財(cái)政赤字,加大政府對(duì)基礎(chǔ)建設(shè)的投資起到了重要作用。我國國債的發(fā)債大致經(jīng)歷了以下這幾個(gè)階段。

1. 國債市場初步形成1981年—1991年

為了解決國家建設(shè)資金不足,1981年財(cái)政部開始恢復(fù)發(fā)行國庫券,發(fā)行依靠行政攤派,不允許國債流通。隨著國債發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大,這個(gè)運(yùn)作方式的弊端顯現(xiàn),國債倒賣問題日益嚴(yán)重,1988年4月,中國在上海、深圳、廣州、武漢、重慶、沈陽及哈爾濱7個(gè)城市進(jìn)行國債試點(diǎn)流通轉(zhuǎn)讓,允許1985年和1986年的國庫券上市。1991年初,財(cái)政部決定擴(kuò)大國債流通范圍,允許400個(gè)地級(jí)城市建立流通市場。隨著國債流通市場的建立,1991財(cái)政部又將市場機(jī)制引入到國債一級(jí)市場,推出承購包銷國債的改革。這一時(shí)期,國債市場結(jié)構(gòu)基本完善,國債品種也不斷的增加。

2. 國債市場逐步成熟 1991年-1997年

1991年以后,我國國債市場日趨完善,國債發(fā)行逐漸市場化,到了1996年,已基本上實(shí)現(xiàn)了國債市場“發(fā)行無紙化、品種多樣化、券面無紙化、交易電腦化”的目標(biāo)。到1997年時(shí)國債招標(biāo)發(fā)行方式得以鞏固,對(duì)可流通國債進(jìn)行招標(biāo),至此形成了有中國特色的國債招標(biāo)制度。1997年成立的銀行間債券市場的成立,開辟了我國債券市場交易的新模式。從此交易所債券市場與銀行間債券交易市場并存,促進(jìn)了國債的流通,國債交易日趨活躍,國債品種也日益增多。

3. 國債市場全面發(fā)展1998年至今

1998年為了應(yīng)對(duì)東南亞金融危機(jī),中國政府啟動(dòng)了積極的財(cái)政政策,加大政府投資規(guī)模,以刺激經(jīng)濟(jì)增長。從1998起,我國國債發(fā)行規(guī)模一直擴(kuò)大,1998年國債的發(fā)行量為3310.9億元,到2000年的時(shí)候我國國債規(guī)模已經(jīng)達(dá)到4000億元。國債發(fā)行的陡增推動(dòng)我國債券市場的全面的發(fā)展。這一時(shí)期的國債發(fā)行基本市場化,初步形成了以公開招標(biāo)方式為主,以定向私募和銀行柜臺(tái)等方式為輔的發(fā)行體制。另一方面,國債市場也開始多層次化,形成了銀行間債券市場、交易所債券市場以及柜臺(tái)市場三者共存的格局。國債發(fā)行品種也趨于多樣化,國債期限在不斷豐富,發(fā)行利率也在變化。此時(shí)國債已經(jīng)不止是財(cái)政部門的籌資方式,而且逐步成為投資者資產(chǎn)配置的品種。

(二) 企業(yè)債

1987年國務(wù)院頒布實(shí)施了《企業(yè)債券管理暫行條例》正式將企業(yè)債的發(fā)行納入全國資金計(jì)劃,規(guī)定了企業(yè)債的發(fā)行須經(jīng)中國人民銀行的審批,并由中國人民銀行會(huì)同國家計(jì)劃委員會(huì)(現(xiàn)國家發(fā)展和改革委員會(huì))和財(cái)政部規(guī)定每年全國企業(yè)債發(fā)行的總額度。從此,企業(yè)債券市場開始進(jìn)入了穩(wěn)定發(fā)展階段,企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模不斷增加。1993年8月2日,為了進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)社會(huì)集資的管理,全面規(guī)范企業(yè)債券的發(fā)行與交易行為,國務(wù)院修訂頒布了《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》。2003年證監(jiān)會(huì)頒布了《證券公司債券管理暫行辦法》以及《保險(xiǎn)公司投資企業(yè)債券暫行辦法》等法規(guī)的出臺(tái),分別對(duì)證券公司債券的發(fā)行與承銷、托管與轉(zhuǎn)讓、信息披露、償債措施以及法律責(zé)任等做出了明確的規(guī)定,促進(jìn)了機(jī)構(gòu)投資者投資企業(yè)債。不過總體來說,雖然我國企業(yè)債券市場得到了規(guī)范,但是企業(yè)債券相對(duì)于股票市場和國債市場來說,還是處于一種發(fā)展緩慢和滯后狀態(tài)。

