吳京樺

摘要：近些年，我國大連商品期貨交易所的大豆類期貨在國際農(nóng)產(chǎn)品期貨市場上已經(jīng)站在了領(lǐng)先的地位。本文將使用基于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的動(dòng)態(tài)保證金算法，分別計(jì)算黃大豆一號、豆粕、豆油三種產(chǎn)品的保證金理論水平。然后帶入大豆提油套利分析出的三種產(chǎn)品間的價(jià)格關(guān)系，比較理論上大豆類產(chǎn)品間保證金水平與大商所實(shí)際交易的大豆類產(chǎn)品保證金水平的差異，分析實(shí)際與理論存在差異的原因，以及對我國期貨政策的影響。

關(guān)鍵詞：大豆期貨保證金

1.文獻(xiàn)綜述

期貨市場的健康運(yùn)行與發(fā)展與一個(gè)合理、有效率的的結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)管理制度密切相關(guān)，而保證金制度則是風(fēng)險(xiǎn)管理制度里重要的一環(huán)。合理的保證金水平對期貨市場有著重要的作用，保證金水平設(shè)定過高則期貨市場的活躍程度被壓制；保證金水平設(shè)定過低則不能夠起到防范風(fēng)險(xiǎn)的作用。我國現(xiàn)行的保證金定價(jià)方法采用的是固定比例的靜態(tài)保證金定價(jià)。其中大商所在對保證金水平進(jìn)行管理的時(shí)候，采取固定比例，并對節(jié)假日等情況進(jìn)行預(yù)先考慮的動(dòng)態(tài)調(diào)整方法。目前期貨保證金的定價(jià)方法有三種：統(tǒng)計(jì)模型、最優(yōu)模型和期權(quán)定價(jià)模型。徐毅(2008)使用VaR算法對黃大豆一號的動(dòng)態(tài)保證金水平進(jìn)行了研究。我國大豆類產(chǎn)品包括：黃大豆一號、黃大豆二號、豆粕和豆油。大豆可以用于榨取豆油、而榨取豆油的副產(chǎn)品即為豆粕，因此大豆生產(chǎn)商、榨油廠以及飼料加工廠均可以使用大豆類產(chǎn)品進(jìn)行套期保值，通過大豆類產(chǎn)品之間的相互作用、相互影響，形成了完整的大豆避險(xiǎn)體系。Simon(1999)通過研究，確定了芝加哥商品交易所的大豆類期貨產(chǎn)品價(jià)格之間套利的可能性。大豆提油套利是指在市場價(jià)格體系基本正常的情況下，大豆廠商進(jìn)行的購買大豆期貨合約的同時(shí)，賣出豆油和豆粕的期貨合約。通過該方式可以防止大豆價(jià)格突然上漲，或者產(chǎn)品的突然下跌引起的損失。丁秀梅與華仁海(2007)的研究表示，在樣本內(nèi)套利交易，無論是否考慮交易成本，多頭套利交易的平均利潤均大于零，而且在統(tǒng)計(jì)上顯著；而空頭套利交易以及所有套利交易的平均利潤雖然大于零，但是在統(tǒng)計(jì)上不顯著。因此，我們可以通過構(gòu)造多頭大豆提油套利的方式，在無套利原則下，確定出大豆與豆粕、豆油期貨的價(jià)格關(guān)系。

2.數(shù)據(jù)處理

根據(jù)劉慶富等(2005)對建造相關(guān)期貨品種的連續(xù)價(jià)格合約方法的描述，即選取距離當(dāng)前月的第三個(gè)期貨合約的交易來進(jìn)行連續(xù)合約的標(biāo)價(jià)，通過此種方式選取的連續(xù)數(shù)據(jù)可以代表性的表示期貨市場狀況，我們選擇了天琪期貨提供的活躍合約連續(xù)數(shù)據(jù)對期貨市場情況進(jìn)行描述。按照巴塞爾關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值確定的規(guī)定，選取255個(gè)交易數(shù)據(jù)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的度量。表1為數(shù)據(jù)的單位根檢驗(yàn)，樣本為2008／6／20至2009／6／3的活躍品種連續(xù)數(shù)據(jù)。

3.建模分析

大豆提油套利是多頭套利，建立大豆提油套利的投資策略，利用相關(guān)數(shù)據(jù)分析大豆類產(chǎn)品在無套利原則下的價(jià)格水平之間的關(guān)系。大豆提油套利的構(gòu)造方面，由于大豆、豆油與豆粕之間存在“100％大豆=18.5％豆油+80％豆粕+1.5％損耗”的生產(chǎn)關(guān)系。我們可以確定大豆提油套利產(chǎn)品之間的關(guān)系，從而進(jìn)行保證金的比對。表2為對該等式關(guān)系在不同經(jīng)濟(jì)形勢下進(jìn)行的分析。

使用EGARCH模型進(jìn)行保證金定價(jià)的分析，分別在95％的置信度和99.9％的置信度水平下進(jìn)行分析，數(shù)據(jù)如表3所示。

4.結(jié)論分析

將理論保證金確定水平帶入通過大豆提油得到的大豆類產(chǎn)品價(jià)格關(guān)系中，比較該關(guān)系與大商所實(shí)際保證金水平有何差異，我們可以看到，大豆保證金水平與大豆提油套利水平有較大的差異，我國目前保證金的定價(jià)水平并不能夠充分發(fā)揮保證金的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)或者控制市場活躍程度的作用。同時(shí)我們也要看到，上文的分析只是采用了大豆類產(chǎn)品間的一種平衡關(guān)系，還存在其他的組合。討論上述可能存在差異的原因，并討論該差異的存在對我國期貨市場有如何的影響。我國的期貨結(jié)算系統(tǒng)仍需要進(jìn)行一定的改進(jìn)與完善。