(三) 金融債

從1985年開始,我國專業(yè)銀行開始發(fā)行金融債券,所籌集資金主要用于發(fā)放特種貸款和支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)展。1994年,政府把四大商業(yè)銀行的政策性貸款業(yè)務(wù)剝離出來,成立了三大政策性銀行(國家開發(fā)銀行、中國進(jìn)出口銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行),并開始向商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)發(fā)行以財(cái)政擔(dān)保為主要特征的長期政策性金融債。2005年,為了拓寬金融機(jī)構(gòu)融資渠道,彌補(bǔ)其主動(dòng)負(fù)債工具和長期負(fù)債工具的不足,特別是解決商業(yè)銀行存貸期限結(jié)構(gòu)不匹配問題,中國人民銀行發(fā)布了《全國銀行間債券市場金融機(jī)構(gòu)債券發(fā)行管理辦法》,允許商業(yè)銀行和企業(yè)集團(tuán)發(fā)行的財(cái)務(wù)公司發(fā)行一般性金融債券?？傮w來看,我國金融債券市場有較大的發(fā)展,在整個(gè)債券市場中占有較大的比例,政策性金融債仍然是我國金融債券的主要品種。

期貨市場發(fā)展回顧

1999年10月,鄭州糧食批發(fā)市場成立,首次引入了期貨交易機(jī)制,其后中國各種期貨交易所大量涌現(xiàn),甚至出現(xiàn)了盲目發(fā)展的混亂局面,各種期貨交易所多達(dá)40多家,期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)多達(dá)300多家,交易品種重復(fù),期貨經(jīng)營機(jī)制管理混亂。1992年,上交所首先向證券公司推出了國債期貨交易,由于交易量小,上交所于1993年開始向社會(huì)公眾開放,到1994年,國債期貨得到迅速發(fā)展,全國開設(shè)的國債期貨交易所從2家增長到14家。 1993年11月國務(wù)院下達(dá)《關(guān)于制止期貨市場盲目發(fā)展的通知》,開始清理整頓期貨市場。此后開始停止審批新的期貨交易所,并開始進(jìn)一步的合并現(xiàn)有的期貨交易所。1995年的“327國債期貨風(fēng)波”之后,期貨市場進(jìn)一步規(guī)范交易行為,加強(qiáng)市場的風(fēng)險(xiǎn)控制,防范過度投機(jī)。

1998年8月,國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步整頓和規(guī)范期貨市場的通知》,將原來的期貨交易所合并為3家,分別為上海期貨交易所、鄭州商品交易所以及大連商品交易所。1999年后頒布了《期貨交易暫行管理?xiàng)l例》及后續(xù)有關(guān)期貨交易所、經(jīng)紀(jì)公司、經(jīng)紀(jì)公司高管資格和從業(yè)人員資格四個(gè)配套管理辦法的實(shí)施,使得期貨市場法規(guī)體系初步建立,步入規(guī)范化運(yùn)行的軌道。2001年12月,中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)在北京成立,成為全國期貨行業(yè)自律性組織,為非營利的社會(huì)團(tuán)體法人。2003年,期貨市場全面推行期貨交易保證金封閉運(yùn)行,嚴(yán)格執(zhí)行期貨交易結(jié)算規(guī)則,防范和化解期貨交易階段和交割風(fēng)險(xiǎn)。2006年9月,中國金融期貨交易所在上海成立,為以后推出金融衍生品奠定基礎(chǔ)。目前,我國期貨市場共有16個(gè)交易品種,價(jià)格發(fā)現(xiàn)與套期保值兩大功能開始逐步發(fā)揮,2007年修訂后的《期貨交易管理?xiàng)l例》,將規(guī)范的內(nèi)容由商品期貨擴(kuò)大到金融期貨和期權(quán)交易,擴(kuò)大了期貨公司的業(yè)務(wù)范圍,還有利用利用衍生品市場管理和分散風(fēng)險(xiǎn),提高我國期貨市場的國際地位以及大宗商品的定價(jià)權(quán)。